春暖花開，資本復甦。印刷圈為數不多的上市公司，又有了活躍的跡象。
只不過，最近的幾樁案例大多只是老故事的新情節。3月21日，裕同科技公告，在2017年12月收購20%股權的基礎上，以16740萬元的價格再度出手，拿下煙包印刷企業武漢艾特31%的股權，從而將其變成自己的控股子公司。
3月28日，勁嘉股份公告，以8320萬元對參股子公司貴州申仁包裝進行增資。增資完成後，勁嘉直接持有的申仁包裝的股權將由29%上升至35%。作為貴州茅臺系企業，申仁包裝是茅臺酒包裝的主要供應商之一。2017年12月，勁嘉剛剛以22620萬元的價格收購其29%的股權。
現在的印刷圈看上去越來越好玩了：做手機盒的要做煙盒，做煙盒的要做酒盒，不到別人家的地盤耍耍，哪裡好意思叫大佬。
老故事新情節，劇情或在預期之中，結局還是可能令人震撼。3月27日，合興包裝公告，擬以7.18億元的價格收購合眾創亞（亞洲）100% 股份。
7億多元的併購，自然是一等一的大手筆。而讓人略感陌生的合眾創亞，其實就是原國際紙業在中國的紙箱業務，主要資產是遍布東北、華北、華東、西南、華南、華中等地的14家紙箱廠。
合興與國際紙業之間的這次交易說來話長。從2015年8月合興因資產收購停牌，到本次公告發布，已經過去了2年零7個月。期間，屢有波折，合興卻始終未曾放棄。
不管過程如何熬人，本次收購可能帶來的影響足以令業界側面。有媒體同行已經發現，2017年，合眾創亞的營收高達21.72億元，加上合興自有的63.23億元，合計達84.95億元。這意味著，只要不出意外，合興就將在事實上超越裕同，成為印刷圈的新「老大」。
江湖老大易位，各位老闆說事大不大？而且，以合興2017年的增勢，一兩年後，國內印刷圈完全有可能出現有史以來第一個百億量級的企業。它不是裕同，不是奧瑞金，而是合興。
一樁歷時近3年的併購
合興與國際紙業之間的這筆買賣，耗時耗力而又令人糾結。
2015年8月4日，合興公告表示，因籌劃發行股份購買資產申請股票停牌。10月19日，再發公告，將發行股份購買資產調整為非公開發行股票購買資產。
正當業界議論紛紛，合興有意買進的資產是何來路時，美國包裝巨頭國際紙業也發了公告：正在為其位於中國和東南亞的瓦楞紙箱業務尋求戰略合作，並已與一家來自中國的潛在買家籤訂了不具約束性的意向書。由此，中美兩家大佬被自然而然地聯繫在了一起。
2016年2月1日，合興停牌期滿，傳言得到證實：合興相中的確是國際紙業在中國和東南亞的瓦楞紙箱業務。
問題是，好事多磨。由於種種原因，合興又終止了非公開發行股票方案，轉而採用通過參與設立產業投資併購基金的方式進行收購。
這意味著，合興雖然還是收購的主導者，但運作卻轉到了上市公司之外。
接下來的進展迅捷而高效。2月4日，合興公告表示，與深圳架橋資本合作設立產業併購基金「架橋合興」。在總量6.50億元的併購基金中，合興出資1.17億元，佔比18%。
3月14日，架橋合興與國際紙業籤署《股份轉讓協議》，以6.25億元的價格吃進後者位於中國和東南亞的18家瓦楞紙箱廠，同時承諾由相關企業在約定時間內償還所欠國際紙業約3億元的貸款。
至此，國際紙業的相關資產，已經在事實上處於合興的控制之下。
在這裡，說點題外話。由國際紙業易手合興的這批紙箱廠，可謂命運多舛。在2010年被國際紙業以2億美元的價格收購前，它們屬於瑞典愛生雅集團；在2004年之前，它們則屬於新加坡中央包裝集團。
加上合興與併購基金的這次交易，過去十幾年間，這些紙箱廠已經被轉手4次之多。
值得注意的是，從2010年2億美元買進到2016年以6.25億元的價格賣出，國際紙業持有這批紙箱廠滿打滿算不到6年。而且，一買一賣之間，至少虧掉幾億元。
美國包裝大佬為何如此急切，以致不惜賠本甩賣？可能的原因在於：這批紙箱廠已經成為「燙手的山芋」。
國際紙業年報顯示，2012-2014年，其亞洲工業包裝板塊（中國及東南亞紙箱業務即歸屬這一板塊）營收分別為6.60億美元、6.85億美元、6.25億美元，營業利潤分別為500萬美元、-200萬美元、-1.12億美元。
也就是說，國際紙業割肉甩賣的中國及東南亞紙箱業務，很有可能正處於持續虧損，且窟窿漸大的窘迫境地。對合興來說，敢於假併購基金之手以合計近10億元的代價，吃下這個「燙手的山芋」，那也需要十分的勇氣。
準「老大」是怎樣煉成的？
隨著收購公告的發布，合眾創亞的業績也揭開了神秘的面紗。
截止2017年底，合眾創亞的總資產為14.05億元，淨資產為7.64億元，負債率相當良性。2017年，合眾創亞實現營收21.72億元，淨利潤6473.11億元。
合眾創亞主要經濟指標（單位：萬元）
近22億元的營收，不到6500萬元的淨利潤，利潤率自然不算高。然而，考慮架橋合興接手前可能存在的窘迫狀態，這樣的表現已經相當不錯。需要說明的是，合興本次要收購的只是原國際紙業中國區域的瓦楞紙箱業務，位於東南亞的幾家紙箱廠並未提及。
早在預期之中的收購，為什麼在這個時點到來？公告給出的說法是：因為合眾創亞已運作規範，並產生良好的經濟效應。
收購又將對合興產生什麼影響？公告說得很謙遜：合眾創亞納入上市公司體系後，能與合興產生協同效應，從而實現產業整合，鞏固合興的行業龍頭地位。
實際上，何止是鞏固，收購將助推合興完成「霸業」。在剛剛過去的2017年裡，合興以令人驚奇的速度實現了快速擴張：全年實現營收63.23億元，同比增長78.51%，絕對值增長27.81億元。這一舉將其與百強老大裕同的營收差距，由2016年的20億元拉近到6.28億元。
收購一旦完成，加上合眾創亞21.72億元的營收，合興就將在事實上成為國內印刷圈的新「老大」。
更值得關注的是，如果能延續2017年的增勢，將合眾創亞攬入懷中的合興，很有可能在一兩年內率先撞線百億，創造國內印刷圈企業體量的新紀錄。
準「老大」已經躍躍欲試準備加冕。各位老闆可能會很好奇：合興是如何一路走來，成長為印刷圈「巨無霸」的？
三好同學扒了扒，結果發現：總部位於廈門的合興成立於1993年，在圈內算是老牌企業，但在2008年上市之前，其規模遠沒有今天這樣驚人。
在上市前夕的2007年，合興的總資產為3.94億元，淨資產為1.17億元。小是不小，但不僅與現在很多大型企業比沒有優勢，放在當時也不顯山不露水。
2008年上市之後，合興進入了發展的快車道。在上市第二年，總資產即突破10億元。隨後，資產規模持續膨脹，並分別在2013年、2016年、2017年突破20億元、30億元、40億元大關，淨資產也隨之快速增長。
上市10年，合興的總資產增長了11.10倍，淨資產增長了18.41倍。
2007-2017年合興的資產情況（單位：億元）
隨著資產規模的膨脹，合興的營收也以驚人的速度實現快速擴張。2007年，合興的營收尚只有4.64億元。如果參加2008年百強印刷企業排行，只能排到第50位。但在上市後的第二個完整年度，即2010年，合興的營收就增至15.21億元，是2007年3.28倍。並據此在2011年的百強榜上，佔據了第11位。當時，排在它前面的正是裕同，2010年營收為16.09億元。
2007-2017年合興和裕同的營收對比（單位：億元）
裕同與合興營收增速的此消彼長，是印刷圈一個很有意思的話題，不妨為各位老闆多扒一點。2007年，當兩家大佬都還不像今天這樣體量驚人時，裕同的營收為12.32億元，是合興的2.66倍；到了2010年，兩者的營收差距縮小到只有0.88億元。2010-2013年，或許是合興和裕同營收差距最小的一段時間。可惜的是，裕同有兩年的數據沒扒到。
自2014年開始，進入IPO衝刺期的裕同開始加速，營收規模連續突破30億、40億、50億大關，而合興的發展則趨於平穩。從而，兩者的營收差距由2013年的1.52億元，拉大到2016年的20億元。
然後呢？有跡象表明，大佬間的競逐正在重新進入合興時間：2017年開始加速，2018年有望反超。一旦收購順利完成，更是有望率先站上營收百億的行業之巔。
2007-2017年，恰好10年時間，營收增長近13倍， 且印刷圈「老大」的桂冠近乎觸手可及，合興是怎樣做到的？
三好同學覺得，其中的原因可能千千萬，但沒有上市、沒有資本的推動，這段段是無法實現的。
合興還有什麼挑戰？
對合興來說，之所以能夠實現規模的快速擴張，還與其所處的細分市場有關。
合興近20多年來一直深耕瓦楞紙箱、紙板市場。這一市場的特點是需求廣，規模大。據估計，我國瓦楞紙箱市場的年產值至少在兩三千億的量級，完全有可能誕生一兩家，甚至更多的百億企業。
相對而言，裕同所處的消費電子包裝、勁嘉所處的煙包領域，市場總量有限，要衝刺百億營收，沒有外延式擴張難度不小。
當然了，賽道重要，也還不是全部。否則，瓦楞紙箱企業那麼多，為什麼只有合興最有希望率先突破？這裡面自然要說到合興自身的戰略和努力。
對圈裡人來說，合興2017年的超常規增長，看上去不可思議。但對其自身而言，這卻可能只是一次意料中的「起跳」。
三好同學注意到，早在2016年，合興便制定了打造「百億製造、千億服務的包裝產業資源整合及共享平臺」的5年戰略目標。
也就是說，到2020年前成為百億企業，是合興的既定目標。而它之所以有這樣的底氣，正是基於對自身業務發展和收購合眾創亞的明確預期。
「百億」目標有望提前撞線，又該如何理解合興「千億服務」的包裝產業資源整合計劃？這顯然不太可能是一個營收目標。
在合興的發展規劃中，有一個名為「包裝產業供應鏈雲平臺（PSCP）」的項目，其出發點是：圍繞包裝行業產能過剩、企業資金壓力大、訂單不飽和、運營效率低下等痛點，從資金、訂單、採購、信息多條渠道向企業提供供應鏈支持，進而獲取自身的商業價值。「千億」有可能指的是，雲平臺服務的整個產業鏈實現的營收。
不管是「百億製造」，還是「千億服務」，在體量上有望站上行業之巔的準「老大」，還有什麼挑戰嗎？
在三好同學看來，最大的挑戰可能來自於盈利能力。作為圈內大佬，體量龐大的合興，利潤率一直不高。上市十年，合興營收勁增近13倍，由4.64億元暴漲至63.23億元，但淨利潤僅由2007年的3509.17萬元，提升到2017年的1.54億元，增長3.39倍。
2007-2017年合興的淨利潤情況（單位：萬元）
不妨還是拿裕同做參照，2007-2017年，合興共實現營收254.18億元，淨利潤9.50億元，利潤率約為3.74%。而2017年一年，裕同用69.51億元的營收，實現淨利潤9.32億元，與合興11年的淨利潤總額相差無幾。
為什麼會這樣？首先，與二者的產品有關。紙箱與彩盒，本來就是印刷圈低毛利與高毛利產品的代表。何況，裕同還有蘋果這樣的超級客戶。
其次，也可能與二者的戰略有關。通常而言，一個企業如果進入高速擴張期，便會面臨利潤率下滑的挑戰。因為效益會讓位於速度，合興目前正處於這樣的階段。裕同當然也想擴張，只是由於上市較晚其藍圖才剛剛展開。
從這個角度而言，營收規模上站上行業之巔，對合興來說，只是第一步。如何讓規模轉化為效益，才是未來的著力點。若能規模、效益俱佳，這「老大」會做得更踏實。各位老闆說呢？
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