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物
循環綜合利
用，
在有效處理廢棄物的同時豐
富了業務結構，
降低生產成本
，
201
7
年
化工
產
品
板塊實現收入
8.78 億元，同比增長 51.93%，
板塊毛利率
5
6.67
%
，同比提高
17.56
個百分
點
，
經營效益
的提升對整體盈利形成利好
。
關
注
. 債務
期限
結構不甚合理，
面臨
集中
償付壓力
。
截至
201
8
年
3
月
末
，
公司總債務
53.
51
億元，
其中
短期債務
36.
39
億
元，
債務規模較大，同
時本期債券
將於
2019
年
5
月
4
日到期，
短期
內將面臨一定的
集中
償付
壓力
。
. 面臨
原料成本上漲壓力。
由於
國內
供給側改革
及環保
調控
等因素影響
，
2
017
年以來
公司
生產
所需
甘氨酸
、甲醇和
黃磷等主要原料價格
大幅
上漲
，
需關注原料價格變動對
其
成本控制及盈
利的影響
。
. 面臨投
融資
資金壓力
。
截至
201
8
年
3
月末，
公司主要
新建及技改
在建項目
7
個，
計劃總投
資
42.4
億元，已投資
11.25
億元
，
公司
通過
EMC
模式及放緩部分項目投建進度以減緩資
金壓力，但未來仍將
面臨一定的投
融資
資金
壓
力
。
. 匯率風險
。
公司
草甘膦產品以外銷為主，近年
外銷收入佔比保持在
70%
左右，
面臨一定的匯
率波動風險。
2
017
年公司與滙豐銀行籤訂鎖匯
協議，但因美元兌人民幣匯率下跌導致鎖匯損
失較大，當年匯兌損失
0.54
億元，
需關注匯
率
波動對公司盈利帶來的負面影響
。
. 環保及安全生產風險
。
公司為農藥化工企業，
存在
化工企業固有
的高溫高壓工藝、連續作業
周期、原材料不穩定等
特性，在生產作業環節
及運輸過程存在一定的
環保
及
安全生產
風險。
中誠信證評將密切關注公司環保及安全生產
情況給其帶來的經營風險
。
信用評級報告聲明
中誠信證券評估有限公司（以下簡稱「中誠信證評」）因承做本項目並出具本評級報告，
特此如下聲明：
1、除因本次評級事項中誠信證評與評級委託方構成委託關係外，中誠信證評、評級項目
組成員以及信用評審委員會成員與評級對象不存在任何影響評級行為客觀、獨立、公正的關
聯關係。
2、中誠信證評評級項目組成員認真履行了盡職調查和勤勉盡責的義務，並有充分理由保
證所出具的評級報告遵循了客觀、真實、公正的原則。
3、本評級報告的評級結論是中誠信證評遵照相關法律、法規以及監管部門的有關規定，
依據合理的內部信用評級流程和標準做出的獨立判斷，不存在因評級對象和其他任何組織或
個人的不當影響而改變評級意見的情況。本評級報告所依據的評級方法在公司網站
（www.ccxr.com.cn）公開披露。
4、本評級報告中引用的企業相關資料主要由發行主體或/及評級對象相關參與方提供，
其它信息由中誠信證評從其認為可靠、準確的渠道獲得。因為可能存在人為或機械錯誤及其
他因素影響，上述信息以提供時現狀為準。中誠信證評對本評級報告所依據的相關資料的真
實性、準確度、完整性、及時性進行了必要的核查和驗證，但對其真實性、準確度、完整性、
及時性以及針對任何商業目的的可行性及合適性不作任何明示或暗示的陳述或擔保。
5、本評級報告所包含信息組成部分中信用級別、財務報告分析觀察，如有的話，應該而
且只能解釋為一種意見，而不能解釋為事實陳述或購買、出售、持有任何證券的建議。
6、本評級報告所示信用等級自本評級報告出具之日起至本期債券到期兌付日有效；同時，
在本期債券存續期內，中誠信證評將根據《跟蹤評級安排》，定期或不定期對評級對象進行
跟蹤評級，根據跟蹤評級情況決定是否調整信用等級，並按照相關法律、法規對外公布。
重大事項
201
8
年
3
月
16
日，
公司
發布
《
關於
「16
福華
02
」
票面利率調整的公告》，決定上調本期債券後續
期限的票面利率
120
個基點，即
在債券存續期
第
3
年票面年利率為
7.5
0%
。
201
8
年
3
月
22
日，公司發布《關於
「16
福華
02」
回售實施結果的公告》，
根據中國證券登記結算
有限責任公司上海分公司對本期債券回售情況的
統計，
「16
福華
02」
（債券代碼：
136429
）回售有效
登記數量為
6
0,
970
手，回售金額為
6
0,
970
,0
元。
201
8
年
5
月
4
日公司對本次有效登記回售的
「16
福
華
02」
持有人實施回售
。本次回售後，公司本期債
券餘額
9.9
億元。
行業關注
2
017
年
草甘膦行業供需格局
持續
改善，
在
產
能
結構
優化
及
原料漲價
等因素推動下
，
當年
草甘膦價格
整體上漲，
企業
盈利
得到改善
。
短期內
草甘膦行業
或
將維持一
定景氣度，
且
行業集中度的提升將使得
龍頭企業競爭優勢
進一步凸顯
。
草甘膦是目前全球體量最大的農藥品種，每年
需求量約
85~90
萬噸，而中國是全球最大的生產國。
我國生產的草甘膦主要用於出口，出口量佔總產量
的
8
0
%
以上，因此全球農藥市場景氣度對國
內草甘
膦產業產生著
重要影響。經歷
2
~
3
年的
行業
低潮，
2017
年
全球農藥行業特別是草甘膦開始復甦，這一
方面得益於
世界各國相繼出臺了對百草枯的禁產
令和禁售令，百草枯逐漸退出市場
，為草甘膦帶來
了增量空間；另一方面，在經歷幾年的低潮期，海
外
農化
巨頭逐步
消化
前期的庫存，開始進入新一輪
補
庫存
周期
。全球農藥行業的復甦，也明顯改善了
我國農藥出口狀況。據
Wind
資訊統計，
2017
年我
國農藥出口量
163
萬噸，同比增長
16.43%
，出口金
額
47.64
億美元，同比增長
28.48%
。出口條件的改
善，也將利好
我國
草甘膦
行業
需求的增長。
圖
1
：
201
3
～
2017
年
我國農藥出口
量及金額累計同比
增速
資料來源：
海關總署
、
方正
證券
，中誠信證評整理
從國內草甘膦
產能情況來看，
2017
年國內草甘
膦產能約
75
萬噸，同比減少
10.71
%
。根據百川資
訊數據，
2017
年全國草甘膦產量為
50.48
萬噸，與
上年基本持平。
2017
年上半年，受到國內環保稽查
影響，華星化工、沙隆達和安一廣安誠信等產能小
於
3
萬噸以下的企業停產整頓，而興安集團、新安
股份和福華通達等
主要
龍頭企業則未受影響
。產能
集中度方面，
近年來
行業
CR5
企業的產能集中度快
速提升，從
2014
年
約
44%
提升到
2
017
年
7
0
%~
75
%
左右
，龍頭企業競爭優勢將進一步凸顯。
經過前期
行業低迷的自然出清與國內環保高壓對小產能擠
壓，行業落後產能持續淘汰，
且
未來新建產能預期
較為有限，行業供需格局將持續改善。
圖
2
：
201
5.01
～
2018.0
1
國內
草甘膦
價格及價差
與
主要
原材
料價格
走勢圖
單位
：
元
/
噸
資料
來源：百川資訊、
國海
證券
，中誠信證評整理
國內草甘膦企業主要採用甘氨酸
法
工藝，
甘氨
酸為主要原料。受周期性波動以及主要產地
——
華
北地區環保政策升級影響，甘氨酸價格
整體
持續上
漲，據百川資訊統計，甘氨酸價格從
2017
年
4
月
初的
7
,
80
元
/
噸上漲至
2017
年底的
14
,
50
元
/
噸，
漲幅高達
85.9%
。同時，草甘膦產能縮減，下遊需
求回暖，草甘膦價格也大幅增長，從
2017
年
4
月
初的
22
,
00
元
/
噸上漲至
2017
年底的
28
,
00
元
/
噸，
漲幅
27.3%
。從價差來看，
2017
年底
甘氨酸法
-
草甘
膦價差
約
9,50
元
/
噸
，
企業
盈利空間
較上年
得到
持
續的
改善。
環保政策方面，草甘膦
在生產過程中會產生廢
水等汙染物，對周邊環境會產生影響。近年來，國
內環保政策趨嚴，從中央到地方環保部門監管、執
法力度不斷加大，倒逼落後產能退出市場。
2017
年
2
月國務院重新修訂了《農
藥
管理條例》，對農藥管
理制度、登記制度和生產管理制度等方面做出
新規
定，為農藥行業健康發展指明了方向。
2018
年，隨
著排汙許可證、環保稅
和
新農藥管理制度等政策的
逐步落實，環保要求預期
將
進一步收緊。
總體來看，
隨著草甘膦行業落後產能持續淘
汰，
且
新增產能有
限，行業供需格局將持續改善。
在
需求
方面，受全球轉基因作物耕種面積增長以及
國際
農化巨頭
補庫存的影響，草甘膦需求
將保持一
定
增長
。
同時，
在
環保持續高壓下，
主要原料
甘氨
酸有望從
「
去產量
」
到
「
去產能
」
，供給縮減下價格將
維持高位，從而對草甘膦成本形成
有力的支撐
。但
另一方面，
原料成本上漲一定程度亦將削弱草甘膦
企業的盈利空間。
短期內
國內
草甘膦行業
或
將維持
一定
景氣度
，
且隨著行業集中度的提升
，
行業龍頭
企業
競爭
優勢
將
進一步
凸顯。
業務
運營
跟蹤期內，公司仍主要從事草甘膦農藥的生產
和銷售，現業務包括農藥和化工兩個板塊，其中農
藥板塊的主要產品為草甘膦（包括草甘膦原粉和草
甘膦製劑），化工板塊的主要產品為生產草甘膦的
中間體及副產品，包括甲縮醛、一氯甲烷、磷酸氫
二鈉、燒鹼、雙氧水和多聚甲醛等。
表 1：2016～
2018.Q1 公司分行業營業收入情況
單位：億元、%
行業
2016
2017
2018
.Q1
收入
佔比
收入
佔比
收入
佔比
農藥
28.01
81.8
35.18
79.3
10.60
76.85
其中：
草甘膦原粉
22.
96
67.13
29.43
66.35
8.70
63.05
草甘膦製劑
5.04
14
.75
5.76
12.98
1.90
13.80
化工
5.78
16.90
8.78
19.80
3.07
22.25
其他
0.42
1.23
0.39
0.87
0.12
0.90
合計
34.20
10.0
44.35
10.0
13.79
10.0
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
公司
是
國內草甘膦行業龍頭企業之一，規模優
勢明顯，同時對草甘膦副產物進行循環綜合利用，
已建成以
12
萬噸
/
年草甘膦為基礎平臺、循環產業
鏈完整的鹽磷化工一體化生產裝置，在技術實力、
環保處理和成本控制
等方面具有較強的競爭優勢。
隨著草甘膦行業供需格局持續改善，
2017
年公司草
甘膦產品價格整體上漲，
且銷量整體提升，
推動板
塊收入的增長，同時在國內環保整治背景下，主要
化工產品價格均持續上漲，當年公司化工板塊收入
增長明顯，共同推動了整體經營規模的擴張。
2017 年公司實現營業收入 44.35 億元，同比增
長 29.67%，收入規模實現持續增長。分板塊來看，
當年公司農藥板塊實現銷售收入 35.18 億元，同比
增長 25.64%，佔營業收入的比重為 79.33%，其中
草甘膦原粉實現銷售收入 29.43 億元，同比增長
28.17%，業務佔比為 66.35%；草甘膦製劑實現銷售
收入 5.76 億元，同比增長 14.12%，業務佔比為
12.98%。當年公司化工板塊實現業務收入 8.78 億
元，同比增長 51.93%，業務佔比為 19.80%。此外，
2017 年公司其他業務實現銷售收入 0.39 億元，業
務佔比為 0.87%。
從近期運營情況來看，2018 年 1~3 月，公司實
現營業收入 13.79 億元，同比增長 33.18%，業務規
模呈進一步增長態勢，其中農藥板塊實現收入 10.60
億元，業務佔比為 76.85%；化工板塊實現收入 3.07
億元，業務佔比為 22.25%。
公司草
甘膦產品規模優勢明顯，產
能利用
較
充分，同時積極拓展
海外
銷售渠道，
201
7
年
產品價格及銷售規模均實現
持續
增長
，
業務
運營情況良好，但仍
需關注原料價格上漲對
成本控制及盈利的影響
。
公司
草甘膦產品按形態分為草甘膦原粉和草
甘膦製劑，其中草甘膦原粉仍屬工業品，
公司
主要
銷售給
下遊
工廠客戶
，由其
再加工後
對外
銷售
，系
公司目前主要銷售產品
；草甘膦製劑則一般直接銷
售給終端用戶。
產能方面，
截至
2
017
年底，
公司草甘膦原粉
產能維持在
12
萬噸
/
年，
產能
規模處於行業領先水
平。
公司依託樂山
基地的一體化生產體系，
近年來
對現有草甘膦裝置進行
連續化節能技術改造，實現
生產過程控制的
自動化和精準化，
同時不斷
改良
制
造
工藝，
在提升生產效率的同時
，
進一步
降低
綜合
製造成本
，提高公司競爭實力。
表 2：2016～
2018.Q1 公司草甘膦原粉產能、產量情況
單位：萬噸
年產能
產量
產能利用率
201
6
12.0
12.03
10.03%
2017
12.00
11.16
93.00%
2018.Q1
12.00
3.23
107.67%
註：
201
8
.Q1
產能利用率指標年化處理
。
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
表 3：截至 2017 年末國內主要草甘膦生產企業年產能情況
單位：萬噸
企業名稱
年產能
工藝路線
興發集團13.0
1
甘氨酸法
福華通達
12.0
甘氨酸法
新安股份8.0
甘氨酸法
好收成韋恩
7.0
IDA
法
江山股份7.0
甘氨酸法
3
萬噸、
IDA
法
4
萬噸
和邦生物5.0
IDA
法
揚農化工3.0
IDA
法
1
2018
年
2
月，
興發集團發布公告，擬
以現金方式收購內蒙
古騰龍生物精細化工
有限公司
10%
的股權
，被收購方
現
擁
有
草甘膦
產能
5
萬噸
/
年；收購完成後
，
興發集團草甘膦產
能將提升至
18
萬噸
/
年
。
資料來源：公開資料，中誠信證評整理
產量方面，
2017
年公司草甘膦原粉產量為
11.16
萬噸，同比減少
7.02%
，當期產能利用率為
93.0%
，同比下降
7.03
個百分點。
2017
年
7~
8
月
期間
，
中央環境保護督查組
進駐四川開展
巡視督查
工作
，受環保督查影響，當地
化工企業大多處於半
停產狀態，造成公司甲醇、黃磷等原料供給
及投料
不足，當期
生
產線
無法滿負荷生產
，
影響產能釋放。
但總體來看，當年公司草甘膦原粉產量較大，產能
利用率維持在較高水平。
201
8
年
1~3
月，公司草甘
膦原粉產量為
3.23
萬噸，
為歷史最高季度產量，當
期
產能利用率為
10
7.67
%
，產能利用較好
。
從銷售情況來看，
隨著草甘膦行業需求的回
暖，公司
積極調整產品結構，
逐步
加大
草甘膦原粉
的銷量，
2017
年草甘膦原粉產品銷量為
12.43
萬噸，
同比增長
1
0.59
%
，實現銷售收入
29.43 億元，同比
增長 18.17%；草甘膦製劑近年來銷量逐年下降，當
年銷量為 4.41 萬噸，同比減少 7.16%，但受益於售
價的上漲，當年實現銷售收入 5.76 億元，同比增長
14.12%。價格方面，從全年均價來看，2017 年公司
草甘膦原粉均價為 23,671.36 元/噸，同比上漲
15.89%，草甘膦製劑均價則同比上漲 22.94%。2018
年 1~3 月，公司草甘膦原粉和製劑產品銷售均價分
別為 26,422.17 元/噸和 14,019.60 元/噸，較上年全
年均價分別上漲 11.62%和 7.36%，整體價格保持上
漲趨勢。草甘膦制
劑由於直接面向終端客戶，其價
格波動相對慢於原粉價格波動。
表
4
：
2016
～
2018.Q1
公司草甘膦銷量及銷售均價情況
單位：萬噸、元
/
噸
2016
2017
2018.Q1
銷量
銷售均價
銷量
銷售均價
銷量
銷售均價
草甘膦原粉
11.24
20,426.05
12
.43
23,671.36
3
.29
26,42.17
草甘膦製劑
4.75
10,621.65
4
.41
13,057.95
1
.36
14,019.60
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
表 5：2016～
2018.Q1
公司草甘膦產品分區域收入佔比情況
2016
2017
2018.Q1
國外
69.09%
69.20%
71.80%
國內
30.91%
30.80%
28.20%
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
公司草甘膦
產品
銷售分為內銷和外銷兩部分，
以外銷為主，主要銷售區域包括阿根廷、巴西、澳
大利亞和美國等
國家和地區
。
201
7
年公司
草甘膦產
品
外銷
收入
佔比為
69.
20
%
，
201
8
年
1~3
月
外銷
收
入
佔比為
71.80
%
，
外銷收入佔比基本保持穩定。
根
據海關統計數據，公司草甘膦原粉出口量連續
多年
排名國內首位，行業地位
較突出。
但
需要關注的是，
公司外銷業務結算貨幣主要為美元，近年來人民幣
匯率波動較大，公司面臨一定的匯率波動風險。
內
銷
區域方面
，公司
草甘膦
原粉主要銷往江蘇、浙江
和福建等沿海地區，製劑主要銷往雲貴川、重慶和
新疆等地，以更貼近終端消費市場。
表
6
：
201
5
～
201
7
年
國內
草甘膦
企業按原粉出口量排名
情況
單位：
噸
排名
2015
2016
2017
企業名稱
出口量
企業名稱
出口量
企業名稱
出口量
1
福華通達
65,175.15
福華通達
75,817.00
福華通達
74,165.11
2
新安股份39,435.60
新安股份48,540.00
新安股份31,515.82
3
優士化學
25,376.02
江山股份34,930.00
江山股份24,918.50
4
江山股份25,042.00
揚農化工26,144.00
揚農化工23,904.00
5
好收成
17,690.04
好收成
25,025.00
興發集團20,874.00
6
潤豐化工
11,784.50
興發集團13,360.00
好收成
19,003.41
7
金帆達
9,435.20
潤豐化工
10,116.00
穎泰嘉和
15,423.20
8
興發集團5,266.80
穎泰嘉和
9,506.00
中化農化
7,059.53
9
中化農化
3,680.00
中江國際
5,686.00
廈門建發
5,738.80
10
泰禾化工
3,075.40
中化農化
5,595.00
潤豐化工
5,643.48
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
我國農藥產品在海外銷售需在當地國家取得
外貿登記後方能進行，公司注重海外銷售市場拓
展，目前草甘膦產品已在北美、拉美、東南亞
95
個國家和地
區取得農藥外貿登記證。
公司
以新加坡
FH
公司為海外銷售中心，並與
Nufarm
等
多家跨國
農化巨頭以及海外當地農化集團建立了戰略合作
關係
，實現雙方共同發展
。此外，公司創新營銷模
式，目前
與多家
客戶合作開展終端市場產品利潤分
享模式（公司產品在通過上述
客戶的銷售渠道最終
銷售給終端消
費者後，再與上述
客戶結算貨款），
進一步擴大市場份額；但另一方面，上述業務模式
使得客戶佔用公司資金時間延長，公司整體
資金利
用
效率將下降。
公司一般與主要海外客戶籤訂
有
年
度框架協議，並按月或按季度
籤訂閉口協議以
確定
當期價格和
銷售量
，受期間產品及原料
價格
大幅
波
動影響，公司業務盈利將受到一定影響。
結算方面，
公司與客戶主要
採用
T/T
、
D/P
、信用證
和
D/A
等
方式
，
給予
東南亞地區
客戶
帳期
一般為
30
~
60
天，
拉美地區
客戶
帳期通常
為
90
~
180
天，北美地區
客
戶
帳期通常為
90
天
，
整體帳期較長，增大了公司
自身經營資金周轉壓力。
201
7
年公司草甘膦產品前
五大客戶合計銷售額
13.32
億元，佔營業收入的比
重為
30.04
%
，佔
農藥板塊收入比重為
37.86
%
，由
於
行業特徵使得公司銷售客戶存在一定的集中度。
表
7
：
2017
年公司草甘膦產品主要客戶情況
單位：億元、
%
客戶名稱
產品
銷售額
銷售佔比
客戶一
原粉
3.23
7.29
客戶二
原粉
3.03
6.83
客戶三
原粉
2.95
6.66
客戶四
原粉
2.25
5.07
客戶五
原粉
1.86
4.19
合計
-
13.32
30.04
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
採購
方面
，
公司
草甘膦生產所需的主要原材料
包括甲醇、甘氨酸、三乙胺
和
多聚甲醛。
隨著相關
生產線的陸續投產，公司先後實現了燒鹼、多聚甲
醛及蒸汽自給，
2014
年
10
月
公司年產
6
萬噸多聚
甲醛生產線建成
投產，隨著該生產
線
達產，多聚甲
醛採購量逐年減
少，而作為上遊原料的甲醇採購需
求則
有所
增加
，
2017
年甲醇採購量為
25.36
萬噸，
同比增長
5.01%
。甘氨酸方面，
由於國內甘氨酸供
應商多位於山東、河北等
華北地區
，距離公司生產
基地較遠，為了降低生產成本以及保障甘氨酸的供
應，公司於
2014
年啟動年產
8
萬噸甘氨酸項目建
設，
其中一期
4
萬噸
/
年項目於
201
6
年
7
月試生產，
2017
年
9
月
達產
，
目前可滿足公司約
50%
甘氨酸需
求
量；二期
4
萬噸
/
年
甘氨酸項目
目前暫緩建設，後
期將結合市場情況確定投建進度
。
採購價格方面，
如下表
8
所示，
受
國內
供給側改革及環保整治等因
素影響，
201
7
年公司草甘膦主要原材料價格
均有所
上漲
，
且
2018
年一季度平均價格仍呈現上漲趨勢，
增大了公司採購成本壓力
，中誠信證評將持續
關注
原料價格變動對公司成本控制及盈利的影響。
結算
方面，公司主要採用貨到付款的方式，以轉帳及銀
行承兌匯票方式支付貨款
，
帳期一般為
60~
90
天，
同時在春節前後及市場供應緊張階段，
靈活
採用
現
款結算或預付款方式以
鎖定採購貨源，
保障
生產經
營的穩定
。
表
8
：
201
6
～
201
8
.Q1
公司草甘膦主要原材料採購量及採購均價情況
單位：萬噸、元
/
噸
20
16
201
7
201
8
.Q1
採購量
採購均
價
採購量
採購均價
採購量
採購均價
甲醇
24.15
1,782.70
25.36
2,460.62
6.83
2,760.23
甘氨酸
6.28
7,329.51
3.95
10,242.11
1.57
10,413.08
三乙胺
0.22
9,376.56
0.26
12,880.93
0.08
18,094.87
多聚甲醛
0.16
3,740.06
0.026
4,444.13
-
-
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
總體來看，
作為國內
草甘膦行業
龍頭企業之
一，
公司草甘膦產品規模優
勢明顯，產能利用
較
充
分
，
受益於行業供需關係的改善及積極的市場開
拓，
2017
年公司草甘膦產品價格大幅上漲，銷售規
模持續擴大。但需要關注的是，
甲醇
等主要原料價
格亦
有所
上漲，公司面臨的成本控制壓力將增大
，
中誠信證評對此予以持續關注
。
公司化工板
依託
草甘膦
循環
產業鏈
而
發展，
201
7
年
受益於產品價格大幅上漲，
板塊收入
規模
增長明顯
，
但
仍需關注市場行情變動影
響下相關化工產品的價格波動情況。
公司
化工板塊主要產品為草甘膦
的
中間體和
副產品
，
其中草甘膦中間體包括三氯化磷、亞磷酸
二甲脂等（三氯化磷、亞磷酸二甲脂未對外銷售，
全部用
於草甘膦生產），副產品包括
雙氧水、
一
氯
甲烷、
磷酸氫二鈉、
甲縮醛和
烏洛託品等
，現擁有
雙氧水
12
萬噸
/
年、一氯甲烷
12
萬噸
/
年、
磷酸氫
二鈉
12
萬噸
/
年、
甲縮醛
5
萬噸
/
年和燒鹼
20
萬噸
/
年產能的相關配套生產裝置
。隨著公司循環產業鏈
延伸，
化工板塊
產品
種類逐步增多，且對整體效益
提升及環保控制帶來積極影響。
原料方面，
公司化工板塊生產所需
主要
原材料
包括黃磷和煤炭，其中黃磷主要用於農藥中間體三
氯化磷的生產。
由於草甘膦原粉產量的下降
及工藝
技術改良帶來的損耗率下降
，
201
7
年公司黃磷和煤
炭的採購量
均較上年有所
減少
，降幅分別為
1.68%
和
7.90%
。
採
購價格方面，
201
7
年公司黃磷
和煤炭
採購均價較上年均有所
上漲
，其中煤炭
基本
採購自
周邊地區，且與供應
商
籤訂長期供貨合約，
公司
仍
保持一定的成本優勢
。
從近期情況來看，
201
8
年
1~3
月
，公司煤炭採購均價
較上年均價有所下滑
，
黃磷採購均價
較上年均價保持上漲趨勢，
與行業
變
動趨勢
基本
一致。
結算方面，公司主要採用貨到付
款方式，帳期不超過
30
天，以轉帳和銀行承兌匯
票結算。
表
9
：
201
6
～
201
8
.Q1
公司主要化工板塊原材料採購量及採購均價情況
單位：萬噸、元
/
噸
201
6
201
7
201
8
.
Q1
採購量
採購均價
採購量
採購均價
採購量
採購均價
黃磷
3.57
10,773.12
3.51
13,115.09
0.98
13,801.54
煤炭
51.41
224.77
47.35
372.48
11.85
341.90
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
產
能利用
方面，公司
化工板塊產品主要
配套草
甘膦產品生產，受益於草甘膦產能利用率較高，相
關化工板塊產品產能利用情況
大多
較充分
。
同時公
司化工產品質量較高，市場需求較大，主要
產品產
銷率一直維持在較高的水平
。
從
主要產品
銷售情況
來看，公
司燒鹼產品主要配套用於草甘膦的生產，
對外銷量相對較少
，
201
7
年燒鹼
等三種化工
產品銷
量有所
增長
，
甲縮醛等其他三種化工產品銷量同比
減少，
但產品
售價均
較上年
大幅上漲
。
受益於產品
價格的上漲，
當年公司化工板塊實現銷售收入
8.78
億元，同比增幅達 51.93%。
公司化工板塊產品
下遊客戶分布在四川、
華東
和
華南
等地
，
近年來主要產品產銷率保持在
10%
。
從近期情況來看，
201
8
年
1~3
月
，公
司主要化工板
塊產品銷量
相對平穩，產品價格受市場行情變動影
響
大多
保持
上漲
趨勢
，但仍需關注未來市場行情變
動對公司產品價格的影響。
結算方面，
公司給予客
戶帳期
15~30
天，以轉帳和銀行承兌匯票結算。
表
10
：
201
6
～
201
8
.Q1
公司主要化工板塊產品銷量及銷售均價情況
單位：萬噸、元
/
噸
201
6
201
7
201
8
.Q1
銷量
銷售均價
銷量
銷售均價
銷量
銷售均價
甲縮醛
5.43
1,712.43
5.01
2,351.26
1.63
2,63.28
一氯甲烷
11.48
1,114.27
10.51
2,416.03
3.29
3,598.54
燒鹼
4.05
2,462.15
4.58
3,109.64
1.02
3
,371.84
雙氧水
11.69
788.87
13.71
953.17
3.16
1,652.57
烏洛託品
1.19
3,489.96
0.56
5,291.94
0.19
5,953.51
磷酸氫二鈉
11.14
682.25
13.38
913.58
1.8
903.1
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
從前五大客戶來看，
2017
年公司化工板塊前五
大客戶合計實現銷售額
3.19
億元，
佔營業收入的比
重為
7.19%
，佔
化工
板塊收入比重為
3
6.3
%
，
存在
一定的客戶集中度
。
表
11
：
20
17
年公司
化工板塊
主要客戶情
況
單位：億元、
%
客戶名稱
主要
產品
銷售額
銷售佔比
客戶
1
甲縮醛、一氯甲烷
0.92
2.07
客戶
2
一氯甲烷
0.67
1.51
客戶
3
鹽酸、液鹼、雙氧水
0.62
1.39
客戶
4
雙氧水
0.58
1.31
客戶
5
一氯甲烷
0.41
0.91
合計
-
3.19
7.19
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
總體來看，
公司化工板塊
產
品主要來源於草甘
膦中間體和副產
品
的綜合利用，對整體產業鏈延伸
及提升經營效益帶來較大助益
。
2017
年受益於產品
價格
上漲
，當年化工板塊收入大幅增長，助推公司
整體收入的增長
，但仍需關注
市場行情
變動影響下
相關
化工
產品
的
價格
波動
情況
。
公司
新建及技改在建項目
較多
，未來仍面臨
一定的投
融資
金壓力
。
同時
作為化工企業，
中誠信證評將密切關注公司的環保及安全生
產情況給其帶來的經營風險。
近年來
公司
在
工藝技改、環保
及資源綜合利用
等方面不斷加大投入
，
提升綜合競爭力，但與此同
時，整體投資規模較大，面臨一定的
投
融
資
資金壓
力。
表
12
：截至
201
8
年
3
月末公司在建項目投資情況
單位：
萬元
項目
總投資
截至 2018 年
3 月末已投資
利用草甘膦副產物氯
甲烷
聯產
20
萬噸
/
年甲烷氯化
物及
1.2
萬噸
/
年四氯乙烯
64
,
3
00
25
,
504.48
鹽磷化工循環產業
12,0
噸
/
年草銨膦項目
80,0
54
,
031.45
鹽磷化工循環產業回收草
甘膦母液中磷資源生產
3
萬噸
/
年三聚磷酸鈉項目
7,90
9
,
875.78
鹽磷化工循環產業
30
萬
噸
/
年甲離子膜燒鹼擴能
技改項目
12
9
,
00
11
,
43.4
鹽磷化工循環產業
7
萬噸
/
年草甘膦製劑項目
5,20
3
,
413.4
20
萬千瓦熱
電
項目
132
,
70
6
,
026.83
淡甲醛提濃系統中試裝置
項目
5,30
2
,
251.50
合計
424,40
112,536.92
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
2017
年公司完成鹽酸化工循環產業
8
萬噸
/
年
甘氨酸技改項目、鹽磷化工循環產業甲醇回收精餾
系統技改項目和新二鈉項目等多個項目的投建及
轉固
，
截至
201
8
年
3
月末，公司主要在建項目
7
個，計劃總投資
42.4
億元，已投資
11.25
億元
。
其中
，
20
萬千瓦熱電項目由中節能科技投資有限公
司承建，
採用
EMC
（合同能源管理）模式運作，
公
司與其籤訂《節能服務合同》，待項目投產後該熱
電廠交
由公司生產管理，並按約定節能效益分
5
年
支付等額支付投資款，
5
年後該
熱電廠資產所有權
歸屬公司所有
；目前該項目處於調試階段，
計劃
2018
年
9
月主體設備調試完成，第四季度正式投運
。
公司利用草甘膦副產物氯甲烷聯產
20
萬噸
/
年
甲烷氯化物及
1.2
萬噸
/
年四氯乙烯項目、鹽磷化工
循環產業
12
,
00
噸
/
年草銨膦項目
（二期項目）
以
及鹽磷化工循環產業
30
萬噸
/
年離子膜燒鹼擴能技
改項目，目前基於環保嚴格控制
及資金
等因素考
慮，公司對此三個項目放緩設備的安裝以及調試生
產的進度，項目的投產時間將比原有計劃
有所
推
遲。
總體來看，
公司在建
項目較多，
整體投資規模
較大，儘管通過
EMC
模式及放緩部分項目投建進
度
以
減緩資金壓力，但
未來
仍
將
面臨一定的投
融資
壓力
，同時中誠信證評將持續關注公司
由於在建項
目投建放緩可能導致的
在建工程減值
等
風險
。
環保
及安全生產
方面，公司
屬於化工企業，部
分原料
、半成品或產成品為易燃、易爆、腐蝕性或
有毒物質，在生產過程中
產生一定量的廢水、廢棄
排放物。
儘管公司
建立
了
相關規章制度，並配套建
設了
較完善的
環保處理設施，近年來未發生重大
環
保及
安全事故，但
由於化工企業固有的特性，如高
溫高壓的工藝過程，連續不間斷的作業，部分原材
料的不穩定性
，
公司
在生產作業環節及運輸過程
仍
存在一定的
環保及安全生產
風險。
中誠信證評
將密
切關注公司的環保及安全生產情況給其帶來的經
營風險。
總體來看，
公司
草甘膦
產品
規模優勢明顯，
且
產能利用較充分，
201
7
年
產品價格上漲
，
整體銷量
提升，
當年
收入實現
較快
增長
，
2018
年一季度收入
規模仍呈現持續增長態勢
。
但
中誠信證評
亦
關注
到，公司主要原材料價格
上漲較明顯
，
面臨一定的
成本控制壓力，同時在建項目
較多
，
仍
存在一定的
資金壓力。
作為化工企業，中誠信證評亦將密切關
注公司的環保及安全生產情況給其帶來的經營風
險。
財務分析
以下財務分析
基於
公司提供的經信永中和會
計師事務所（特殊普通合夥）審計並出具標準無保
留意見的
201
5
~201
7
年審計報告以及未經審計的
201
8
年一季度財務報表
。
公司各期財務報表均按新
會計準則編制，均為合併口徑數據。
資本結構
隨著業務的不斷擴張，
以及
加大技改等相關投
入，
公司
資產和負債規模保持增長趨勢。
截至
2
017
年末，
公司總資產和總負債分別為
10.09
億元和
70.15
億元，同比
分別
增長
5.
35%
和
5.10%
。
所有者權
益方面，受
益於
盈餘
積累，公司
淨資產規模
不斷擴
大，
2017
年末所有者權益
合計
30.76
億元
，同比增
長
5.91
%
，但相對於廠房、設備等非流動資產投資規
模而言，公司自有資本實力仍較弱
。
圖 3：2015～2018.Q1 公司資本結構分析
資料來源：公司審計報告及財務報表，中誠信證評整理
資產結構方面，
201
7
年末公司流動資產合計
33.7
億元，佔資產總額的
33.46
%
，主要
包括
貨幣資
金
11.08
億元
、應收帳款
12.24
億元
、預付款項
3.38
億元
和存貨
4.91
億元
構成。具體來看，當年末公司
貨幣資金主要
包括
銀行存款
3.35
億元
和其他貨幣資
金
7.73
億元
，其中其他貨幣資金主要包括
銀行承兌
匯票保證金
5
.64
億元、
保
函保證金
1
.56
億元和
借款
保證金
0
.52
億元
，該部
分資產流動性受到限制
。
應
收帳款方面
，
當年末
子公司新加坡
FH
公司
應收帳款
餘額
10.14
億元，考慮到新加坡信用體系完善、信用
監管環境嚴格，且客戶信用度較高，
公司對金額重
大的應收帳款進行單項認定，對於超出合約定期
限的應收帳款按帳齡分析法計提壞帳準備，對於尚
在信用期限的帳款不計提壞帳準備
，當年
僅
計提壞
帳準備
0.12
億元；
公司其餘應收帳款
餘額
2.10
億元，
其中帳款
帳齡一年及以內佔比
75.35
%
，
當年
末
計提
各類壞帳準備
0.
27
億元
。
公司
給予客戶信用帳期相
對寬鬆
，
隨著收
入規模的擴大，應收帳款規模逐年
增長，
2017
年末帳款餘額同比增長
15.18%
至
12.24
億元，
2018
年
3
月末帳款餘額進一步增長
26.09%
至
15.4
億元。
公司大量資金沉澱
於
銷售環節
，對
自身
資金周轉及
資產流動性造成
不利影響
，中誠信證評
將持續關注帳款回收情況。
公司
預付款項主要為預
付設備款和原材採購款等；
當年末存貨主要包括原
材料
1.61
億元、發出商品
0.36
億元和
庫存商品
2
.93
億元
，
2
017
年以來
草甘膦產品
及相關
原材料
價格大
幅上漲，公司未計
提存貨跌價準備
；但鑑於原材料
價格波動較大，未來公司或仍將面臨一定的存
貨跌
價風險
。
201
7
年
末，公司非流動資產合計
67.14
億元
，
佔資產總額的比重為
66.54
%
，主要包括固定資產
4
1.65
億元
、在建工程
1
8.72
億元和
無形資產
6
.08
億
元。隨著鹽磷化工循環產業
8
萬噸
/
年甘氨酸項目
等
部分在建項目轉固，當年末
公司
固定資產餘額同比
增長
24.72%
，在建工程餘額同比減少
19.87%
，當年
末主要在建工程項目包括
利用草甘膦副產物氯甲
烷聯產
20
萬噸
/
年甲烷氯化物及
1.2
萬噸
/
年四氯乙烯
項目、鹽磷化工循環產業
12,0
噸
/
年草銨膦項目和
鹽磷化工循環產業
30
萬噸
/
年甲離子膜燒鹼擴能技
改項目等
；目前公司對於部分
項目放緩設備的安裝
以及調試生產的進度，項目的投產時間預期比原有
計劃有所推遲，
中誠信證評將持續關注由於項目投
建放緩可能導致的在建工程減值等風險
。
當年末公
司無形資產主要為土地使用權
3.76
億元、採礦權
0.70
億元和非專利技術
1.60
億元，其中
2017
年公司
新增購置農化園
C
區土地
1
,
025
畝，
總購置款
1.84
億
元，截至當年末尾款
0.34
億元尚未支付
；結合公司
產業發展需要及當地政府的規劃，公司計劃將農化
園
C
區建成為循環經濟化工園區，其中前期公司
僅
負責
園區
平整及基礎設施建設，後續
將
通過
招商引
入
特種化
學品及新材料
等
產業
企業
，中誠信證評將
持續關注未來園區開展情況
；非專利技術為當年研
發完畢轉入的部分開發項目。
負債構成方面，
2017
年末公司流動負債合計
52.23
億元，佔負債總額的
74.46
%
，主要包括短期
借款
21.46
億元、
應付票據
9.01
億元和
應付帳款
10.35
億元。
公司
短期借款
為質押借款、抵押借款
和保證借款，
當年末借款規模同比增長
11.68%
；應
付票據為開具的
3~
6
個月期
銀行承兌匯票
，當年
末
票據結算規模有所下降，年末餘額同比減少
24.86%
；應付帳款為應付原材料採購款。2017 年末
公司非流動負債合計 179.16 億元，佔負債總額的
25.54%
，
主要為應付債券 16.51 億元。當年末公司
應付債券包括「16 福華 02」和「17 福華 01」兩期債券，
其中「17 福華 01」債券於 2017 年 7 月 27 日非公開發
行，規模 6 億元，票面年利率 8.20%，期限 3 年（附
第 2 年末公司調整票面利率選擇權和投資者回售選
擇權）；「16 福華 02」於 2016 年 5 月 5 日面向合格
投資者公開發行，債券期限 3 年（附第 1 年末和第
2 年末公司調整票面利率選擇權及投資者回售選擇
權），2017 年 5 月 4 日和 2018 年 5 月 4 日投資者
分別回售 0.40 億元和 0.61 億元，截至評級報告出
具日，本期債券餘額 9.99 億元，並將於 2019 年 5
月 4 日到期，短期內面臨一定的償付壓力。
表
13
：
201
7
年末
草甘膦
行業
主要企業
資本結構比較
單位：億元、
%
企業
資產總計
資產負債率
總資本化
比率
福華通達
100.91
69.52
63.93
興發集團217.43
67.27
60.64
新安股份90.60
45.85
30.47
揚農化工29.53
46.97
27.67
江山股份70.84
42.79
22.07
資料來源：
聚源終端
，中誠信證評整理
從
財務槓桿比率
來看
，
2
017
年末公司資產負債
率和總資本化比率分別為
6
9.52
%
和
6
3.93
%
，較上年
末分別下降
0.16
個百分點和提高
0.05
個百分點，
財
務槓桿
仍維持在較高水平
。
截至
2018
年
3
月末，公
司資產總額
97.92
億元，負債合計
66.20
億元，同期
資產負債率和總資本化比率分別為
67.
60
%
和
62.78%
。
與
國內主要草甘膦企業
比較來看，公司
整
體負債率較高，債務水平在行業中處於較高水平，
財務結構穩健性有待提升。
圖 4：2015～2018.Q1
公司債務結構分析
資料來源：公司審計
報告及財務報表，中誠信證評整理
債務期限結
構方面，
2017
年末公司總債務
54.52
億元，同比增長
6.16%
，其中長期債務
17.51
億元，
同比增長
0.87%
，短期債務
37.02
億元，同比增長
8.86%
，隨著業務發展對資金需求的增加，整體債
務規模較上年有所回升。
2017
年末公司長短期債務
比（短期債務
/
長期債務）為
2.1
倍，較上年同期提
高
0.15
倍。截至
2018
年
3
月末，公司總債務為
53.51
億元，其中長期債務
17.12
億元，短期債務
36.39
億
元，長短期債務比為
2.13
倍。
總體來看，公司目前
債務期限結構仍以短期債務為主，
且短期債務規模
較大，其
中
「16
福華
02」
債券
將於2019年5月4日到期，
短期內將面臨一定的
集中
償付壓力
，中誠信證評將
持續關注
公司債務的到期償付情況。
盈利能力
圖 5：2015～2018.Q1 公司收入成本結構分析
資料來源：公司審計
報告及財務報表，中誠信證評整理
2017
年
國內草甘膦行業保持較高
景氣度，受行
業產能縮減及
原材料
成本上漲推動等因素影響，當
年草甘膦市場價格上漲，
且公司整體銷量提升，
推
動
農藥板塊
業務規模增長。同時，在國家環保調控
的背景下，國內化工產品售價整體上漲，當年公司
化工板塊收入實現較大幅度增長。
2017
年，公司
農
藥板塊實
現業務收入
35.18
億元，同比增長
25.64%
，
化工板塊實現業務收入
8.78
億元，同比增長
51.93%
，
當年實現營業總收入
44.35
億元，同比增長
29.67%
。
2018年1~3月，公司實現營業收入13.79億元，
同比增長33.18%，業務收入持續增長。
表
14
：
201
6
～
201
8
.Q1
公司營業毛利率構成情況
單位：
%
業務
2016
2017
2018.Q1
農藥板塊
14.9
7.98
14.15
草甘膦原粉
16.8
8.03
16.19
草甘膦製劑
6.40
7.72
4.84
化工板塊
39.1
56.67
64.43
其他
22.45
11.8
23.29
綜合毛利率
19.16
17.65
25.42
資料來源：公司提供，中誠信證評整理
毛利率方面
，
儘管
201
7
年公司草甘膦
產品價格
整體上漲，但
季度間
仍呈現一定波動，同時相關原
材料價格
漲幅亦較大，增大了公司成本壓力。
2017
年
下半年
因與主要客戶籤訂
季度及月度的
閉口協
議
，
期間主要原材料價格大幅上漲擠壓了訂單利潤
空間，負面影響全年業務獲利表現。
當年
農藥板塊
公司
毛利率為
7.98
%
，同比
下降
7.01
個百分點
，其中
草甘膦原粉產品毛利率下
降
8.85
個百分點，
而草甘
膦製劑由於調價滯後，當年產品毛利率同比小幅提
高
1.32
個百分點。
公司
化工板塊
產品主要為草甘膦
副產物，
原料成本低、業務利潤空間較高，受益於
當年化工產品價格大幅上漲，當年板塊
毛利率為
5
6.67
%
，同比提高
17.56
個百分點。
201
7
年公司
綜合
營業毛利率為
17
.65
%
，同比
下降
1.51
個百分
點
。
隨著
公司
與草甘膦產品主要客戶合同定價的
逐步上調，
2018
年一季度農藥板塊毛利率大幅提
升，其中草甘膦原粉當期毛利率為
16.19%
，較上年
平均毛利水平提高
8.16
個百分點。化工
產品
受益於
價格的持續上
漲，
2018
年一季度
公司板塊毛利率上
升至
64.43%
。
201
8
年
1~3
月
，公司綜合營業毛利率
為
25.42
%
，較上年平均毛利率提高
7.7
個百分
點
。
總體來看，
公司業務獲利水平較高，但波動較大，
當前經營模式下，公司業務
盈利表現仍易受到原料
等成本變動的影響，
中誠信證評
對此
將
予以持續關
注
。
對比國內主要
草甘膦
企業財務數據可以看出，
公司整體營業毛利率
處於行業內
較高
水
平
。
表
1
5
：
201
7
年
草甘膦
行業主要企業收入及毛利率對比
單位：億元、
%
企業
營業總收入
營業毛利率
淨資產收益率
福華通達
44.35
17.65
5.87
興發集團157.58
16.78
8.46
新安股份72.76
17.95
10.70
江山股份36.41
16.55
15.90
揚農化工44.38
27.45
14.94
資料來源：
聚源終端
，中誠信證評整理
期間費用方面，
近三年公司費用規模整體保持
增長。
銷售費用方面，
2016
年公司為發展海外市場，
加大
了
銷售推廣力度，同時引進高級銷售人才，支
付
部分
諮詢費用，導致
當
年推廣及諮詢費用
達到
0.40
億元，隨著海外市場渠道逐步穩定，
2017
年推
廣及諮詢費用下降至
0.05
億元，當年整體銷售
費用
同比減少
4.62%
至
1.73
億元；
管理費用則隨
著
職工
薪酬等
費用
的增長而增至
1.27
億元；
財務費用方
面，當年公司應付債
券
規模增大導致利息支出增
加，同時由於當年公司與滙豐銀行籤訂鎖匯協議，
但因美元兌人民幣匯率下跌導致鎖匯損失較大，當
年匯兌損益由上年收益
0.04
億元
下降為匯兌損失
0.54
億元，當年財務費用總額
2.53
億元，同比增幅
為
75.39%
；
2018
年近期公司未新增使用鎖匯等金
融工具
，中誠信證評將持續關注其面臨的匯率波動
風險
。
201
7
年公司期間費用合計
5.52
億元，同比
增長
24.81
%
；三費收入佔比為
12
.
26
%
，
較上年下
降
0.
48
個百分
點
。
201
8
年
1~3
月
，公司期間費用
合計
1.94
億元，佔營業總收入比例為
14.08
%
。總
體來看，公司
期間費用控制水平
仍有待進一步提
升
。
表
1
6
：
2015
～
2018.Q1
公司期間費用分析
單位：億元
項目
2015
2016
2017
2018.Q1
銷售費用
1.45
1.81
1.73
0.64
管理費用
1.16
1.17
1.27
0.46
財務費用
1.56
1.44
2.53
0.84
三費合計
4.18
4.43
5.52
1.94
營業總收入
32.05
34.20
44.35
13.79
三費收入佔比
13.03%
12.94%
12.46%
14.08%
資料來源：公司審計報告
及財務報表，中誠信證評整理
公司
2017
年
利潤總額主要由經營性業務利潤
和
營業外損益構成。公司收入
規模
保持
增長
，當年
取得經營性業務利潤
2.15
億元，同比增長
12.07
%
。
此外，
當
年公司營業外損益
0.06
億元
（當年取得債
務重組利得
0.08
億元）
，其他收益
0.07
億元
（主要為
政府補助）
。
總體來看，受益於經營性業務利潤的
增長，
201
7
年公司實現利潤總額
2.21
億元，同比增
長
11.
00
%
，當年
實現淨利潤
1.81
億元，同比增長
32.61
%
，當年
所有者權益收益率為
5.87
%
，同比提
高
1.18
個百分點
。
201
8
年
1~3
月，公司實現經營性業務利潤
1.54
億元，營業外損益為
0.0
2
億元，最終實現利潤總額
1.56
億元，淨利潤
1.52
億元
。
圖
6
：
2015
～
2018.Q1
公司利潤總額構成
資料來源：公司審計報告
及財務報表，中誠信證評整理
總體來看，
201
7
年公司
收入規模
增長較快
，
經
營效益
持續
改善
。
但
另一方面，公司
營業毛利率波
動較大，
且持續面臨著
原料
採購
成本
壓力
，中誠信
證評將持續關
注成本
變動
對公司未來盈利造成的
影響。
償債能力
圖 7：2015～2018.Q1 公司 EBITDA 結構分析
資料來源：公司審計報告
及財務報表，中誠信證評整理
公司
EBITDA
主要由利潤總額、利息支出和固
定資產折舊構成。
公司
固定資產投資規模較大，加
之新建項目陸續轉固，近年來固定資產折舊規模逐
年增大，同時
2017
年經營效益改善，利潤總額保
持增長，
加之
當年
應付債券規模增大使得利息支出
相應增加
，
當年
EBITDA
同比增長
13.47
%
至
7.20
億
元
。當年公司
總債務
/EBITDA
為
7.57
倍
，同比
下降
0.53
倍
，
EBIT
DA
利息倍數為
4.39
倍
，同比提
高
0.9
倍
。
整體來看，
公司
EBITDA
能夠對債務
利
息形成一定保障
。
經營性
現金流方面
，
201
7
年公司
保持盈利經
營
，
但銷售
端
被下遊客戶
佔用資金規模
有所增長
，
當年
經營性現金流
量淨額有所減少
。
201
7
年公司經
營活動現金流量淨額為
2.8
8
億元，同比
減少
21.95
%
。
當
年公司經營活動淨現金
/
總債務為
0.05
倍，經營活動淨現金流
/
利息支出為
1.
76
倍，整體
來看，公司經營活動淨現金流對債務
利
息的保障程
度
仍較
一般
。
2018
年
1~
3
月，
公司
業務收入保持較
快增長，
下遊客戶銷售款佔用資金
相應
增大
，加之
春節前後相關原料市場供需相對緊張，當期公司部
分採購款採用現款結算方式，導致採購端
佔用資金
有所
減少，當期經營性現金流呈現淨流出，為
-
2.19
億元
，中誠信證評將持續關注公司未來經營性現金
流表現。
表
17
：
2015
～
2018.Q1
公司主要償債指標
指標
2015
2016
2017
2018.Q1
總資產（億元）
90.91
95.79
10.91
97.92
總債務（億元）
52.67
51.36
54.52
53.51
資產負債率（
%
）
69.74
69.68
69.52
67.60
總資本化
比率（
%
）
65.69
63.8
63.93
62.78
經營活動淨現金流（億元）
2.01
3.69
2.8
-
2.19
經營活動淨現金
/
總債務
（
X
）
0.04
0.07
0.05
-
0.16
經營活動淨現金
/
利息支出
（
X
）
0.98
1.98
1.76
-
3.63
EBITDA
（億元）
5.09
6.34
7.20
3.10
總債務
/EBITDA
（
X
）
10.34
8.10
7.57
4.32
EBITDA
利息倍數（
X
）
2.48
3.40
4.39
5.13
資料來源：公司審計報告及財務報表，中誠信證評整理
在財務彈性方面，公司與多家銀行形成
較穩定
的合作
關係。截至
201
8
年
3
月末，公司共計獲得
銀行綜合授信額度
3
5.26
億元，尚未使用銀行授信
額度為
4
.
56
億元，備用流動性
一般
。
對外擔保方面，截至
2018
年
3
月末，公司擔保
餘額為
5.7
億元，擔保比率
18.
19
%
，其中對
內
擔保
2.1
億元，包括
對
子公司樂山市福禧雙氧水有限責
任公司
擔保
0.1
億元
和
對子公司
樂山市福華通達貿
易有限公司擔保
2.0
億元
；對外擔保
餘額
3.6
億元，
其中對
樂山福翔運輸有限責任公司
擔保
0.06
億元，
和對股東四川省樂山
市福華農科投資集團有限責
任公司
擔保
3
.
6
0
億元
（其中包括子公司樂山市福川
鹽業有限責任公司對四川省樂山市福華農科投資
集團有限責任公司
擔保
1.6
0
億元）
，
中誠信證評對公
司面臨的或有負債風險予以關注
。此外，截至
201
8
年
3
月末，公司無重大未決訴訟
和仲裁事項
。
受限資產方面，
截至
201
8
年
3
月末，公司
受
限資產帳面價值合計
47.32
億元，佔期末總資產
的
比重為
48.32%
，其中
將帳面價
值
5.58
億元的貨幣
資金、
34.60
億元的
設備和房產等
、
2.93
億元的
土
地使用權和採礦權等
以及
3.1
9
億
元的
兩家子公司
部分股權
作為取得銀
行借款
、信託借款
的抵押物；
公司
將帳面價值
1.
02
億元的設備質押用於融資租
賃
。
公司受限資產規模較大，
中誠信證評
對此予以
關注
。
綜合來看，
作為
國內
草甘膦行業龍頭企業之
一，公司保持著較強的競爭優勢，
201
7
年
業務
規模
增長較快
，且經營效益
持續
改善。
但另一方面，
公
司
面臨的
原料
成本控制壓
力
較大
，同時債務期限結
構不甚
合理，加之在建項目
較多
，
面臨一定的資金
周轉壓力。此外，
中誠信證評將持續關注公司面臨
的環保及安全生產風險。
結
論
綜上，中誠信證評
維持
福華通達
主體信用級別
AA
，評級展望
穩定
；維持
「
四川省樂山市福華通達
農藥科
技有限公司
2016
年公開發行
公司債券（第一
期）
」
信用級別
AA
。
附一：
四川省樂山市福華通達農藥科技有限公司
股權結構圖（截至
201
8
年
3
月
31
日）
註：截至
2018
年
3
月
31
日，
股東四川省樂山市福華農科投資集團有限責任公司
質押公司股份
224
,
321
,
478.70
股，約佔其總
持股數的
61.62
%
，約佔公司總股本的
28.71
%
；股東嘉豐國際投資有限公司質押公司股份
147
,
071
,
69.6
股，約佔其總
持股數的
73.54%
，約佔公司總股本的
18.82%
。
附二：
四川省樂山市福華通達農藥科技有限公司
組織結構圖（截至
201
8
年
3
月
3
1
日）
總經理
副總經理 財務總監 副總經理
資金
運營部
核算部
預算部
外貿部
銷售部
生產部
品質
管理部
農化
事業部
草甘膦
1/2/3車間
二甲酯車間
三氯化磷車間
氯甲烷
車間
水劑車間
化工
事業部
公用工程
事業部
鹽水車間 熱電車間
水冷車間
供水車間
工程部
技術中心
環安部
供應部
物流部
行政部 人資部
維修二車
間
子公司運
營管理部
信息中心
董事會
氧化車間
督察大隊
汙水車間
機修一車間
副總經理
投資
發展部
證券部
監事會
企劃
宣傳部
副總經理
電解車間
氯氫車間
監察
法律部
審計部
附三：
四川省樂山市福華通達農藥科技有限公司
主要財務數據及財務指標
財務數據（單位：萬元）
2015
2016
2017
2018.Q1
貨幣資金
172,084.98
120,067.69
110,832
.67
67,059.41
應收帳款淨額
83,919.29
106,27.24
12,415.35
154,359.21
存貨淨額
38,607.50
52,392.0
49,06.41
37,20.7
流動資產
397,942.07
384,687.29
337,689.07
312,914.70
長期投資
13,684.65
20.0
0.0
0.0
固定資產合計
448,349.81
518,246.26
571,053.8
56,130.24
總資產
909,0
71.56
957,894.54
1,09,124.56
979,218.1
短期債務
437,543.20
340,048.81
370,180.0
363,916.8
長期債務
89,147.93
173,54.4
175,05.08
171,175.58
總債務（短期債務＋長期債務）
526,691.13
513,593.25
545,235.08
535,092.46
總負債
634,04.46
667,428.54
701,496.83
661,963.71
所有者權益（含少數股東權益）
275,067.10
290,46.0
307,627.73
317,254.40
營業總收入
320,478.12
342,05.5
443,494.4
137,929.32
三費前利潤
47,523.37
63,452.2
76,749.89
34,806.7
投資收益
1,713.85
-
33.15
0.0
0.0
淨利潤
7,050.68
13,615.30
18,05.13
15,151.89
息稅折舊攤銷前盈餘 EBITDA
50,928.29
6
3,43.02
71,979.64
30,967.98
經營活動產生現金淨流量
20,053.58
36,904.03
28,805.29
-
21,901.57
投資活動產生現金淨流量
-
48,645.95
-
104,575.64
-
62,563.70
-
2,427.64
籌資活動產生現金淨流量
50,048.71
41,63.15
28,541.85
-
6,657.8
現金及現金等價物淨增加額
21,56.01
-
25,92.39
-
6,820.94
-
32,979.24
財務指標
2015
2016
2017
2018.Q1
營業毛利率（%）
14.91
19.16
17.65
25.42
所有者權益收益率（%）
2.56
4.69
5.87
19.10
EBITDA/營業總收入（%）
15.89
18.5
16.23
22.45
速動比率（X）
0.6
0.68
0.5
0.57
經營活動淨現金/總債務（X）
0.04
0.07
0.05
-
0.16
經營活動淨現金/短期債務（X）
0.05
0.1
0.08
-
0.24
經營活動淨現金/利息支出（X）
0.98
1.98
1.76
-
3.63
EBITDA 利息倍數（X）
2.48
3.40
4.39
5.13
總債務/EBITDA（X）
10.34
8.10
7.57
4.32
資產負債率（%）
69.74
69.68
69.52
67.60
總資本化比率
（%）
65.69
63.8
63.93
62.78
長期資本化比率
（%）
24.48
37.40
36.27
35.05
註：
1
、所有者權益包含少數股東權益，淨利潤均包含少數股東損益；
2
、
201
5
~201
7
年末和
201
8
年
3
月末長期應付款均為融
資租賃款，進行相關財務指標計算時調整計入長期債務；
3
、
201
8
年一季度
所有者權益收益率、經營活動淨現金
/
總債務、經營活動淨現金
/
短期債務、總債務
/EBITDA
指標經年化
處理。
附四：基本財務指標的計算公式
貨幣資金等價物＝貨幣資金
+
交易性金融資產
+
應收票據
長期投資＝可供出售金融資產
+
持有至到期投資
+
長期股權投資
固定資產合計＝投資性
房地產+
固定資產
+
在建工程
+
工程物資
+
固定資產清理
+
生產性生物資產
+
油氣資產
短期債務＝短期借款
+
交易性金融負債
+
應付票據
+
一年內到期的非流動負債
長期債務＝長期借款
+
應付債券
總債務＝長期債務
+
短期債務
淨債務＝總債務
-
貨幣資金
三費前利潤＝營業總收入
-
營業成本
-
利息支出
-
手續費及佣金收入
-
退保金
-
賠付支出淨額
-
提取保險合同準
備金淨額
-
保單紅利支出
-
分保費用
-
營業稅金及附加
EBIT
（息稅前盈餘）＝利潤總額
+
計入財務費用的利息支出
EBITDA
（息稅折舊攤銷前盈餘）＝
EBIT+
折舊
+
無形資產攤銷
+
長期待攤費用攤銷
資本支出＝購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金
+
取得子公司及其他營業單位支付的現金
淨額
營業毛利率＝（營業收入
-
營業成本）
/
營業收入
EBIT
率＝
EBIT/
營業總收入
三費收入比＝（財務費用
+
管理費用
+
銷售費用）
/
營業總收入
所有者權益收益率＝淨利潤
/
所有者權益
流動比率＝流動資產
/
流動負債
速動比率＝（流動資產
-
存貨）
/
流動負債
存貨周轉率＝主營業務成本（營業成本）
/
存貨平均餘額
應收帳款周轉率＝主營業務收入淨額（營業總收入淨額）
/
應收帳款平均餘額
資產負債率＝負債總額
/
資產總額
總資本化比率＝總債務
/
（總債務
+
所有者權益（含少數股東權益）
長期資本化比率＝長期債務
/
（長期債務
+
所有者權益（含少數股東權益）
EBITDA
利息倍數＝
EBITDA/
（計入財務費用的利息支出
+
資本化利息支出）
附
五
：信用等級的符號及定義
債券信用評級等級符號及定義
等級符號
含義
AA
債券信用質量極高，信用風險極低
AA
債券信用質量很高，信用風險很低
A
債券信用質量較高，信用風險較低
BB
債券具有中等信用質量，信用風險一般
BB
債券信用質量較低，投機成分較大，信用風險較高
B
債券信用質量低，為投機性債務，信用風險高
CC
債券信用質量很低，投機性很強，信用風險很高
CC
債券信用質量極低，
投機性極強，信用風險極高
C
債券信用質量最低，通常會發生違約，基本不能收回本金及利息
註：除
AA
級和
CC
級以下（不含
CC
級）等級外，每一個信用等級可用
「+」
、
「
-
」
符號進行微調，表示信用質量略高或
略低於本等級。
主體信用評級等級符號及定義
等級符號
含義
AA
受評主體償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低
AA
受評主體償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響較小，違約風險很低
A
受評主體償還債務的能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低
BB
受評
主體償還債務的能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般
BB
受評主體償還債務的能力較弱，受不利經濟環境影響很大，有較高違約風險
B
受評主體償還債務的能力較大地依賴於良好的經濟環境，違約風險很高
CC
受評主體償還債務的能力極度依賴於良好的經濟環境，違約風險極高
CC
受評主體在破產或重組時可獲得的保護較小，基本不能保證償還債務
C
受評主體不能償還債務
註：除
AA
級和
CC
級以下（不含
CC
級）等級外，每一個信用等級可用
「+」
、
「
-
」
符號進行微調，表示信用質量略高或
略低於本等級。
評級展望的含義
正面
表示評級有上升趨勢
負面
表示評級有下降趨勢
穩定
表示評級大致不會改變
待決
表示評級的上升或下調仍有待決定
評級展望是評估發債人的主體信用評級在中至長期的評級趨向。給予評級展望時，中誠信證評會考慮
中至長期內可能發生的經濟或商業基本因素的變動。
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