投資建議：產品結構調整基本結束，三季度業績超預期，營收加速增長，2016年開始恢復15%的營收增速，盈利能力將持續回升。公司價值顯著低估，上調評級至「推薦」。
理由年初以來公司核心變化：
1、前三季度營收增速逐步提升，Q3達到17%，預計四季度營收進一步提升到11.4億，增26%，市場快速恢復。
2、公司產品結構發生大幅度調整，青花系列實現底部回升，2014年全年銷量1,100~1,200噸，預計全年銷售1,600噸以上，銷量增幅40%，營收增26%，恢復到8.1億元。
3、中檔價位調整集中到老白汾10年，預計全年老白汾品牌營收22.3億元，汾酒青花20年和老白汾10年，2015年兩者營收合計佔比接近50%。
公司業務將因兩大單品帶動而穩步全國擴張：
1、汾酒產品結構調整完畢，公司2016年整體營收增長主要來源於老白汾10年和汾酒青花20年，後者有降價空間提升銷量。
2、省外市場預計下半年企穩，公司老白汾和汾酒青花兩大品牌在120元和300元的價位具備差異化品類競爭力，在整個行業繼續大眾消費升級，汾酒全國化增長空間遠遠沒有釋放3、收入水平的持續提升將帶動淨利率水平向25~30%邁進，規模效應顯著。
盈利預測與估值上調2015/2016年營收0.5%/9.8%至42.2億元和48.4元億；歸屬淨利上調18%/50.9%至4.6億元和6.2億元，三年CAGR32%。
當前行業剔除異常公司，白酒行業平均P/E（TTM）和P/S（TTM）分別為35倍和5.5倍，給予山西汾酒2016年36倍P/E，上調目標價6.9%至25.9元，上調評級至「推薦」。
風險四季度費用過高，盈利不達預期。