來源：億翰智庫
文|產城君
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產業地產開發商
產業地產開發商特點：（1）能力受限：園區開發出售的模式發展受限。我國產業園區存量市場量規模極大，區域園區空置率不低；以園區開發出售為單純業務的企業市場情況不容樂觀，大型企業往往依託現有規模支撐自身利潤。
（2）模式特點：租售收入是主要來源。傳統產業地產開發商收益主要來源自園區物業出售收益與持有物業增值收益。
（3）收益情況：收益遠低於傳統地產開發商。傳統產業地產開發商一般為租售並舉模式，其中，億達中國ROE=3.8%；遠低於地產開發商萬科的20.67%，且存在重資產包袱、擴張速度慢等問題。
下面將分別介紹傳統的典型產業地產開發商聯東集團，創新型產業地產商京東。
1.1聯東集團：低利潤、規模化、標準化下的產業地產高周轉之路
在戰略調整前後聯東集團的盈利模式並不相同：在戰略調整前，採用傳統的「物業租售+增值服務」模式，實現單個產業園區的內部資金平衡。戰略調整後，從以往單純的重資產開發走向輕資產輸出與存量資產盤活的輕重路線。
目前聯東集團的模式為傳統的低利潤、規模化、標準化的產業地產高周轉之路。其運營思路體現為地產銷售的思維，而非園區運營思維，在產業引導與培育方面表現相對較弱。其在拿地、建設、租售過程中會沉澱大量的資本，一旦高周轉不利，就會陷入資產回報率低甚至資金吃緊的困境。
1.2京東智谷：依託電商資源 打造全產業鏈式產業新城
在電商行業中，京東擁有著豐富的電商資源、強大的物流優勢，是一個具有較強綜合實力的電商巨頭；藉助這種自身優勢和影響力，京東開始涉足布局產業地產，並向實現整個產業鏈的打造及完善的產業新城模式發展。
創新點和創新方向：與聯東集團的傳統運營模式相比，後者的創新點在於運營企業的盈利渠道增多，可以從園區內的企業端、服務商和用戶端三方面盈利。包括企業端的資金沉澱、自有服務和服務抽成；服務商的資金沉澱、收入抽成和營銷服務收入；用戶端的個人金融、園區自營服務和O2O 服務抽成。
由此可見，產業地產開發商未來方向：與產業企業進行合作，從產業鏈方向進行切入，向運營服務端和產業投資端延伸。地產開發商未來和產業企業結合是一大趨勢，通過與產業鏈進行融合，進一步發展成生態圈，形成規模效應。產業鏈的收入本質上是通過服務獲得，而且產業服務佔收入的比例較大。
土地運營商
土地運營商特點：（1）能力要求：全周期的開發能力。土地運營商模式要求宏觀政經形勢解讀能力、產業發展的把控能力、區域產業城市規劃能力、土地獲取能力、資源整合能力和平臺屬性。
（2）模式特點：代行政府職能，成熟的政企合作模式。從本質來說土地運營商是代行政府職能，故收益獲取邏輯與政府區域開發邏輯類似，因業務前期投入巨大，成熟的政企合作模式是土地運營的必備條件。
（3）收益情況：土地運營商因其收益主要來自於物業出售，收益與住宅開發商相當。其中華夏幸福ROE=26.83%、宏泰發展ROE=14.63%。從華夏幸福1.0產業引入到中國金茂2.0城市品牌、城市形象的打造，是土地運營商轉型的典型案例。
2.1華夏幸福1.0模式：大型城市城鎮化催生行業痛點，PPP適配頂層戰略
大型城市城鎮化催生行業痛點：產業有外溢需求，周邊政府無力推動。我國早期大型城市的城鎮化階段，大城市產業外溢需求不斷擴張，產業急需對外疏散。而大城市較強的產業富集能力又使得其周邊資源匱乏，周邊區域政府由於缺少稅收支持，無力推動當地的開發，使得環城市一帶空佔地理和交通優勢，卻無法承接城市產業外溢需求。
華夏幸福抓住行業痛點，以產業轉移為核心，形成「佔坑」策略。華夏幸福抓住此時環城市周邊產業轉移需求，和周邊政府展開合作，運用PPP模式打造出標杆項目固安產業新城，並在此之後，運用標杆項目的成功經驗在具有產業外溢需求的大城市周邊區域進行「佔坑」，不斷複製，擴展自己的業務版圖。
2.2中國金茂2.0模式：城鎮化進入都市圈，抓住城市更新機遇，構建「城-人-產」一體化戰略邏輯
城鎮化邁向都市圈階段，形成城市發展三大難題。一是都市圈發展存在空間結構失衡問題；二是城市產業升級發展面臨嚴峻挑戰，過去依託低成本承接產業轉移的粗暴模式難以為繼，需構建生態，做好產業基建。三是城市產生新需求，開始由以「管控」為主向以「服務」為主的城市運營模式發展。
中國金茂抓住城市更新機遇，構建「城-人-產」發展思路，驅動城市向智慧服務型城市靠攏。中國金茂，抓住城鎮化進入到都市圈、城市群產生的城市更新空間，與政府展開合作，構建「城-人-產」發展思路，並依託旗下擁有高檔商業、酒店等多種產品打造經驗，驅動項目落位，再通過聯合政府構建城市智慧家居、智慧交通等智慧服務運營體系，打造出高品質智慧服務城市。
創新點和創新方向：華夏幸福依託大型城鎮化的發展階段，抓住大城市周邊產業外溢需求擴張機遇，業務為「產-城-人」模式，先在片區導入產業，促進當地區域城市的發展，以此吸引人口，最終促就區域發展，解決區域從「0」到「1」難題。
中國金茂依託城鎮化都市圈階段，抓住我國城市面臨巨大更新機遇，需要向智慧服務型城市靠攏，業務轉型為為「城-人-產」模式，通過城市運營，打造城市名片，在此基礎上築巢引鳳，吸引人口聚集，產業集聚,解決城市從「1」到「100」發展難題。
由此可見，土地運營商的未來依賴於城市的發展，城市的發展從管控型城市向服務型城市轉變，即城鎮化從1.0走向城鎮化2.0，企業應緊抓城鎮化的機遇，解決城鎮化進程中的痛點，構建自身發展模式。
產業地產投資商
產業地產投資商特點：（1）能力要求：金融與產業地產的強結合。產業地產投資商模式要求較強的資本能力，包括低成本融資渠道（如境外融資、保險資金融資）或較大的資本規模，以上條件是成熟運作該模式的前提。
（2）模式特點：快速的規模化擴張。產業地產投資商與金融連結可以避免重資產包袱，實現自身快速的規模化擴張。
（3）收益情況：收益與產業地產開發商類似。產業地產投資商的收益與產業地產開發商類似，其中普洛斯ROE=14.85%。從現有案例來看，產業地產投資商主要集中在標準化程度較高、穩定性較強的物流地產領域，未來必將涉足更多產業地產領域進行資本運作。
3.1普洛斯:三核聯動體系 – 在資本方與資產方之間做整合的發展模式
普洛斯創造了一種「三核聯動」的閉合循環體系，即地產開發部門、物業管理部門、基金管理部門完成「三核聯動」構建閉合循環體系。
1）普洛斯通過物流地產基金模式撬動3-5倍的股權資金槓桿，再通過50%的負債率撬動債務槓桿，將總的資本槓桿率放大到6-10倍，依託槓桿實現快速規模化。
2）打通Rainmaker，獲得投資入股為普洛斯在中國的擴張帶來更多的說服力和便利性；合作方面長袖擅舞，完成普洛斯物流地產全國網絡構建。
3）環普產業園+物流地產形成強大協同效應，環普產業園投資模式全國複製，與地方政府構築雙贏模式。
4）發力物流金融，基於自身企業金融基因，直接涉足產業，打造物流金融體系。物流金融是普洛斯依託自身金融基因打造的業務，基本是圍繞物流的整條供應鏈開展金融服務，物流金融也對普洛斯其他業務產生支撐作用。
3.2東久中國: 開發+運營+資本循環/運營管理
東久中國正式成立於2014年，由美國華平投資集團發起。東久剛成立時，公司管理層定義了產業園區的模塊，包括總部園區、標準廠房、定建廠房以及數據中心四大物業類型。除了物流園區，其他均有涵蓋。依靠華平強大的資本和投資實力，東久可以以極低的開發成本在9-20個月內完成一個園區的開發建設。在項目完成開發後，通過自持或自有基金持有來運營園區。
公司核心業務包括園區開發和運營、產業投資和基金管理。東久中國業務模式為「開發+運營+資本循環/運營管理」，其開發的園區大部分為自持項目，通過產融深度結合、多渠道的收入來源為企業實現增收。
3.3寶能集團: 以園區為平臺，對產業鏈進行整合，謀求資本運作的收益
其本質是對某特定產業鏈的上、中、下遊企業進行大規模收併購，提供園區平臺，而通過對小企業的併購、整合，打通整條產業鏈，最終形成集團化、規模化企業並包裝上市，而收併購的資金通過高倍率的槓桿獲得，最終上市後實現資本退出，對投資人還本付息。寶能集團其一貫的資本運作模式在新能源車布局中可見一斑。
創新點和創新方向：普洛斯最典型的是打造物流生態，進一步滲透到產業領域，為產業企業提供一些服務，其本質是金融的進一步升級；東久中國藉助華平的力量，通過華平做產業招商，後期在園區內進行產業投資，孵化園區企業，使得園區內企業形成上下遊的鏈條式的閉環，從而構建自身的業務模式；寶能集團在做產業勾地的時候，不局限於產業地產開發，而是通過資本聯動的模式孵化一些企業，把企業孵化上市。
產業運營商
產業運營商特點：（1）能力要求：對產業的深入理解與判斷。產業辨別和價值判斷能力、產業孵化與資源服務能力是產業運營商的必備條件。
（2）模式特點：獲取產業發展的價值。依託完善的創投服務體系與全周期的產業發展服務，基於市場化的手段，經過產業孵化-加速等服務，獲取產業發展的價值。
（3）收益情況：暫不可估。因尚不存在成熟的企業，產業運營商收益暫不可估，張江高科ROE=6.42%。
從現有案例來講，張江高科在2016年推出「新三商」，強化向「科技投行」的轉型；中新產業新城在資金、技術、人才、市場等方面給客戶提供資源和幫助，幫助客戶做生意；百富東方以產業服務平臺賺取管理與服務收益。下文將針對以上三個案例進行分析。
4.1張江高科：投資孵化模式
2014年，張江高科提出「科技投行」戰略，並向著產業地產營運營商、高科技產業整合商和科技金融服務商的「新三商」調整轉型；2015年，張江高科圍繞創新創業企業成長發展的全生命周期，推出了新型科技投行的抓手「895營」；2016年，張江高科把「產業投資」作為年度三大業務板塊之一，明確提出要「著力加大產業投資布局」。
從最初的「空間提供商」向創新創業企業的「時間合伙人」轉變，從單純的開發地產項目到雙創服務平臺轉變。張江高科做創新創業企業的「時間合伙人」的路徑：利用產業地產，為科技投行建立項目池。按照「基金操盤，加快收購，投資相伴，資源回注，模式複製」的思路，加快對區外資產的收購，加大科技投資的運用力度，將優質資產回注張江高科，並通過不斷地複製該路徑，形成循環可持續發展的「張江高科模式」。
4.2中城新產業：幫企業做生意
中城新產業在資金、技術、人才、市場等方面給客戶提供資源和幫助，幫助企業做生意，最終問題可以轉化為如何做一個公共服務平臺。圍繞企業市場環節，創辦垂直供應鏈的整合平臺，從企業的維度幫助企業做生意。但是每個行業的特點不一樣，產業園區運營商只要把產業鏈邏輯梳理清楚，明晰產業鏈上中小企業的訴求和痛點，就能在關鍵環節給企業提供幫助。
比如深圳坪山中城生命科學園提供獨居特色的生物實驗室服務。除了動物實驗之外，中城新產業還具備臨床實驗、工業設計、檢驗檢測等產業資源。幫助客戶做生意，可以在資金、技術、人才、市場等方面給客戶提供資源和幫助，最終問題可以轉化為如何做一個公共服務平臺。每個行業的特點不一樣，首先研究行業產業鏈，才能了解如何在關鍵環節給企業提供幫助。
4.3百富東方：搭建產業服務平臺
以產業服務平臺賺取管理與服務收益的模式將成為產業地產發展的主流方向。即從產業的角度出發，以產業為核心，聚焦產業黏性的價值，為產業提供相應的配套和服務，增加服務端的比重，以增值服務為核心盈利點。
富春矽谷打造的「輕資產」，即兩大體系產業生態平臺和創業生態圈，這些和公司的人才、服務、資源及品牌等打包起來即形成軟性資產。「輕資產」的核心是「服務」， 「賣服務」是「輕資產式」產業地產商的新活法之一。在運營環節上講，「賣服務」的基礎依仗前期的夯實招商。只有足夠的入駐率，才得以形成「賣服務」的用戶基礎。之後，才需要思考賣什麼服務、怎麼賣以及如何增強用戶粘性之類的問題。除此之外，產業地產商要靠「輕資產」活下去，而並非靠「輕資產」講故事，光憑藉「賣服務」這單一來源顯然在當今這個階段難以活得滋潤。
創新點與創新方向：傳統產業運營商張江高科在區域深耕，進行投資和運營。除此之外，是一些輕資產運營比較有經驗的企業，如中城新產業、百富東方。這些企業最大色特點是沒有重資產板塊，旨在幫助企業做生意。目前來看，產業運營商沒有真正的升級版，但相比傳統的張江高科，有對產業服務更為精準的企業在逐漸出現。
億翰觀點
展望產城四大主要類型的未來方向：產業地產開發商未來方向是與產業企業進行合作，向運營服務端和產業投資端延伸。地產開發商未來和產業企業結合是一大趨勢，通過與產業鏈進行融合，進一步發展成生態圈，形成規模效應。產業鏈的收入本質上是通過服務獲得，而且產業服務佔收入的比例較大。
土地運營商的未來依賴於城市的發展，城市的發展從管控型城市向服務型城市轉變，即城鎮化從1.0走向城鎮化2.0，企業應緊抓城鎮化的機遇，解決城鎮化進程中的痛點，構建自身發展模式。
產業地產投資商未來將會是以金融資本為核心撬動產業地產，從普洛斯的物流金融到東久中國的自持來運營華平產業園以及寶能集團資本運作模式在新布局新能源汽車，產業地產投資商未來必將涉及更多領域。
而產業運營商尚未出現真正的升級版，但相比傳統的張江高科，有對產業服務更為精準的企業在逐漸出現。未來產業運營商的方向大致分為三個方面。第一，向前做土地一級開發，如華夏幸福模式，但需要大量的資金；第二，向後做如張江高科、中城新產業、寶能集團，延伸到產業運營當中去；第三，依託金融，一手牽兩頭，一頭向前做做土地一級開發，一頭向後做進一步連結產業，做好產業運營。