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序言
歷經 183 年，愛馬仕如今已經成為世界頂級奢侈品牌的代名詞，其市值已經超過 770 億歐元，擁有 311 家專賣店（其中 223 家為直營店），成為全球最受矚目的奢侈品產業皇冠 上的珍珠。
我們始終認為，估值水平代表著市場對某個公司的綜合評價。愛馬仕的估值在過去 30 年，整體在 30 倍左右，甚至更高的區間，顯示出資本市場對於品牌的極度認可，尤其是最 近 10 年，隨著經濟的進一步發達，愛馬仕的估值正在向 40 倍的平均估值邁進，頂級稀缺奢 侈品享受更高的估值，已經是資本市場的普遍認可，無論是穿戴品還是飲用品。
助推愛馬仕走向頂尖的是百年歷史積澱的品牌力量，作為法式奢華的代表，愛馬仕對藝 術美感和手工製作的執著，對精英路線的堅持，對品質和創新的不懈追求，使其成為奢侈品 中的貴族。生而為貴，愛馬仕從誕生伊始就立足於高品質，著眼貴族用戶；此後，愛馬仕家 族的繼承者一直沿著這條路前行，傳承匠人精神，追求藝術與商業的完美結合，成為奢侈品 行業最耀眼的一顆明珠。
1 、堅守傳統精英路線的愛馬仕：生而為貴，從高端到頂級 的傳奇之路
1.1 從巴黎的馬具專營店到如今聲名顯赫的奢侈品巨頭，愛馬仕堅 持走貴族之路
1837 年，蒂埃裡·愛馬仕（Thierry Hermès）在巴黎 Grands Boulevards 開設了愛馬 仕高級馬具製造廠，專門服務於當時熱衷馬術的歐洲貴族，創立伊始，就把品質作為產品核 心。經歷了近兩個世紀的風雨滄桑，愛馬仕以其匠心獨運的藝術設計與一絲不苟的手工工藝，加上堅持精英路線，逐漸從最初的馬具用品店成長為如今一馬當先的以頂級皮具著稱，多種 系列全面發展的超級奢侈品公司。儘管成功轉型，但是愛馬仕對於「馬」依舊情有獨鍾，無 論是作為品牌標誌，還是提供產品創造的靈感源泉，都能見到早期馬具的影子。愛馬仕在藝 術創新上大膽果敢，在品質追求上卻是謹慎保守，永遠追求手工製作的慢工細活。愛馬仕就 像巴黎駛來的馬車裡的貴族，在不失個性的藝術設計與精益求精的獨運匠心加持下，風度翩 翩而雍容華貴。
經過 183 年的發展和積澱，愛馬仕實現做大做強，從家庭作坊式的小店不可思議地進化 成為最頂級的奢侈品巨頭。根據其品牌發展歷程和戰略方向的分析，可以大致將愛馬仕的成 長之路劃分為 4 個階段：馬具用品店初創期、轉型擴品與品牌塑造期、多元發展與品牌升級 期、做大做強全球布局期。上個世紀初把主營業務方向從馬具轉變為皮具，愛馬仕的奢侈品 貴族之路由此開啟，並在隨後的幾十年中登上頂峰。自 1993 年公司宣布上市之後，愛馬仕 開始把焦點著眼於全球市場的布局，陸續在全球多個城市設立門店，在多品類和多品牌業務 發展方面齊頭並進，取得業績穩步增長的突出表現。
始於馬具，追求品質與工藝，主攻貴族精英，為品牌紮根高端市場打下堅實基礎（1837-20 世紀初）。1837 年愛馬仕工廠年建立之初以銷售馬鞍和馬車配件為主。其生產的馬具質地精 良，尤其以注重安全性獲得良好口碑，成為當時貴族們的選擇。1867 年，愛馬仕製作的馬 軛憑藉精湛品質在巴黎世博會上獲得一等獎，使其名聲大噪。1879 年，查爾斯·埃米爾·愛 馬仕（Charles-mile Hermes）子承父業，並且把店鋪搬遷到位於福寶大道 24 號（24, Faubourg）的一棟二層小樓裡並沿用至今成為愛馬仕總店，其正好位於拿破崙三世的皇家花 園隔壁。1892 年，愛馬仕推出馬鞍袋 Haut à courroies，也正是後來的 Kelly 包的雛形。1898 年起，查爾斯之子埃米爾·莫裡斯·愛馬仕（Emile-Maurice Hermès）多次遠行歐洲各國， 在貴族精英中進行遊說推銷，成功開拓了德國、比利時、波蘭和俄羅斯等國際市場，包括各 國皇室、商業、政治和金融各行業精英等客戶。1902 年，查爾斯·埃米爾·愛馬仕的兩個 兒子阿道夫·愛馬仕（Adolphe Hermès）和莫裡斯·愛馬仕將公司改名為愛馬仕兄弟公司 （Hermès Freres）。
轉型皮具為主，擴充產品種類，以創新工藝和優良品質奠定高端地位（20 世紀初-40 年 代）。汽車的發明改變了世界，也讓愛馬仕走下馬車，去擁抱新時代。一戰期間埃米爾·莫 裡斯被派往美國負責替法國騎兵部訂購皮革，他意識到汽車時代即將來臨，會極大拉動旅行 皮具的需求，於是調整經營方向，開始生產行李箱、錢包及皮包等皮具，公司的業務獲得快 速發展。埃米爾·莫裡斯預見到當時美國發明的拉鏈將會大行其道，在跟專利所有者取得獨 家使用權後把其引進回法國，把鏈齒加以改造，創造性地應用到衣服上，取得了轟動的效果， 愛馬仕 1918 年推出的第一件帶拉鏈的高爾夫皮夾克就是為威爾斯親王愛德華設計的。1922 年，埃米爾·莫裡斯從兄長阿道夫手中購入公司所有權，成為愛馬仕第三代掌門人，並擴建 總店，公司名稱改為 Hermès。隨後，愛馬仕開始擴大其產品種類，涉獵多個方向，陸續推 出腰帶、手套、香水、絲巾領帶、腕錶、手鍊等產品系列。1923 年，第一款帶拉鏈的皮包 Bolide 問世；1927 年，推出第一塊手錶，隨後愛馬仕一直在為百達翡麗、江詩丹頓等高級 鐘錶品牌代理銷售產品，並逐漸發展自有的腕錶系列。1928 年，愛馬仕推出 Sac à dépêches 手袋，也就是後來 1956 年以摩納哥王妃格蕾絲·凱利（Grace Kelly）之名重新命名的 Kelly bag。1937年，在品牌創立 100周年時，愛馬仕推出第一款絲巾 Jeu des Omnibus et Dames， 此後，絲巾一直是最能反映愛馬仕藝術創作靈感的產品之一。1936 年開始生產香水，到 1947 年香水部門獨立，成為一項重要業務。
1945 年，Hermès 的「四輪馬車與馬童」商標正式註冊，其源自於埃米爾·莫裡斯所收 藏的阿爾弗雷德·德勒（Alfred de Dreux）的一幅畫作 Le duc attelé groom à l'attente，畫 中馬童寺立在一架雙人四輪馬車側旁，而主座卻虛位待駕，暗示著：「愛馬仕提供的雖然是一 流的商品，但是如何顯現出商品的特色，需要消費者自己的理解和駕馭。」
吸收全球文化精髓，多品類做大做強，品牌價值向最頂級進階（20 世紀 50 年代-1993）。1951 年，第四代掌門人埃米爾·莫裡斯的女婿羅伯特·杜馬（Robert Dumas）接管公司， 積極參與新產品的創作，皮包、珠寶及其他飾物系列。同年，愛馬仕的「愛馬仕之水（Eau d』Hermès）」系列香水問世，成為一代經典之作。1956 年，一張摩納哥王妃妃格麗斯·凱莉 提著一隻源自馬鞍袋設計的愛馬仕手提包的照片引起轟動，並且迅速流行起來，1977 年這 款包被命名為 Kelly bag。1967 年，康康包（Constance bag）問世，隨後成為經典。1984 年推出的 Birkin bag 則源於愛馬仕主席羅伯特·杜馬與英國女星簡·伯金（Jane Birkin）的 一次偶遇，杜馬先生為其設計了一款容量較大，便於攜帶的提包。Kelly 和 Birkin 包後來成 為愛馬仕女包的扛鼎之作，從名媛千金到普通女孩都夢寐以求。
1978 年，讓·路易·杜馬（Jean-Louis Dumas）成為愛馬仕的第五任掌門人，他在戰 略上重視絲綢、皮革製品和成衣產品系列的同時，推動了愛馬仕在琺瑯工藝和陶瓷製造，手 表，水晶珠寶和銀器等手工藝的發展，真正把公司變成了擁有多元化產品的世界頂級奢侈品 公司。70 年代，在與江詩丹頓、伯爵等知名鐘錶製造商的合作多年後，愛馬仕旗下手錶子公 司 La Montre Hermès 在瑞士比安成立。1982 年收購了英國頂級製鞋商 John Lobb 並於 1986 年引入了 Pippa 家具系列。1984 年，愛馬仕推出餐具系列產品，作為愛馬仕生活藝術產品 的重要組成部分，並且在餐具圖案的設計上充分吸收全球各地的文化精髓，融入了不同地區 的風土人情。至 1990 年，愛馬仕的產品系列擴大到 3 萬件以上。
上市後穩步發展，全球布局深入，品牌價值帶動業績穩步增長（1993-至今）。1993 年 愛馬仕公司在巴黎證券交易所上市，之後在幾任 CEO 的帶領下快速發展，皮具、服飾、絲 巾、香水、腕錶和生活藝術品等主營產齊頭並進，多點開花。公司更加注重貫徹國際化戰略， 對全球各地的市場進行深入布局，讓愛馬仕的門店走進更多國家。這一時期，公司專門針對 不同國家的特點，成立了幾家子品牌，雖然低調，但是都取得良好業績。兩大明星產品 Kelly 和 Birkin 包地位更加顯赫，客戶等待時間甚至長達數年，愛馬仕在這一時期成長為最頂級的 奢侈品品牌。
1.2 家族治理保證品牌文化的良好傳承，公司財務業績喜人
愛馬仕家族對公司保持絕對控制，品牌文化得到良好傳承。愛馬仕公司自創立以來，一 直由愛馬仕家族所掌控，在公司歷史上，僅有派屈克·託馬斯（Patrick Thomas）作為非 家族的成員擔任過公司的執行主席，其餘歷代掌門人都是由家族成員擔任。其中第五代掌門 人讓·路易·杜馬巧妙設計了雙層管理結構：一層側重於所有權，為埃米爾·愛馬仕有限責 任公司（Emile Hermès SARL），這個以家族祖先命名的實體由家族成員組成，負責決定預 算、批准貸款以及行使否決權；另一層，愛馬仕國際（Hermès International），則負責公司 日常管理以及跟外部展開合作，其中有非家族成員擔任高管。在 1993 年上市之後，愛馬仕 家族的持股佔比維持在一半以上，保證對公司的絕對控制，這很好地保護了愛馬仕品牌，讓 公司的經營理念得以長期執行。愛馬仕家族成員目前主要通過 H51 和 H2 兩家公司實現對集 團的控股。在家族的掌控下，公司更注重長期經營的戰略發展，而非短期銷售增長帶來的財 務收益。
歷代家族成員能夠傳承家族事業並堅持價值文化與其對愛馬仕的熱愛和認同息息相關。自愛馬仕創立以來，家族已傳承了六代。第五代掌門人讓·路易·杜馬在領導愛馬仕 28 年 間，非常注重與所有家族成員溝通分享公司經營的點滴進展。每當公司在海外舉辦重大活動 時，杜馬都會帶領親友組團親臨現場考察體驗，讓更多不參與公司日常經營管理的家族股東 能充分了解愛馬仕的發展和近況。對家族成員的重視在他們心中培育出親切、自豪的感情， 由此締結的情感紐帶自然生化成家族成員對於公司文化和價值的強烈認同。現任執行長 阿克塞爾·杜馬是愛馬仕家族的第六代傳人，公司執委會的人員構成中包括多名家族成員， 大家遵照家族文化和傳統來管理愛馬仕集團。
愛馬仕的藝術總監一直由家族成員擔任，堅持「對設計和手工藝的熱愛」。在愛馬仕的 世界裡，創意高於生意，家族百年來一直重視藝術教育薰陶。愛馬仕把產品當作藝術品來做， 公司內部洋溢著濃鬱的藝術氛圍，參與經營管理的幾代人無不在藝術設計和鑑賞上頗有造詣。 現任藝術總監皮埃爾·亞歷克斯·杜馬的爺爺，家族第四代掌門人羅伯特·杜馬（Robert Dumas）主導推出許多經典的絲巾奠定了愛馬仕絲巾的龍頭地位。而皮埃爾·亞歷克斯·杜 馬從小學習藝術，進入家族企業前曾是一名自由畫家。正是憑著家族榮譽的薰陶和對藝術的 追求，愛馬仕把創意設計和手工工藝發揚到極致。
公司上市以來的營收保持穩定增長。隨著愛馬仕 1993 年在巴黎股票交易所上市，隨後 的 1994-2000 年間，公司進入快速發展的階段，收入增速多維持在 15%以上的較高水平。 2001-2009 年間，公司的收入增速有所放緩，但是整體依舊平穩增長，特別是在金融危機最 嚴重的 2008 和 2009 年，公司實現超過 8%的營收增速，表現亮眼。隨後 2011-2015 年，營 收增速再次實現提升，增長趨勢明顯。從 2016 年至今，愛馬仕的營收增速有所回落，但依 舊保持平穩增長的趨勢。上市以來的 20 多年裡，愛馬仕的 2019 年的營收到達 68.8 億歐元， 為 1993 年的 4.4 億歐元的 15.6 倍，維持每年 11%以上的複合增長率。公司淨利潤同樣保持 穩定增長，其變化的趨勢與階段與營收的情況類似，但是增速的變化幅度大於營收增速。公 司 2019 年實現歸母淨利潤 15.3 億歐元，是 1993 年上市時 0.3 億歐元淨利潤的 51 倍，接近 30 年維持在 16%以上的符合增長率，超過營收的年複合增長率。
公司盈利能力始終保持較高水平，費用呈現降低趨勢。愛馬仕受益於頂級的品牌價值和 領先的市場地位，盈利能力一直處於較高水平。從 2004 年至今，公司的毛利率維持在 63% 以上，2008 年金融危機導致的毛利率下滑很快被扭轉，並且實現提升和保持穩定，近三年更是維持在 69-70%的水平。淨利率維持在 15%以上，其變化趨勢和毛利率類似，在 2010 年之後保持在 20%以上，在近三年更是達到 22-24%。在費用方面，公司在廣告和營銷方面 的費用情況多年來處於穩定的低值，該項費用在銷售額中的佔比僅為 5-6%。行政管理費用 率在 2004-2009 年為 29-30%，從 2010 年開始，公司提升管理能力，這一部分的支出得到 優化，整體處於下降趨勢，在 2018 和 2019 年，行政費用率降低到 21%。
公司店鋪規模精簡，員工數量超 1.5 萬。截至 2019 年愛馬仕在全球 20 多個國家擁有 311 家門店，其中亞洲地區門店數最多，高達 127 家；歐洲地區門店數排名第二，共 111 家。 2010-2019 的十年間，公司為維持門店的價值和品質，並未持續擴大門店數量，而是根據不 同市場的發展狀況，在大部分地區進行精簡，未來將繼續探尋新店的潛在市場以及翻新、搬 遷或關閉現有店面來優化其全球店面。公司對於銷售和客戶服務人員的專業素質十分重視， 致力為客戶提供最優質的服務，建立有效的全渠道關係，近 10 年的員工數量呈現遞增趨勢， 截至 2019 年公司員工總數創新高達到 15417 名。
1.3 布局全球，歐亞主戰場雙擎驅動，皮具和馬具產品營收貢獻穩 定，佔比可達一半
愛馬仕共設有 311 家門店，分布在全球各地，以歐洲和亞洲為主。目前愛馬仕在歐洲地 區設有 111 家門店，數量最多的法國有 35 家。亞洲的門店總數為 127 家，其中日本最多， 有 38 家。歐洲和亞洲的門店合計為 238 家，佔到全球門店總數的 72%。
歐洲大本營貢獻穩定收入，亞洲地區業績表現搶眼。愛馬仕的營業收入主要來自於亞洲 和歐洲，2019 年，二者分別貢獻了 50.2%和 30.1%的收入，合計超過 80%。愛馬仕起源於 法國，並以歐洲作為事業發展的大本營，在營業收入方面，歐洲地區一直提供穩定的貢獻， 2005-2019 年，歐洲地區的銷售佔比穩定在 30%以上，但是近三年歐洲地區的收入佔比整體 呈下行趨勢，從 2008 年最高點 42.1%降至 2019 年的 30.1%。亞洲市場的貢獻穩定在 40% 以上，在 2005-2019 年間，更是整體顯示出上行趨勢，佔比由 2008 年的 40.2%提升至 2019 年的 50.3%，表現搶眼。歐洲地區收入佔比下滑主要是法國市場的營收佔比出現下滑，從 2005 年的 18.9%跌至 2019 年的 12.6%，歐洲其餘地區的營收佔比總體穩定，存在一些小幅波動。 在亞洲地區，日本市場的營收佔比也出現明顯下滑，由 2005 年的 29%降至 2019 年的 12.6%。 但是除日本外的亞洲其他地區在營收佔比上實現高速增長，從 2005 年的 17.2%提升至 2019 年的 37.6%。這一高速增長源自亞洲其他地區的優異表現，尤其是中國大陸，其門店數量從 2005 年的 7 個提升至 2019 年的 28 個，已經彰顯並繼續呈現巨大的消費潛力。在歐亞之外 的美洲、中東和大洋洲地區，2005-2019 年間營收佔比較為穩定，而且其本身貢獻較小，對 於愛馬仕全球收入格局的影響不大。
皮具和馬具業務佔據公司營收半壁江山。從產品類別角度來看，愛馬仕將旗下產品分為 皮具和馬具、成衣與配飾、絲綢和織物、生活藝術品（包括珠寶、餐具和家具等）、香水、 手錶和其他七個大類。其中皮具和馬具仍是公司營收的最主要來源，在 2010-2019 年間，每 年的貢獻接近或達到公司總營收的一半；從 2016 年起，連續四年皮具和馬具的營收佔比穩 定在 50%，在 2019 年錄得 34.13 億歐元。成衣和配飾業務構成公司收入的第二大來源，能 夠提供 20%左右的佔比，在 2010-2019 年間呈現小幅波動，近三年表現為上升趨勢，於 2019 年達到 23%。絲綢和織物是公司第三大業務，其營收佔比在 10%左右，近十年呈現小幅下 降趨勢，近兩年保持為 9%。其餘類別產品的營收佔比相對較低，整體情況也維持穩定水平。
2、 全球奢侈品行業規模穩定增長，高端品牌競爭激烈，頂級地位保證盈利能力傲視群雄
2.1 全球奢侈品場規模平穩增長，行業競爭格局分層明顯，頭部品 牌在高端市場競爭激烈
全球奢侈品行業市場規模保持平穩增長，發展空間廣闊。根據貝恩諮詢發布的研究報告， 2019 年全球奢侈品（廣義）市場規模有望達到 1.2 萬億歐元，其中個人奢侈品市場規模同比 增長 8%，達到 2810 億歐元。貝恩的數據顯示，2000 年全球個人奢侈品市場規模為 1160 億歐元，20 年間 CAGR 為 4.5%，整體保持平穩的增長態勢，仍有著廣闊的發展前景。
行業整體競爭層次明顯，頭部公司在高端市場激烈競爭。根據德勤和貝恩年發布的全球 奢侈品研究報告以及各公司的年報數據，2018 年銷售收入排名前 10 的奢侈品公司的銷售收 入總和為 1559.3 億歐元，佔到全球 2600 億歐元個人奢侈品市場規模的 60%；而排名前 15 的公司的營收總計 1833.2 億歐元，佔比高達 70.5%。可見全球奢侈品行業的集中度較高， 頂級公司和普通公司的層次明顯，頭部公司著眼於高端市場，競爭激烈。對各公司旗下的品 牌進行梳理，發現擁有頂級奢侈品品牌較多的公司能夠發揮規模優勢，實現較高收入水平。
2.2 品牌價值高築，帶動營收和盈利能力穩定增長，傲視群雄
愛馬仕的營收增長頂級奢侈品公司中保持穩定，表現突出。愛馬仕集團與 LVMH（Louis Vuitton Mot Hennessy），開雲集團（Kering SA）和歷峰集團（Richemont SA）構成全球 奢侈品行業的四大巨頭。因為集團規模不等，直接用營業收入來衡量公司業績不一定準確， 而營收同比增速可以排除規模效應。在 2001-2019 年間，四大奢侈品巨頭集團中愛馬仕跟 LVMH 的營收增長最穩定。愛馬仕僅在 2003 年出現接近 1%的小幅下滑，其餘年份均保持增 長。甚至在 2008 年金融危機及其之後的幾年裡，在另外三家受到影響出現收入下滑的時候， 尤其開雲集團在 2009-2011 年間的跌幅高達 19%/26.8%/20.8%，愛馬仕收入營收依然實現 逆勢增長，表現突出。在 2001-2018 年間，LVMH、愛馬仕、歷峰、開雲的營收增速與同期 全球 GDP 同比增速的相關係數分別為 0.42、0.13、0.49、0.06，其中開雲的低相關係數主 要是由於其營收的變化幅度較大，而愛馬仕整體處於穩定增長的趨勢，其相關係數較低說明 與全球經濟周期的關聯不大，營收增長的驅動力來自公司本身，反映出公司在行業中強大的 營收增長能力。
愛馬仕的盈利能力始終處於行業領先水準。整體來看，四大奢侈品巨頭的毛利率在 2000 年以來處於增長趨勢，愛馬仕長期扮演領頭羊的角色，大多數時候維持在 65%以上。LVMH 與歷峰的毛利率保持相對穩定，只是整體數值略低於愛馬仕。開雲的毛利率淨利率在 2000-2011 年間實現了飛躍，從 38.7%提升至 61.7%，這是由於開雲早期在經營品類上除奢 侈品之外，還包括一些利潤率較低的普通品牌，比如彪馬（Puma），而其餘三家的主營業務 幾乎都是利率較高的各類奢侈品。開雲在增加奢侈品產品種類後毛利率實現快速提升，之後 依舊保持穩定增長，並在近三年由於核心品牌古馳（Gucci）的良好表現，毛利率再次迅猛 提升，邁進 70%的平臺，從 2017 年開始保持頭名。愛馬仕的淨利率長期維持在較高水平， 2000-2019 年間穩定增長，從 15.1%上升至 22.2%。歷峰在 2000-2008 年間的淨利率表現 較為突出，這是由於其在 2000 年收購高檔珠寶品牌，帶動盈利能力極大提升。開雲在 2006-2008 年淨利率的增長勢頭旺盛，也是得益於古馳的業績迅速增長，但是 2019 年出現 較大回落。整體來看，愛馬仕的淨利率表現極其穩定，在維持較高水平的同時還能實現增長， 證明其良好的盈利能力。
管理水平屬於在業內翹楚，廣告及營銷花費較少。根據各公司的年報統計，愛馬仕的銷 售及行政費率相對於同行業的 LVMH 和歷峰有著明顯優勢。從 2009 至 2019 年，愛馬仕的 該項費率從 29.7%降至 21.2%，而競爭對手幾乎都保持在 35%以上的水平，家族管理對於 公司經營成本的控制卓有成效。頂級的品牌地位使得愛馬仕在廣告和營銷方面保持較低水平， 費用在收入中的佔比僅為 5%左右，而 LVMH 和歷峰都在 10%左右。
頂級的品牌價值帶動和鞏固愛馬仕在行業內的競爭力。根據 BrandZ 發布的研究結果， 愛馬仕的品牌價值在全球奢侈品公司中排名第三，僅次於路易威登（Louis Vuitton）和香奈 兒（Chanel）。通過對各品牌產品的銷售收入和經營利潤進行統計，發現愛馬仕的經營利潤 率高達 34%，位於前列，可見頂級的品牌價值帶動了愛馬仕的盈利能力，鞏固在行業內的強 大競爭力。
2.3 直營門店佔據主導，單店收入持續提升
直營門店佔比持續提升，加強對品牌和渠道的控制力。因為以單品牌經營作為主導，同 競爭對手相比，愛馬仕的門店數量遠不及 LVMH、歷峰和開雲三家集團。愛馬仕的產品銷售 主要通過門店進行，在 2009 年的時候，公司共有 325 家門店，在經營過程中，公司不盲目 追求門店數量的提升，反而對其進行優化。至 2019 年底，愛馬仕在全球擁有 311 家門店， 其中 223 家為直營店，佔比超過 70%，其餘為特許經營店。近年來愛馬仕發展全球化戰略 不斷擴張的過程中，更加重視公司直營門店的作用，逐漸收回授權，把門店的運營掌控在自 己手中，以加強對於品牌和產品的掌控力，因此直營門店的數量和佔比都實現提升。
直營門店佔比的提升帶動單店收入不斷提高。愛馬仕加大直營門店佔比、增強管理力度 的舉措富有成效，在 2009-2019 年間，單店收入不斷提高，從 2009 年的 589 萬歐元提升至 2019 年的 2213 萬歐元，漲幅接近 4 倍。與同行對手相比，愛馬仕的單店營收也有明顯優勢。
3、 豐富的產品體系滿足多元消費需求，產品開發和文化推 廣始終強調品牌內涵一致
3.1 傳承經典，推陳出新，以皮具為核心，向周邊延伸，建立豐富 多元的產品體系
公司以皮具為核心，設置豐富的產品體系，涵蓋多個奢侈品種類。自 1900 年代公司主 營業務從由馬具轉向皮具以來，愛馬仕始終把皮具作為產品核心，尤其是手袋和提包更是龍 頭產品。愛馬仕一直把創新作為戰略重點，每年都會推出新產品，不斷尋找新的靈感來源進 行創作，也從最初的馬具製品中吸取經驗。比如在 1930 年代推出的 Sac à dépêches 系列 手袋借鑑了復古的馬鞍袋的設計風格，而後來成為愛馬仕皮包的典型代表的 Kelly 包，正是 以 Sac à dépêches 手袋為原型進行了創新。作為絲巾大師，愛馬仕每年兩季發布新款式， 共推出 12 款作品，內容包含年度主題，絲巾的圖案很多是藝術家靈光一現的藝術創新，當 然其中也包含經典主題的變奏。目前，愛馬仕的產品可分為馬具、箱包/小皮具、成衣時尚配 飾、香水、鐘錶、珠寶、生活藝術品八個大類，可分為 30 餘個子系列，下屬品類眾多，可 以滿足客戶的多元需求。
3.2 單品牌多系列為主，子品牌運營始終強調品牌內涵一致性
單品牌多系列為主，推行子品牌強調品牌內涵一致性，成就核心優勢。愛馬仕的成長曆 程中主要實行的是單品牌多系列發展策略，在同一個「Hermès」品牌下，不斷適應消費需 求的變化推出新的產品。隨著全球化的發展，愛馬仕也開始在多品牌運營上進行謹慎的嘗試， 對公司銷售收入做出一點貢獻。根據公司年報，銷售佔比第六位的其他品類包括愛馬仕集團 的 6 個子品牌和以內部供應為主的紡織公司和皮料加工公司，2019 年的銷售額達到 2.58 億 歐元，在總收入中佔比為 3.75%。愛馬仕集團的 6 個子品牌分別是：高端皮鞋品牌 John Lobb， 手工銀器品牌 Puiforcat，手工水晶品牌 Saint-Louis，私人設計和訂製服務品牌 Hermès Horizons，創意工作室品牌 petit h，以及中國概念品牌「上下（Shang Xia）」。無論是單品 牌多系列還是謹慎推行的多品牌嘗試，都符合愛馬仕公司的品牌內涵，即把手工工藝的技術 品質和當代生活的藝術設計完美結合。因此，產品類別的不斷豐富多元以及子品牌的運營不 僅沒有破壞愛馬仕品牌的一致性，反而進一步推動了其品牌精神在全球範圍的深入傳播。
3.3 濃墨重彩打造櫥窗展示，精心設計廣告和舉辦展會，推廣傳播 品牌文化
教科書級別的精品櫥窗設計，展示品牌文化的獨特藝術魅力。愛馬仕的櫥窗設計起源於 1927 年，創始人是 Annie Beaumel 女士，由她負責巴黎總店的歷年櫥窗設計。當時眾多品 牌還都傾向於簡單直接的商品擺設方式，Beaumel 發現了一種更能引人入勝的方式來設計櫥 窗，充滿藝術氣息，象徵著品牌的氣質與格調，助力愛馬仕開創了櫥窗藝術對品牌宣傳的先 河。1977 年起，Beaumel 的弟子 Leila Menchari 接任櫥窗設計工作，成為愛馬仕的傳奇櫥 窗設計師。愛馬仕的櫥窗打破了狹義上的販賣功能，而且往往具有本土特色，體現當地風土 人情，會根據季度和年度做不同主題變換。最近幾年，愛馬仕著眼於自然、童趣以及夢想的 主題，在 2015-2019 年分別推出以「自然博物館」、「馳騁萬物自然間」、「童話般的夜晚」、 「嬉戲」和「追求夢想」的主題櫥窗設計，展現出絢爛多彩的藝術氣魅力。2020 年的最新 主題櫥窗由精於機械創作的設計師 Hammadouche 設計，從微觀粒子到宏觀宇宙，從工業機 械到藝術創造，櫥窗設計反映出對宇宙和時間的研究，體現愛馬仕用時間磨鑄經典。
精心設計廣告，無需明星代言卻依舊引領風騷。愛馬仕從未通過明星代言或是在各大媒 體上進行鋪天蓋地的「轟炸」來進行宣傳，與同行競爭對手相比，愛馬仕在營銷上投入明顯 較低，在廣告設計上依舊獨具匠心，推出的卻是精心打造的藝術佳作。從 1987 年開始，愛 馬仕都會推出廣告宣傳片，按照當年的主題，以短片的形式呈現。2019 年聖誕發布的廣告 短片中，愛馬仕的小橙盒變為一架載滿夢想的飛機滑過天空，經過喧鬧的馬戲團和遊樂場， 跨過大橋，接著來到太空，明快色彩點亮浩瀚寰宇，在盡頭出現一個巨大的橫幅：「gift me a dream」，顯得有趣又夢幻。最近發布的 2020 春夏廣告短片《When Kelly came to town》以 「匠·新」為主題，通過一個背著 Kelly 寶的法國女生走在牛仔眾多的美國西部小鎮，來展 現女性與眾不同的自信。
相對於廣告的直接明了，展會可以承載的內容更多，愛馬仕常通過當地展覽和世界巡展 來宣傳歷史和文化。2014 年 9 月至 10 月，為慶祝中國第一個「愛馬仕之家」在上海盛大開 幕，恰逢中國傳統的馬年，舉辦「愛馬仕之馬」主題展，以輕鬆詼諧的視角解讀愛馬仕與馬的 奇妙故事。2017 年，愛馬仕舉辦「愛馬仕精神」全球文化巡展，第一站選在上海，以「雅 本溯源」為主題，通過精準而開放式的展品選擇和陳列方式完美呈現了愛馬仕在價值與歷史， 創新和本源之間所創造的獨特平衡。在這些展覽中，愛馬仕走進世界各地城市，融入當地的 歷史和文化中，潤物無聲地實現了品牌文化的進一步宣傳和深化。
4、 頂級口碑和會員制度增加客戶信任度和用戶粘性，飢餓營銷激發購買慾望
4.1 口碑營銷低調而有效，構築客戶極高的信任度
全方位保證產品和服務質量，形成頂級口碑，構築客戶極高的信任度。愛馬仕通過本身 原材料和工藝的嚴格控制，以及精美的藝術表現本身來形成頂級口碑，以最低調的方式取得 最有效品牌營銷效果。愛馬仕注重與客戶一對一的專屬服務和溝通過程，在客戶會直接接觸 到的產品、門店和員工身上大量投入。比如每年愛馬仕都會對門店進行評估，選出部分重新 布局和裝修。全球各地的愛馬仕門店既有外在的奢華，更有內在的溫暖，可謂內外兼修，通 過專賣店的精美裝飾和熱情服務給客戶帶來獨特的購物體驗，讓客戶產生極高的信任度。
4.2 會員制度增加用戶粘性，幾乎沒有折扣體現品牌調性
會員制度綁定高消費用戶，設置升級模式保持用戶粘性。會員資格的取得比較容易，只 要顧客在愛馬仕專賣店任意消費一次，無論金額多少，即可成為會員，並且終身有效。從普 通會員向貴賓會員的進階對於時間和資金的投入都有較高求，高等級貴賓自然能夠享受尊貴 的會員權益，比如節日禮品贈送、線下活動邀請，以及產品定製服務等。愛馬仕的顧客資料 不進行全球聯網和統一管理，在每個專賣店之間不共享會員信息；因此，為了保障自己的利 益和地位，客戶會傾向於選擇在同一家專賣店/同一個 SA（sale assistant）處購買。SA 會 根據客戶資料專門建立檔案，記錄每次消費細節，包括產品編號，數量和具體金額，方便進 行售後管理和維護。SA 還會根據客戶的消費偏好定期推薦店內新品。愛馬仕憑藉的一對一 全流程服務，提升品牌吸引力，培養用戶忠誠度，綁定頂尖客戶。這一進階式的會員制度， 把大眾廣告和營銷費率降到最低，集中資源用於潛在客戶的吸引和頂尖客戶的服務上，重視 長期發展，在營收上取得顯著效果。
極少折扣的強勢風格營造品牌高貴形象，有利於維持高價水平。愛馬仕的頂級溢價能力 基於品牌價值，最忌諱的就是「定位漂移」，動輒採取折扣的手段吸引客戶數量增長。愛馬 仕為保持其頂級市場定位和維持高價水平，在價格方面表現強勢，不僅極少推出折扣活動， 反而通過定期漲價的方式實現「保值」。愛馬仕目前僅有的優惠多通過官方活動或者第三方 機構的 Sample Sales 進行，前者通常具有一定公益屬性，後者則是拿出部分滯銷或者樣板 產品授權給第三方機構組織折扣活動。
4.3 重金難買，搭配銷售，飢餓營銷激發購買慾望
配貨與等待的無奈，飢餓營銷激起用戶的購買慾望，越難買越好賣。愛馬仕經典的 Kelly 包和 Birkin 包，以及 Constance 包這樣人氣產品，在選擇皮革、顏色、金屬扣環後，通常需 要按照 1:0.5—1:1.5 的配貨比搭配銷售一定金額的其他貨品才可以購買，即便這樣，還要經 歷數以年計的等待時間。物以稀為貴，越難買到的物品因為能獲得顧客的追捧反而好賣，愛 馬仕深諳此道，通過配貨銷售與漫長等待給人營造一種稀缺感，拔高其產品價格。配合會員 等級制度，一些特定產品新客戶和普通會員沒有資格，只有貴賓會員才能購買，需要客戶在店鋪持續消費、有一定的消費記錄才可向 SA 預定。這種飢餓營銷在奢侈品行業較為普遍， 在抬高身價的同時可以拉長整個產品的銷售周期，維持產品的高售價和利潤率。
5、 獨特藝術氣質與精湛手工工藝的傳承：對傳統精英路線的堅持造就頂級品牌價值
5.1 愛馬仕橙：極致絢麗的輕快，時尚前進的標籤
愛瑪仕橙色誕生於物質緊缺時期的無奈之舉，卻廣受喜愛，蔚然成風。二戰之前，愛馬 仕的包裝盒顏色是由柔和的米白色卡紙製成的。但是在二戰時期物資匱乏，這種仿豬皮的米 白色包裝袋紙存貨很快就用完了，包裝紙製造商只剩下一種當時連名字都沒有的橙色卡紙。 由於當時所有物資均按配額發放，愛馬仕無法專門為了包裝紙而去請求「解禁單」在這種情 況下也只好用僅存的橙色卡紙，這一選擇其實充滿風險。然而喜出望外的是，新出的橙色包 裝得到的是一致的好評聲，它正好與愛馬仕馬具皮件的顏色相當吻合。作為紀念和延續，愛 馬仕順理成章把所有產品的包裝顏色全部都換成了橙色，現在愛馬仕共有接近 200 中不同型 號和尺寸的橙色包裝盒。愛馬仕橙色在 1960 年代成為官方認可的標誌色，贏得大眾廣泛地 熱愛，有畫家利用愛馬仕橙進行創作，顯得生動有趣。
橙色象徵活力與張揚，華麗激昂將美感傳承，成為時尚前進的標籤。愛馬仕橙給世人的 印象就是：極致絢麗的輕快，不分年齡，讓人顯得自信、優雅、明快。只有不敢搭配的人， 沒有搭配不了的人。愛馬仕在選擇橙色作為自己的品牌象徵時，就已經將理念的精髓注入到 了顏色之中。愛馬仕橙時尚潮流，富有活力，象徵著品質與創新的結合，在絢麗中傳承美感， 永不衰竭的綻放著超越平凡的光彩。愛馬仕橙不僅在自身產品上顯示出光彩奪目，也給其他 藝術表現帶來點睛之筆。以愛馬仕橙為基調的家居設計，非常適合搭配印花內飾共同營造強 烈的民俗風情，既迎合了熱情洋溢的空間氛圍，也能詮釋出愛馬仕橙的精髓，光芒四射，活 力無比。
5.2 精耕細作設計和工藝，追求藝術極致，手工價值無可替代
追求產品藝術內涵，賦予產品內在靈魂。在愛馬仕的在各式產品中，都可以清楚看到愛 馬仕對於藝術的追求。比如大名鼎鼎的愛馬仕方巾，每一款的主題各不相同，卻又表達出統 一的藝術品味。對於手錶，愛馬仕秉承同樣的原則，將其視作藝術創作的舞臺，以不同材質 和圖案搭配創造出別具一格的錶盤。如果說每一個愛馬仕產品代表著基本的藝術細胞，那麼 根據年度主題，挑選和搭配各種產品進行展示的櫥窗設計就是一個完整的藝術有機體，美到極致，讓人一眼難忘，流連忘返。愛馬仕人的藝術家氣質不光在設計者和工匠得以體現，連 銷售員都有著藝術家的灑脫。愛馬仕的專賣店仿佛是個大集市，店長在這裡根據個人的喜好 自由「進貨」，所以，很可能在巴黎專賣店買得到的東西，在北京專賣店根本看不到。
傳承匠人精神，手工打造保證品質和差異化。愛馬仕在創立伊始，就堅持手工製作的原 則，儘管工業化的進步使得機械製造更加高效、快捷和精準，但是愛馬仕的初心一直未曾改 變。正如愛馬仕第六代傳人阿克塞爾·杜馬斯所說：「愛馬仕的主要力量來自於對手工藝的 熱愛，愛馬仕的哲學就是讓手工藝存續下去。」時至今日，愛馬仕不斷向上遊整合原料供應 鏈，收購皮革處理公司，在法國僱傭手工匠人，一針一線地縫製每一個 Kelly 包和 Birkin 包； 堅持在巴西的農場養蠶吐絲，在裡昂僱傭當地的手工業者製作絲綢；保留自己的香水實驗室， 專門招募氣味鑑別師進行調香，設計每一款香水的味道。一絲不苟的手工工藝為產品品質的 堅實保障，並且匠人個性化的工藝風格能夠體現藝術表現的差異化，最大程度滿足貴賓的定 制需求。
5.3 堅持傳統貴族定位，主打單品牌，高價門檻維持頂級地位
傳統貴族般高冷的風格，著力發展單品牌，構築品牌高端形象。愛馬仕在初創時期，就 把貴族作為主要的客戶群體，通過在貴族間的口碑流傳從一開始就樹立高端的定位。愛馬仕 堅持傳統的頂尖品牌定位，進階式的會員制度下僅有極少的入門級產品，客戶面對高冷的愛 馬仕別無選擇，想要購買經典或人氣產品，就必須成為貴賓會員。在品牌打造方面，愛馬仕 主要堅持單品牌多系列的發展策略，幾乎把所有產品都歸於愛馬仕品牌之下，以此不斷給品 牌價值的升級添磚加瓦。現在，愛馬仕旗下設有 6 個子品牌，在堅持共同價值的前提下謹慎 推行多品牌運營，在適應消費需求變化的同時進行跨品類擴張的探索。
超高定價拒絕向消費潮流妥協，準對高端群體維持頂級品牌地位。愛馬仕一直實行超高 的定價模式，也拒絕向奢侈品消費年輕化作出妥協。前任 CEO Patrick Thomas 曾堅定表示： 「我們對年輕人這部分消費者不感興趣，那些喜歡浮誇、炫耀型商品的消費者不是我們的目標 客戶。」長久以來，愛馬仕客戶群體非富即貴，他們不僅能承受巨額消費，更能維持愛馬仕的 頂級品牌地位。現任 CEO Axel Dumas 雖然幾乎不提及年輕消費群體，但是眼看競爭對手通 過社交網絡以及迎合年輕消費者而實現營收大幅增長，愛馬仕也謹慎做出調整，比如 2017 年 10 月在微信公眾號開設限時店，發售與蘋果公司合作推出的智能手錶 Apple Watch Hermès Series 3。
5.4 保持獨立自我，拒絕被收購，品牌符號的延續保證文化傳承
堅持獨立自我的文化內涵和經營理念，塑造獨特品牌價值。愛馬仕的文化源自家族的長 久傳承，家族希望愛馬仕集團維持家族企業的模式，這是對公司文化最好的保護。在所有日 常和重大決策中，家族成員要有絕對控制權。如果家族失去了控制權，即使 CEO 是由家族 任命的，公司也會失去家族的個性與傳統。品牌符號的延續，是愛馬仕構築強勢文化壁壘的 根本原因，也是愛馬仕不可觸及的絕對底線。愛馬仕在經營理念和公司文化上保持獨立自我， 對 LVMH 企圖收購的舉措進行了堅決的抗爭。到 2011 年，LVMH 通過隱秘的購買手段，已 持有愛馬仕 23%的股份，愛馬仕家族的成員徹底被 LVMH 的作法激怒，公開表示今後將不 會以任何形式出售所持股份，以確保愛馬仕家族對品牌的絕對控制權。50 名家族成員還聯合 起來，匯集手上所有的愛馬仕股份，成立一家名為 H51 的控股公司，他們訂立合同，在未來 二十年內不得出售手中的股份。
結語
愛馬仕作為頂級的奢侈品品牌，生而為貴，經久不衰。我們認為，愛馬仕的成功，開始 於初代創始人的匠心，發揚於後代的傳承，得益於家族的精誠團結、對品牌價值和文化的認 可與熱愛。注重品牌定位，維持稀缺感覺，從不隨波逐流，堅定走自己的路，讓這個百年品 牌的價值蒸蒸日上，從高端邁向頂級。在手工工藝上的一絲不苟，在藝術設計上的大膽創新： 「匠·新」是對愛馬仕文化的最好詮釋。商業時代真正的奢華，不是被炒作包裝出來的時尚， 而是精湛技藝中沉澱的歷史文化，歷久彌香。
（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告來源：西南證券）
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