來源 / 阿爾法工場研究院
海爾智家用智家業務板塊的整體上市撬動戰略槓桿，既解答了此前外界的質疑，又描繪了可期的未來。
12月23日，海爾智家（600690.SH）正式通過新發行H股吸收合併海爾電器（01169.HK）全部股份，實現智家業務板塊的整體上市。對於海爾智家而言，整體上市後將撬動公司戰略槓桿，迎來發展的「黃金期」。
戰略槓桿理論是管理學大師M·萊裡提出的理論思想，它的定義是，戰略槓桿=機動性×利潤回報。其機動性程度取決於產業結構及企業的競爭地位，地位改變之後取得的收益取決於整個產業利潤分配的方式。
顯然，對於企業而言，戰略槓桿的意義在於，可以通過改變競爭地位及產業結構，從而創造新的機遇。
打通內部管理阻隔，消除股權屏障，海爾智家在行業中的競爭力將顯著增強，也就是機動性將大幅提升；另一方面，隨著費用的優化，未來公司的利潤也將持續提升。在撬動戰略槓桿後，海爾智家的股價增長空間將被打開，從而進入擊球「甜區」。
01 重構行業格局
在2013年底的時候，海爾智家、美的、格力的估值相差並不大，但從2014年開始，美的逐漸超越其他兩家，而海爾智家的估值始終沒有領先。
然而，從營收層面看，三家公司的差距卻並沒有估值顯示的那樣懸殊。今年前三季度，海爾智家、格力電器和美的集團的營收分別為1544.12億元、1258.89億元和2167.61億元，海爾智家的營收高于格力，低於美的。
為何營收規模不落下風的海爾智家，卻得不到資本市場的認可呢？究其原因，就在於市場長期存在對海爾智家的三大質疑：利潤偏低、費用龐雜與股權結構不合理。
其實，這三大質疑可以歸結為一點，那就是海爾智家的規模優勢，最後並沒有體現在盈利層面。
制約海爾智家利潤提升的最大障礙，在於內部錯綜複雜的股權結構。在此之前，海爾集團的家電業務的核心資產分布兩大平臺：海爾智家（A股）、海爾電器（H股），股東之間的利益並不一致。
雖然H股海爾電器的控制權在A股海爾智家手中，但海爾智家卻僅持有海爾電器45.9%的股份。這就導致海爾智家在整體市場佔有率不差的情況下，利潤卻被多方分割，海爾集團、A股投資者、H股投資者、海爾智家管理層和海爾電器管理層均有著各自的利益訴求。
在各項費用方面，由於A股與H股股東之間利益並不一致，勢必將存在各渠道間重複營銷、人員冗餘的情況。
以過往數據為例，海爾智家的營銷費用和管理費用，明顯高於美的與格力，各項費用的重疊大幅拖累了海爾智家的盈利能力。
整體上市後，海爾智家將成為唯一的業務與渠道平臺，不僅能夠獲得全部家電業務的利潤，而且還打破了此前股東之間的屏障，讓所有股東的利益歸為一致，各業務線之間的費用支出也將得到持續優化。
面對利潤、費用和股權三大質疑，海爾智家整體上市做出強有力回應。在內部形成合力後，實力本就不弱的海爾智家有望重新獲得市場的認可，白電格局也或將重塑。
02 利潤為核心驅動力
正如之前海爾智家股價因利潤而被抑制，在解決掉外界存在的三大質疑後，歸屬於海爾智家股東的淨利潤有望持續提升。
從長期來看，海爾智家未來的業績增長較為確定，這個增長主要來自於三方面：業績增長、股權提升、費用優化。
首先是業績增長，得益於行業較為穩定的增長預期，海爾智家穩增長可期。過去四年，海爾智家的總營收逐年遞增，年化複合增長率高達24%。
儘管今年客觀因素阻礙了經濟發展，但海爾智家前三季度依然取得總營收的同比增長。相信隨著整體經濟環境的復甦，海爾智家未來業績有望持續穩步提升。
其次在整體上市後，海爾智家將擁有H股業務的全部股份，意味著其將獲得洗衣機業務、水家電業務、經銷商渠道和線上渠道的全部利潤，從45.9%到100%，股權的提升將成為海爾智家利潤提升最直接的驅動因素。
最後在於費用方面，隨著股東利益的統一，各項冗餘的費用有望得到優化，這將直接帶來歸屬淨利潤的提升。參考美的與格力的費用佔比，僅管理費用和銷售費用兩項，海爾智家就存在約佔總營收8%的提升空間。
考慮到海爾智家2000多億的總營收，來自於費用優化的利潤提升空間預計將達到160億元。
未來，海爾智家將通過全面有效的員工激勵進一步強化公司、股東、員工利益一致性，業績亦將穩步兌現。
03 股價擊球「甜區」
投資中最重要的就是預期差，它給了股價提升的空間。
從這個角度來看，目前海爾智家的低估並非壞事，在白電三巨頭中，海爾智家其實擁有最高的股價反彈空間。
海爾智家在戰略層面的主動探索已經獲得成效。全球創牌、高端品牌、場景品牌、生態品牌是近年來海爾智家的探索之路，為此公司不惜花費重金。
如今這些探索的成果已經逐漸顯現，第三季度海外收入增長17.5％，經營利潤增長58％；卡薩帝第三季度收入增幅超20%，冰箱、空調、洗衣機高端份額遙遙領先；全球首個場景品牌三翼鳥的落地，讓海爾智家走在行業的最前沿。
整體上市有望重塑海爾智家在行業中的地位；而打通內部阻隔後，利潤回報將持續提升。按照戰略槓桿=機動性×利潤回報的公式，海爾智家整體上市實則是公司撬動戰略槓桿的歷史時刻。
在網球中，人們將最優擊打區間稱為「甜區」。在海爾智家撬動戰略槓桿後，即使微小的提升經過戰略槓桿的放大，都能獲得巨大的效果。由此可見，海爾智家屬於投資者的股價「甜區」或許已經出現。
因此，海爾智家用智家業務板塊整體上市撬動戰略槓桿，既解答了此前外界的質疑，又描繪了可期的未來。（作者：林曉晨）