來源：投資界
來源 | 清科研究中心
2019年中國併購市場延續了降溫趨勢。從清科數據來看，中資國內併購和境外併購的數量和金額均出現不同幅度的下滑。一方面企業普遍仍面臨現金流緊張的問題，可用於實施併購的資金量受限；另一方面海外對中國企業技術收購的監督審查依然嚴格。但同時，產業鏈橫向合併、縱向延伸，國企改革以及上市主體資產重組仍成為推動中國併購市場發展的強勁動力。
併購市場總體情況
資本市場改革力度加大，上市重組條件放寬，鼓勵上市公司併購重組
2019年中國已完成併購交易總規模約1萬億元，併購交易估值逐漸恢復理性
交易金額前十大併購分別為1起吸收合併、3起「借殼」、3起同業整合、3起海外併購
中國併購市場仍以國內併購為主，VC/PE機構在跨境大額併購中表現亮眼
同業整合成為企業併購主流邏輯，尤其是生物醫藥、製造業、能源化工、房地產等
VC/PE相關的併購事件
VC/PE機構主導或參與數起大額併購投資
私募股權投資基金以併購方式退出共440筆，退出企業仍以網際網路、IT領域為主
資本市場改革力度加大，上市重組條件放寬，鼓勵上市公司併購重組
自2018年底開始證監會等監管機構已陸續發布政策鼓勵上市公司併購重組，2019年證監會修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》，放寬重組上市認定標準和計算期間，恢復重組上市配套融資，同時允許符合國家戰略的高新技術產業和戰略性新興產業在創業板重組上市。這對於資本市場激活存量資產、緩解高新技術企業上市壓力有著重大意義。2019年我國成功推行科創板並試行註冊制，科創板上市公司重大資產重組相關政策也於下半年出臺，為科創板公司實施併購重組奠定了政策基礎。
圖1 2019年上市公司併購相關政策
中國已完成併購交易總規模約1萬億元，併購交易估值逐漸恢復理性
根據清科研究中心數據，中國併購市場共發生交易1,833起，同比下降29.1%；披露金額的交易共涉及10,129.30億元，同比下降20.0%；平均交易規模6.70億元，同比上升13.4%。2019年交易規模大於100億元的大額併購事件共17起，較2018年減少1起；合計交易金額約3,400億元，較2018年合計4,300億元減少近1,000億元，主要因為2019年較2018年減少2起500億元以上超大額併購事件。在宏觀經濟增速放緩、企業普遍現金流緊張、上市公司商譽大幅減值等因素影響下，高估值泡沫逐漸出清，併購交易估值恢復理性。
圖2 2010-2019年中國併購市場總體統計
2019年交易金額前十大併購事件盤點
市場仍以國內併購為主，VC/PE機構在跨境大額併購中表現亮眼
2019年我國併購市場仍以國內交易為主，交易數量佔比93.0%，交易規模佔比83.4%。其中交易金額最大一起是2019年12月居然之家「借殼」武漢中商完成重組上市，居然之家100%股權交易總對價356.50億元。從行業來看，仍以生物技術/醫療健康、IT和機械製造三大領域企業被併購數量領先；從地域來看，江蘇、北京和浙江省企業被併購數量位居前三，近年來江浙兩省的併購交易活躍度逐漸超過上海市。
中資海外併購下降幅度最大，交易數量同比減少50%，交易規模同比減少40%。今年中企對境外能源礦產領域企業的收購非常活躍，案例數佔比近20%；併購方以礦採、冶煉企業為主，通過收購將境外礦產資源納入旗下。其次是機械製造、半導體及電子設備領域企業被併購數量領先；機械製造企業以德國企業為主，半導體及電子設備企業則集中在亞洲地區，如日本、馬來西亞、新加坡、香港等。外資對中企的收購熱度較去年未明顯下降，交易金額更有小幅回升。2019年《外商投資法》正式落地，負面清單以外內外資將採取一致管理。考慮到政策的延時性，未來外資併購活躍度有望緩慢增長。
值得注意的是，2019年外資相關的大額併購事件中，VC/PE機構表現均十分亮眼。2019年海外併購金額最大一起即安踏體育聯合方源資本、騰訊等組成財團以46億歐元收購Amer Sports。實際上，企業組建財團或搭建基金架構直接或間接進行境外收購已成為慣常做法，VC/PE機構在資金籌措、資源對接等方面均可發揮重要作用。2019年外資併購金額最大一起是老牌buyout fund KKR以7.94億美元收購雷士照明中國70%股份。除了KKR，還有太盟投資集團、凱雷投資等，均對中企實施一起或數起大額併購投資。
圖3 2019年中國併購市場不同併購類型統計
同業整合成為企業併購主流邏輯，尤其是生物醫藥、製造業、能源化工、房地產等
從被併購方行業分布情況來看，2019年絕大多數行業的交易案例數同比均出現不同程度的下降，尤其IT企業被併購數量同比減少近50%。生物技術/醫療健康企業被併購數量排名第一，共177起，其中同業整合案例數佔比超過50%。醫藥研發難度大且周期長，通過收購可快速獲得專利、擴大生產規模，由此提升企業業績。能源及礦產企業被併購數量躋身前五，同比增長5.2%，其中同業併購案例數佔比超過60%。實際上，同業整合已經成為目前企業併購的主流邏輯。
圖4 2018-2019年被併購案例數前十大行業情況及對比
圖5 2019年生物醫藥產業併購三大亮點
圖6 六大產業同業整合案例數、案例金額、金額TOP1併購案例盤點
VC/PE參與實施大額併購投資盤點
私募股權投資基金以併購方式退出共440筆，退出企業仍以網際網路、IT領域為主
2019年私募股權投資基金以併購方式退出中國企業的案例共440筆，同比增長2.8%。雖然2019年併購市場持續降溫，但併購退出數量小幅回升，不少企業的退出方中包含多家VC/PE機構。隨著大批私募基金進入退出期且IPO審核難度大的情況下，併購成為不少機構的首要退出方式選擇之一。同時隨著併購估值趨於理性，併購退出的平均收益水平也有所回落。
目前以併購方式退出的企業行業以網際網路和IT為主，這與前幾年信息技術領域的投資熱密不可分。從退出收益情況來看，IT、網際網路和電信及增值業務平均回報倍數和IRR均較領先，中公教育2019年借殼亞夏汽車重組上市拉高了教育行業的平均回報水平。
圖7 2015-2019 中國市場股權投資項目併購退出數量變化趨勢（筆）
圖8 2012-2019 中國市場股權投資項目併購退出收益率變化趨勢
圖9 2019年中國市場股權投資項目併購退出數量前十大行業（筆）
圖10 2019年中國市場股權投資項目併購退出分行業平均回報倍數和平均IRR（部分）