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行業概況：產業鏈與盈利模式逐漸清晰，直播電商為增長主動力
網紅經濟是以網紅為核心，進行社交資產貨幣化的經濟活動。隨著移動網際網路技術的革新及新基礎設施的完善，短視頻和直播成為流量紅利遷移的新方向，網紅的內容輸出已經從圖文時代進入了視頻為主的寬頻時代。網紅所積累的社交資產規模不斷擴大，網紅經濟商業模式也不斷實現變現方式的豐富和變現效率的提升，形成了主要包括直播電商、廣告營銷、直播打賞、知識付費、IP 付費等方式的變現體系。
流量格局的變遷為短視頻及直播的興起提供紅利，直播電商作為當下網紅經濟中最具活力的商業模式，通過對「人貨場」各環節的效率提升解決了傳統消費產業的痛點，成為網紅經濟崛起的主動力。據艾媒諮詢數據，2019 年中國直播電商行業規模達到 4,338 億元，同比增長 226%，預計兩年內有望突破萬億。隨著各行業玩家持續湧入，網紅經濟各環節業態也在出現分化，我們將通過本篇報告分析當下時點網紅經濟的發展階段，直播電商的價值所在，及網紅經濟各環節的重點投資機會。
發展邏輯：技術推動產品創新，流量向短視頻、直播遷徙
移動網際網路是網紅經濟出現的基礎，網際網路技術與移動通信技術的不斷革新加速了信息的傳遞，促成了網紅的出現。網際網路技術為人們創造了突破物理界限的虛擬世界，深入改變了用戶的生活習慣，提升了線上網購的滲透率，線上生活不斷吸引更多用戶的注意力，依據國家統計局數據，2019 年服裝鞋類、電子、家電、寵物食品等類別網購率提升至 30% 以上；同時，移動通信技術的升級讓用戶從網際網路獲取信息的及時性和便捷性得以提升， 使得信息類型也不斷增加，內容不斷豐富，完成了由文字、圖畫向視頻的轉變，高速無線傳輸技術成為當前階段網紅經濟快速發展重要的基礎因素。
新一代基礎設施的升級完善也是網紅經濟蓬勃發展不可或缺的基礎因素，新基建建設計劃從物流運輸倉儲管理、數據分析與應用多方面為網紅經濟助力。成熟的倉儲管理和物流運輸基礎設施建設保證了在線購物體驗的關鍵環節，依據前瞻產業研究院數據，2019 年中國即時物流訂單量已經達到 129.2 億單；人工智慧、雲計算等新型技術基礎設施的建設也將為網紅經濟賦能，對數據價值更深入的挖掘將為網紅經濟帶來效率的提升。我們認為未來隨著 5G、物聯網等為代表的通信網絡基礎設施的升級，其更低時延、更高速率和更廣覆蓋的特點將進一步提升直播電商的互動性體驗。
存量流量向短視頻及直播遷移，推動網紅經濟流量貨幣化
隨著移動網際網路用戶規模增速放緩，用戶增長帶來的流量紅利逐漸衰退，終端流量增長依靠用戶使用時長提升。依據 Questmobile 數據，2019 中國移動網際網路用戶月均 MAU 水平為 11.35 億，月同比增速由 2018 年 12 月的 4.2%下降至 2019 年 12 月的 0.7%，2020Q1移動網際網路 MAU 規模及同比增速略有回升，恢復到 1%以上。我們認為 2020Q1，整體MAU 水平有所回升是一定程度受到假期及疫情影響。我們預計隨著復工復產逐步推進， MAU 水平將有所回落，中國網際網路流量市場將逐漸步入存量用戶流量競爭的階段。
短視頻與直播滿足了用戶對優質內容及更好觀看體驗的需求，在存量流量競爭中表現突出。短視頻與直播的出現為用戶提供了更加豐富優質的內容和更好的觀看體驗，尤其是直播所 看即所得的即時性和互動性，滿足了人們對內容需求的提升，因而流量快速向短視頻及直播遷移。依據 Questmobile 數據，2020 年 3 月，短視頻行業用戶使用總時長達到 131 億小時，超越即時通訊成為所有細分行業中最長，同比增長 80.0%。依據 CNNIC 及艾媒諮詢數據及預測，2016 年至 2020 年中國在線直播用戶及滲透率持續提升，預計 2020 年用戶規模將達到 5.24 億，滲透率達到 58%。我們認為向短視頻和直播快速遷移的流量為網紅經濟的快速崛起提供了契機。
產業鏈：優質內容匯聚流量，平臺擁有主導話語權
網紅經濟已經形成了較為完整的產業鏈，包括上遊提供廣告營銷需求的品牌方/廣告主；中遊內容創作端的網紅 KOL 與 MCN 機構，內容分發端的各類短視頻、電商及社交平臺；下遊通過購物、打賞實現最終消費的用戶群體。此外還有網紅經濟各環節提供專業服務支持的企業，如為 MCN 提供貨品供應服務的供應鏈公司，對接 MCN 及品牌商的專業營銷平臺，為平臺提供品牌擴充的專業服務商，提供主播專業培訓服務的公司等。整個產業鏈中， 最主要的三個環節分別為上遊品牌方、中遊內容製作的 MCN 及中遊內容分發的平臺方， 他們共同完成了網紅經濟內容需求從提出到滿足的過程。
品牌方/廣告主：將直播/短視頻作為新商業業態，滲透率提升差異化
網紅經濟為品牌方及廣告主提供了全新商業業態。網紅帶貨已經成為品牌商/廣告商常態的營銷渠道，品牌商及廣告主使用網紅相關渠道的意願增強。品牌方及廣告主作為產業鏈上遊，以網紅創作的短視頻或直播內容為載體，進行廣告投放或直播帶貨，並向 MCN 機構、網紅或平臺支付營銷費用。據 AdMaster 調研數據，2019 年 60%的廣告主有意願將網紅 KOL 推廣作為首選的社會化營銷投放選項。從「人找貨」的商業模式轉向「貨找人」 的模式，品牌開始啟用直播電商等模式。
網紅經濟在各類品牌商品實現快速滲透，但滲透率有差異化。低客單價的日化品類及衝動消 費品類如美妝、服飾、食飲等品類滲透率較高；而相對高客單價的理性消費品類如家電、汽 車等高客單價品類滲透率相對較低，但滲透率增速顯著高於低客單價品類。以直播電商為例， 依據 2020 年 3 月 30 日發布的《淘寶直播新經濟報告》，淘寶直播已經覆蓋全部行業，2019 年各行業直播滲透率增幅中，大家電、汽車及生活電器位居前三；成交金額增速排名中，汽 車及大家電位列前兩位，增長明顯。我們認為，網紅經濟在全品類滲透率有望持續提升。
內容創作：MCN/KOL 為主體，行業玩家湧入，馬太效應顯著
MCN 作為中介機構，在產業鏈中起到向上對接優質內容、向下對接平臺資源的關鍵作用， 主導和連結了內容的生產、流通及變現。網紅經濟中遊參與方眾多，隨著行業的快速發展， MCN（Multi-channel Networks）出現。MCN 最早起源於美國，最初是將內容創作者聯合 形成矩陣，再與平臺進行對接，幫助創作者提升變現能力。中國當前的 MCN 公司以內容 生產業態為基礎，孵化籤約網紅達人，為其提供供應鏈、平臺等資源，進行流量貨幣化。
MCN 機構數量及行業規模快速增長，組成網紅經濟產業鏈的重要一環。艾媒數據中心數 據顯示，2019 年中國 MCN 機構數量達到 14500 家，同比增長 150%，2020 年預計 MCN 機構數量達到 28000 家。依據克勞瑞《2019 年中國 MCN 發展白皮書》，截止 2019 年 2 月，約 90%的網紅已經與 MCN 機構籤約。
頭部主播馬太效應顯著。依據中商情報網數據，2020 年 4 月，淘寶主播觀看人次數據前 兩位的薇婭和李佳琦累計觀看量均超過 8 億人次，遠超其餘主播。以直播帶貨為例，頭部 主播的流量優勢能夠帶來對應更高的帶貨金額與新增用戶量，從而轉化為面對品牌方及廣 告主的議價能力增強，因此獲得更低折扣價格，將進一步提升帶貨效果，形成正反饋。
內容平臺/電商平臺：生態持續建設者，擁有主導話語權
網紅經濟中遊產業鏈的另一個重要參與者是平臺方，是網紅經濟的生態載體，在產業鏈中 擁有強話語權。參與網紅經濟的平臺公司主要包括電商平臺、社交平臺、短視頻平臺及直 播平臺。平臺是網紅 KOL 及用戶發布內容吸引粉絲的活動場所。2016 年以來，品牌方逐 步加速進入網紅經濟產業的主業態直播電商。目前主要參與的平臺方有：電商平臺，例如 淘寶、京東，在電商平臺基礎上為用戶開通直播功能，電商平臺的貨品和商家資源以及強 大的供應鏈運營能力是其主要優勢；短視頻內容平臺，例如抖音、快手等，此類內容平臺 網紅資源充裕，擁有流量紅利；社交平臺，例如微博微信，此類社交平臺也在逐步開通直 播及短視頻功能。
平臺掌握著流量入口、網紅達人的線上活動空間和商家資源的運營，在整個網紅經濟生態 中處於最底層的基礎場景。平臺為網紅提供流量支持，推動其成長，網紅在平臺創作優質 內容，將平臺上公域流量進行貨幣化；而優質內容的創作和分發增強了平臺客戶粘性並豐 富完善網紅經濟的生態，大型網際網路公司從各類型平臺布局網紅經濟的直播業態，推進直 播電商業態的滲透率提升，通過抽取固定百分比技術服務費用的形式，從中穩定獲得收益。
商業變現：直播電商、廣告營銷是產業鏈主要變現渠道
網紅經濟迅速發展的過程中，網紅達人創作展示的內容和方式不斷發生變化，因而對應產 生不同的變現方式。隨著內容形式的擴充和傳遞方式的革新，短視頻和直播等寬頻形式內 容大量增多，在 toB 端，新形式的廣告營銷出現；toC 端的打賞、知識付費等變現形式也 得以應用。直播電商用戶付費變現模式在網紅經濟的發展中不斷豐富，效率不斷提升，目 前已經形成包括直播電商、廣告營銷、直播打賞、知識付費等變現途徑在內的豐富網紅經 濟變現方式。
直播電商是對直播形式和購物場景的融合。直播電商通過實現對「人貨場」的革命，為傳 統電商賦能。依據艾媒諮詢，2019 年我國直播電商行業規模已超 4000 億元，同比增長超 過 200%，但在整體電商的滲透率僅有約 5%，發展空間廣闊。隨著各大電商平臺進一步 推進直播電商業態，我們認為，行業的快速發展有望進一步提升網紅經濟在此渠道的變現 能力及效率，未來直播電商在網紅經濟變現佔比可能持續上升。
直播電商主要採用分傭模式，品牌方支付佣金及服務費後，由電商平臺、直播平臺、MCN 及網紅主播層層分傭抽成。依據淘寶聯盟收費規則，品牌商首先抽取一定比例的訂單實際 成交額作為佣金（一般為約 15%~20%的 GMV），隨後經過電商平臺、直播平臺兩層佣金 抽成（GMV 的 7.4%~10.9%）後，最終剩餘佣金（GMV 的 4.1%~12.6%）由 MCN 及主 播分配，頭部主播除了分傭外還有幾萬到幾十萬不等的額外坑位費。
直播電商重塑消費場景，解決消費產業鏈供需痛點，提升效率
當前消費產業鏈在供需兩端均存在痛點。需求端方面：在消費升級的背景下，消費者對商 品性價比與購物體驗的重視程度提升，但傳統電商及線下渠道難以同時解決產品性價比與 消費者體驗低的問題。供給端方面：我國大量優質產能長期進行代工生產，生產技術成熟、 工藝優質，但產品附加值低、利潤空間小，且近年來受到人工成本高企、訂單結構變化的 影響，代工廠打造自主品牌的願望強烈但缺乏相關營銷渠道與品牌運營經驗。直播電商通 過線上導購、縮短購買路徑等方式，在提升用戶購物體驗、實現流量高效貨幣化的同時， 積極反哺上遊供應鏈，助推新興品牌的孵化，即通過對「場」的重塑，提升「人」與「貨」 的對接精度與效率，助力解決供需痛點，推動全產業鏈升級。
需求端：消費升級背景下，消費者注重體驗與性價比
新中產：關注個性化、多樣化、品牌化消費，同時更注重性價比
伴隨代際更迭，80、90 後群體開始成為影響中國消費的主力人群。根據國家統計局人口 數據，上世紀 80、90 年代迎來我國建國後第三批嬰兒潮，目前中國 20~39 歲群體已達 4 億，佔總人口的 28.7%，是我國主要的消費決策主體，也是推動我國消費升級的主力人群。
80、90 後伴隨中國經濟快速發展成長，受教育程度高，消費需求相對更個性化、多樣化、 品牌化。1979 年改革開放，我國經濟開始逐步復甦，2000 年加入 WTO 後經濟開始快速 增長，據國家統計局，1999-2019 年 GDP（現價）年平均增長速度達 12.7%。同時，1999 年起我國開始提高高校錄取率，錄取人數/錄取率由 1998 年的 108 萬人/34%提升至 2018 年的 715 萬人/73%，為 80、90 後群體提供了相對優渥的升學條件，因此 80、90 後在觀 念上與長輩存較大差別。在消費觀念上，80、90 後表現出更重視個性化、多樣化、品牌 化消費。
住房支出「擠壓」消費空間，新中產主要群體（一二線 80、90 後為主）消費理性化，關 注品牌與體驗的同時更注重性價比。我國房價不斷攀升，高線城市居民承受較大住房支出 壓力。據企鵝智庫調研結果，2018 年一線城市有 21%居民不存在住房性支出，低於三四 線城市（43%），且有 45%的居民日常花費中住房支出佔比最高，顯著高於三四線城市 （27%）。在高房價的擠出和消費者觀念的升級的共同驅動下，一二線城市 80、90 後消費 趨於理性化，關注品牌與體驗的同時更注重性價比，據《2018 新中產白皮書》，新中產階 級消費時 80%認為性價比很重要，75%願為節約時間花錢，70%/68%認為品牌知名度/商 品個性化很重要。
下沉市場：消費潛力大，價格敏感但日益關注品質生活
下沉市場居民人均可支配收入增速快，富裕消費者顯著增加。近年來，低線城市愈發展現 出了強大的消費潛力和消費升級的趨勢。在人口數量方面，據《2019 城市商業魅力排行 榜》，全國 338 個城市中，288 個城市屬於三線及以下，三線及以下城市人口佔中國城市 人口總數的 69.7%。在人均可支配收入方面，低線城市增速表現亮眼，據國家統計局， 2013-2018 年三四線城市 CAGR 達到 8.28%，高於一線城市（7.51%）及二線城市（7.7%）。 同時，低線城市中產階級消費者數量快速增長，據麥肯錫全球研究院，2010-2018 年，三 四線城市中，年支配收入達 14~30 萬元的家庭數量年複合增長率達 38%，高於一二線城 市的 23%。
下沉市場消費者消費信心指數高，消費意願強。在消費信心和意願方面，下沉市場群體依 然表現良好，根據尼爾森的調研，截至 2019Q3，三線城市的消費者信心指數為 121，高 於一線城市的 114、二線城市的 119；四線城市的消費者信心指數為 111，較 2018 年同期 提升 2 個點。伴隨基礎設施如物流的逐步完善，相較網際網路產品與服務相對更成熟的高線 城市，低線城市及農村展現出較大的市場潛力。以我國農村為例，2014-2019 年網絡零售 額 CAGR 達 56.7%，反映了我國下沉市場強大的消費活力。
下沉市場消費理念逐步成熟，不再只關注低價爆款，更注重商品的質量與品質。儘管相較 高線城市，下沉市場的消費者對價格的關注指數仍然較高，但對名牌知名度、質量與品質、 口碑評價等指標的關注度也有顯著提升。據易觀智庫，網購場景下，下沉市場對物流、服 務態度及網店的信譽度的關注度也逐步提升。
但傳統渠道業態難以同時滿足新中產與下沉市場需求，即兼顧性價比與購物體驗。新中產 階級與下沉市場在消費升級背景下，消費偏好趨同，均注重性價比與購物體驗，但傳統線 上線下渠道難以同時滿足消費者需求。
供給端：優質產能長期進行代工生產，附加值較低，品牌化需求強
我國優質產能長期進行代工生產，附加值較低。我國代工廠以 OEM、ODM 為主，積累多 年為國內外知名品牌服務經驗，擁有出色的生產工藝與設計能力。但從產業鏈角度看，上 遊產品研發、下遊品牌與銷售均擁有較大議價權，代工廠位於中遊，產業鏈議價權較低、 利潤空間較小。
OEM、ODM 代工廠有較強自主品牌打造需求，轉型升級提升自身價值，但因缺乏品牌及 渠道運營能力，轉型困難。一方面，我國代工廠長期進行低附加值環節加工生產，利潤空 間低且無法充分釋放工廠優質產能；另一方面，代工廠對上遊訂單依賴性強，收入來源單 一，風險較大。此外，庫存積壓、國內勞動力成本上漲、「小單快反」訂單趨勢變化都是 代工廠目前所面臨的挑戰，廠商亟待轉型升級。但因缺乏系統的品牌運營能力、營銷策劃 能力、渠道運營能力，代工廠轉型困難。
電商平臺：獲客成本高企，深挖存量用戶價值以尋新業務增長點
傳統電商 GMV 增速放緩，獲客成本高企。近年京東、阿里巴巴、拼多多 GMV 增速有明 顯放緩趨勢，據各電商平臺財報，2019 年 GMV 同比增速分別為 24.4%/18.8%/113.4%， 較 2018 年同期增速有-5.1pct/-9.2pct/-120.6pct 的變化。電商平臺獲客成本較平臺早期均 有明顯增長，以拼多多為例，2019 年獲客成本達 431 元，較 2017 年的 7 元有近 61 倍的 增長。伴隨移動網際網路流量逐步見頂，挖掘存量用戶消費需求成為電商平臺發力重心。
電商平臺一方面通過賦能製造商，直連消費者與工廠，減少流通加價環節。賦能製造商共 有三種主流模式，C2M 電商平臺模式、自營品牌類 F2C 電商模式及平臺類 F2C 電商模式。 三種模式均通過直連消費者減少流通環節加價，最大程度讓渡利益給消費者，為消費者提 供高性價比產品。
三種模式前端的品牌運營與後端的訂單模式有所不同：C2M 模式下工廠作為品牌方入駐 平臺，採用「先訂單後生產模式」，消費者下單後工廠進行生產配送，此種模式下無庫存 積壓，但對公司供應鏈要求較高，且消費者收貨時間相對長，代表企業如必要商城；平臺 類 F2C 模式類似於傳統工廠店，品牌屬於工廠，電商平臺作為渠道連結供貨廠商與消費 者，消費者下單，工廠將已生產的貨品發出配送，代表企業拼多多工廠店；自營品牌類 F2C 模式與傳統代工模式類似，平臺作為品牌方進行下單生產並銷售，代表企業網易嚴選。
C2M 模式以消費者需求為中心，通過對消費者行為數據的收集與分析，指導上遊「按需 生產」，是一種與供應鏈深度融合的新型電商模式，三種模式中 C2M 對供應鏈上遊的變革 程度最深。C2M（Customer to Maker，消費者直連製造商）電商模式又被稱為短路經濟， 2014 年前百度高管畢勝將 C2M 模式全面應用在其創立的「必要商城」。在這個模式下， 電商平臺通過連接上遊生產商與下遊消費者，利用對消費者行為的數據分析，指導上遊設 計、生產、選品等環節，並去除品牌商與中間商的加價環節，為消費者提供高性價比的產 品。此外，因為是按需生產，企業的庫存壓力被大幅度降低。
C2M 模式有效解決了中國多層次消費者需求與優質製造商核心能力錯配的問題，倒逼供 給側進行改革，釋放優質產能。中國工廠擁有多年為國際品牌代工的經驗，部分工廠生產 工藝優質、設計能力優秀，但從「微笑曲線」來看代工廠位於產業價值鏈中間環節，毛利 較低，因此代工廠有較強的自主品牌打造需求。但一方面由於主流電商流量逐漸向頭部品 牌集中，營銷費用高企，另一方面由於缺乏渠道與品牌管理能力，線下零售盈利困難，因 此中國大部分優質代工廠都面臨優質產能無法釋放的難題。
另一方面，電商平臺通過零售渠道下沉加速，挖掘下沉市場消費升級需求潛力。主流電商 線上線下通過不同方式滲透下沉市場：淘寶通過打通聚划算、淘搶購、天天特賣淘寶系營 銷平臺，挖掘下沉市場消費者需求，並於 2020 年 3 月推出淘寶特價版，精準對標下沉市 場；京東藉助在快消與電子產品領域的供應鏈與物流體系優勢，推進下沉市場消費者的觸 達，據公司年報，截至 2019 年底，京東物流在全國 89 個城市運營超過 700 家物流倉庫， 包括京東物流管理的雲倉面積在內，倉庫總面積達 1690 萬平方米；蘇寧則通過旗下業態 共享供應鏈，搭建下沉市場消費者全渠道的觸點，據公司年報，截至 2019 年底，蘇寧已 完成 1500 個蘇寧幫縣級服務中心建設，為縣、鎮、村的用戶提供配送、安裝、維修、清 洗等商品服務。
但傳統的電商導購模式仍無法給客戶帶來身臨其境的購物體驗。以常見的電商購買路徑為 例，消費者進入電商商城後，推過主動檢索/智能推薦獲取商品詳情頁信息，並在人工/機 器人客服人員的協助下完成購買，據《2020 電商客戶服務體驗報告》，75.0%消費者在付 款購買前會與客服溝通，66.9%會讓客服推薦產品，71.3%會進行優惠券、價格的諮詢。 我們認為在線客服由於場景的限制，相比線下導購互動性更弱、操作方便性更差，問題解 決的效率也更低，一定程度上影響了消費者的服務體驗。
直播電商：重塑消費場景，實現「人貨場」全面升級
人：豐富購物體驗提升轉化效率，實時互動刺激消費
直播電商人群年齡結構與新中產相仿，目前主要分布在一二線城市，下沉市場蘊含潛力。據艾媒諮詢，2019 年直播電商網購用戶 23%為 90 後，60%為 80 後，與新中產人群年齡 結構相仿（據《2018 新中產白皮書》，18%為 90 後，54%為 80 後）；2019 年直播網購用 戶 34%分布在一線城市、42%分布在二線城市，儘管目前三四線城市及以下佔比較低，但 考慮到淘寶、快手、抖音三四線城市及以下用戶佔比分別為 60.8%、69.2%、63.5%（2020 年 3 月），伴隨直播網購滲透，我們認為下沉市場潛力有望進一步被挖掘。
線下導購線上化，直播電商提供更豐富、實時、便捷的購物體驗。直播帶貨過程中，主播 可通過多樣化方式進行產品的全方位展示，並通過實時互動加深與粉絲情感連接，為用戶 帶來更豐富、更實時的購物體驗。以化妝品為例，主播在直播過程中會通過試用直接向用 戶展示不同產品效果，並現場解決用戶疑問，互動感強、展示效果好。淘寶直播的部分商 鋪還設有直播回放功能，用戶可通過直接選擇對應商品觀看相關直播內容，節約購物時間。 簡化購買路徑，提升用戶購物沉浸感。直播過程中，若用戶想要購買，則可直接點擊商品 進行操作，從商業詳情頁到訂單頁到支付頁面，直播窗口始終以浮框形式出現在頁面中， 保證購物沉浸感，提升轉化效率。據艾媒諮詢數據，2019 年受訪消費者選擇直播購物的 原因主要是產品展示更直觀（58%）、採購環節更便捷（43%）。
「限時限量低價」讓利消費者，37%消費者選擇直播購物原因主要是因價格優惠。直播帶 貨模式下，品牌通過直播與消費者直連，減少經銷商層級，為消費者提供更實惠價格。以 羅永浩抖音平臺直播帶貨首秀為例，據抖抖俠數據，當晚直播間內轉化率前 10 的商品客 單價在 9.99~189 元間，平均 76 元，其中 39.9 元售價的小米牙刷成為當晚銷量冠軍。
實時互動激發用戶羊群效應，近八成用戶觀看時有下單衝動，單次購買平均達 362.4 元。除專業的銷售話術及低價爆款策略，主播在直播間還可以通過限時秒殺、隨機抽獎等促銷 策略刺激粉絲完成購買，據艾媒諮詢 2019Q1 數據，近八成直播用戶在看到商品廣告時有 下單衝動。據艾媒諮詢，直播單次購買 301-500 元的用戶佔調研用戶的 41.6%，直播單次 購買 101-300 元的用戶佔調研用戶的 32.1%。我們根據各金額區間中位值計算加權平均數， 用戶單次交易金額平均為 362.4 元
不局限於低價爆款，消費者願意為高質量產品買單。仍以羅永浩首播為例，當晚提供直播 銷售的科技創新型數碼 3C 產品均有一定開拓式創新：小米 10（pro）是小米目前主打的 旗艦機型，硬體用料紮實，在中高端手機中性價比極高，跑分數據位居行業前列；極米是 國內家用投影儀銷量第一品牌，H3 的自動校正、無感對焦技術在業內保持領先；石頭在 海外的知名度較高，此次推薦的 T7 機器人擁有溼拖、智能布局等黑科技；搜狗此次提供 的錄音筆 S1 功能強大，能提供 20 種語言錄音轉寫與 63 種語言專業翻譯，是專業級別的 智能錄音筆。數碼 3C 類產品客單價高、折扣少，直播當晚轉化率較低，在 0.5%-1.2%之 間。但羅永浩直播間「粉絲」屬性與數碼 3C 產品相對契合，數碼單品仍貢獻較大銷售額。 羅永浩直播間男性觀看用戶比例達 80.5%，顯著高於平臺比例（據 Questmobile，2019 年 6 月抖音男性用戶佔比為 52.2%）。同時，羅永浩在錘子科技創業期間積累了一定數量 核心粉絲群體，這部分人群天然對數碼 3C 產品的喜愛程度較高。這使得直播當晚，據抖 抖俠數據，極米 H3 投影儀/石頭 T7 掃地機器人儘管轉化率均不足 1.3%，但分別售出 7,163 件/6,627 件，以 3,437.5 萬元/1,722.4 萬元位列銷售額的第一、第三位。因此我們認為消 費者直播購物時不一定僅局限於低價爆款，消費者願意為新奇或高質量產品買單，這部分 用戶需要根據主播定位商家進行定向推送。
貨：精準選品提升供應鏈效率，直播紅利背景下新品牌成長迎來契機
主播團隊根據粉絲偏好進行精準選品，嚴格把控產品質量與促銷價格。以頭部主播李佳琦 為例，據合鯨資本，選品需通過三個步驟：首先是團隊初選，每一個商品類目都有專業選 品人員去收集產品資料並進行評估，對於品牌來源，李佳琦團隊均要求設有天貓旗艦店， 以保證產品質量；其次是團隊試用，測試人員對產品進行 15~20 天試用，並提煉相應賣點 推薦給李佳琦及其助理；最後是李佳琦及其助理的再次試用，保證產品優中選優，產品整 體的通過率控制在約 5%。
聚合流量與需求，訂貨呈「少 SKU、高訂單、短爆發」特徵。由於直播單場時間有限， 據直播眼數據（2020/5/7-6/6 數據），李佳琦、薇婭 30 天分別直播 24、25 場，平均每場 直播 SKU 數為 31、45 件，單個 SKU 銷售數量分別為 1.88、1.42 萬件，訂單呈「少 SKU、 高訂單、短爆發」特徵。
或可助推供應鏈漸進式升級，逐步向 C2M 模式進行轉型。C2M 模式因為是按需生產，企 業的庫存壓力被大幅度降低。但 C2M 模式有三個問題：供應鏈改造成本高、生產邊際成 本高、銷售周期相對長。而直播電商「少 SKU、高訂單、短爆發」訂單能滿足傳統工廠向 C2M 模式轉型過渡性需求。
此外，單純以技術為驅動的 C2M 模式打造新品牌難度大。相較傳統價值鏈，以技術為驅動 的 C2M 模式可對傳統的中間商價值創造鏈條進行優化和重組，通過數據分析解決生產商與 消費者間的信息不對稱問題，通過商品生命周期系統指導產品的迭代升級，有效降低了制 造商與消費者之間的交易成本，提升了供需雙方的價值剩餘。但由於跨過了中間商與品牌 商環節，消費者無法對平臺提供的商品產生清晰的品牌認知，對商品的感知價值較低。換 言之，單純以技術驅動的 C2M 模式無法解決「人的信任」問題。
直播將消費場景與內容深度結合，提升品牌傳播與營銷轉化效率，尤其是頭部主播直播帶 貨具一定品宣效應，為新品牌/新產品提供培育土壤與突圍機會。直播電商將多個傳統營 銷環節整合為一個，品牌方發起事件營銷後，直播電商平臺可同時完成信息傳遞與分發、 潛在消費觸達、消費終端連結和及時購買的一站式流程，最大化利用了主播在平臺的流量 資源，提升了品牌的傳播效率。
以羅永浩直播首秀為例，直播當晚數據亮眼，曝光量與銷售額創抖音平臺新高。羅永浩與 其直播團隊累計直播 3 小時 7 分，共分享 23 件商品。據第三方數據平臺抖抖俠，當晚羅 永浩個人直播間累計觀看人數 4,892.2 萬，實現 83.3 萬訂單，實現 1.6 億銷售額，音浪收 入 360 萬元。
直播後「低過老羅」、「羅永浩推薦」話題持續發酵，二次傳播繼續擴大品牌影響力。除了 抖音，羅永浩直播當晚第三方比價平臺什麼值得買也圍繞羅永浩開展了「低過老羅」系列 活動，號召用戶分享售價低於直播價的商品連結。直播結束後，商家仍通過羅永浩進行推 廣營銷，商品附上羅永浩本人照片或「羅永浩推薦」、「老羅直播同款」字樣。
場：從人找貨變為貨找人，流量高效貨幣化
傳統電商流量分發的底層邏輯為「人找貨」。從流量分發的角度，傳統線下購物是「人找 貨」與「貨找人」兩種模式的結合。「人找貨」模式下，人是計劃性購物，根據自己提前 設想的需求進行購買；「貨找人」模式下，人是激髮型購物，在逛街購物中看到自己喜歡 的商品，帶有一定偶發性質進行購買。傳統電商模式與線下零售模式如百貨、商超相似， 流量集中化，產品分類特徵也接近貨架。
「人找貨」的流量分發模式效率相對低，體現在消費者購物耗時長、商家運營效率低、平 臺流量分配難。對消費者，中心化電商由於產品數量多、信息繁雜、商品同質化等問題， 購物決策時間長，影響消費體驗；對於商家，「人找貨」模式下商家往往是提前備貨，庫 存壓力大，供應鏈效率低，且面臨日漸高企的廣告投放費用；對於平臺，由於中心化流量 有限，需優先滿足高頻高利潤品類流量需求，難以兼顧長尾商品及低毛利率品類。
平臺底層流量分發邏輯向「貨找人」轉型，其中直播電商屬於以內容驅動的分發形態。據合 鯨資本創始合伙人霍中彥，貨找人分為三種形態，分別是算法驅動型、社交驅動型、內容 驅動型，算法驅動型以亞馬遜為代表，基於數據分析消費者潛在需求並定向推送相應商品； 社交驅動型以拼多多、雲集為代表，基於用戶的（半）熟人社交關係鏈進行推送商品；內 容驅動型以淘寶直播、抖音直播電商為代表，基於內容聚攏消費群體並推送選定商品。
直播過程中，網紅與消費者可建立更深刻的情感連接，提升轉化率。現今消費者不止追求 性價比和實用性，更注重內心感受與購買體驗。據管理學報，網紅可以通過吸引力與互動 性增強消費者對購物價值的感知，強化消費者「購物」的體驗，從而有效提升轉化率。根據 艾媒諮詢發布的數據，2019 年上半年直播電商的轉化率高於 35%。其中，三四線城市網 民對直播電商的轉化率最高，達 46.1%；其次為一線城市，為 38.9%。相比較而言，據克 勞瑞數據，2019 年傳統電商與社交電商的購買轉化率分別約為 0.4%和 8%，均遠低於直 播電商的轉化率，直播電商模式有效帶動了網購行為轉化率的提升。
電商平臺與短視頻平臺大力發展直播電商，帶貨規模快速增長，流量高效貨幣化。從直播 帶貨規模來看，淘寶、快手、抖音佔據直播帶貨前三。其中淘寶直播電商基礎設施完備且 用戶天然具有購物傾向，據億邦動力，2019 年 GMV 超 2000 億元，且淘寶用戶直播滲透 率正逐步加深。快手、抖音作為頭部短視頻平臺，電商體系正在逐步發力之中。
網紅經濟處賽道紅利期，平臺、品牌、MCN 蘊含黃金投資機會
平臺：關注直播生態培育及 C2M 產業鏈布局
直播平臺借力第三方服務商拓寬生態，打造 KOL 標杆吸引玩家入場
快手、抖音相較淘寶，電商工具及供應鏈資源明顯不足。我們將直播電商分別兩種類型， 一類為直播電商化，以快手、抖音為代表；一類為電商直播化，以淘寶為代表。其中前者 在電商綜合解決方案尤其是供應鏈資源較後者有明顯不足。
快手、抖音通過引入第三方電商服務商做寬賽道。以快手為例，2018 年公布麥田計劃， 除升級改版後的快手小店，快手官方宣布引入如涵、網紅貓、金鏑互動、卡美啦四家服務 商，為快手達人提供供應鏈資源、電商銷售相關技能培訓和服務以及店鋪的代運營服務。 目前，為快手達人提供供應鏈資源的服務商除官方自主打造的快手小店，還包括魔筷星選、 有贊、淘寶聯盟、卡美啦等外部服務商。
通過樹立頭部 KOL 標杆吸引更多主播、品牌入場帶貨。淘寶平臺頭部主播以李佳琦、薇 婭為代表，李佳琦是專業美妝導購出身，薇婭曾開設多家線下實體服裝店，二者均有較強 帶貨能力；抖音平臺頭部主播以羅永浩為代表，羅永浩自帶流量與 3C 數碼創業背景，除 直接產生銷售也能為品牌方提供正向的品牌傳播；快手平臺主播以辛有志為代表，由於快 手有很強的社區屬性與老鐵文化氛圍，主播與粉絲的粘性強，因此草根出身的辛有志符合 下沉用戶內容消費需求。
電商巨頭加速布局 C2M，產業帶直播有望持續誕生新的機遇
2019 年淘寶正式入場，C2M 模式成為電商巨頭角力新方向。2019 年是 C2M 模式高速發 展的一年，多家電商平臺將其作為未來發展的「著力點」，京東、拼多多、蘇寧先後推出 C2M 產品線。2019年底淘寶宣布成立 C2M事業部，2020年 3月上線獨立 APP—「淘寶特價版」， 並公布「超級工廠計劃」和「雙百目標」。淘寶的入場意味著電商平臺對於上遊優質供應鏈資源 的競爭將會變得更加激烈。
電商平臺大力開展產業帶直播。我國傳統產業帶如川渝辣味、新疆蜜餞、江浙服裝，呈地 域集群分布，經銷鏈條長，加價環節多。淘寶直播、阿里 1688 及快手通過產業帶直播， 直連生產商與消費者，為消費者提供高性價比商品。
垂直領域有望持續誕生新投資機遇。以文玩行業為例，產業帶直播能有效解決行業三大痛 點：假貨多、鑑定難、價格不透明。我國雲石產業帶主要分布在雲南瑞麗、廣東揭陽、河 南鎮平、遼寧岫巖、湖北十堰，廠商密集但產品同質化嚴重，普通消費者決策難度高。因 此廠商大量依賴線上線下分銷渠道進行銷售，而產地直播恰好能針對性解決這些痛點。以 垂直文化電商平臺玩物得志為例，產業直播過程中，主播會針對產品向粉絲進行多維度展 示，並給出搶購價格，粉絲會針對產品進行討論與議價，能夠一定程度確保產品真實性與 價格合理性。顧客下單後商品會郵寄至平臺方鑑定保真後，再郵寄給消費者。2018 年 12 月-2020 年 4 月，據烯牛數據，玩物得志已完成 4 輪融資，真格基金、險峰長青、GGV 紀源資本等知名機構參投。據真格基金，玩物得志 APP 上線一年後，銷售額突破 20 億元 人民幣，註冊用戶數突破 1500 萬，超過 20 萬家優質文玩商家入駐。
品牌：新渠道流量紅利，國貨食品、美妝崛起正當時
創新驅動中國品牌持續高質量發展，國貨品牌改變「低價低質」刻板印象。2019 年中國 手機、服裝、家具、箱包服飾、運動戶外、建築裝潢等行業品牌不斷推出新品，新品銷售 額佔品牌增量大幅提升。通過不斷的高品質創新，中國品牌逐步改變人們心中對其的刻板 印象，據麥肯錫發布的《2019 年中國消費者調查報告》， 33%至 57%的中國消費者在生 活必需品如面巾紙、乳製品、生鮮食品，與生活方式相關產品如手機、平板電腦、啤酒等 品類中，更偏愛中國品牌。相當一部分消費者還會在高端產品如高端數碼產品、護膚品、 化妝品上選擇中國品牌。
2019 年，阿里巴巴零售平臺中國品牌市場佔有率達 72%。其中，家具、大家電、建築裝 潢、家居日用類中國品牌本地供應鏈優勢明顯，佔 80%以上市場份額。受消費者健康和生 活方式方面的消費需求影響，據阿里研究院，2019 年我國醫療健康、美妝個護、食品類 產業快速轉型出新，市場規模增長迅速，同比增幅分別為 38.5%、36.7%、31.5%。
直播渠道加速國貨品牌崛起，其中食飲、美妝品牌受益多。從直播帶貨品類分析，直播網 購用戶主要購買的是食品飲料、洗護用品及美妝個護產品。據艾媒諮詢 2020 年 1 月-2 月 調研數據，直播網購受訪用戶購買的主要是食品飲料（38.7%）、洗護用品（34.3%）、家 居用品（32.1%）。據直播眼數據，直播熱銷商品 Top 100 中有 61 個為食品飲料類產品， 29 個為美妝個護類產品，其中大部分均為國貨品牌。以快手直播平臺為例，銷量最高的 同樣是食品飲料產品（29.3%）與個人護理產品（21.0%）。從短視頻廣告投放角度，因互 動及展示效果好，美妝、食品飲料廣告主投放 KOL 意願高。從投放 KOL 的廣告主行業來 看，據卡思數據 2019 年 1-10 月數據，美妝個護廣告主在抖音平臺投放最多，達 34.6%， 其次分別為電商平臺（18.2%）、食品飲料(11.0%)。進一步印證直播帶貨流量紅利期背景 下，美妝、食品飲料品牌受益較多。
品牌釋放上遊優質代工產能，提升附加值。以食品品牌為例，三隻松鼠乳酸菌麵包、芒果 幹、豬肉脯、每日鴨脖、手撕麵包單品零售價要高出代工廠自有品牌售價 40%~170%， 良品鋪子去骨鳳爪、香滷鐵蛋、巖燒乳酪吐司、鹽焗雞翅單品零售價要高出代工廠自有品 牌售價 50%~240%，可見優質品牌顯著提升了產品附加值。
直播/短視頻打破傳統品牌塑造模式，顏值新品牌有望彎道超車
直播等創新型電商渠道業態打破傳統品牌塑造模式，將傳統獲客流程的最後一環自傳播進 行前置，品牌力積累更為高效，為新品牌孵化提供肥沃土壤。AARRR 漏鬥模型是 Dave McClure 在 2007 年提出的客戶生命周期模型，將用戶增長分為五個階段，分別是 Acquisition（獲取）、Activation（激活）、Retention（留存）、Revenue（收入）、Referral （自傳播）。傳統品牌塑造模式下，消費者在經歷過完整的獲客、留存、轉化後覺得產品 滿意才會進行分享推薦；但直播、短視頻等社交媒體的興起，使得部分消費者還未消費前 就因顏值或 KOL 推薦種草而自發分享。
以羅永浩直播首秀的網紅品牌奈雪的茶、每日黑巧、鍾薛高為例，三個品牌成立不超過 6 年，抓住消費升級細分市場，通過短視頻/直播平臺等社交媒體迅速完成品牌積累。奈雪 的茶突出空間設計，營造類似於星巴克的「第四空間」，吸引消費者前去拍照打卡；每日 黑巧主打「健康」，膳食纖維可加速腸胃蠕動瘦身纖體，獲得年輕女性群體青睞；鍾薛高 主打中國風設計，無添加用料追求食材本味，貼合年輕人個性化、品質化需求。社交媒體 微博、微信、小紅書、短視頻等平臺的興起，使得新興品牌能夠通過口碑裂變、網紅種草 等方式迅速完成品牌積累。
傳統國貨品牌也可借渠道紅利開展直播業務，日用品、餐飲及珠寶老字號品牌適合直播。此輪直播電商等帶來的渠道紅利，為國貨品牌尤其是老字號品牌崛起/升級提供機遇。據阿 裡研究院，2019 年阿里零售平臺上 67%的老字號品牌電商使用直播方式進行營銷，老字 號直播帶來的銷售額超過 2018 年同期的 9 倍，平均每條直播拉動的銷售額是 2018 年同 期的 1.5 倍，典型品牌包括老鳳祥、老廟黃金、杏花樓等。
短期看品牌整合營銷能力，中長期渠道運營、供應鏈管理是關鍵
短期看，我們認為決定品牌投資價值的主要因素是其整合營銷能力。新品牌往往通過與成 熟供應廠商合作進行產品生產，並通過直播/短視頻等社交媒體完成品牌從 0 到 1 的積累， 短期看，由於上遊供應廠商共享，新品牌在供應鏈上並無明顯差異，因此此階段決定品牌 競爭力的主要是公司的整合營銷能力。以美妝行業為例，據火星營銷研究院，KOL 投放策 略分為金字塔型、IP 綁定型、集體刷屏，三種策略各有優缺點：其中，金字塔型有助全面 提升品牌影響力與知名度，但營銷成本高；IP 綁定型能夠通過頭部達人調性迅速為品牌建 立清晰定位，但品牌與 IP 建立緊密合作難度較高；集體刷屏型適合打造爆款單品，但不 利於擴大品牌的長期影響力。
中期看，多渠道運營為品牌業績持續增長提供動力。直播等平臺作為品牌前期積累具有顯 著的渠道優勢，但我們認為多渠道運營才是決定品牌中長期續航能力關鍵，原因有三點： 一是直播帶貨屬於激髮型購物，帶有一定偶然性，品牌方需要開拓其他渠道滿足消費者計 劃性購物需求；二是直播帶貨具有促銷讓利性質，若促銷常態化消費者將會產生感知疲勞； 三是直播帶貨受時間、KOL 檔期、促銷節點（尾貨清理、新品宣發、團購）等限制，渠道 容量有限，線下渠道及傳統電商仍具廣闊市場空間。
長期看，供應鏈管理是品牌核心競爭力。網紅品牌常常面臨品類單一的經營風險，為滿足 消費者多樣化需求，企業需持續推出新品牌/新品類，而是優質的供應鏈管理能力是品牌/ 品類複製的基礎。以信良記為例，公司擁有覆蓋全國的冷鏈物流體系及 20 萬畝養殖基地、 9 大食品加工廠，其中公司擁有的秒凍鎖鮮技術——「將烹飪好的食品，在-108℃的低溫 中，進行極速冷凍」是最關鍵的工藝，最大程度保證了食材的鮮美。憑藉高築的供應鏈效 率壁壘，信良記為餐飲企業打造了酸菜魚、香辣蟹、香辣牛蛙等新品類。
MCN：以內容生產運營為根基，關注供應鏈能力強及擁有產業資源的企業
MCN 處於網紅經濟產業鏈中遊，起到對接優質內容與平臺方實現流量變現的關鍵作用。 依據《2020 中國 MCN 行業發展研究白皮書》，中國 2019 年 MCN 規模達到 107.9 億元， 同比增速 12.74%。隨著網紅經濟的快速發展，MCN 在整個產業鏈中，所充當的角色有所 豐富，除了充當網紅 KOL 的規範化管理培養機構之外，還出現了多種業態結合的玩家。
變現方式豐富，電商變現增長最快
2019 年 MCN 數量持續增加，主因電商平臺發力直播及短視頻電商業務，內容需求提升， 流量持續向短視頻平臺傾斜，流量的匯集推動 MCN 內容創作需求快速增長。MCN 機構營 收變現模式主要包括：電商模式、廣告營銷、直播打賞及 IP 授權等。目前中國 MCN 機構 已經圍繞不同變現模式發展出各領域內有代表性的機構及知名網紅 IP。
主要的幾種變現方式： 電商變現：
隨著短視頻及直播平臺的快速發展，電商變現逐漸發展成為目前主流變現方式。當下電商變現根據引流方式不同分為兩類，一類是紅人電商，依靠網紅主播自帶流量通過 直播或短視頻製作的模式為網店引流，將流量轉化為銷售額；二是內容電商，通過平臺方 的電商板塊獲取流量，平臺鼓勵店家通過自行製作短視頻內容或自行開啟直播的方式，將 平臺投入的流量進行變現。
廣告營銷變現：MCN 行業長存的變現方式。
廣告營銷變現指通過內容植入、信息流廣告等形式在 MCN 旗下特定 KOL 的短視頻或直播 進行投放。廣告主通過 MCN 機構確定目標客群及對應的 KOL 矩陣，在平臺內部或者代理 方內部成單結算。平臺方推出的抖音星圖、快手快接單等內部平臺對接廣告主及 MCN 網 紅達人，完成廣告主內容投放並形成有效銷量轉化後，按照後續效果進行佣金結算。扣除 買量等費用後，籤約的網紅再與公司進行分成。
直播打賞等用戶消費實現的變現：通過消費實現存在感提升，獲得滿足感。
直播打賞是通過用戶在平臺充值虛擬貨幣，再以虛擬禮物打賞主播的方式進行消費，獲得 主播感謝、提升會員等級並享受會員等級提升帶來的服務體驗升級。消費的變現模式在直 播平臺及內容平臺中已經存續很久，以直播公會等形式的 MCN 機構主要依靠主播直播時 獲得用戶打賞作為收入來源。
IP 授權：新文創環境下，正在成長的變現模式。
IP 授權變現是指 MCN 將自身打造的品牌或 IP 授權給非版權方使用並收取版權費的變現 方式。依據克勞瑞《2020 年中國 MCN 機構發展白皮書》，2019 年 IP 及版權運營收入比 例有所提升，IP 授權形式的線上線下合作節目打造，IP 需要不斷積累粉絲，變現效率將 逐步提升。
電商變現已經成為 MCN 核心營收方式之一。依據《2020 年中國 MCN 發展白皮書》，MCN 仍是以內容業態為主，營銷及運營為輔，電商業態及版權業態比例較 2018 年出現快速增 長，對應的 MCN 營收方式中，2019 年廣告營銷及電商變現分布比重均超過 96%，已成 為 MCN 營收標配，分別較 2018 年增長 18.3pct 和 61.1pct.，2019 年的電商營收業態普 及率獲得高額增長，表明直播電商為 MCN 提供了高效易擴展的變現方式。
馬太效應顯著，商業模式多樣，運營向規範化、差異化發展
當下 MCN 機構頭部馬太效應顯著，腰尾部競爭格局相對分散，我們預計集中度可能提升。依據克勞瑞，2019 年 60%的 MCN 市場規模由頭部 MCN 撬動。依據《2020 年中國 MCN 機構發展白皮書》，2019 年整體 MCN 機構收入跨度由 500 萬以內到年收入 3 億元以上， 其中以 1000 萬到 3000 萬元為最主要類型，佔據 31.0%，25%以上的 MCN 機構收入超過 3000 萬元，腰尾部與頭部相比收入差距較大。依據克勞瑞數據，頭部機構中，2019 年達 到年收入億元以上的 MCN 佔比為 26.8%，數量同比增長 15.6%。頭部企業馬太效應顯著。
行業業態豐富多元，形成短視頻內容、直播電商、廣告營銷等多業務的混合商業模式。由 古麥嘉禾、願景娛樂、無憂傳媒、如涵控股、謙尋及大禹網絡六家不同商業模式的頭部 MCN 情況，可以看出不同 MCN 機構圍繞各自業態形成了獨特的商業模式。願景娛樂、無 憂傳媒等以直播或短視頻為基礎的 MCN 機構，前期依靠快速籤約或孵化主播紅人快速擴 大規模，依靠紅人數量形成高額流水及影響力，佔據內容平臺頭部位置。以古麥嘉禾及大 禹網絡為代表的 MCN 公司精於內容製作運營，專業於短視頻等形式的熱門內容創作及 IP 孵化，通過優質內容製作形成粉絲快速積累並進行變現。以如涵控股及謙尋為代表的 MCN 機構以電商業務為主，依靠頂級頭部主播所帶來的流量及流水快速發展。
各類型 MCN 機構向規範化方向發展，網紅主播逐步專業化，相關規章制度建立，業態進 一步完善。由於短視頻及直播的準入門檻低，流量向其遷移的過程中，行業玩家迅速增多， 行業參與者的專業化度待提升。依據新華網，2020 年 5 月 15 日，上海市網絡視聽行業協 會宣布成立 MCN 專業委員會。專委會聯合發起單位包括小紅書、拼多多、盟眺(微盟)、 無憂傳媒、慈文傳媒等 28 家企業。2020 年 6 月 7 日，國家網信辦等 8 部門開展專項整治 活動，推動指定網絡直播行業規範及分級計劃。我們認為相關專業機構及政策活動的推動， 助力 MCN 企業向規範化及專業化的方向發展。
MCN 機構依靠資源稟賦向 MCN 產業鏈兩端延申，形成差異化發展。隨著各行業玩家持 續湧入，MCN 上下遊的平臺方、供應鏈及品牌均在嘗試打造自己的 MCN 機構，助力完善 自己的網紅經濟生態，以及傳統廣告營銷公司也在向 MCN 業態嘗試。直播電商的普及化 將繼續帶動 MCN 機構重要性的提升，而多元的玩家格局將會使得 MCN 行業逐漸呈現差 異化的發展趨勢，不同 MCN 機構將有望與不同行業玩家聯合形成更加獨特的商業模式。
競爭要素：內容生產運營+供應鏈能力+資本及行業資源
優質內容的持續輸出能力和網紅的孵化能力是 MCN 機構的核心競爭力，內容是心智獲取 的基礎，網紅孵化是長期變現能力的保證。內容質量「審美」決定了價值，深入心智，優 質內容是心智獲取的基礎，網紅依此才能夠持續吸引流量獲得更高轉化率的粉絲及觀眾。 同時因為網紅達人的流量維持的周期較短，MCN 需要有能力培養孵化出標準化的網紅， 因而需要專業的培訓體系和內容運營體系。標準化網紅的孵化能力及內容的創作能力成為 MCN 公司能否提升自己電商變現能力的關鍵標準，決定了 MCN 機構所能觸達的用戶的規 模、粘性和轉化率。
MCN 規模出現分化，以內容生產運營為基礎孵化的網紅達人具有高商業價值。當前直播 平臺頭部主播包括李佳琦、薇婭等均採用 MCN 機構的形式來運作 MCN 業務。依據克勞 瑞數據，和 2018 年相比，MCN 籤約網紅數量分布平均化，MCN 機構規模出現分化，籤 約數量高於 200 以及低於 20 個數量的 MCN 比例提升。國內 TOP MCN 機構如涵，著重 網紅孵化能力，依靠孵化出的頭部網紅張大奕搭建旗下網紅矩陣，2019 年張大奕完成 GMV 佔公司總額 53.5%。依據公司 2020 年財報，公司 2020 財年（2019 年 4 月 1 至 2020 年 3 月 31 日）全年 GMV 成交總額 40.36 億元,同比增長 41%。
供應鏈能力成為直播帶貨規模及盈利表現的關鍵。高質量的貨端產品服務能夠優化利潤端 和退貨率水平，也是提升用戶粘性及忠誠度的基礎。隨著直播電商快速發展，電商變現成 為 MCN 機構主流變現手段，MCN 機構通過直接與品牌商合作，以直播電商的形式縮短了 品牌與用戶之間的距離，提升了用戶購物決策效率。直播電商盈利基礎在於所推薦產品的 利潤率及後續退貨率情況，在高曝光高流量的直播電商業態後面，需要由強大供應鏈團隊 支持，從選品、定價等多環節保證盈利。李佳琦等頭部主播，擁有超過百人選品團隊，把 控每一件進入直播間商品的品類、值量和價格。直播電商的品類豐富度，貨品質量水平， 品牌覆蓋度及商品上新能力，均需要供應鏈團隊支持。
供應鏈能力升級，「供應鏈基地」與「品牌＋工廠」模式的出現縮短了主播與貨品的距離， MCN 直播電商效率將再獲提升。隨著部分 MCN 在供應鏈領域持續深耕，在供應鏈領域 的能力繼續深化。薇婭所屬 MCN 公司謙尋計劃建造大型供應鏈基地作為內部選品場地， 向商家及網紅主播開放。依據億邦動力網，此供應鏈基地將容納上千家品牌，包括美妝、 美食、服飾等全品類商品，達數萬個 SKU。商家「貨找人」效率得到進一步提升。快手主 播辛有志直接對接優質工廠貨源，打造「辛有志嚴選」的獨立品牌，形成「品牌＋工廠」 模式，進一步縮短與貨品資源的距離。深耕供應鏈的 MCN 機構也將獲得更強的變現能力。
資本及背後資源支持成為 MCN 下階段競爭優勢支撐。依據克勞瑞《2020 年中國 MCN 行 業發展研究白皮書》，82%的 MCN 機構已有或正觀望參與融資計劃。隨機構發展年限的增 長，發展 5 年以上的企業 57.1%準備布局業務轉型，61.9%對融資計劃持觀望態度。隨行 業競爭加劇，MCN 機構變現環境惡化，業務轉型成為 MCN 機構重要發展方向。我們認為 現金流穩定且有明確發展方向的 MCN 機構，或有望藉助資本處獲得的行業資源完成轉型， 強化行業競爭優勢。
行業資本參與整合，部分上市公司開始參與 MCN 組合發展，傳統營銷行業公司破圈進入 MCN 業態。跨行業資本的持續進入為 MCN 機構帶來更豐富的行業資源，形成了更加多元 化的發展組合。2018-2019 年，各大平臺企業對 MCN 機構的支持將有效促進 MCN 機構 的發展，在細分領域的整合也在不斷提升頭部 MCN 機構的競爭實力。同時投資企業也能 將本身資源優勢應用於 MCN 行業，通過投資合作等行為享受 MCN 行業紅利，如星期六 收購遙望網絡後，利用其媒體、供應鏈渠道等方面的資源，成功實現遙望網絡的全方位營 銷服務升級，快速在 MCN 行業進行業務擴展，依據艾媒諮詢統計，截至 2020 年 5 月， 已有超過 10 位明星籤約，40 位以上網紅籤約孵化，粉絲覆蓋量超 2.5 億。
重點企業（詳見報告原文）
電商平臺及服務商：直播業務布局為平臺及服務商帶來新的業績增量
品牌：受益新渠道流量紅利，國貨崛起正當時
MCN：直播電商帶動行業天花板迅速抬升，上下遊服務商同時享受紅利
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（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告來源：華泰證券）
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