雷達財經出品 文|李萬民 編|深海
11月26日，愛瑪科技集團股份有限公司（下稱愛瑪科技）首發上會，擬登陸上交所主板。根據招股書，愛瑪科技擬發行6500萬股，佔發行後總股本的16.1%，募資金額達16.81億元。募集資本扣除發行費用後，將按照輕重緩急順序投向天津愛瑪車業有限公司電動車自行車整車及配件加工製造一期至六期、電動自行車生產線技術改造、塑件噴塗生產線技術改造等項目。若募集資金不能滿足擬投資項目的資金使用需求，公司將通過自籌資金解決。
愛瑪科技是國內電動自行車行業的龍頭企業，曾以周杰倫作為代言人超過10年時間。2012年，愛瑪科技曾謀劃IPO，因為董事長張劍與副總裁顧新劍"內鬥"而不了了之；2018年6月，愛瑪科技首次正式提交招股書衝刺IPO，未能一舉成功；一年之後，愛瑪科技捲土重來再次提交招股書，卻在上會前因"專利訴訟"而被取消審核。
雷達財經梳理發現，艾瑪科技還存在研發投入低、質量問題頻發等情況。
如今，愛瑪科技再次來到衝刺IPO的關鍵時刻，這次能夠順利嗎？
1900家經銷商打天下，摩拜位列十大客戶
愛瑪科技的前身為天津市泰美車業有限公司，成立於1999年9月27日。
2004年，公司開始進入電動自行車製造領域，成為中國最早的電動自行車製造商之一。2009年7月31日，有限公司變更為股份公司，公司名稱變更為"天津愛瑪科技股份有限公司"。此後，又分別於2013年9月17日、2015年10月19日經過2次變更，更名為現在愛瑪科技集團股份有限公司。
公司控股股東和實際控制人為張劍，持有公司2.82億股股份，佔公司本次發行上市前股份數量的83.36%。此外，張劍之女張格格於2011年入職公司，歷任總經理助理、董事長秘書，現任公司董事，通過長興鼎愛間接持有公司67.73萬股股份，佔公司股本總額的0.2%。
公司主營業務為電動自行車、電動輕便摩託車、電動摩託車的研發、生產及銷售。截至2019年上半年末，主營業務佔總營收的比例為98.95%。根據中國自行車行業協會、國家統計局統計數據顯示，愛瑪科技截至2018年末的市場佔有率為13.32%，是電動自行車行業的龍頭企業。
從產品來看，2019年之前，電動自行車是公司最主要產品，佔主營業務收入的比重在87%以上。電動自行車產品分為簡易款和豪華款。簡易款電動自行車的外觀接近自行車，其主要特點為車輛小巧、車體較輕、塑件包裹較少、有部分車架外露、騎行輕便、易操作；豪華款電動自行車的外觀更接近於摩託車，其主要特點為車型較大、車體較重、塑件包裹較多、負載及爬坡能力更強。2019年之前，兩款電動自行車車型中，豪華版佔主營業務營收的比重更大，超過53%。
2019年4月15日，電動自行車《新國標》正式實施，愛瑪科技停止生產《舊國標》規定的豪華款電動自行車，轉而加大電動摩託車的投入。大部分的電動摩託車均由原豪華款電動自行車進行改型，並獲得生產資質和產品資質後生產銷售。
截至2019年上半年末，公司主營業務收入中，隨著豪華版電動自行車營收貢獻下降，電動自行車的收入佔比降至73.66%，仍為營收主力。同時，隨著原豪華款電動自行車停產，新投產的電動兩輪摩託車的收入佔比達到19.58%。其餘產品如電動三輪車、自行車、配件銷售的收入佔比加起來一共6.76%。
公司的銷售模式主要為經銷模式。截至2019年上半年末，公司共有經銷商超過1900家，營銷網絡遍布全國。電動車產品由公司自行研發並生產，經過性能、安全等測試後，依靠經銷商向客戶銷售並提供售後服務。報告期內，經銷模式下的銷售收入佔公司營業收入的90%以上，其餘少量為直銷。
各銷售模式下，愛瑪科技均以預收貨款為主、賒銷業務為輔。客戶一般通過銀行帳戶、銀行承兌匯票、信用證或現金等方式支付貨款，款項直接回到公司帳戶，票據則通過票據到期兌付或貼現使得相關款項回到公司帳戶當中。
值得注意的是，2017年，共享單車發展迅速，共享單車巨頭摩拜成為公司第一大客戶，當年度貢獻銷售收入3.46億元，佔收入總額4.44%。此後，摩拜貢獻銷售收入佔比下降，2018年和2019年上半年分別為0.95%、0.67%，仍然位列公司十大客戶。
受共享單車業務影響，本來營收貢獻已經不到1%的自行車業務，在2017年佔主營業務收入的比例達到6.44%。隨後，共享單車熱潮退卻，公司這一塊佔主營業務收入的比例也隨之下降，從2017年的6.44%，降至2018年的3.06%和2019年上半年的0.75%。
毛利率低，研發投入佔比低，負債率高
入局共享單車對愛瑪科技來說成了一柄雙刃劍。一方面，與共享單車公司的合作，令自行車訂單量大幅提升，2017年當年度佔主營業務收入的比例就從不到1%提升至6.44%；另一方面，銷量的提升卻並沒有帶來多少利潤，甚至還帶動了公司毛利率的下滑。
2016年至2018年，同行業可比上市公司平均毛利率為19.16%、15.07%、15.80%，愛瑪科技同期毛利率分別為16.94%、13.05%、13.12%，顯著低於同業。
毛利率低的原因有很多。愛瑪科技將其中一項歸因於公司2017年開展了毛利率較低的共享單車業務，從而拉低了整體毛利率水平。與新日股份相比，公司與雅迪控股均根據實際業務情況將包裝材料計入生產成本而非銷售費用中，降低了毛利率與銷售費用率；與同行業其他公司相比，公司自2016年起不直接承擔經銷商的物流運輸費用，而是通過價格折讓方式對經銷商進行補貼，相應調低產品價格；公司為擴大豪華款電動自行車市場份額，採取較低的定價，導致豪華款電動自行車毛利率低於可比上市公司豪華款電動自行車的毛利率，拉低了公司綜合毛利率水平，也是公司毛利率低的原因。
2015年至2019年前半年，愛瑪科技各年度營收分別約為59.12億元、64.44億元、77.94億元、89.9億元、44.55億元；淨利潤分別約為3.75億元、4.47億元、2.63億元、4.3億元、1.99億元。營收雖然在穩步增長，但淨利潤的波動性較大，在2016年達到頂峰。
另外，公司在研發投入上低於競爭對手。2016年至2019年，愛瑪科技的研發費用分別是9624.47萬元、11628.98萬元和14976.61萬元，佔營業收入的比重分別為1.49%、1.49%和1.67%。與之相比，主要競爭對手之一的雅迪控股2017年、2018年的研發費用分別是1.83億元和3.05億元，佔營業收入的比重為2.32%和3.07%。公司在招股書中坦承，公司研發費用佔比低於可比上市公司。
除此之外，公司的負債情況看起來也不容樂觀。截至2019年上半年，愛瑪科技的資產負債率為72.88%，流動比率0.71倍，速動比率0.65倍。相比於新日股份、雅迪控股等競爭對手，愛瑪科技的資產負債率偏高，而流動比率和速動比率偏低。
對於資產負債率較高的原因，愛瑪科技解釋為：公司進行資金管理時開具了較大規模的銀行承兌匯票，應付票據規模較大。公司貨幣資金充足，不存在影響日常運營的償債風險，也不存在銀行借款的情況，面臨的債務償還風險較低。
2016年至2019年前半年，愛瑪科技的應付票據餘額分別為29.73億元、25.42億元、26.2億元、24.39億元；應付帳餘額分別為9.93億元、12.77億元、13.08億元、13.26億元，二者合計佔去負債總額的85.79%、85.19%、86.07%和81.26%。
截至2019年上半年，公司帳上的貨幣資金為23.19億元，並不足以覆蓋應付票據、應付帳款餘額。
質量問題頻發，IPO之路一波三折
2009年，隨著周杰倫一句"愛就馬上行動"的廣告語廣為傳播，愛瑪電動車坐上了市場佔有率第一的寶座。據當時媒體報導，請周杰倫的代言費高達3000萬元，總投入保守估計2億元。直到2018年末，周杰倫待攤銷的代言費餘額尚有1120.82萬元。
通過利用明星打開知名度，愛瑪電動車的銷量節節攀升，還獲得了中國馳名商標認證。但隨著業務規模的不斷擴大，質量上的問題也漸次暴露。
2019年2月，廣州市市場監督管理局發布的2018年度流通領域電動自行車（含電池和充電器）商品質量抽查檢驗情況通報，愛瑪科技子公司，也是本次募資將要投向的公司——天津愛瑪車業科技有限公司（下稱天津愛瑪）名列其中。
2019年8月，北京市市場監督管理局發布《電動自行車類商品質量抽查檢驗結果公示》顯示，在北京市市場監督管理局流通領域電動自行車類商品質量抽檢不合格商品名單中，天津愛瑪5批次電單車被檢測出問題，主要包括最高車速、整車質量、腳踏行駛能力、反射器和鳴號裝置等問題。
今年315期間，天津市消協發布2019年十大典型案例，其中點名愛瑪電動車車把掉落。事起2019年3月4日，消費者胡先生在靜海區陳官屯鎮的愛瑪電動車銷售處，花費2000元購買了一輛愛瑪牌電動車。2019年6月4日中午，騎行過程中車把掉了，導致摔傷。
後續溝通過程中，胡先生要求換一輛新的同等價值的電動車，並且報銷醫藥費、誤工費、打車費等。而愛瑪電動車只答應給安裝一個新的車把。胡先生致電靜海區消協陳官屯分會請求調解後，愛瑪電動車更換了全新電動車(不包含電池，電池用原車輛的)，並賠償醫藥費等共計1700元現金。
目前，黑貓投訴上與愛瑪電動車相關的投訴量為156起。投訴內容涉及到拖延發貨、車座掉落、電池問題、售後服務問題等多方面。
（截圖來源：黑貓投訴）
據媒體報導，早在2012年，愛瑪科技就有IPO的計劃。當時董事長張劍與副總裁顧新劍"內鬥"中後者出局，後者向稅務機關舉報愛瑪科技。最終，愛瑪科技子公司無錫愛瑪被追繳增值稅和企業所得稅共2000萬元，舉報者顧新劍於2016年9月以涉及2.95億元的敲詐勒索罪被逮捕，一審被判20年，兩敗俱傷。上市也不了了之。
2018年6月，愛瑪科技首次正式衝擊IPO，提交招股書，未能一舉成功。在反饋意見中，證監會問及，報告期內是否存在產品質量問題，並說明發行人質量控制措施的有效性。第二次提交的招股書中，愛瑪科技提到，報告期內公司及公司供應商因產品標識缺陷等原因進行了部分產品召回，採取了有效的召回措施。同時也表示，報告期內沒有違反有關技術、質量標準而受到行政處罰的記錄，未出現重大的產品質量糾紛，不存在重大產品質量問題。
2019年8月再次提交招股書後，就在11月下旬上會前2天，愛瑪科技卻遭遇了專利訴訟，被浙江一家企業以"侵害外觀設計專利權"訴至杭州中院，涉訴金額約3000萬元。於是，證監會公告取消對公司發行申報文件的審核。上市之日又延期了1年。
如今，愛瑪科技再次來到上會的關口，這次衝刺IPO能夠順利嗎？雷達財經將持續關注。
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