（原標題：潛望丨雪松信託迷霧：42隻產品風控全線「裸奔」，220億底層資產盡數虛無，借道假央企轉移百億巨資！）
摘要：
近一年來，雪松信託連續發行42隻「長青」系列信託計劃，產品總規模超過200億元，而底層資產宣稱是對知名國企的220餘億元應收帳款。
但證券時報記者歷時一個多月，先後奔赴貴州、廣東、福建、上海、江蘇、江西、海南等省市，對該等應收帳款的債務人進行實地調查走訪，結果發現，債務人幾乎清一色否認該等債務的存在。
記者進一步調查發現，雪松信託借道保理通道所受讓的220餘億元應收帳款，既無三方確權，也無回款封閉，風控全線處於「裸奔」狀態。幕後融資人甚至拿著完成收款、已經滅失的「應收帳款」，通過保理通道轉讓給雪松信託以獲得融資。
站在融資人的角度來說，該等融資性質涉嫌「欺詐」。站在「長青」系列信託產品的角度而言，所謂的底層應收帳款，實際是無法向債務人主張權利的「虛無資產」。換句話說，該等信託產品，幾乎完全沒有底層資產做支撐。
特別是，轉讓了高達112億元應收帳款的最大兩家融資人，竟然是假借央企孫公司的面目出現，且和雪松控股產生間接關聯。
如果將調查過程中的諸多異常匯總，一個巨大的疑問自然浮出水面：這個龐大的融資局，幕後運作者究竟是誰？真實融資人是否受雪松控制？
文丨蘇龍飛 於德江 羅曼
「感覺聽下來，就是自己跟自己玩的可能性大。你要讓我買應收帳款，啥東西都沒確權，而且金額那麼大，我感覺不符合商業邏輯。正常誰會去買呢？外部是不會買的，可能就是自己在繞圈。」
一位不願具名的大宗商品供應鏈公司高管，在獲悉雪松信託「長青」系列信託計劃，所涉及的應收帳款底層資產詳情時，詫異地說道。
近一年來，雪松信託連續發行42隻「長青」系列信託計劃，產品總規模超過200億元，而底層資產宣稱是對知名國企的220餘億元應收帳款。
但證券時報記者歷時一個多月，先後奔赴貴州、廣東、福建、上海、江蘇、江西、海南等省市，對該等應收帳款的債務人進行實地調查走訪發現，真實情況令人震驚，債務人幾乎清一色否認該等債務的存在。
記者進一步地追蹤發現，「長青」系列42隻產品風控全線「裸奔」，220億元底層資產盡數「虛無」，更有幕後控制人借道「假央企」轉移百億巨資！
一、龐大的長青系列與蹊蹺的文心保理
來自中國信託登記有限責任公司的數據顯示，雪松信託2019年完成實控人變更以來，自2019年8月至2020年7月末，共計發行信託計劃67隻，包括長青、長泰、長盈、鑫幹、鑫坤、鑫鏈等系列。
其中，「長青」系列可以說是雪松信託產品序列中的頭牌，在已發行的67隻產品中，長青系列獨佔42隻，佔比63%。
不同於「長泰」、「長盈」、「長茂」等主要投向城投和地產項目，「長青」系列是雪松信託的特色產品——供應鏈金融。
雪松控股董事長張勁曾在多個公開場合表示，「基於近20年的大宗商品供應鏈服務和供應鏈金融零違約的產業經驗，雪松控股更容易找到優質的供應鏈金融資產，幫助雪松信託打造以供應鏈金融為主的特色金融」。
正所謂「雪松長青」，最美好的寓意，似乎要留給自己最重要的產品。
證券時報記者獲得的相關材料顯示，雪松信託這個最重磅的產品系列，只有唯一的合作方——文金世欣商業保理(天津)有限公司（以下簡稱「文心保理」）。雪松信託長青系列42隻產品所募集的資金，全部用於受讓文心保理持有的一攬子應收帳款債權。
截至2020年7月末，文心保理與雪松信託共計籤署了42份應收帳款轉讓協議，每一份協議對應一隻長青系列的信託產品，合同融資總額高達208.1億元。
換句話說，文心保理從雪松信託獲得了超過200億元的授信資金規模。而且，雪松信託也是文心保理幾乎唯一的外部資金供給方。那麼，文心保理又是什麼背景呢？
雪松信託的宣傳材料稱：「文心保理的實際控制人北京市文化投資發展集團有限責任公司（簡稱「北京文投集團」），是由北京市政府授權市文資辦出資設立的市屬一級企業，註冊資本60億元，中誠信主體信用等級為AAA。截至2019年6月末，公司總資產為460.64億元，資產負債率為56.43%；2019年1-6月，公司實現營業總收入23.94億元，淨利潤1.89億元。」
雪松信託對文心保理如此描述，似乎在借北京文投集團的實力，給文心保理做信用背書，強化對信託投資人的說服力。
但真實的情況又是如何？
文心保理的公開信息不多，百度上也只有2頁信息。工商信息顯示，文心保理成立於2018年6月29日，成立至今僅僅2年，註冊資本5000萬元，實收資本3000萬元。
2019年1月，文心保理發生股權變更，目前由4大股東構成：北京文心創新創業投資基金(有限合夥)佔比30%、北京文心房山文創產業發展基金(有限合夥)佔比30%、茂翔科技有限公司佔比25%、珠海晉匯創富貳拾貳號投資企業(有限合夥)佔比15%（圖1）。
圖1：文心保理股權結構
從文心保理的股權結構看，前面兩大股東都是國資基金，逐級追溯上去實控人為北京文投集團，最後的實控人是北京市國有文化資產監督管理辦公室。
另外兩家股東（共計持有40%股權），追溯上去各自實控人分別為李邦豔、張崢。經查詢，二者也存在關聯關係，並且存在信用汙點。根據裁判文書網的信息，張崢、李邦豔因與他人的債務糾紛成為共同的被告，並被天津市河西區法院判決查封其財產455.28萬元。
此外，持股文心保理15%的珠海晉匯創富貳拾貳號投資企業，最終的執行事務合伙人（GP）為深圳晉匯基金管理有限公司，也是失信被執行人。該主體官司纏身，涉及法律訴訟多達120項，股權被凍結，法人代表、實控人張崢被限制高消費。
雪松信託一直拿文心保理持股60%的國資大股東作為核心宣傳點，卻隻字不提多有汙點的另外40%民營股東，甚至於這40%的民營股東在保理公司的出資額都未實繳。
某律師事務所高級合伙人王欣（化名）指出：「這個保理公司的股權結構確實挺難理解的，其中一個私募股東是列入異常的，像這種情況，信託風控嚴格一點就不會合作。」
記者前往文心保理實地走訪發現，該公司位於北京市朝陽區酒仙橋東路奧赫空間三層B07。這是一個共享辦公空間，文心保理租用了其中一間，內設大約10個卡座。記者達到時，只有一人在內辦公，此人表示「其他人都出去跑業務了」。
二、誤導性披露——224億應收帳款債務人揭秘
如前文所述，雪松信託發行的42隻長青系列信託產品，所募得資金全部用於受讓文心保理所持有的一攬子應收帳款，涉及資金總額為208.1億元。
應收帳款涉及的債務人是誰呢？
記者獲得的雪松信託與文心保理之間的《應收帳款轉讓協議》（42份協議清一色為格式化協議）顯示，債務人包括四川長虹電器股份有限公司、中油祥龍（北京）石油銷售有限公司、五礦鋼鐵上海有限公司等14家付款人（圖2）。看上去，這些都是相當具有實力的債務人。雪松信託向信託投資人披露的債務人，與此保持一致。
圖2：雪松信託應收帳款轉讓協議所披露的債務人
長青系列信託產品的推介材料宣稱，文心保理所轉讓給雪松信託的應收帳款，將全部在中國人民銀行徵信中心動產融資統一登記公示系統（簡稱「中登網」）進行登記。
中登網的數據顯示，2020年2月8日至2020年8月7日，雪松信託登記受讓的文心保理應收帳款數量共計251條，涉及應收帳款共計429筆。
證券時報記者逐一對這429筆應收帳款進行匯總歸類與統計，結果顯示，債務人共計27家，債務總額224.31億元，其中前5位的債務共計150.71億元，佔比67.2%（表1）。
詳細對比表1所列示中登網披露的27家債務人，與圖2所列示的應收帳款轉讓協議記載的14家債務人名單，除了三家——四川長虹、重慶千信集團、東臺市博斯特實業，其他沒有任何重疊。
換句話說，雪松信託向投資人做了誤導性披露，把真正的債務人都藏在「其他經雪松信託審批通過的主體」中。並且，隱藏的債務人資質顯著下降。
一位不願具名的金融從業者，就此評價道：「文字遊戲玩得很溜，這有點欺瞞投資者的性質了」。
三、何以隱藏真實融資人？
熟悉保理業務的人都知道，文心保理所持有的債權，並非原始債權，主要是將原始債權人（供應商）對債務人（採購方）的應收帳款受讓過來，再轉讓給雪松信託。說得直白一點，文心保理就是倒賣應收帳款的角色，實際是原始債權人通過文心保理，將債權轉讓給了雪松信託，以此獲得融資（圖3）。
圖3：雪松信託供應鏈金融交易結構
換句話說，原始債權人（供應商）才是真實的融資人。
那麼，原始債權人又是誰呢？
記者在雪松信託與文心保理籤署的《應收帳款轉讓協議》中，通篇未看見任何原始債權人的名稱，僅寬泛將其定義為將應收帳款轉讓給文心保理辦理融資的法人或其他組織。
雪松信託在中登網登記的應收帳款，是否會有原始債權人的信息呢？
雪松信託對從文心保理所受讓的每一筆應收帳款，都在中登網進行了登記。比如，登記編號為0869 9779 0010 3884 8973的登記信息中，登記了三筆應收帳款，分別記錄了債務人名稱、應收帳款金額、應收帳款到期日、合同編號、文心保理的回款帳戶等信息（圖4）。
圖4：雪松信託在中登網登記的信息樣本
但在記者統計所登記的429筆總額224.31億元的應收帳款中，在登記信息的「轉讓財產附件」一欄，沒有發現任何有關原始債權人與債務人之間的購銷合同，以及相關發票信息。
對於這樣的登記內容，保理資深從業者李浩強（化名）也甚覺詫異：「正常來說，每做一筆保理業務，都會有相應的發票作為比對，作為應收帳款的一個認定。（但是）他登記這麼多，裡面一個發票編號都沒有。」記者在中登網查詢蘇寧商業保理等多家主體登記的應收帳款，所有附件包括轉讓協議、發票明細則一應俱全。
按常理，如果雪松信託在中登網上傳了發票或者原始的購銷合同，則能夠清晰顯示出原始債權人。雪松信託何以要這樣做，令外界無法看見原始債權人（真正的融資人）信息呢？
李浩強分析，登記的合同編號有某種規律，可能包含了原始債權人與債務人的信息。
比如，圖4中所列的第3條債務人信息顯示，文心保理享有對龍巖市龍地貿易有限公司1523.25萬元應收帳款，合同編號為「GZFH-XA01-L200708LDMY61」,GZFH代表原始債權人（供應商），LDMY代表債務人龍地貿易（採購方）。
這種規律性的合同編號，部分舉例如下（表2）。按理，供應商和採購方各不相同，他們各自的合同編號規則也應各不相同，但此處卻呈現明顯的規律性與一致性。
按照這個合同編號規則，記者對前述總額224.31億元應收帳款，所涉及的429筆合同編號逐一進行解析、比對，梳理出原始債權人共計22家（表3）。
前5位債權人ZLGK、ZZGK、SHHS、GZFH、GZYEH，其應收帳款共計182.95億元，佔比81.56%。換句話說，轉讓債權金額最大的5家融資人，通過文心保理，拿走了「長青」系列信託計劃的絕大部分資金。
李浩強說：「從單一主體的融資人看，（最大的）它有70億的應收帳款，那它起碼規模也不小於70億吧，它要通過這種（保理）方式去進行這麼大的融資，有點蹊蹺。」
四、文心保理業務疑云：「三方確權」與「回款封閉」
記者進一步梳理發現，這22家原始債權人，與27家債務人所發生的429筆貿易關係，構成了複雜的網狀交易結構。比如，最大的債權人ZLGK，對應了10家債務人；而最大的債務人盤北國投，也對應了11家債權人。
原始債權人與債務人的貿易關係以及因此而形成的該等應收帳款，成為了文心保理以及長青系列信託產品的底層資產。
從信託投資人的角度來說，底層資產的真實性，是控制投資風險、保障資金安全的核心所在。
那麼，文心保理是否真實享有這些底層的應收帳款債權資產呢？
據了解，應收帳款融資有兩個非常關鍵的風控環節——「三方確權」與「回款封閉」。
某股份制銀行供應鏈金融業務經理王俊傑（化名），接受記者採訪時表示：「按照現在的法律規定，債權人將應收帳款賣給保理公司時，付款方要確認付款義務，他們三方是要確權的。你債權人是應收帳款的天然權利人，對吧？你把收款的權利轉讓給保理公司，這是你們倆之間的兩兩協議，但是對於最終的付款方來說，他得去確認，就是他的債主變了，所以這就是確權的目的。」
《合同法》第八十條規定：債權人轉讓權利的，應當通知債務人。未經通知，該轉讓對債務人不發生效力。
通常，三方確權會實地進行或者通知送達，並且要求債務人在確權文件上加蓋公章，以確認這筆債務的真實性及債務人的付款義務。
而在三方確權的同時，也包括收款帳戶的變更，從債權人（供應商）的收款帳戶變為保理公司的收款帳戶。這就是說，確保債務人支付的款項，能回到保理公司的帳戶，從而實現回款的封閉，杜絕回款資金到融資人帳戶之後被轉移的風險。
但實際操作中，變更回款帳戶是非常麻煩的事情。王俊傑表示：「除了一些比較穩定的長期客戶以外，通常情況下，付款方不太願意配合這個事，因為比較折騰。對他有什麼好處呢？你想，你要變收款帳戶的話，當時的帳戶是怎麼來的？是籤合同的時候來的。你現在要想變更收款帳戶，就意味著付款方企業得重新走一遍籤約的流程，變更其中的收款帳戶。這個過程，付款企業的業務部門、法律部門、財務部門，還有檔案管理部門，都得跟著做變更。沒好處的事誰願意折騰呢？」
面對困難的三方確權以及繁瑣的回款帳戶變更程序，文心保理卻在2020年2月-8月的半年內，完成了224.3億元的應收帳款受讓，這不禁令人產生疑問。如果再聯繫起這家保理公司2018年6月才剛成立，自稱2019年9月才開始展開業務，能在如此短的時間內，完成如此大規模的業務，著實讓人覺得匪夷所思。
某地方金融局負責保理監管的人士認為：「如果是圍繞集團體系內的核心企業做反向保理，做這麼大規模是可以理解的。如果僅僅是做正常的零散化的正向保理，那這個速度就有點太驚人了。」
雪松信託在中登網登記的信息顯示，所有債務人都是回款到文心保理的帳戶裡，相當於是做到了帳戶變更的回款封閉。前述保理資深人士李浩強說：「這裡一個很蹊蹺的地方是，動不動單筆回款都是幾千萬，如此大金額的應付款，這些下遊企業為什麼願意配合回到保理公司的帳戶呢？這點值得深思。」
「在我正常的經歷過的很多業務情況看來，讓一個下遊企業將幾千萬甚至上億的回款，從供應商帳戶變更到保理公司的帳戶裡面去，其實不太容易的。」
由此可以進一步追問，如此大規模的應收帳款，文心保理有做三方確權嗎？有實現回款封閉嗎？
這不僅直接涉及文心保理的業務風控水平，甚至關係到信託底層資產的真實性。
五、一線調查：債務人既不知文心保理，更否認負有債務
為了查明文心保理的這些債權資產究竟是否真實存在，證券時報記者分赴貴州、廣東、福建、上海、江蘇、江西、海南等省市，走訪表1中所列的重點債務人，進行核實與求證。
讓記者驚愕的是，受訪的債務人幾乎清一色的答覆是：既不知文心保理，更否認對其負有債務！
記者實地走訪的詳情如下。
債務人一：盤北國投（被登記的債務總額71.89億元）
統計數據顯示，貴州盤北國投產業發展有限公司（簡稱「盤北國投」）為文心保理的第一大債務人。在統計時段內，ZLGK、GZYEH、GZFH、ZZGK等11個原始債權人，將總額71.89億元的132筆應收帳款轉讓給文心保理（表4）。
工商資料顯示，盤北國投成立於2017年7月，註冊資本1億元。從股權結構來看，該公司屬國資控股企業，由貴州盤北經濟開發區投資有限公司（下稱「盤北投資」）持股51%，自然人葉志成通過深圳華城投資管理有限公司持股49%。
證券時報記者來到貴州省盤州市盤北開發區，實地走訪盤北國投。盤北國投一名業務人員告訴記者，盤北國投主要給開發區所屬的企業進行一些代採、代購，不算國資股東派駐的人的話，公司有7個人。記者查詢得知，盤北國投董事長為趙金貴，為國資股東委派；總經理為葉志成，同時也為公司法人代表。
此外，國資股東還向盤北國投派駐了一名財務人員。記者問及該財務人員，是否知悉供應商把對他們的應收帳款轉讓給保理公司的情況，對方回復稱：「我不太清楚」。記者又問，是否聽說過文心保理，財務人員回答稱，「沒有」。
當記者拿出132筆應收帳款明細向財務人員核實，對方回復稱：「這個我不太清楚，因為我都沒見過，都是我們葉總（葉志成）比較清楚的。」
盤北開發區管委會辦公室的施主任對記者表示，盤北國投是盤北投資和外面合作的項目，具體做什麼業務辦公室並不知情，問了領導也說不了解相關情況，只能去問趙金貴，而他出差了。
在多次撥打趙金貴手機之後，終獲接聽。他表示，已經看到採訪函，要把葉志成叫來問一問，向領導匯報之後再答覆。截至發稿，趙金貴並未給予答覆。
綜合採訪情況來看，葉志成才是盤北國投的實際管理者。在獲悉葉志成人在貴陽後，記者即刻前往貴陽與其見面。為了防止記者錄音，在葉志成的要求下，採訪在貴陽某酒店泳池內進行。
關於供應商將應收帳款轉讓給文心保理之事，葉志成說，這些他有所了解。記者問及是否進行了三方確權，葉志成回答稱：「他們轉讓，和我有什麼關係？」記者又問：「你們是債務人，存在了對文心保理的負債，不擔心他們主張債權嗎？」葉回答稱：「他們之間籤的東西和盤北國投毫無關係，沒有任何東西證明我們知情，有什麼好擔心的？」
記者對公司只有7人卻半年能做超過70億的業務規模表示疑問，葉志成澄清道：「我們就是為開發區企業融資的平臺，也有做大規模的需要。我們和上下遊的業務都是真實的，你不會以為都是假的吧，你可以去查。」
綜合而言，葉志成宣稱與供應商之間的貿易往來是真實的，但供應商與文心保理的之間交易與他們無關。不過，葉志成對記者為雪松而來毫不意外，並透露曾委託專業第三方機構對雪松進行了一年的調查，在評估風險之後才與雪松展開了合作。至於具體合作內容，葉志成拒絕回答。
債務人二：正威科城（被登記的債務總額43.14億元）
廣東正威科城供應鏈有限公司（簡稱「正威科城」）為文心保理的第二大債務人。在統計時段內，ZLGK、ZZGK這2家原始債權人，將總額43.14億元的83筆應收帳款轉讓給文心保理（表5）。
工商資料顯示，正威科城位於廣州，由深圳正威集團持股51%，廣州科學城投資集團持股49%，主營業務為供應鏈。證券時報記者前往廣州，向正威科城核實相關債務的真實性。
據了解，正威科城向供應商採購的是電解銅，共計79筆，總量為9.41萬噸，採購總金額共計41.8億元，款項早已向供應商支付完畢。
這79筆採購對應79份合同，最早的合同時間為2020年2月11日，最晚時間為4月13日。相關款項在合同籤署完20天之內即完成付款，最快的甚至4天就完成付款，總計41.8億元的合同款，每筆合同最後只留了數萬到十餘萬元的尾款，尾款總計僅213.6萬元，並分別於4月9日及5月18日支付完畢。這意味著，正威科城對供應商幾乎相當於一手交錢一手交貨，並沒有該等債務，更談不上對文心保理的債務了。
正威科城上述業務中，同樣有雪松的影子。
記者了解到，該等業務系由一名今年2月份新入職正威科城的業務經理所帶來。而且，ZLGK、ZZGK主動給予了較長的帳期，這一點讓正威科城管理層感到詫異，因為大宗商品交易通常為現款現貨。在猶豫之際，正威科城業務負責人在供應鏈業內了解ZLGK、ZZGK背景，雪松相關人士對其表示ZLGK、ZZGK可以合作，雪松與它們也有業務往來。
不過，該業務經理今年5月份即離職，正威科城與ZLGK、ZZGK的業務也被同步叫停，且後兩者被剔除出準入供應商名單。相關人士表示，「那個業務經理走了之後（這個業務）就停了，我推測他是雪松介紹過來的，因為他和雪松走的比較密切。」
對於供應商將該等並不存在的應收帳款轉讓給文心保理一事，正威科城表示，其此前完全不知情，並未做債權轉讓確認，且合同相關貨款已全部支付至對應供應商帳戶，未與文心保理的帳戶發生任何形式的款項往來。
正威科城一位高管說道，「我們是很納悶，也希望你們調查清楚告訴我們。因為要做保理，他們（保理公司）是要跟我們確認的。沒有我們確認就去收這個（應收帳款），這個過不了關的。」
債務人三：南昌供銷（被登記的債務總額13.04億元）
中國有色金屬南昌供銷有限公司（簡稱「南昌供銷」）為文心保理的第三大債務人。在統計時段內，ZLGK、GZFH、ZZGK等8家原始債權人，將總額13.04億元的33筆應收帳款轉讓給文心保理（表6）。
南昌供銷由江西鎢業集團全資持有，再追溯上去則是江西省國資委。證券時報記者前往南昌供銷所在地——南昌市高新開發區火炬大街淳和大廈17樓進行實地走訪。
該公司董事長王福華對記者表示：「昨天你發給我們（明細），我們就已經核實過了，業務合同都是一致的。」不過，王福華對於記者的到訪似乎不甚歡迎，「我這個國字頭的企業還能作假嗎？」。
記者：你們跟文心保理有業務往來嗎？
王福華：我們跟他沒有業務，也不知道這家公司。
記者：所以包括這些應收帳款轉讓也沒有做三方確權是嗎？
王福華：我們跟供應商的貿易往來，只需要我們兩個之間確權就行，我還跟其他什麼公司確權嗎？
記者：所以你們的款項也是直接付給了供應商帳戶，而不是付款到文心保理帳戶是嗎？
王福華：我們跟誰做的業務肯定就是把錢付給誰啊。
記者：那你們也不清楚你們供應商和文心保理的融資行為嗎？
王福華：這個我們不清楚。
記者：文心保理也沒有跟你們打過交道？
王福華：沒有。
債務人四：博斯特（被登記的債務總額11.54億元）
東臺市博斯特實業有限公司（簡稱「博斯特」）為文心保理的第四大債務人。在統計時段內，ZZGK、SHHS、ZLGK等6家原始債權人，將總額11.54億元的20筆應收帳款轉讓給文心保理（表7）。
工商資料顯示，博斯特為100%的國資控股公司，其上層股東為東臺惠民城鎮化建設發展有限公司（簡稱「惠民城鎮」），再往上追溯則是江蘇省東臺市人民政府。
證券時報記者從上海驅車前往博斯特的工商註冊地，發現該地址並無該公司，而是一家汽車修理店。於是記者又前往其股東惠民城鎮的工商註冊地，發現也無此公司。
第二天，在東臺市委宣傳部的協助下，記者最終聯繫上了博斯特的相關人員。但對方以「辦公室太小、很亂」「還在裝修」等為由，數次拒絕記者前往該公司的要求。
最終，在東臺市委宣傳部主任的見證下，記者對博斯特公司的辦公室主任袁維進行了電話採訪。
袁維回復稱：「我們都核實了，可以告訴你的是，這6家公司其中大概有3-4家跟我們是有業務往來的，做的大宗商品，我們之間的帳目早就結清了。所以，文心保理他到底融不融資，應收帳款怎麼轉讓，都不關我們的事。而且，我們沒有（確權）蓋章，也沒有對他有任何承諾的東西，（這事）跟我們一點關係都沒有。」
記者追問道：「這6個供應商，您剛提到只跟其中3-4個發生了貿易往來，是哪幾個呢？」對方回復稱：「這個不太好說。我們跟雪松確實是有貿易往來的。」
債務人五：龍地貿易（被登記的債務總額11.09億元）
龍巖市龍地貿易有限公司（簡稱「龍地貿易」）為文心保理的第五大債務人。在統計時段內，ZZGK、GZYEH、GZFH、SHHS等4家原始債權人，將總額11.09億元的18筆應收帳款轉讓給文心保理（表8）。
工商資料顯示，龍地貿易是龍巖城發集團100%控股的子公司，而龍巖城發集團由福建省龍巖市國資委100%持有。
在前往龍地貿易之前，證券時報記者先進行了電話初步溝通，接聽電話的是該公司綜合部的鄭女士。當記者向對方說明，文心保理對該公司享有11億元的債權，需要核實一下，對方甚為驚訝，說從來沒有聽說過文心保理這家公司，更不用說有金額往來了。「這麼大的事情我都不知道，這個會不會是假的呀，你們是不是遇到騙子了啊？」
之後，記者將應收帳款轉讓明細發送到鄭女士提供的個人郵箱。大約半小時後，鄭回電稱：「我們跟雪松有合作，沒有跟文心保理合作。（業務）就是大宗商品貿易，相關明細讓財務正在核實。」
之後，記者前往福建龍巖，對龍地貿易進行實地走訪，並走訪了龍巖市國資委。
國資委負責接待的吳科長說：「據我了解，龍地貿易這個公司規模都沒有10個億，怎麼可能會有10多個億的債務。如果是貿易的話，貨權、物權這些都是要有的，還有發票，購銷合同。這個叫文心保理的公司債務造假的話，我想跟龍地貿易沒有任何關係，我們是受害者，你說的這個應付帳款這麼多我是不太相信的。」
之後，記者在龍地貿易又見到了龍巖城發集團副總經理兼龍地貿易董事長陳向農，陳向農答應就相關帳務明細核實之後回復記者。
幾天之後，記者收到龍地貿易總經理張鏡龍的簡訊回覆：「應集團領導要求，我回復如下：我司與雪松有業務往來，感謝你的關心和提醒，我們正在著手調查雪松是否用我們的應收帳款進行融資。」
債務人六：雲資敦鼎（被登記的債務總額2.74億元）
在統計時段內，原始債權人ZZGK、ZLGK，將對上海雲資敦鼎實業有限公司（簡稱「雲資敦鼎」）總額2.74億元的5筆應收帳款，轉讓給文心保理。
工商資料顯示，雲資敦鼎由雲南省國有資本運營國鼎投資有限公司（下稱「國鼎投資」）持股60%，民營股東上海迎祺貿易發展有限公司（下稱「迎祺貿易」）持股40%。
證券時報記者前往雲資敦鼎的註冊地實地走訪，發現並未有這家公司存在。於是記者向雲資敦鼎的控股股東雲南國鼎投資詢問，國鼎投資一位孫姓負責人提供了雲資敦鼎的地址——上海市浦東新區世紀大廈1196號世紀匯二座10樓1025室。
記者前往孫總提供的地址，發現這是個共享辦公空間，但依然未見雲資敦鼎這家公司。孫總表示他6月份去上海時還到過該地址，可能已經搬遷，對於新搬遷的地址並不知曉，因為股東在雲南，子公司在上海。
孫總介紹，雲資敦鼎的業務主要是小股東迎祺貿易派人在負責，國資僅在財務的收款與支付上進行遠程網銀把控。之後，孫總以控股股東的身份，向雲資敦鼎進行了相關明細的核實，並將結果電話回復給了記者。
孫總：「跟ZLGK和ZZGK這5份合同，對應的合同金額和執行金額，執行過程中的貨物轉移單、支付憑證，還有發票，我們全部都核實了。」
「這5個合同的金額是對的，但是執行金額略小一點。交易貨物是銅原料，籤訂合同之後具體履行的時候可能會少個幾百公斤、一噸兩噸，所以執行金額略小一點也是正常的。」
「我們也讓他們調了從銀行付錢給這兩家公司（的記錄），就是（付給）上遊供應商。對於文心保理這個事情，雲資敦鼎不知道兩個供應商將債權轉讓給文心保理。」
六、風控全線「裸奔」，底層資產盡數「虛無」
除了前述債務人之外，記者還向表1所列的其他債務人進行了求證，得到的回覆都類似。
四川長虹書面回復稱：我司與ZZGK/ZLGK籤訂的合同屬實。在ZLGK/ZZGK交貨，履行完成合同的當月，我司亦完成了對該兩司所交貨物全部貨款的支付，和供應商不存在債權債務關係，更不存在對文心保理之債務。我司從未與文心保理有過聯繫或業務往來，亦不清楚文心保理業務情況。
新疆崑崙天和國際貿易有限公司回復稱：我公司從成立以來未跟任何公司操作過保理、被保理業務。請勿採信虛假信息。
通過多方的走訪與核實，基本可以確認，文心保理對所有應收帳款未做任何三方確權，更未有任何債務人將款項回款至保理公司的帳戶。換句話說，文心保理兩個非常關鍵的業務風控環節——「三方確權」與「回款封閉」，完全是缺失的。
也許文心保理及雪松信託會解釋稱，這是一種暗保理，無需三方確權，也無需回款封閉，只要融資人收到債務人的款項再歸還到保理公司的帳戶即可。
前述保理資深人士李浩強說：「正常合適的風控，是要債務人直接回款到保理公司帳戶的。如果允許融資人自己收款再自行償還本息，萬一融資人收到錢跑路就麻煩了。」畢竟，這是總額超過220億元的應收帳款。
「所以我覺得，雪松信託（及文心保理）連三方確權和回款封閉都不做，那風控就是裸奔。所以，不是風控優先，而是怎麼方便怎麼來。」
在未做三方確權及回款封閉的情況下，雪松信託與文心保理根本無法去向債務人主張債權。前述律所高級合伙人王欣指出，「從法律角度，如果沒有（確權）通知，就沒有發生債權轉移效力，（應收帳款）就跟假的一樣。」更甚者，文心保理及雪松信託在主張債權時，相關應收帳款就已經「滅失」了。
以正威科城的債務為例，正威科城與ZLGK/ZZGK共計發生貿易往來79筆。但在雪松信託及文心保理於中登網登記該等債權之前，正威科城即已經向供應商支付貨款完畢。
再比如，8月25日，雪松信託在中登網登記了2筆對雲資敦鼎的債權，金額分別為5616萬元、6423.86萬元，原始債權人分別為ZLGK、ZZGK，購銷合同的籤署時間同為今年4月7日。對於這兩筆債務，雲資敦鼎的國資股東代表孫總回復稱，「這不可能」，因為4月份籤署的合同，7月份就完成了對供應商的付款，不可能到8月份還有所謂的債務。
這就意味著，存在供應商拿著已經收到款的所謂「應收帳款」，去向保理以及信託轉讓獲得融資的情況。站在融資人的角度來說，性質涉嫌「欺詐」。站在「長青」系列信託產品的角度來說，所謂的底層應收帳款，實際大多是債務人已經完成付款、雪松信託無法主張債權的「虛無資產」。換句話說，該等信託產品，幾乎沒有底層資產做支撐。
七、真實融資人浮出水面，假借國資騙取融資
在實地走訪中，證券時報記者獲悉了部分真實融資人的確切名稱。其中，最大的兩家融資人——ZLGK、ZZGK，分別為ZLGK供應鏈管理有限公司、ZZGK供應鏈管理有限公司。
假借國企之名騙取融資，且和雪松間接關聯
數據顯示，在統計時段內，ZLGK及ZZGK將188筆共計112.24億元的應收帳款，通過文心保理轉讓給雪松信託，以獲得融資。
記者查詢ZLGK及ZZGK的工商資料，發現諸多蹊蹺之處：這兩家公司皆註冊於廣州，註冊時間同為2019年6月18日，註冊資本皆為5000萬元，而且皆未實繳。
兩家公司剛剛註冊才一年時間，就擁有超百億的應收帳款，這種令人不可思議的業務擴張速度，與文心保理的情況如出一轍。
在進一步追蹤這兩家融資人的背景時，記者發現，ZLGK及ZZGK和雪松控股發生間接關聯。雪松實業集團與ZLGK/ZZGK的上層股東有共同設立合資公司行為。
此外，從明面股權關係看，ZLGK及ZZGK分別為某央企的第4、第5層孫公司，該央企通過一家持股51%的子公司（X公司），間接持有ZLGK及ZZGK。但根據記者掌握的材料，X公司實際是一家假國企，央企既未對其實際出資，也從未參與過該公司的經營，並公開否認系其子公司。更甚，X公司的公司章程裡所蓋的央企股東的公章系假章。
X公司獲取假借國企名號後，給不明人士及不明公司，提供了諸多有償股權代持服務，使得相關公司得以同樣以國企面目示人。這種灰色的交易，引發了一系列代持訴訟糾紛，裁判文書網披露了多份X公司替他人代持股份的判決。
那麼，作為假國企的ZLGK、ZZGK，究竟幕後是誰在假借央企的名頭，以未經確權甚至「滅失」的應收帳款來騙取巨額融資呢？
該央企表示，如相關方行為對其聲譽造成不良影響或導致其他損失的，「將追究相關方法律責任」。
其他融資人同樣身份蹊蹺
除ZLGK、ZZGK之外，記者還獲悉了其它一些真實融資人的確切名稱，具體如下：
SHHS——上海宏生實業有限公司（第3大融資人）；
GZFH——廣州豐匯實業有限公司（第4大融資人）；
NBYX——寧波豫協物產有限公司（第6大融資人）；
JSYX——江蘇豫協實業有限公司（第14大融資人）；
ZAX——中安信（寧波）能源產業發展有限公司（第7大融資人）；
ZBXNY——中帛新能源（海安）有限公司（第8大融資人）。
這些融資人的背景同樣顯得蹊蹺。
上海宏生實業有限公司（下稱「上海宏生」）、廣州豐匯實業有限公司（下稱「廣州豐匯」），分別是第三、第四大融資人，在統計時段內，二者通過文心保理向雪松信託分別轉讓應收帳款28.97億元、23.07億元。
工商信息顯示，上海宏生實業成立於2010年9月，主營業務為貿易批發業，註冊資本2億元。上海宏生設立之時由兩位自然人張明月、許丹婭持股，2018年6月發生股東變更，由廣州宜嘉貿易有限公司持股99.995%，再往上追溯則是自然人李紅燕100%持股。2019年4月，上海宏生的註冊資本從600萬元突擊增資至2億元，但新增部分皆未實繳。
廣州豐匯成立於2017年12月，註冊資本1億元，經營範圍為貿易批發。往上追溯，廣州豐匯的全資股東為廣州豐匯投資有限公司，再往上追溯是兩位自然人楊超、肖春霞。2019年5月，該公司註冊資本從1000萬元，大幅增加至1億元，但這1億元皆未實繳。
江蘇豫協實業有限公司（下稱「江蘇豫協」）、寧波豫協物產有限公司（下稱「寧波豫協」）分別成立於2019年8月及11月，註冊資本分別為2億元及1億元，但皆未實繳。此外，二者主營業務皆為批發業，法定代表人均為張葉，且唯一股東均為上海齊籍實業有限公司（下稱「上海齊籍」）。上海齊籍的股東結構就顯得有些蹊蹺，河南省人民政府的全資子公司河南省經濟技術協作集團公司（下稱「豫協集團」）持股90%，上海期籍股權投資基金管理有限公司持股10%（下稱「上海期籍」）。繼續查詢股東背景會發現，豫協集團持有上海期籍90%股權，上海齊籍又透過河南哲聖實業有限公司、上海皓者實業有限公司持股上海期籍，上海齊籍的10%股權歸屬陷入循環（圖5）。
圖5：寧波豫協及江蘇豫協股權追蹤
名義持股90%的豫協集團，能否實際控制上海齊籍及其下屬的寧波豫協、江蘇豫協，是需要打一個問號的。這樣懷疑的理由之一是，上海齊籍的法定代表人徐佳佳及兩名董事王亮、陳兆霞均不是來自豫協集團，來自豫協集團的孫國防僅擔任監事一職。徐佳佳、陳兆霞等人共同在多家上海企業任職，並將所持股權質押給了上海廬宇融資租賃有限公司，後者受江西代龍宇實際控制。此外，豫協集團官網無法打開、工商登記聯繫電話及其他公開電話均無人接聽，且因旗下子公司訴訟原因被列入失信被執行人。
另兩家融資人——中安信（寧波）能源產業發展有限公司（下稱「中安信」）、中帛新能源（海安）有限公司（下稱「中帛新能源」），分別成立於2019年12月、9月，註冊資本分別為1.2億元及1億元，也皆未實繳。此外，二者之間同樣存在關聯關係，它們有著共同的間接股東——股東為國糧中民（重慶）實業有限公司（下稱「國糧中民」）。國糧中民再往上追溯，實控人是一名叫陳歡的自然人（圖6）。
圖6：中安信及中帛新能源股權追蹤
此外，江蘇豫協與中帛新能源的註冊地均在江蘇省海安市海安鎮，相距不過數公裡。
綜上，在已知全稱的8家融資人中，可以總結出幾大共同特徵：
1）除上海宏生及廣州豐匯之外，其它6家的註冊時間均在2019年6月~12月，與文心保理及雪松信託開始業務的時間較為契合；2）8家融資人註冊資本都巨大，但皆未實繳；3）8家融資人除了工商登記信息，都鮮有其他公開信息；4）8家融資人的實控人都面目模糊，要麼涉嫌假國企，要麼是神秘自然人。
八、幕後運作者究竟是誰？
如果將調查過程中的諸多異常匯總，一個巨大的疑問浮出水面：這個龐大的融資局，幕後運作者究竟是誰？真實融資人是否受雪松控制？
基於記者大量的實地走訪與核實，基本可以確認的是，融資人（供應商）實際是假借貿易項下的應收帳款，做實質上的純信用貸款。所謂的底層應收帳款，實際大多是債務人已經完成付款的「虛無資產」。而且，無論採購方對供應商的應付帳款支付與否，因為沒有確權，都無法視作信託產品的底層資產。
因此，信託產品的放款風險依賴的不再是債務人的信用，而是融資人自身的信用。而這些融資人，大多是一些新設立的公司，實控人面目模糊，資信難辨，甚至帶有殼公司特徵。融資人如果不是「自己人」，雪松信託怎麼可能把高達百億的款項放出去？
記者在走訪中獲悉，債務人多有提及，與雪松有業務往來，採購的幾乎全是電解銅產品。而銅原料大宗貿易恰是雪松控股的核心業務。那麼，那些隱藏幕後的融資人（供應商），是否是雪松實際控制的影子公司？
另要提及的是，表1所列的債務人名單中，上海雲資敦鼎、昆明國資實業、廣西百色廣達實業，都曾出現在雪松實業集團年報的應收帳款前五大債務人名單中。
此外，那些不同供應商與採購方之間的貿易合同編號，呈現出如此的規律性與一致性，截然不同於那種「各家各擬合同編號」的情況，儼然同一個實際控制人統一編制的合同編號。
從現有證據來看，幕後的真實融資人，大多是從事電解銅銷售的大宗貿易公司或者供應鏈公司，其借道保理向信託融資的平均年化利率在12%甚至14%以上，而該行業的平均毛利率僅為2%。這就意味著，融資人自身的毛利率根本無法覆蓋融資成本。這種有違商業邏輯的情況，也進一步說明，如此大規模的融資，或許並非真實的貿易用途的融資，而是資金可能被挪作他用。
再者，雪松信託何以選擇文心保理這家幾乎沒有任何保理業務經驗、股東存在重大信用瑕疵的新設保理公司，作為唯一的供應鏈金融合作方？而且文心保理資金合作方，也只有雪松信託一家。
前述某股份制銀行供應鏈金融業務經理王俊傑說：「那無非就是做通道。你想想什麼業務能做這麼多，對吧。不能直接交易或者說直接交易有問題的話，那就通過保理公司，然後走信託產品。」
雪松信託不直接和融資人進行業務往來，而以文心保理作為一個通道，這樣客觀上起到了屏蔽真實融資人的作用。
李浩強認為：「綜合看下來，基於信託和保理的風控是裸奔的狀態，這兩者只是募資和放款的通道而已。這又間接說明很可能是自融。」
相關合同及數據顯示，雪松信託對文心保理是一種循環授信的方式（循環期為6個月），在總授信額度內，文心保理可以持續以新的債權替換到期的債權，形成「應收帳款池」，以維持融資總金額基本不變。截至2019年9月17日，雪松信託登記享有的「應收帳款」總額210.85億元。在這種模式下，隱藏幕後的融資人整體上可以維持一個相對穩定的融資額。
時間拉回到2019年4月22日，雪松控股正式接手中江國際信託（後更名為「雪松國際信託」）71.3%股權時，身為雪松控股董事長的張勁，專門召開了一場媒體見面會。張勁在會上說，「監管層多次提醒我們，第一，堅持不自融；第二，保證投資者的風險。」
猶言在耳，情何以堪？
評論：風控「裸奔」何時了
文丨蘇龍飛
2017年末，信託業的資產管理規模達到26.25萬億的歷史峰值。此後，在資管新規及金融去槓桿的政策作用下，信託業進入縮表通道。至2020年二季度末，全行業的信託管理規模降至21.28萬億元，較歷史峰值下降接近20%。
在此背景之下，部分經營激進的民營信託陷入多事之秋。2018年，中江信託成為全行業「爆雷王」；2019年，安信信託巨虧數十億，實控人涉嫌非法放貸；2020年，四川信託TOT資金池被叫停，隨即爆出250億資金窟窿。
此後，民營信託的行業性潛在風險，成為了監管層極為重視、業界高度關注的問題。基於此，我們進行了一番行業性的調研與摸排。期間，我們發現，雪松信託龐大的長青系列產品存在諸多疑點。
歷經一個多月的調查，長青系列產品的神秘面紗被漸次揭開，真相水落石出——底層應收帳款資產盡數「虛無」。如此局面，表面上，是合作方文心保理的風控全面缺失；但實際上，更是雪松信託風控的全線失守，使得42隻信託產品的風險敞口徹底打開。
風控缺失，是金融機構不可承受之重。但凡金融業者，無不清楚風險管理的重要性，各級監管部門的風控緊箍咒越也是天天念月月念年年念。饒是如此，雪松信託長青系列產品風控仍陷入「裸奔」，實在讓人大跌眼鏡，也非常理可以解釋。
從過往的案例來看，民營金融機構風控籬笆扎得不牢，多是為控股股東或其他關聯方行方便之門。
安信信託：2016年至2019年，安信信託違規將3筆信託財產用於股東、8筆信託財產用於兌付其他信託項目、2筆信託財產用於置換固有貸款、4筆信託財產用於其他非信託目的用途，涉及金額高達126.56億元，且均已出現風險。
四川信託：250億TOT產品存在不真實向投資者披露底層資產風險狀況，違規開展關聯交易，項目資金存在大量的股東挪用等違法、違規行為。
新時代信託：截至2020年6月30日，天安財險通過購買新時代信託28隻產品的方式，向實控人「明天系」輸送資金，本息共計296.2億元，最後壞帳接近九成。
包商銀行：2005年至2019年，「明天系」通過註冊209家空殼公司，以347筆借款的方式套取信貸資金，佔款高達1560億元，且全部成了不良貸款。
上述風控缺失造成的惡性風險事件，一個共同的特點便是，該等民營金融機構都是實控人一股獨大。在公司治理機制無法有效發揮制衡作用的情況下，實控人的意志凌駕於規章制度之上，風險管理體系和內控機制完全成了擺設。
2020年7月3日，中國人民銀行黨委書記、中國銀保監會主席郭樹清發表《完善公司治理是金融企業改革的重中之重》一文指出，「切實加強對銀行保險機構尤其是中小機構公司治理的評估、指導與督促，定期評估公司治理的健全性和有效性，對存在的重大缺陷，特別是各種嚴重損害機構利益的現象，及時採取有力措施予以糾正」。
因公司治理缺陷而導致的風控「裸奔」事件，何時是了？如何糾正？大股東持股71.3%的雪松信託，如何在機制上防範大股東的自利訴求？這不僅考驗著雪松信託，也考驗著監管智慧。
附文：雪松系528億債務壓頂，還欠稅局35.4億稅款
文丨蘇龍飛
雪松控股近兩年因突然間晉級世界500強，及在資本市場的連續收購而暴得大名。
明面上，雪松控股主要依靠大宗商品供應鏈業務獲得營收規模的迅猛提升，但外界對雪松控股的橫空出世依然充滿了疑惑。
近幾年來，雪松控股的對外收購總耗資約200億元。其中，2016年，以48億元現金併購齊翔騰達（002408）；2017年，以42億元現金併購希努爾（002485）；2019年，耗資百億收購中江國際信託71.3%股權（其中兌付投資人的逾期資金就達80億元）。
巨資的收購無疑令雪松控股背負了沉重的債務負擔。
空有規模，盈利能力孱弱
除了世界500強榜單所披露的入榜公司總營收之外，雪松控股並無對外披露自身的其他財務數據，因而無法知曉其詳細的財務狀況。但從雪松實業集團披露的財務數據來看，基本可以判斷，該公司的規模佔據了雪松控股的絕大部分。比如，雪松控股宣布的2019年的總營收為2851億元，而其控股的雪松實業集團的營收就達2676億元（圖1）。
因而，通過分析雪松實業集團的財務狀況，基本就能看清雪松控股的情況。
雪松實業集團的體內，包括少量的地產業務，以及所收購的兩家上市公司，但其業務的絕大部分都是以銅為代表的大宗商品供應鏈業務。本質而言，就是靠薄利多銷的批發，因而毛利率低至2%的水平。這也是絕大多數供應鏈企業的現狀。
依靠貿易的大進大出，雖然其營收規模連年迅猛增長，從2017年的1429億元增長至2019年的2676億元，但其淨利潤並未取得同步的增長，2017年淨利潤為22.46億元，2019年僅僅微增至23.58億元。據此計算，其2019年的淨利潤率僅為0.88%。
但即便雪松實業集團實現了淨利潤，也並未帶來等量的經營淨現金流。數據顯示，其歷年的經營淨現金流都大大低於淨利潤。2014年至2019年，雪松實業集團的累計淨利潤為85.79億元，而其同期累計的經營淨現金流卻僅為15.86億元（圖2）。這說明其盈利質量相當糟糕，所謂淨利潤都是紙面利潤，真正變成了現金的20%都不到。
換句話說，最近6年來，雪松實業集團主營業務真正淨賺的現金，累計還不到16億元。
逆勢加槓桿，528億債務壓頂
如此孱弱的內生現金流，要去支撐近200億元龐大收購的現金支出，唯有大幅舉債。
數據顯示，雪松實業集團的負債總額，從2015年末的90億元一路增長至2020年6月末的528億元，幾乎是以百億為單位，一年上一個臺階（圖3）。而其資產負債率也是一路增加，到2020年6月末已經提升至65.2%，如果扣除無形資產、商譽等虛無的部分，則其資產負債率更是增加至77%。
由於對資金的強烈需求，雪松實業集團幾乎所有的債權融資手段都用上了。除了常規的銀行貸款，雪松實業集團2017-2019年共計發行了「17君華01」「18君華01」「18雪松01」「19雪松01」四隻公司債，金額合計38億元，截至2019年末未償付32.5億元。
從2018年起，雪松實業集團的控股股東雪松控股，也通過五礦信託發行產品融資。公開信息顯示，五礦信託陸續發行了「恆信長宜5號」、「恆信長宜9號」、「恆信長宜12號」等「雪松供應鏈金融集合資金信託計劃」；資金用途均為「向雪松控股發放信託貸款，用於補充其流動資金」。除了土地抵押外，君華置業（廣州）有限公司還以其持有的地產項目公司股權提供質押擔保。
2019年，雪松實業集團又通過地方金交所，發行了總額25.6億元的5隻「債權融資計劃」。此外，雪松實業集團還公開發行了總額80億元的2隻永續債。
負債的迅猛擴張，必定導致利息支出的飆升。數據顯示，雪松實業集團的財務費用從2015年的不足1億元，大幅增加至2019年的11.4億元，增長了超過10倍。而2020年僅上半年，財務費用就高達8.9億元。該等費用無疑大幅吞噬了原本就微薄的利潤，所以，這也解釋了為什麼雪松實業集團最近三年陷入增收不增利的尷尬局面。
528億債務壓頂之下，因為負債的大幅增加，雪松實業集團的多數資產都是處於被質押狀態。
其2019年年報顯示，其固定資產、在建工程、投資性房地產乃至於存貨，都處於被質押狀態，總額共計170億元。
此外，雪松實業集團下屬子公司的股權也大規模被質押。截至2019年末，雪松實業集團所持下屬共計11家核心子公司的股權，幾乎100%被質押，其中就包括兩家上市公司——齊翔騰達及希努爾。這些被質押的子公司資產總計455億元，而雪松實業集團總資產不過752億元。
2018年4月，央行、銀保監會、證監會、外匯局等部門聯合發布「資管新規」，同時金融去槓桿政策也在強力推行。政策之下，全國企業都行走在艱難的降槓桿通道上，但雪松卻逆勢走上了一條急速加槓桿之路。
截至2020年6月末，雪松實業集團累計還欠著稅局35.4億元的稅款未繳納，可見其資金緊張程度。
2020年上半年，雪松實業集團營收僅實現951.58億元，同比下滑23.5%。
早在2016年，張勁就喊出了「未來五年，雪松控股的目標是三個萬億，萬億銷售額，萬億資產，萬億市值」之豪言壯語，如今五年期限接近尾聲，實際情況如何呢？