在當前經濟下行疊加疫情突發的情況下，需要更直接更有效的措施來降低銀行業負債成本，下調存款基準利率的降息效應比MLF等工具更顯著，如果兌現將加速降低實體融資成本，從而引導銀行業主動降低LPR報價和實際貸款融資利率。
本刊特約作者 方斐／文
在經濟下行壓力較大的背景下，利率下行趨勢短期難以逆轉，市場對銀行淨息差的下行有一定程度的擔憂；尤其是2019年以來，影響銀行業息差的外部環境因素明顯增加。一方面，以LPR改革為核心的利率市場化不斷推進；另一方面，央行、銀保監會等多措並舉，通過降準、降低MLF等政策利率、規範存款競爭等方式引導全社會「無風險利率」合理下行。
2月19日，央行副行長劉國強表示，「存款基準利率是我國利率體系的『壓艙石』，未來將根據形勢適時適度調整」。這表明央行正考慮進一步打開「降息」的空間。在利率下行的環境下，銀行的淨息差水平一定是收窄的趨勢。但是具體幅度有多大，需要綜合考慮其貸款利率、資產端綜合收益率、負債端綜合成本、降準幅度，以及銀行的資產負債結構、期限結構等多個因素。
值得注意的是，當前經濟下行壓力加大，疊加疫情等外部因素的影響，監管層多次表示要加強逆周期調節的力度。在政策調節的過程中，通過降低實體經濟的融資成本實現規模擴張和利潤提升是個重要的舉措。在中國目前的融資體系下，降低銀行貸款利率成為監管層加強逆周期調節的主要手段。但在引導銀行降低貸款利率的同時，也要注意維持銀行合理的利潤水平。為緩解負債成本的壓力，銀行存款利率下調預期逐漸加大。
目前，商業銀行利潤分配中約有60%用於核心一級資本的補充，以更好的擴大銀行對經濟的支持力度，增加對中小微企業貸款投放，化解存在的風險。雖然外部資本補充工具不斷擴充，但銀行仍需要維持必要的利潤規模和增速，增強內源融資實力。
上市銀行目前整體的生息資產收益率為4.5%，扣除付息負債成本率2.4%，僅有2.1%的利差空間。但從銀行運營的邏輯來看，還需包括運營成本、信用成本、資金成本、所得稅等，所剩餘的利差不足1%，進一步壓降的空間有限。若想要打開銀行為實體讓利的空間，需要下調其資金成本。
在過去幾個月，從年初的全面降準、連續的MLF降息以及加大逆回購操作力度來看，監管層已經意識到降低銀行業負債成本的重要性。然而，降準在2020年年初已經實施，短期內再度實施可能性不大；加大逆回購操作力度，在當前較為寬鬆的市場流動性下，再度提升資金寬鬆度帶來的邊際效應減弱；而MLF等公開市場操作的降息，對銀行負債端成本的壓降效果不顯著。
截至2019年年底，商業銀行負債總額為213.09萬億元，而MLF餘額為3.69萬億元，佔負債比僅為1.73%，佔比相當低，因此，MLF利率下調5BP對商業銀行負債成本率直接影響僅為0.09BP。另一方面，LPR降息更加類似於單邊降息。從 2019年四季度的貨幣政策報告中也可看出端倪，2019年四季度，LPR下降16BP，但2019年四季度新發放貸款利率環比下降 18BP，LPR利率下調對銀行貸款收益率影響較大。
在當前經濟下行疊加疫情蔓延情況下，需要更為直接更為有效的措施來降低銀行業負債成本，引導銀行業主動降低LPR報價和實際貸款融資利率，而最為行之有效的舉措便是降低存款基準利率。監管層已經多次釋放信號，尤其是最近央行官網發布了《堅持金融服務實體經濟努力實現經濟社會發展目標》一文，央行副行長劉國慶在文中提到，「存款基準利率是我國利率體系的、『壓艙石』，將長期保留。未來人民銀行將按照國務院部署，綜合考慮經濟增長、物價水平等基本面情況，適時適度進行調整。」這說明為降低實體經濟實際融資成本，降低存款成本也在央行考量之中。
調整存款基準利率影響更甚
東吳證券(601555,股吧)認為，下調存款基準利率的降息效應比MLF等工具更顯著，如果兌現將加速降低實體融資成本，但綜合考慮匯率、通脹等因素，預計短期內實施概率較低。
在2019年8月LPR改革前，中國存貸款利率以央行的基準利率為定價基礎，名義上利率市場化（不限制浮動），但在實際貸款操作層面，銀行通常以基準利率9折為最優客戶貸款利率（所謂隱性下限，目前為4.35%×90%=3.915%），而存款則由央行通過自律機制管制，對於金額20萬元以上的大額存單，國有銀行、股份制銀行及城商行、農商行的定價上限分別為存款基準利率上浮50%、52%、55%（即1年期和3年期最高利率上限為2.325%和4.2625%）。LPR改革為錨定MLF之後，央行希望通過MLF及金融同業利率來牽引存貸款利率，實現「兩軌並一軌」並降低實體融資成本，這令貸款基準利率失去意義，但存款基準利率的定價作用沒有改變。
央行上一次調整基準利率是2015年10月，1年期存貸款基準分別降至1.5%、4.35%，而上一次提到存款基準利率是在2019年6月易綱行長回應美聯儲降息時，提及中國政策工具包括基準利率和存款準備金率，此後央行連續「降準」兩次，目前1年期LPR已降至4.05%。
此次央行再度提及可能調整基準利率，顯然是為了應對經濟下行的壓力，因為MLF價格下降對降低銀行負債成本的實際作用有限，目前銀行主動降低貸款定價的意願不夠充足，但如果下調存款基準利率，則銀行負債成本將全線降低，有更大空間讓利實體經濟。不過，由於存款基準利率的影響深遠，通常被市場解讀為貨幣政策「最後一招」，考慮外匯穩定、通脹等因素，預計短期內實施概率較低，需要觀測疫情後宏觀經濟的走勢。
存款利率若下調則利好銀行，將有效降低負債成本，進而修復LPR造成的實質性「非對稱降息」。在以前的利率框架中，「降息」對銀行的影響中性，因為存貸款通常同步「對稱降息」，銀行淨息差小幅收窄，貸款規模高增長「以量補價」。但LPR體制啟動後，實質上對銀行構成「非對稱降息」：一是負債端MLF及同業利率降低對總體負債成本的影響有限（同業負債本身還受1/3比例的約束）；二是存款競爭異常激烈，大額存單仍然頂格定價（雖有額度控制）、結構性存款成本更高（此前諸多限制高成本負債的監管措施效用不顯著），各類銀行實際上仍積極通過高定價產品爭奪存款，導致銀行負債成本難降；三是銀行內部FTP定價還要考慮嚴格的流動性監管指標等因素造成的成本溢價，使得銀行沒有意願主動降低貸款定價。
目前，銀行為支持實體壓降貸款定價，面臨淨息差明顯收窄的壓力，2020年銀行負債成本下行仍然艱難，貸款定價下行拖累淨息差。根據東吳證券的估算，從大型銀行到中小銀行淨息差或收窄10-40BP不等，考慮疫情衝擊後更加謹慎。但是，如果存款基準利率下調，則銀行負債成本全面降低，主動降價的銀行一定程度上可修復淨息差，穩定市場預期；而負債成本高、降價難的銀行則有了讓利空間，構成實質性利好。不過，即便不下調基準利率，優質銀行淨息差收窄對盈利的影響彈性也比較小，無須擔憂。
目前來看，此次疫情對銀行的影響有限，通常貸款審批集中於1月春節前完成，部分貸款實際支用可能受疫情影響延後，但預計疫情結束後消費類需求強勁反彈、基建類延續高增長。假設央行後續下調存款基準利率，則釋放強烈「降息刺激」的信號，預計短期會進一步提升市場目前「追捧成長股」的高風險偏好，但從基本面角度對銀行構成實質性利好。此外，考慮目前貨幣政策「區別對待」房地產，即便「降息」也不會產生「大水漫灌」的不利預期，更多是「穩增長」的預期，但中期內拉動經濟的實際效用仍需觀察。
從歷年存款降息的節奏與幅度來看，央行一般會採取「小幅多次」的漸進方式，很少一次到位。當前，活期存款基準利率僅為0.35%，下調空間有限；1年期定存基準利率為1.5%，仍有小幅下行空間。回溯到上次定存基準利率的調整時間為2015年10月，至此之後定期存款基準利率再無調整。當前，1年期定期存款基準利率相比2007年的高點低264BP，為該制度建立以來的最低水平。回顧歷史上的存貸款基準利率下調周期，可以發現有以下幾點規律：第一，存款基準利率通常在貸款之後或同步下調；第二，經濟下行壓力加大時，央行採取下調存款基準利率的概率更大；第三，存款基準利率下調亦充分考量當時通脹環境，CPI同比均低於1年期定期存款利率。
降低存款基準利率對壓降銀行負債端成本效果顯著。回溯歷次降息周期中，存款基準利率下降後，計息負債成本率很快跟隨下行，而存款成本率變化則相對滯後，大概延遲半年左右。計息負債成本率反應更快，主要是因為政策利率與市場利率之間的傳導更為通暢；而存款成本率沒那麼敏感的主要原因是受到重定價等因素的時滯影響，反應速度較慢。
從結果導向來看，負債端成本率降幅一般低於降息幅度。以最近一期的降息周期來看，從2014年年底到2016年，存款基準利率下降125BP，老16家銀行平均計息負債成本率下降88BP，其中，存款利率下降66BP。效果打折主要有兩個原因：1.存款降息以定期存款為主，活期存款利率已經很低，下調空間有限，該降息周期中僅小幅下調過一次，影響甚微；2.存款利率存在一定的剛性，基準利率下調未必能夠完全反應在定價當中。
另一方面，存款基準利率下調壓降負債成本，從而起到穩定銀行息差的作用。從央行信貸收支表來看，2019年年末各項存款總額達192萬億元，其中，零售存款、企業存款、政府存款分別為 81.3萬億元、59.5萬億元、33.8萬億元；零售存款佔比42.3%，提升1.8個百分點；活期存款、定期存款、其他存款分別為53.8萬億元、45.1萬億元、6萬億元左右。近兩年來，存款定期化趨勢明顯，零售端和對公端中定期佔比分別為3.8%、59.3%，相比2017年年底分別增長2.4個百分點和3.2個百分點。此外，近年來，以結構性存款為代表的創新品種增長迅猛，對活期存款帶來了分流效果。
存款利率的定價機制是通過自律機制進行管制，設置上浮比例上限。對於金額20萬元以上的大額存單，國有銀行、股份制銀行及城商行、農商行的定價上限分別為存款基準利率上浮50%、52%、55%。由於利率定價水平和定價行為是否符合自律機制相關要求將計入MPA 考核中的定價行為指標（一票否決指標），因此，以上機制對於各家銀行存在較強的約束力。
存款基準利率下調可壓降負債成本，穩定息差，但行業內存在分化。若存款基準利率下調，銀行負債端下降幅度取決於存款結構、存款期限結構、存量存款上浮比例等因素。
如若僅調整定期利率，利率敏感型負債佔生息資產的比重將決定息差影響幅度，佔比越高的銀行越受益於存款降息。以2019年上半年末「（總負債-活期存款）/生息資產」來衡量利率敏感型負債的佔比，結果發現股份制銀行和國有大行佔比最高，最受益於存款降息。
而且，存款合同一般不設置重定價條款，降息影響僅在新增存款和存量到期續作後才得以體現，因此，存量定期存款快到期和攬儲能力較強的銀行更為受益。
正如上述存款定價採用上浮機制，而上浮幅度越大越能夠放大降息效果。根據相關信息，自律機制對一般性存款（含大額存單）的利率上浮限制放鬆至50%-55%。從官網統計和草根調研情況來看，大額存單一般都是頂格上浮，而其他一般性存款中，小銀行的上浮幅度也普遍比大銀行更大。
綜上所述，利率敏感型負債佔比越高、存量定期存款平均到期日越短，以及攬儲能力較強和存款上浮比例越大的銀行會在降息周期中更為受益。
目前來看，在疫情的衝擊下，經濟企穩中斷，政策維穩訴求上升，雖然CPI由於生豬供給衝擊仍處於高位，但後期隨著供給衝擊的平復，CPI有望回歸平穩水平，對應存款基準利率調整的空間有望打開。此外，也不排除政策進行適度前瞻性操作的可能，存款基準利率下調預期有所擴大。
銀行淨息差實際影響不大
經濟下行疊加疫情突發，再結合考慮其他各種因素，銀行的淨息差到底會下降多少？
對此，國盛證券從三個維度入手進行分析：首先，為什麼降低銀行的「資金成本」很有必要？第二，復盤2014-2016年降息降準周期裡，銀行的淨息差表現；第三，在當前情況下，對銀行的淨息差水平進行「終級測算」，多因素共振下，銀行的淨息差水平到底會下降多少？
為什麼降低銀行的「資金成本」很有必要？從銀行運營的邏輯來看，其成本包括運營成本、信用成本、資金成本、所得稅等。我們以生息資產作為分母進行測算，目前上市銀行整體的生息資產收益率為4.1%，扣除付息負債成本率2.12%、運營成本率0.48%、信用成本0.76%、所得稅成本率0.17%以後，所剩餘的利差僅有0.57%，進一步壓降的空間有限。
在各類成本中，運營成本相對剛性，沒有太大的調整空間；儘管銀行自2016年以來加大了不良資產的核銷處置力度，2016年到2019年中，上市銀行共計核銷不良貸款2.2萬億元，佔其稅前利潤的比例超過 40%，但是在當前的經濟形勢下，銀行的資產質量預期較弱，信用成本很難下行；若想要打開「銀行為實體讓利」的空間，需要下調其「資金成本」。因此，在2020年，降準、指導存款自律機構調低存款上浮比例的限制甚至下調存款的基準利率，都可能是政策的備選方向。
在2014-2016年連續降息降準的周期裡，銀行的淨息差水平表現如何？受到經濟下行的壓力，貨幣政策開始新一輪放鬆周期，自2014年11月至2016年3月，央行共進行了6次降息、5次降準。其中，1年期存款的基準利率共計下調1.5個百分點至1.5%；1年期貸款利率從6.15%共計下調1.65個百分點至4.35%。且在這期間央行5次降準，大型存款類金融機構的準備金率共計下調3個百分點至17%。在這樣大力度的政策調整下，上市銀行貸款利率、存款利率到觸底時平均下降了1.68個百分點、0.62個百分點，綜合下來，息差平均下降了0.57個百分點。當然，各家銀行的具體情況不一，分化在所難免。如國有大行息差大多在2016年降息結束後即觸底，但股份制銀行、中小銀行則在2017年才紛紛觸底，2016 年下半年開始同業利率觸底回升，而中小銀行負債端普遍同業融入佔比較高。
在當前「多因素共振」的環境下，銀行淨息差會下降多少？在不考慮期期限、重定價節奏的情況下，從影響息差的主要因素分析，測算結果為：1.資產端：貸款利率跟隨LPR每下降20BP，對息差的負面影響約為11BP；2.負債端：存款基準利率、同業存單利率每下降 20BP，對息差正面支撐約為8BP；3.降準：每下調50BP，對息差正面支撐約為1個百分點。
具體測算過程如下：第一，主要假設：1.由於LPR改革已推進至「存量轉換」，拉長時間看，LPR下降的影響終將體現在息差之中，因此，我們在資產負債兩端均不考慮到期期限（即重定價節奏），一次性計算各項因素變動下，息差的「最終」影響（即本測算放大了貸款利率下行的負面影響）。2.從資產端來看：A.投資類資產中大部分銀行將持有至到期，市場利率的變動最終不會影響到期收益率，而交易性金融資產受市場利率的影響一般體現在非息收入中不影響息差；B.同業拆入、拆出每日交易較為頻繁，與當日市場流動性環境變化的相關性較大，且本身佔比較低（2019年上半年，上市銀行同業資產佔總資產比重僅為5.6%），因此，資產端主要考慮貸款因素對息差的影響；3.與此對應，負債端主要考慮存款、同業存單相關因素對息差的影響。
第二，測算結果：負債、降準等積極因素對息差下行將形成有效對衝。
1.資產端：貸款利率跟隨LPR每下降20BP，對息差的負面影響約為11BP。但需要注意的是，這裡難以量化各家銀行信貸結構優化所帶來的對衝影響，如非按揭零售貸款消費貸、經營貸等）相對受到LPR的影響更小。如平安銀行(000001,股吧)2019年四季度零售貸款收益率環比三季度還逆勢提升2BP。
2.負債端：存款基準利率、同業存單利率每下降20BP，對息差正面支撐約為8BP。其中，若存款基準利率下調20BP，將直接帶動定期存款利率下調20BP，但對活期存款成本率的影響並不明顯，根據2019年上半年上市銀行數據測算可支持影響息差7BP，其中，定期存款佔比較高的銀行相對受益（如郵儲銀行2019年上半年定期存款佔比約為64%，對應可支撐息差12BP）。此外，同業存單利率下行20BP可支撐息差約為1BP，其中，中小銀行由於同業存單佔比較高，相對受益。
3.降準：每下調0.5個百分點，對息差正面支撐約為1個百分點。根據上市銀行數據測算，央行每降準0.5個百分點，可釋放流動性6000億元左右，這筆資金若用於投資生息資產（上市銀行收益率約為4.1%），可直接提升息差1個百分點。其中，中小銀行由於生息資產收益率相對更高（4.7%左右），相對更為受益。
綜合來看，若LPR、存款基準利率、同業存單利率均下降20BP，同時降準0.5個百分點，息差將下降3BP，對營收、利潤分別負面影響0.8%、2.20%，幅度相對有限。其中，不少中小銀行受益於生息資產收益率相對較高、負債端同業存單佔比相對較高，實際息差還有所提升。
當前的經濟環境和市場環境並不樂觀，市場對銀行息差較為擔憂，但政策的最終目的一定是合理引導全社會融資成本的下降，因而會通過降準、降低銀行負債端綜合成本等多種方式提供支持。對銀行而言，2020年息差確有一定的下行壓力，但預計整體可控。當前銀行（申萬）板塊PB估值僅為0.76倍，基本處於歷史最低估值，對應隱含不良率超過13%，安全邊際較為充足。
在當前利率下行的大趨勢裡，銀行會在經營上做一定的調整來進行對衝，比如拉長資產的久期、提升高收益類資產的佔比等，實際受到影響的幅度或更小。
逆周期政策繼續寬鬆
根據央行發布的2019年第四季度中國貨幣政策執行報告，2019年，信貸結構進一步優化，中長期貸款佔比提高，小微貸款同比增速大幅提高。中長期貸款增加11.3萬億元，佔全部新增信貸的67.3%，提高2.3%。小微貸款新增規模2.1萬億元，同比增加23%。
2019年，新增社融25.58萬億元，增長11%，同比多增3.08萬億元，增量主要來自貸款多增（+1.2萬億元）、委託、信託、未承兌銀行匯票少減（+1.16萬億元）、企業債券融資增加（+0.6萬億元）、貸款核銷增加（+0.04萬億元）。
2020年，預計新增貸款規模19萬億元左右，新增社融規模28萬億元左右。2019年釋放流動性2.7萬億元，全面降準1.5%，定向降準2%-3.5%，2020年降準50BP，目前釋放流動性0.8萬億元。預計後續仍有降準概率，至少有兩次降準。
從利率角度來看，MLF在2019年下降5BP，但同期LPR下降15BP。LPR降幅遠遠超過MLF降幅，從而MLF下調，LPR就會下調；而LPR的下降並不一定來自MLF的下調。2020年2月，OMO、MLF、1年期LPR均下降10P，預計全年這三個利率將繼續下調，LPR下降幅度在30-50BP。
數據顯示，LPR改革顯著降低了貸款利率。2019年12月，銀行新發放貸款加權平均利率為5.44%，比9月下降20BP；12月新發放企業貸款利率為5.12%，比9月下降20BP。不過，LPR改革限制房地產市場的效果顯現。2019年12月，個人住房按揭貸款利率為5.62%，比9月提高7BP。
此外，貸款利率相對LPR下浮的佔比在持續擴大。貸款利率中，LPR減點的部分佔比從8月的15%提高到12月的22%，未來該佔比將繼續擴大。相應的，LPR加點的佔比將持續下降，這種結構調整也將拉動貸款加權平均利率持續向下。
一般性貸款利率下降幅度超過LPR的降低幅度。2019年，LPR下降16BP，但是同時貸款利率下降幅度都在20BP左右。如果2020年LPR下降30-40BP，貸款利率則將下降40-50BP，全年新發放貸款利率預計將下降到5%左右。由此，社會平均的融資成本率將顯著降低。
在目前情況下，上市銀行利潤總額佔A股所有上市公司的比重為39%，但是上市銀行總市值佔比只有17%。2019年，銀行實現淨利潤2萬億元，同比增長9%。銀行是否還有必要維持合理的利潤增長？
國際比較顯示，中國銀行(601988,股吧)業人員成本低導致中國銀行業的成本收入比低於30%，遠遠低於國際主要銀行50%的成本收入比；與此同時，中國銀行的資產規模大，國有大行的資產規模位居全球銀行業前列。
人員成本低和資產規模大是銀行利潤規模大的主要原因，但另一方面，銀行存在資本金缺口，外源融資補充資本的同時也需要增強內源融資實力，更好的擴大銀行對經濟的支持力度，增加對中小微企業的貸款投放，化解現存的債務風險。而且，銀行利潤中60%用於補充核心一級資本，目前，在商業銀行的利潤構成中，繳納所得稅、分配股利、補充核心一級資本的佔比分別為17%、23%、60%。從這個角度看，銀行需要維持必要的利潤規模和增速，以補充核心一級資本，從而增強抗風險的能力。
中信建投分析認為，綜合各種因素考慮，存款基準利率在2020年下調的可能性在提高。2020年，LPR將持續下行，與此同時，存量貸款定價基準轉換完成，銀行盈利能力將經受考驗。央行已經為銀行業維持必要的利潤增長正名，從而預計央行會繼續降準，同時下調存款基準利率，以確保銀行保持穩定的利潤增長，確保銀行體系的穩定。因為在目前的經濟金融環境中，負債端成本率下降才能夠全面改變NIM的走勢，並改善銀行盈利。
2019年，永續債發行規模近6000億元，是拓展銀行融資渠道的重要舉措。2020年，央行將繼續通過銀行多渠道補充資本，拓展永續債投資主體，最大程度分散風險，尤其是支持中小銀行補充資本。預計未來新的投資主體是銀行理財子公司、外資機構等；同時，保險公司持有永續債的監管條件將會有適當的鬆動。
經濟底形成。2019年以來，中國經濟本就在下行周期運行，2020年仍在下行趨勢，這使得年內銀行ROE承壓。加上受到疫情突發事件的影響，經濟短期內超預期下行不可避免，銀行股估值難以進入新的區間。另一方面，受疫情的影響，中國經濟增長的底部將加速形成，這對市場而言是一個很好的機會。對銀行而言，經濟築底也會促進其估值的築底，銀行股估值目前已跌破歷史最低位，估值優勢凸顯。
疫情來襲對經濟增長的衝擊顯而易見，但監管層會採取逆周期調控政策進行對衝。近期的逆周期調控政策包括：央行釋放1.7萬億元的流動性，OMO和MLF利率均下降10BP，2月最新一期LPR也隨之下降。在政策維護市場穩定的同時，也在引導貸款利率的下行從而實現穩增長的政策意圖；從2月10日開始，3000億元再貸款開始陸續投放，企業融資成本率只有1.6%；預計後續財政政策和貨幣政策都將更加積極，存在降低存款基準利率的可能，其他穩增長政策也將逐步出臺。
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