24億巨虧背後,北京文化的電視劇業務究竟怎麼了?

編者按：本文來自微信公眾號「剁椒娛投」（ID:ylwanjia），作者：藍蓮花，36氪經授權發布。

最近有一個典型案例——北京文化2019年三季報顯示淨利潤1.17億，但全年預計虧損24億。

上市公司突然巨虧，被稱為「業績爆雷」。出現這種情況，可能是上市公司經營層面出現了巨大危機，但也可能只是財務上的一種伎倆。

有財務人員表示，上市公司業績集中爆雷存在「財務洗澡」的可能性，尤其是商譽過高的上市公司，說明此前的併購重組資產質量較差，本身存在雷區。

但北京文化，可能不只是「財務洗澡」這麼簡單。

在《流浪地球》之年「精準暴雷」

當下的中國影視行業，北京文化算是押中爆款影片最多的公司之一，從《心花路放》到《我不是藥神》，《戰狼2》《無名之輩》再到《流浪地球》，投資眼光相當精準。

而此次的商譽減值，選擇的時機也是恰到好處。

所謂的商譽，是指假設一個公司的淨資產只有100元，但是因為它的競爭力很強，收購方願意以150元買它，那麼多出來的50元，就會成為收購方的商譽。

為什麼說北京文化這次商譽減值時機精妙？

首先，這次商譽減值主要是5年前收購的世紀夥伴和星河文化分別形成的商譽8.34億元和6.41億元。

而這兩家公司，2018年剛剛結束與北京文化之間的對賭。

對賭期間，兩家公司每年都超額完成對賭。但對賭結束後，兩家公司的業績立即大變臉。其中，星河文化2019年上半年淨利潤為223萬，同比下滑80%，世紀夥伴2019年上半年淨利潤為虧損706萬。

「2018年對賭就到期了，很多公司都是對賭到期之後，立馬團隊就撤了，北京文化這種堅持了一年多，才撤的，已經算不錯了。」雪球上一位投資人表示。

北京文化股價圖

比較典型的案例就是奧飛娛樂收購有妖氣。當年奧飛娛樂以9億元的對價，收購漫畫平臺有妖氣，形成較高商譽。對賭期滿之後，有妖氣核心團隊出走，而奧飛在2018年有9億元的商譽減值，其中4億多來自有妖氣。

當然世紀夥伴、星河文化的業績下滑，也有影視行業不景氣的因素。從2018年開始，影視這條產業鏈上的公司能賺錢的公司比較少，業績不好也在所難免。

然而，選擇在這個時間點進行大額商譽減值，最重要的原因，可能是北京文化背後的股權變動——北京文化2月11日的公告稱：第一大股東華力控股擬轉讓15.16%的股份，給文科投資（北京市文投集團旗下的投資平臺）牽頭搭建的投資併購平臺或指定的第三方。

看到這裡，你應該會想到文章開頭的那個比喻。

一般而言，新股東進入之前，最好是讓公司此前的風險充分暴露，在最低點「接盤」，這樣才更容易做出業績，在未來提振股價。何況，這次的新股東有可能就是北京文化未來的第一大股東。

「暴雷」時機的精妙之處還體現在：北京文化的多位股東、高管，都曾在2019年多次減持。

2019年年初《流浪地球》上映之後，北京文化的股價一度衝上2019年的高點，隨後，有多位股東減持。Wind數據顯示，2019年，遭股東連續減持次數最多的上市公司中，北京文化以114次高居榜首，比第二名高出一倍。

其第四大股東西藏九達在2019年先後14次減持了北京文化股份;北京文化另一大股東，石河子無極股權投資合夥企業(有限合夥)也先後13次減持了北京文化股權。

而大股東中國華力控股集團有限公司，以及婁曉曦作為法人的西藏金寶藏文化傳媒有限公司均出現過被動減持情況。

對於北京文化來講，16億商譽無論如何都要減值攤銷，2019年有《流浪地球》的爆款效應，商譽攤銷成為一條可行的捷徑。

這樣一來，既不用利潤分配消耗大額現金，2020年的商譽攤銷壓力變更小，更有助於北京文化後續的資本運作。

而接下來的《封神》三部曲，這才是北京文化的扛鼎之作。

世紀夥伴實際控制人婁曉曦為什麼著急退出？

這次計提壞帳的項目，主要是世紀夥伴的影視項目，以電視劇為主。

分析這些項目之前，有必要先來了解下世紀夥伴這家公司和這家公司的創始人婁曉曦。

婁曉曦在影視行業也是大佬級人物，看看世紀夥伴當初的團隊就知道了。邊曉軍，知名影視策劃人，《鐵齒銅牙紀曉嵐》《宰相劉羅鍋》《過把癮》《倚天屠龍記》《母儀天下》等經典電視劇都出自他手；張黎，知名導演，曾經導演過《走向共和》《大明王朝1566》《少帥》等電視劇；還有知名編劇嚴歌苓。

早年，婁曉曦是華誼兄弟的影視劇負責人，與王中軍關係密切。在華誼兄弟上市前夕，2008年3月，婁曉曦曾經打算以1650萬元對價認購公司550萬股，持有公司4.3651%股份。不過，這場交易最終流產。

好在，幾年以後，婁曉曦擔任法人的世紀夥伴迎來了一次資本化的機會。2014年，北京文化公告，以13.5億元人民幣價格購買世紀夥伴100%股權。當時婁曉曦是公司第一大股東，持股比例為58%。

不過，一方面是當時收購現金並不寬裕；另一方面，或許也是出于謹慎，北京文化在收購世紀夥伴和星河文化兩家公司兩個月後，又宣布了定增方案。

這相當於，當初的收購款，又幾乎全部還給了上市公司北京文化，用於購買北京文化的股票。

西藏金寶藏文化傳媒、新疆嘉夢股權投資合夥企業（有限合夥），這兩家公司，就是當年為了入股北京文化而設立，實際控制人都是婁曉曦。

而2016年北京文化向包括這兩家公司在內的8家公司定增28億。其中，西藏金寶藏認購了北京文化5281.6萬股，新疆嘉夢認購了3799萬股，合計耗資約8.1億元。

也就是說，加上對賭協議和限售協議，婁曉曦並沒有多少套現的機會，而是拿了大筆的北京文化的股票，一直到2019年。

去年，西藏金寶藏在上海證券交易所通過競價方式完成667.97萬股的減持，權益變動前西藏金寶藏持股7.38%，變動後持股比例為6.44%。本次減持價格區間為8.14-10.35元，而本次減持套現約為6532.78萬元。

此外，天眼查的工商信息圖中可以清楚地顯示，婁曉曦還參與了一些其他公司和基金的持股。比如，與北京正見陽光國際傳媒有限公司就有各種股權穿透關係。

他還是千和之源（北京）資本管理有限公司的原始股東，同時也是北京千和之源影視文化的股東，並投資了千和影業，後者參與出品了《爵跡》《梔子花開》《師父》等電影，還參與投資了包括《少帥》《雪白血紅》在內的電視劇，在業內具有一定知名度。

隨著影視資本化的加快，知名導演跟編劇開始成立自己的工作室。在世紀夥伴的供應商中，張黎工作室排名第三。根據財報顯示，2017年世紀夥伴從張黎工作室採購金額為6293.59萬元。

2016年-2017年，張黎工作室收入高達1.3億，主要來自於《武動乾坤》等影視劇。不過，自從《武動乾坤》之後，張黎就開始跟世紀夥伴的關係變得疏遠了。

有消息顯示，張黎即將執導史上最貴的電視劇《曹操》，投資高達7億。但這部電視劇是由鹿港文化旗下天意影視主導的，並不是世紀夥伴。

娛樂資本論矩陣號剁椒娛投（ylwanjia）了解到，世紀夥伴的團隊去年就解散了。「之前想跟他們一起合作開發項目，也被他們回絕了。」影聯一位朋友說。

業內有傳言稱，婁曉曦去年年中曾與上市公司發生糾紛，但這一消息一直未獲得上市公司的證實。

也正是在2019年8月，北京文化發布公告，婁曉曦辭去公司副董事長等職務。

多部電視劇靠轉讓份額獲得收入，而不是直接發行

在北京文化的公告中，擬對世紀夥伴期末應收帳款、其他應收款計提壞帳減值準備4.4億元。

計入壞帳的影視劇項目包括已經獲得了發行許可證的《愛我你就別想太多》，該項目發行公司華娛時代的內部人士向娛樂資本論矩陣號剁椒娛投（ylwanjia）證實，將於2月24日在北京衛視播出，接檔《新世界》；北京文化投資的《謝家皇后》2019年8月還在辦理拍攝許可證；而《我愛你這是最好的安排》已經在芒果tv播出。

此外，還有《澳門故事》、《燃情父子》、《人皇紀》、《天涯明月刀》等項目。其他項目情況如下圖，下圖中為2019年8月各項目信息

除了壞帳以外，北京文化2019年度計提存貨跌價準備4000萬元。存貨跌價準備是指中期期末或者年度終了，由於存貨受損，導致銷售價格低於成本等原因，導致存貨成本不可回收的部分。簡單說，就是未來存貨變現值低於原成本的差額。

主要包括，《江山不悔》，2019年11月，世紀夥伴與合作方籤訂了電視劇《江山不悔》終止協議，雙方決定不再繼續合作開發該項目，公司對開發形成存貨計提存貨跌價準備1562萬元。

世紀夥伴前期參與開發的《澳門故事》、《雪白血紅》、《好兒好女》、《世間道》、《這就是我們》等項目，計提存貨跌價準備1538萬元。其次是2016年，世紀夥伴參投的電影《刀背藏身》，計提存貨跌價準備900萬元。

其中，由徐浩峰導演，許晴、耿樂、黃覺主演的電影《刀背藏身》原定2019年7月15日上映，但因在影片剪輯風格，利益分配上上出品方與導演各執一詞，導致導演拒絕在影片上署名，已經跳票多次，至今上映無望。

此外，由鄭爽出演的電視劇《倩女幽魂》這個項目，資料顯示，後來改名為《只問今生戀滄溟》，2019年4月開拍，2019年8月殺青。根據豆瓣的信息顯示，將於2020年4月播出，但並沒有標明播出平臺。

這部電視劇在2018年就為公司帶來3.58億收入，成為2018年收入最高的項目，按照60集推算，該劇單集營收將近600萬。但雪球上有投資人致電北京文化，對方回復，該劇並未發行，3.5億是轉讓投資份額的收益，並不是發行得來的預售收益。

2017年，除了《戰狼2》給北京文化帶來收入以外，還包括還包括4部電視劇，《狄仁傑秋官課院》的8491萬元、《奇偵異案》的6792萬元、《少年神探宋慈》的6226萬元、《拼圖》 的6132萬元。

但在北京文化前5大客戶名單中，光環時代影視文化有限公司貢獻了8491萬元，泰然眾合影業有限公司貢獻了6792萬元，浙江省永康順心影視文化有限公司貢獻了6226萬元，北京方名泰和影視文化發展有限公司貢獻了6132萬元，與上述4部影視作品的收入完全一致。

與一般影視公司收入來自電視臺和視頻網站不同，北京文化的收入來自同行。

有行業人士對娛樂資本論矩陣號剁椒娛投（ylwanjia）表示，在電視劇行業，如果一個項目尚未拿到發行許可證，但其中的聯合投資方又需要提前「做點利潤」，可能就會選擇與跟主控方或者項目的發行方，甚至行業裡的其他公司協商，以項目份額轉讓等方式，提前鎖定收益。

但即便如此，北京文化的利潤，也常常被另一些項目「吃掉」。

以《戰狼2》為例。北京文化曾發布公告，出資1.4億，關聯方北京聚合影聯文化傳媒有限公司投資6000萬元宣發費用和7759萬元保底費用，共計1.38億元用於《戰狼2》的發行，此外還以500萬參與該項目的出品方。

《戰狼2》上映後，為北京文化帶來了3億元的收入，為公司創造了1.6億元的毛利潤，加上作為出品方的收益，粗略估計，北京文化在這一部影片上的回報在2億左右。

同時，世紀夥伴和星河文化2017年的業績承諾就接近3億。加上《戰狼2》的收益，在沒有明顯業務虧損的情況下，公司2017年利潤應該在5億左右，但實際公告只有3億。

其他的利潤都到哪裡去了？

或許就像2019年的情況，《流浪地球》成為了大爆款，但公司依然虧損24億元。

北京文化未來業績：《封神》三部曲是最大的期待

2015年，北京文化從浙江衛視挖來了夏陳安擔任北京文化總裁，負責公司綜藝板塊。夏陳安曾經一手打造了《中國好聲音》、《奔跑吧兄弟》等一系列國產頭部頂級綜藝。但兩年後，夏陳安就離職了。2019年，婁曉曦領銜的電視劇團隊也流失了。

但不得不承認，在電影領域，北京文化的實力絕對是數一數二。

通過資本布局，北京文化將烏爾善、陳國富、寧浩、丁晟、郭帆等多位頂級電影創作人納入麾下。如果仔細看就會發現，在這張資本關係網背後，最大的幕後推手是北京文化的股東之一富德人壽。

富德人壽或是與這些導演成立電影公司，或直接與北京文化一起投資電影項目，相互配合，將電影行業的重要資源收入其中。

北京文化的公告顯示，富德生命人壽作為出資人的重慶水木承德文化產業基金，和北京文化聯合投資了丁晟導演的電影《特警隊》；重慶水木承德還是寧浩控股的天津壞猴子影業的股東，也是郭帆文化傳媒公司持股51%的控股股東玖州建圓的控制人。

此外，厚德前海基金背後的大股東也是富德生命人壽。厚德前海與北京文化之間的聯動也較為密切。這兩家公司之間的協作之處在於，北京文化投資影視項目，而影視項目背後的公司，則由厚德前海投資，厚德前海投資的優質項目，未來也可以裝入上市公司北京文化。

不過，2019年除了《流浪地球》這部爆款以外，北京文化的其他電影項目市場表現都不是很理想。《被光抓走的人》票房7000萬；《跳舞吧大象》票房3900萬。

接下來，最值得期待的儲備項目就是《封神》三部曲了。有二級市場分析師對娛樂資本論矩陣號剁椒娛投（ylwanjia）表示，這三部影片投資30億，北京文化投資10億，其餘20億主要是通過外部募資。

「對比2018年現金流和2019年現金流量表可以發現，2019年現金流中購買商品和勞務支出現金增加，可能主要是《封神》這個項目帶來的現金消耗。」

「所有人都在期待北京文化的電影板塊，尤其是《封神》三部曲。」這位分析師稱：「這是北京文化未來最大的機會。」