陳欣：
前兩期節目，我們分別聊了美團的商業模式和茅臺的超級奢侈品牌戰略，這有助於我們看明白資本市場這些巨頭的真正玩法，我們離做鐵桿韭菜的目標又近了一步。
今天，我們不聊那些一般意義上的企業了，來說說另一個大家很感興趣的話題：高鐵。
我之前的節目播出的時候，就有很多同學很關心，我們國家的高鐵負債問題到底是怎麼回事？我們需要擔憂嗎？
所以，今天我就來給大家談談，中國高鐵的資本運作模式。從這個點切入分析，對我們理解中國經濟發展的模式和相關上市公司的價值都有幫助。
同學們都知道，我國高鐵在技術上已經相當牛了，發展得也很快。2019年底，我國高鐵營業裡程為3.5萬公裡，全年動車組發旅客23億人次。目前我國約佔全世界高鐵總裡程的70%，全球排名第二的西班牙連我們的零頭都不到。
為了達到這個成績，過去五年中國鐵路行業固定資產投資每年都維持在 8000 億元以上。僅2019年，新投產的約8500公裡線路中，高鐵就大致佔了5500公裡。
但是呢，高鐵的建設伴隨著巨額債務，截至2020年3月底，國家鐵路集團，也就是以前的中國鐵路總公司的全部債務接近5萬億元。這是個什麼概念呢？大家記得去年康美藥業造假了300億現金，用100元人民幣摞起來大約是3.4個珠穆朗瑪峰的高度。五萬億的債務，用100元的人民幣摞起來大概有567個珠峰這麼高吧。
總體上，高鐵本身的盈利能力又不強，近幾年國家鐵路集團的淨資產收益率一直低於2%。社會上一直有一種擔心，高鐵項目今後是否會引發巨大的債務風險。
2019年初，有一篇文章叫「謹防高鐵灰犀牛」，說的就是這個問題。「灰犀牛」一般用來比喻會大概率發生，並且影響巨大的潛在風險。對於這種擔憂，我寫了幾篇文章進行討論，主要的觀點是：
從財務的角度來看，不管是當時的中國鐵路總公司，還是地方鐵路投資公司的風險並不大，而且高鐵風險的實質是財政風險，高鐵「灰犀牛」的提法短期來看並不成立。
但是，站在國家的角度是怎樣考慮高鐵的成本收益，如何設計高鐵的變現問題，怎麼解決高鐵的巨額債務問題？
近一年多來，我對這些問題又有了一些新的認識，今天也和大家一起來分享一下。
但是，高鐵的債務擺在這裡，這麼大的投資，回報率又低。國家到底是怎麼解決高鐵投資的資金來源的，又用了什麼方式來控制風險，使得我們的高鐵建得又快又好！
在開始分析之前，我想問下大家，國家花費這麼大的力量，投資建設了「八縱八橫」高速鐵路網，目的是為了在運輸旅客上賺錢嗎？
答案當然是「否」了！
我們來為中國高鐵仔細算算帳。高鐵運行的成本一般包括列車和線路的折舊、電費、運營和維護費用、貸款利息，收入則主要取決於客票收入和路網服務收入。
儘管我國的高鐵建設成本較低，僅約為其它國家的2/3，但我們的票價更低，才不到西班牙，法國等其它國家票價的四分之一。
根據2019年世界銀行的一個分析報告，我國只有300-350公裡/小時的高速線路在乘客密度達到一定水平之後，才能達到盈虧平衡，而時速在200-250公裡/小時的線路在現有條件下都難以盈利。
所以目前我國除了京滬高鐵等部分東部沿海地區的高鐵線路可以實現盈利之外，在人口密度不斷遞減的西部建設高鐵項目，幾乎都是註定要虧損的。
如果說，大多數高鐵項目在財務上都要虧本，我們國家為什麼要用這麼大的力度來建設高鐵網絡呢？
其實很多同學心裡也有答案了：那就是高鐵可以很大程度上帶動沿線地區的經濟發展！
根據世界銀行的報告，高鐵項目還可以減少傳統鐵路的建設需求、節省旅客的出行時間、降低運營成本、帶來新增客流量，此外還有減少溫室氣體排放、交通事故和道路擁堵等方面的好處。
這些在高鐵項目之外體現對整個社會的好處，我們叫做「正面溢出效應」。這裡面最大的溢出效應來自於節省旅客的出行時間。同學們想想，有了高鐵之後，以前普通火車要花三四個小時的路程，現在可能一個多小時就到了。
我們來做一道簡單的算術題，2019年高鐵運送人數達23億人次，我們保守些，假設每人次乘高鐵可以節約一個工作小時；
我國人均gdp大約是7萬元， 大家的每年工作時長為8小時x22天x12個月=2112小時，節約下來的時間如果去工作，可以創造多少價值啊？
有沒有同學算出來了？僅僅是假設每人次節約一小時工作時間，每年高鐵在這一項上就可以為我國多創造762億元 GDP。
世界銀行報告上沒有進行評估的好處還有不少。高鐵不僅僅是一項基礎設施，也是一個產業。
高鐵的建設和維護涉及基建與材料、機械車輛製造、零部件、信息電子設備、鐵路運營和物流等環節的一系列複雜的產業鏈，光上市公司就有幾十家。
我國大規模建設高鐵，帶動了高端製造等相關產業的發展，僅中國中車一家上市公司在2019年的利潤就達到118億元。
最後，高鐵還在軍事上具有重要戰略意義。全國高鐵組網後，國家調動部隊的速度可大幅度提高，基本上在一天內可以把軍隊部署到大多數區域。
聽說印度方面也格外關注中國高鐵的發展，也不知道我國什麼時候能把高鐵修到西藏去？在這方面估計很多同學比我懂得多，歡迎大家在評論區告訴我。
說到這裡，大家知道為什麼在大多數高鐵線路不能盈利的情況下，國家仍然以極大的決心來建設高鐵項目吧！
本來《中長期鐵路網規劃》提出，到2020年底完成3萬公裡高鐵營業裡程的目標，但到2018年底就基本完成了，到2019年底更是超出了5000公裡。
此外，考慮到我國還有6億人每月的可支配收入不超過1000元，國家對於200-250公裡/小時的線路，尤其是二等座的定價維持在3毛錢每公裡左右的相對較低水平。
國家願意承擔這些線路的短期虧損，是因為當更多的客流來乘坐高鐵時，對整個社會經濟帶來的溢出效應足以彌補高鐵的財務虧損。
但是，雖然高鐵帶來的好處那麼多，可在實際建設過程中，還是會碰到各種各樣的現實問題。比如，早年高鐵的建設都是鐵路部門出大頭資金，地方政府出小頭，負責徵地拆遷就好。
我們雖然已經知道了，高鐵對國家整體上帶來的好處很大，但這些好處大多數落不到鐵路部門啊。
鐵路部門面臨的問題是，高鐵線路投資大、資金回收期長，債務壓力那麼大，還越建越虧，積極性肯定會降低，不會那麼主動地去中西部建設大量早期虧損嚴重的項目。
要解決這個問題，我們先要考慮，高鐵建設帶來的直接受益方是誰？
高鐵建設最大的直接受益者是地方政府，不光能帶動沿線地區的經濟發展，最重要的是，通車後，高鐵站所在地的房價一般都會上漲，土地也會大幅升值，給地方政府帶來立竿見影的收益。
我前幾年在雲南工作的時候，正好趕上昆明的呈貢新區和大理市先後開通高鐵，就看著房價蹭蹭地漲，不久價格就都乘以三了。因此，地方政府建設高鐵的積極性相當高，為了能讓高鐵線路通過自家地盤，或者增加一個站點，可謂是不惜代價，各顯神通。既然地方政府受益這麼大，積極性又高。鐵總就想，那乾脆就讓地方政府出資來分擔投資和損失吧。
根據這個思路，近幾年大量中西部的高鐵項目由地方政府出大頭，鐵總佔項目資本金的比例大多已經降低到20%-40%了。比如貴陽—南寧（包海）高鐵，鐵總承擔的資本金佔比為40％；鄭州—濟南高鐵，鐵路總和河南省分別出資30%和70%；重慶至黔江高鐵，重慶地方承擔資本金的比例為76%，而鐵總只需出資24%。
有了地方政府的鐵投平臺分擔投資與債務，鐵總在每年超過8000億元的巨額鐵路固定資產投資的情況下，還能避免產生嚴重虧損，資產負債率也得以長期維持在65%左右。
2019年6月，中國鐵路總公司改名為中國國家鐵路集團有限公司。但是新的國鐵集團壓力還是很大的。2020年3月末公司全部債務接近5萬億元，資產負債率已經超過66%，一季度受疫情影響還虧了近500億。還有什麼手段來控制和化解呢？
中國高鐵，不用擔心，有我大a股的股民……
國鐵集團決定把我國高鐵項目中盈利狀況最好的京滬高鐵拿出來上市。京滬高鐵從去年10月22日首次申報到順利過會，只用了 23天，創造了我國IPO審核時長的最短記錄。
今年1月份，京滬高鐵上市時每股發行價為4.88元，募資額超過了300億元，有了這筆錢京滬高鐵就湊齊了收購京福安徽公司65%股權的500億款項。京福安徽公司擁有運營和在建四條高鐵線路，這筆交易中公司全部股權的估值是772億元，評估中增值了100億元，而2019年前三季度這個公司還虧損近9億元。
同學們看看，京滬高鐵上市給國鐵集團帶來了什麼好處？
第一是，獲得了巨額股權融資，降低了集團的負債率。
第二是，京滬高鐵目前的市值大約有3200億，解禁後原有的股東可以高價變現。
第三是，原本虧損的京福安徽高鐵項目獲得了增值，還能賣給上市公司變現。
5月21日，國鐵集團旗下又有鐵科軌道在科創板過會。這個操作用專業的詞彙來說，叫「鐵路資產資本化、股權化、證券化」。
根據國鐵集團的計劃，未來還將確保一批企業股改上市，並積極探索區域鐵路公司、設計集團公司等重點企業股改上市工作，充分利用既有上市公司推進資產併購重組、盤活存量資產。
從這點來看，我們可愛的股民可以說還需要為中國高鐵做出更大的貢獻！
說了這麼多，同學們是否理解了中國高鐵的資本運作模式？
從國家層面的設計來看，高鐵的玩法和我們常說 「羊毛出在豬身上」的網際網路模式有點相似。高鐵就像美團的外賣業務，是一個引流的基礎設施，本身不賺錢，但是可以帶來大量導流，也就是我們前面說的溢出效應，在國家提高經濟效率，培育產業，加強軍事調動能力等方面戰略意義巨大。因此，不賺錢國家也願意投資。但是高鐵太燒錢，光是鐵總一家投資燒不起。而地方政府在高鐵的導流中受益最多，可以通過土地升值和房價上漲來進行變現，因此也有很強的積極性來參與投資。
而高鐵整個網絡的資產太重了，鐵總和地方政府也需要變現啊。
於是就為京滬高鐵設計了一個關聯交易架構，把利潤做出來，高價上市進行融資，同時收購現有高鐵網絡裡面的資產。一方面可以降槓桿，另一方面方便未來減持套現。這麼一系列資本運作的操作下來，原來的鐵總，現在的國鐵集團沒有產生嚴重虧損，負債率也沒有大幅上升；地方政府對高鐵建設的投入也值回了票價，短期gdp和賣地的收入都大漲；最後，優質高鐵資產得以上市，逐步通過股市來化解債務風險。
如果這樣的循環可以持續下去，今後高鐵還能逐步提高效率，改善盈利，大家擔心的高鐵「灰犀牛」就不再是問題了。
很多時候，同學們對資本運作可能帶有天然的反感，但高鐵的一系列「神操作」正好說明，只要我們採用合理的運作手段，就能產生「多贏」的局面。
我們看到中國高鐵這樣的資本運作模式帶來了中國領先世界的高鐵產業和基礎設施，而高鐵技術的不斷進步和高鐵運營效率的不斷提升又給整個社會創造了極大的底層價值。
但是，這樣的資本運作模式對於a股的股民意味著什麼？京滬高鐵這樣的股票值得長期投資嗎？這又是一個複雜的新話題了，同學們也可以多思考下。