機構：華創證券
評級：推薦
回顧：全年板塊「V」型反轉，7 月和 11 月為兩次適宜的投資時間窗口。黃金、鋰和鋁行業漲幅位居子行業前三，趨勢總體一致。周期（漲價）仍是影響走勢的主因，價格「V」型反轉是主導股市走勢的主因。但成長邏輯個股開始穿越周期，走出獨立行情。赤峰黃金以 242%漲幅領漲行業，且遠超其他黃金股；紫金礦業則在 8-11 月銅價橫盤期間持續上漲；贛鋒鋰業也基本脫離鋰價走勢。
基本金屬：價格「V」型反轉並開啟第四輪商品牛市，2021 年上漲趨勢或延續。
邏輯：基本金屬全球定價，2005 年以來，大宗商品價格略滯後流動性周期，領先經濟復甦。最近三輪商品牛市的直接原因均為投資機構做多所致，金融定價持續強化。根據歷史，在流動性寬鬆的後一年內價格保持上漲，兩年內需求保持高增長。2020 年：新冠疫情全球蔓延引發大宗商品大幅下跌。美聯儲宣布無限量寬鬆政策後，大宗商品開啟 2000 年以後的第四輪大宗商品牛市。11月拜登當選和輝瑞疫苗等利好再次大漲，倫銅和長江現貨鋁先後創七年和九年新高。全球供需雙弱，新冠疫情導致內外供需嚴重扭曲。銅鋁表觀需求大幅高於往年，主要因精代廢、內外格局和補庫。2021 年：國內信貸或邊際收緊，但補庫周期或支撐價格；歐美等流動性寬鬆大概率延續，疫情解決後實際需求疊加海外補庫周期，價格趨勢性上漲或延續。全球基本面料將雙復甦，銅礦供給和電解鋁產量將增加，海外需求預計恢復至疫情前水平。我們認為，本輪商品牛市未結束，十二個月內，倫銅價有望突破 8,000 美元/噸，長江鋁價則有望突破 1.8 萬元/噸。核心標的：行業需求增速慢，但市場體量巨大，單一企業成長空間大。推薦銅金產量持續快速增加的成長性大白馬紫金礦業；電解鋁成本全行業領先，且通過不斷增加氧化鋁產量進一步壓低成本的降本型白馬天山鋁業。關注不良資產基本處理完畢，電解鋁資產盈利能力大幅提升的神火股份。
鋰鈷前驅體：電動車長期高成長較確定，鋰鈷迎來量價齊升。邏輯：小金屬基本面主導價格，供需錯配為漲價主因。2020 年：終端需求：新能源汽車國內前高后低，全年有望同比轉正。歐洲則同比增 1.13 倍。手機產量不及預期，但 PC、平板電腦超預期。電動自行車等也有亮點。直接需求：鈷酸鋰和 NCM正極均有望正增長，磷酸鐵鋰一枝獨秀大增 32%。供給：鋰原料預計增加 1.76萬噸 LCE，SQM 為最主要增量。鈷原料減少 0.91 萬金屬噸略超預期。2021年：終端需求：未來新能源汽車高增長較確定。中國新能源汽車 2025 年以前年增速預計在 35%，歐洲零排放目標也將帶動需求高增長。拜登上臺則有望加速美國新能源汽車行業發展。供給：鋰原料端預計增加 3.42 萬噸，國內鋰礦或放量，但 Altura 和泰利森是關鍵；鹽湖唯一大項目為藍科 2 萬噸產線；鈷嘉能可計劃增加 0.7 萬噸，預計全球共增加 1.95 萬噸，但供給集中。平衡：鋰階段性偏緊，鈷整體偏寬鬆。價格：鋰價底部持續回升可期，2020 年價格中樞預計在 5 萬元/噸，階段性高點預計在 6 萬元/噸。鈷價 2020 年價格中樞預計在30 萬元/噸，階段性高點預計在 35 萬元/噸。核心標的：擁抱成長，緊跟新能源汽車趨勢。推薦資源、冶煉及材料一體化，成長和周期兼備的華友鈷業。關注鋰鹽高速擴張的鋰鹽龍頭，資源將步入收穫期的贛鋒鋰業；鋰精礦產量爬坡明年有望達產，鋰鹽快速增長的盛新鋰能和純粹前驅體行業龍頭之一，充分受益 LG 和特斯拉產業鏈高成長的中偉股份。
風險提示：基本金屬：需求復甦不及預期，供給復甦超預期，全球疫情再次升級；鈷鋰：新能源及 3C 需求復甦不及預期。