（原標題：李迅雷：2020年上半年，諸多戲劇性逆轉背後的邏輯）
2020年春節將至之時，很多中國家庭普遍做的幾件事情是，把年夜飯退了，把春節出遊的機票和酒店退了，因為武漢突然封城，新冠肺炎疫情開始蔓延。人們對於疫情的最初判斷，大多傾向於類比非典，認為疫情局限於國內，而且認為五、六月份後基本結束，社會和經濟活動可以恢復正常。然而，2020年上半年已經過去，疫情的延伸已經超出了大部分人的預料。而且，今年上半年與疫情相關的經濟、社會重大事件的發生和演變居然如此戲劇性。我們回顧發現，這些事件的爆發和演變雖在意料之外，卻也合乎情理。
疫情蔓延全球，意想不到的大騰挪
今年年初，疫情首先在武漢大規模暴發，繼而向全國擴散。對此，我國採取了比防控非典更為嚴厲的舉措，集舉國之力來防治疫情。
不過之後，歐洲、美國、中東、南亞和拉美都先後暴發疫情且出現失控現象。如今，美國成為全球累計新冠肺炎確診人數最多的國家，上半年全球累計超過1000萬病例，美國達到272萬多病例，佔全球26%，但美國人口只佔全球4.3%。
美國是全球經濟體量最大、科技和醫療水平最高的國家，也是武漢暴發疫情之後，第一個關閉駐武漢領事館和較早撤僑的國家，應該說，中國疫情的暴發，給了美國較充裕的時間來認識和防控新冠病毒。那麼，為何美國會出現疫情失控並迄今沒有得到控制的局面？
我認為，原因是多方面的，包括文化習俗、宗教、政府管控能力等諸多原因。
如今，全球疫情還在蔓延中，東亞各國的疫情防控普遍做得比較好，這恐怕與文化習俗和宗教觀念有關。IMF預測中國2020年的GDP增速為1%，美國為-8%，從失業率看，美國6月份的失業率可能會進一步上升，中國則處於下行通道中。
我認為，在經濟上行期，市場化程度高的體制更有優勢，而在經濟下行或發生戰爭、災荒、瘟疫時，管控程度高的體制更具有優勢。如今，即便沒有發生疫情，全球經濟也處在下行階段，各種風險在不斷釋放，如果完全憑藉市場無形之手來自發運行，恐怕要失控。此次疫情，美國更是依賴政府的大放水來避免發生流動性危機，但在聯邦制各州獨立管轄下，聯邦政府下達指令的執行力要大打折扣，兩黨之爭又產生了大量內耗，這是值得各國在這次疫情中反思的。
疫情肆虐甚於次貸危機，美股卻走出技術性牛市
疫情暴發之初就讓人措手不及，上證綜指在2月3日恢復交易的第一天，就大跌7.7%。然而，在隨後的交易日裡，市場卻沒有出現人們所預期的繼續探底過程，而是持續反彈。至6月30日，今年創業板指數大漲了36%。
如果說A股的走強可以用疫情得到有效控制來解釋，那麼，美股從技術性熊市戲劇性地轉為技術性牛市，卻不能用疫情仍沒有得到控制來解釋了。如3月份美國股市出現兩次熔斷，短短19天就進入技術性熊市。從歷史數據看，一旦進入技術性熊市，則意味著牛市見頂，但這次不同，4月份開始的強勁反彈，又讓美國股市進入了技術性牛市。如何解釋這一現象？
一方面是美國採取了空前寬鬆的貨幣政策和財政政策，如美聯儲在過去3個半月中擴表逾3萬億美元，資產負債表規模達7.1萬億美元；美國財政部發債規模也是令人咂舌，原計劃今年二季度發債3萬億美元，估計全年聯邦政府的財政赤字率會超過15%，對應中國的3.6%。
如此大規模的放水，必然會使得相當一部分資金流入股市，讓資本市場受益。美國政府部門也投入大量財力來補貼美國民眾，如推出的CARES法案，對失業人口補貼600美元/周，甚至比他們未失業前的收入還高。
從Yodlee披露的數據來看，美國政府針對疫情推出收入補貼法案，以允許人們因疫情而被迫停工期間繼續支付帳單，而消費者反過來又用大量的錢在股市進行投機。年收入在35000~75000美元之間的人們在收到收入補貼後，股票交易量比前一周增加了90％；年收入在100000~150000美元之間的美國人交易量增加了82％；而收入超過150000美元的美國人的交易頻率增加了約50％。
另一方面，美國三大成分股指數雖然漲得很多，但是它主要靠成分股中的頭部企業股票大幅上漲來帶動股指上漲，而它的綜合指數，即代表全體上市公司指數其實並沒有怎麼漲。以美聯儲6月10日發布經濟預測後兩日的跌幅為例，能源、耐用消費品、金融、汽車、資本品（包括航空業）、運輸等盈利受疫情影響明顯的行業跌幅居前，而食品零售業等必需消費品行業在歐美股市全線暴跌的行情中，跌幅中位數僅為-2.8%。相對穩定的盈利預期為股價提供了較強的安全邊際。
在經濟恢復的不確定下，企業盈利預期的波動性加大也會拖累美股市場表現。從中長期來看，美股分化仍將加劇。我專門統計了過去11年美國納斯達克留存至今的2800多家上市公司的漲跌幅，漲幅前10%的公司，過去11年累計漲了20倍，市值也達到了50%的佔比，所有股票按漲幅排序，其漲幅中位數只有36%，即一半股票在過去11年當中沒有什麼上漲。
標普500也是如此，每年在標普500成分股中選取對指數收益率拉動最大的10隻股票，2015年至今前十大股票對指數的合計拉動每年均在40%以上，即標普500成分股中2%的股票貢獻了指數至少40%以上的漲幅。且每年的十大股票名單是高度重複的，亞馬遜、微軟、蘋果等公司反覆上榜，馬太效應十分明顯。
因此，在經濟負增長背景下，疫情加速了企業間的分化，大企業、新興行業內企業的前景更為樂觀，受到投資者追捧，但已存在估值水平過高的泡沫現象，如2020年6月10日，標普500以預期盈利計算的PE（整體法）回升至25.54倍。
這輪全球性疫情蔓延的過程中，全球資本市場倒頗有「共性」，即沒有出現暴跌，而且美國的納斯達克和中國的創業板指數都創出了歷史新高。但如果此輪疫情一直持續下去，恐怕股市還是存在下跌風險。
從逆全球化預期到遊行，都是資本惹的禍
5月末，由於白人警察過度執法讓一名黑人致死事件，引發了美國全國性的示威遊行，部分城市甚至出現大規模人員集聚。隨後，一些西方國家也出現了示威遊行事件，這也是疫情暴發以來始料未及的重大事件。
這次疫情的蔓延，讓主要經濟體的經濟出現了部分停擺，全球供應鏈和產業鏈遇到阻斷，加上川普採取了修建與墨西哥接壤邊境的隔離牆、對中國加徵關稅、加大移民管控力度及在國際性組織「退群」等舉措，使得人們對「逆全球化」預期比較一致。
實際上，無論是美國的再工業化還是鼓勵美國跨國企業回歸本土，都是為了應對美國國內的社會矛盾，如美國藍領的失業問題，貧富分化加劇問題等。疫情導致失業率上升，人們的休閒娛樂活動受阻，更容易使得社會中低收入階層的不滿情緒上升。所以，逆全球化的實質是為了應對發達國家的國內經濟結構扭曲導致的矛盾；對於發展中國家而言，全球化帶來了就業和移民的機會，是有利於其經濟發展和緩解社會壓力的。
全球化的原動力是資本流動，因為資本永遠是逐利的。長期和平維持了資本遊戲的規則不變，必然使得少數大股東在全球財富中所獲得的份額越來越大。
例如，這些年來美國的基尼係數呈現上升勢頭，2018年達到0.485，創50年來最高水平。美國社會財富也越來越多地集中到了社會精英手中：1%的美國人口擁有40%的財富，10%的美國人口擁有80%的財富。
根據美國勞工統計局2019年數據，美國黑人收入的中位數不足白人的四分之三，而且大部分勞動力所從事的行業也是偏低端的。因此，從示威遊行到推倒名人塑像，其本質都在表達對日益加大的社會收入差距擴大的不滿。而導致社會收入差距擴大的原因是資本回報率超過工薪收入增速。
因此，美國遊行與逆全球化從邏輯上看是一致的，都是因為國家社會經濟結構扭曲導致的不滿和應對。
對於我國而言，無論是應對這場疫情還是應對經濟回落都非常成功，充分體現了體制優勢。2020年，中美之間的經濟增速差距將從過去的3個百分點左右，擴大到9個百分點以上。
而且，與歐美財政、貨幣政策拼命放水不同，我國並沒有過度刺激經濟，且改革推進的力度也在明顯加大，真正想把危機轉為契機。但是，今後逆全球化乃至去中國化思潮仍會泛濫，將成為我們面臨的最大障礙和挑戰之一。對此，能否乘勢推進人民幣國際化改革，提升人民幣作為儲備和結算貨幣的全球份額？
此外，如何發揮好中國資本在資源配置和推進經濟發展中的動力，約束其在收入分配上的「暴力」，恐怕是繞不過去的坎。
（作者系中泰證券首席經濟學家）
第一財經獲授權轉載自微信公眾號「lixunlei0722」，有刪節。