題記：2020年12月4日，北大國發院與中國（深圳）綜合開發研究院在深圳舉辦【朗潤·格政】第149期「中國經濟的遠景和挑戰」專題第三場（深圳）。這場專題討論集合優秀學者，基於和美國布魯金斯合作的《中國2049》研究報告和圖書專著，繼首場（北京）研討老齡化與國企改革，第二期（上海）聚焦氣候、環境與能源之後，本場聚焦國際變局與中國的創新挑戰，解析其中的機遇與挑戰，探討必要的改革與布局。本文根據北大國發院金光講席教授、副院長、北大數字金融研究中心主任黃益平教授的演講整理。
對於金融怎麼支持創新，我先分享諾貝爾經濟學獎獲得者、英國著名經濟學家希克斯曾說過的一句話，「工業革命不得不等待金融革命。」原因是蒸汽機技術在工業革命幾十年之前就已經成熟，但直到獲得足夠的金融支持，有大量的成本比較合理的資金投入其中，蒸汽機才真正變成了紡織業、鐵路和航運的動力。因此，金融在推動工業革命當中的作用不可低估。
今天的創新面臨同樣的問題。創新包括兩個方面：一方向是基礎研究，發明新原理、新理論；另一方面是如何將理論應用到新的生產過程當中。新產品、新流程、新業務模式都需要資金的支持。有一些資金可以由政府部門支持，但更多更廣泛的創新需要金融部門提供支持，這是目前我們面臨的大問題。
現有金融體系為什麼要轉型升級
過去一段時間內關於金融改革的討論中有一點大家都關注，就是金融不支持實體經濟、金融對實體經濟的支持力度變弱。原因是多方面的，其中一個比較突出的原因是中國經濟增長模式在發生改變，過去是要素投入型，現在變成創新驅動型。
改革開放之初，全國只有一家金融機構：中國人民銀行，佔全國金融資產93%。這樣的金融體系適合計劃經濟年代，但在市場化的改革中，中國需要建立一個龐大的金融體系，這一點我們做得很成功。但這個金融體系有兩個突出特徵值得我們注意，與國際規範有很大不同。
第一個特徵是中國的金融體系由銀行主導。在金融體系當中，有的以市場為主導，有的以銀行為主導。中國的金融體系由銀行主導，商業銀行在企業外部融資中的貢獻佔到85%以上，而市場只貢獻10%多一點。這意味著中國的這套體系是以間接融資為主、銀行為主。
第二個特徵是中國政府對金融體系的幹預相對較多。北大國發院構建了金融抑制指數，觀察各國政府干預金融體系的程度。比如對利率、匯率、資金配置、跨境資本流動、大型金融機構控股的幹預，中國這個指數值很高。2015年，國發院對全世界130個國家構建了金融抑制指數，中國排到第14位，意味著即便市場化改革進行了40多年，政府對金融體系的幹預依然相對較多。
但客觀來說，儘管我們對金融體系有很多批評，認為改革程度還遠遠不夠，但是回看過去40多年的經濟發展，我們還必須承認，這套金融體系對支持經濟發展是有效的，貢獻不可忽視。但我們更要認識到，歷史上的正確不等於永遠的合宜，過去這套金融體系對支持要素投入型的經濟增長好用，我們甚至可以不計政府干預帶來的效率損失，但對未來的創新經濟，恐怕就未必合用。
為什麼現在開始明顯地出現金融不支持實體經濟的問題？我認為需要從經濟增長模式的轉變來深入思考。
過去，中國的經濟是低端製造業擴張型，典型特徵是不確定性相對較低。我們生產的是別國已經生產幾十年、幾百年的產品，只要我們的成本足夠低，就能生產並外銷。所以，市場、產品、管理的整體風險雖有，但較低。現在進入創新發展的階段，創新有很大的不確定性。中國現在越來越逼近國際經濟技術的前沿，將來要做的很多事情並不知道別人是怎麼做的，而且越來越多的事情別人也沒做過。這對金融體系的要求變得非常不同，過去那一套政府干預較多、銀行為主的體系已經明顯變得不再那麼有效，急需變革。
金融改革的要點
金融應該進一步改革，這已經是上上下下的共識，中國必須用新的金融格局來支持可持續的創新型經濟增長。
金融應該如何改革，在我看來，接下來往前走需要做如下三方面的工作：
第一，改變金融結構。過去的金融體系一般是銀行主導，銀行在金融體系當中的比重高達85%以上。過去沒問題，將來可能有問題。世界上的金融體系分成兩類，一類是市場主導，一類是銀行主導。一般而言，銀行主導的金融體系比較適合趕超型的經濟。
但對於領先型的經濟，資本市場是更好的標配。原因在於直接投融資可以更好地識別風險，應對不確定性，創新主體和投資人共擔後果和風險。比如，股權投資特別適合為初創企業做投資，因為初創企業的業務並不穩定，如果銀行給初創企業貸款，每個月都要還利息，一年以後還本金，產品一旦沒有做成便無法歸還，公司容易「死亡」。如果是股權投資，如果失敗就收不回投資。專業的投資者就可以很好地分析風險。比如他做十個投資，有一兩成功就可以共享回報，一個特別成功的投資，其回報可能達到幾千倍、幾萬倍，這就更適合支持創新經濟。
相比之下，銀行能承擔的風險很低，因為對存款人有承諾，存款到期一定要償還本金。但是做股權投資，創投基金、天使基金、私募基金當中都有隱含的成分，失敗時拿不回投資，風險較高，但是回報也較高。
這一點的前提是有會投資的專業人士，因此需要改變結構。中央一直提倡要發展多層次的資本市場，提高直接融資的比重，這在從要素投入型向創新驅動型的經濟轉型過程當中至關重要。
第二，進一步推動市場化改革。過去政府干預有各種理由，效果也不錯，現在對效率損失的影響變得越來越大，所以要進一步推進市場化。舉個存貸款利率市場化的例子。從官方政策文件看，2015年以後，央行沒有再直接幹預存貸款利率，但在實際運行過程當中還有不少影響。商業銀行並不能完全自由地對貸款做風險定價，這在金融當中比較「要命」。銀行和投資機構理論上可以為任何客戶提供服務，前提是回報能覆蓋風險。對低風險的企業提供融資，成本可以低，如果是高風險的企業，利率就要高，這是金融的基本原理。但是現在，商業銀行很難完全自由決定貸款利率，很難完全做到市場化的風險定價。
另一個問題是，監管部門不斷要求商業銀行每年下壓貸款利率，監管要求基本上是前年降低一個百分點，去年降低一個百分點，還要繼續往下降。道理上是好事，因為企業很困難，降低融資成本可以改善企業發展環境。作為學者我很支持，企業也歡迎。但是從銀行的角度來看，經濟那麼困難，隨著經濟發展銀行必須服務越來越多的中小微企業。但是中小微企業的本身特徵是風險比較大，如果不能做市場化的風險定價，下一步會有很多困難。所以現在監管部門每年都出要求，不斷增加對中小微企業的融資，但是最終效果從根本上來說沒有扭轉中小微企業和民營企業融資難、融資貴的問題。
真正要讓金融機構服務好中小微企業和民營企業，前提就一條——市場化的風險定價。這也是我們在做下一個五年的普惠金融計劃時需要好好考慮的，否則金融服務很難持續。
第三，改善監管。過去四十年，中國應該是在大型新興市場經濟當中唯一沒有發生過系統性金融危機的國家，這是值得自豪的。但是做到這一點的原因不是監管做得好，而是因為兩條：第一是持續的高速發展，在發展中解決問題，今天出的問題可以暫時不管，再持續增長十年這個問題就很容易被消化掉；第二條是政府兜底，所以投資者信心滿滿。1997年我國商業銀行的平均不良率超過30%，沒有人恐慌，因為有政府兜底。這客觀來說這對於穩定金融有幫助，但不是長久之計，最終還是要靠監管。
監管能夠幫助識別風險、處置風險。現在的問題是，過去的一套基本上還在延續，但希望以後更多依靠監管解決。
過去這幾年，中國金融領域出現了很多風險，雖然都被控制住了，但給我們的重要教訓是，改善金融監管變得非常迫切和至關重要。金融可以支持很多經濟活動，但是如果對於風險不能提前識別、合理處置，甚至遏止，金融風險早晚會爆發。因此，要支持創新和經濟的可持續增長，必須改善監管。
深圳創新的觀察
我一直看好深圳的經濟。深圳特區四十年的發展歷程是中國經濟創新的典範。未來深圳還會繼續發展，當然有很多挑戰，創新會變得越來越難，因為我們越來越逼近國際技術的前沿。早期中國創新跟著亞洲「四小龍」學比較容易，因為中國的成本太低，市場太大。將來會越來越多地依靠原創型的創新，這是很大的挑戰。我相信，深圳很有可能在未來成為世界的創新中心，但前提是金融發展得好。正如前面提到的希克斯名言：「工業革命要等待金融革命」，如果金融上不去，創新和產業升級是不可能的。
我在深圳調研，發現金融體系是在不斷創新。在我看來，金融像經濟一樣在不斷地動態變化。根據這幾天的調研，我認為深圳在金融方面的做法值得思考和學習，簡單分享我的三個觀察：
第一，線上和線下結合，強調線上金融服務的貢獻。這一點是對過去傳統金融體系革命性的變化。過去提供金融服務，銀行保險和投資都是面對面，這在過去一直很成功，但在普惠金融發展時遇到很大的問題——規模很難做大。線下服務中小微企業的最成功做法是關係型貸款，直接到企業家的家中了解情況，以決定是否放貸。這種做法控制的不良率要遠遠好於大銀行，但問題是規模做不大，所以普惠金融很難發展。
線上模式從根本上改變了這個問題，數位技術一落地，可以擴大規模、改善體驗、提高效率、降低成本，甚至還可以控制風險。全國第一家民營銀行微眾銀行就在深圳，它最早用大數據做風控，平均不良率是1.24%。而中小微貸款的銀行平均不良率是3.2%，五百萬以下商業銀行的貸款的平均不良率是5.5%。因此可以看出，這套做法當中有相當好的金融邏輯，突破了過去的線下限制，可以服務很大規模的個人和小微企業。
今年5月底，國際貨幣基金組織（IMF）總裁邀請我們北大數字金融研究中心開了一次線上討論會。他們特別關注的是，世界各國都在隔離和封城，金融服務停頓，但是中國很多線上貸款還在持續。當時我們邀請了網商銀行、微眾銀行、新網銀行的三位行長為IMF介紹如何在疫情期間提供金融服務。我認為這是非常有中國特色的創新，而中國的第一家民營銀行、第一家新型網際網路銀行就在深圳。
第二，直接融資和間接融資結合，大力發揮直接融資的作用。間接融資雖然可以支持經濟活動，但當不確定性上升時，就體現出直接融資的價值。深圳有很多投資基金，包括天使投資基金、創投基金和私募基金等各種形式，都在以各種方式支持創新活動。這是深圳已經在做的，也是將來全國在推動創新當中會發揮很大作用的方式。
第三，政府和市場結合，政府在克服市場失靈方面發揮聰明而積極的作用。深圳一直是全國市場化程度最高的地區之一，但這並不意味著深圳政府是所謂的「小政府」，小政府是像香港政府那樣，比較少參與經濟活動。舉例來說，深圳2018年創立天使投資母基金。當時深圳認為創新將成為城市發展的主調，需要很多新的、有質量的創投企業，這就需要很多有質量的創投基金來吸引有質量的創投企業。那麼如何吸引有質量的創投基金？深圳市政府用一百億的母基金，吸引各種天使基金到深圳。外地企業到深圳投資有一定的條件，基金要在深圳註冊，70%的投資應該是給深圳的企業。
這樣的做法說明，市場經濟發展並非不讓政府做事情，相反，政府要主動地、聰明地去多做順應市場規律的事情，這樣才能在克服市場失靈方面發揮政府應有的積極作用，深圳的金融創新做法就很值得大家思考、學習和借鑑。
原文整理：鄭悅 | 編輯：王賢青 白堯
黃益平，北京大學國家發展研究院金光講席教授、副院長、北大數字金融研究中心主任。黃益平教授的研究領域為宏觀經濟、數字金融、國際金融、農村發展和中國經濟。