導讀：
年末市場風格不斷切換，熱點逐漸從科技、消費板塊轉向前期滯漲的低估值金融、地產以及周期類板塊，其中消費建材正是代表。長期來看，目前正是行業集中度向上提升的初期，一線龍頭正處於中長期布局的起點。今天要講的這隻股，是瓷磚潔具龍頭企業，10月深市IPO上市，公司在低滲透率4000億瓷磚大市場有望開啟新一輪成長。
投資邏輯要點：
◆國內建築衛生陶瓷行業領先企業，深市IPO上市；
◆在中高端瓷磚市場處於領先地位，業績增長穩定，費用管控表現優異；
◆低滲透率4000億瓷磚大市場，公司作為龍頭有望開啟新一輪成長。
國內建築衛生陶瓷行業領先企業，深市IPO上市
1972年，「東平陶瓷廠」誕生於佛山，屬集體企業。1996年，「東鵬」品牌橫空出世，成為行業首家導入品牌戰略的企業。此後，東鵬成功轉制，於2001年成立廣東東鵬陶瓷股份有限公司。2012年10月至2013年6月公司進行一系列資產收購，後成為以瓷磚和潔具為代表的建築衛生陶瓷產品的研發、生產和銷售企業，並於2013年12月9日香港主板上市，股票代碼為3386.HK。2016年6月22日，東鵬完成私有化退市，隨後轉戰A股上市。為籌備在深交所中小板掛牌上市相關事宜，公司對紅籌架構進行了拆除、重組，2020年10月19日公司上市。
此次公開發行募集資金將主要用於產能擴張與擴建，以應對後續市場需求。募投資金將主要用於公司生產平臺、智能化產品展示廳、信息化系統的建設，並專項研發相關的技藝和工藝、持續提升公司研發平臺技術水平。
在中高端瓷磚市場處於領先地位
公司專業從事高品質建築衛生陶瓷產品的研發、生產和銷售。主要產品包括瓷磚和潔具，此外還生產銷售木地板、塗料等產品。公司在玻化磚、釉面磚、仿古磚、幕牆瓷板、潔具、水晶瓷等陶瓷產品體系方面具有領先優勢。瓷磚業務是公司最主要收入來源，2020H1瓷磚營收佔公司總主營業務收入的85.13%。除銷售自有品牌瓷磚外，公司還在國內代理銷售義大利Rex等品牌瓷磚，豐富了公司瓷磚產品線的高端品類。
業績增長穩定，費用管控表現優異
公司業績穩健增長，下半年營收有望恢復。2019年，公司營業收入達到67.52億元，2014-2019年的CAGR達到了11.5%，其中2016年和2017年，公司營業收入的同比增長率達到了26.4%和26.9%；2019年公司歸母淨利潤達到7.9億元，2014-2019年CAGR為6.4%。2018年因行業競爭加劇，公司主營業務收入略有下降，同時毛利率下降導致歸母淨利潤有所下降。2020年上半年，因受疫情的影響，業績情況不佳，但隨著疫情影響逐步減弱，市場需求逐漸恢復，預計公司下半年營收將逐漸恢復。單三季度營收21.6億元，增速20.0%，歸母淨利潤3.1億元，增速32.5%，疫情後銷量復甦明顯。
公司2018-2020Q3年毛利率分別為34.7%、35.7%和35.3%，基本穩定。淨利率分別為12%、11.7%和10.9%。期間費用率分別為21.0%、21.0%和22.8%。
瓷磚行業：低滲透率4000億大市場，一線品牌迎機遇
中國是世界建築衛生陶瓷產業最大生產國、最大消費國和最大出口國。我國建築衛生陶瓷市場空間約4000億元，消費結構升級將帶動高品質建陶佔比提升、需求潛力持續釋放。據中國建築衛生陶瓷協會數據，2019年我國規模以上建築陶瓷企業的銷售額已達3878億元。2019年，中國瓷磚行業總產能約為112億平方米，同比下降-5.1%。當前建陶行業發展模式正向調整存量、做優增量的發展新常態過渡。人們對建陶產品的個性、創意、藝術和美觀程度提出更高要求，僅限滿足基本使用要求的中低端建陶市場空間將被壓縮，而追求綠色化、功能化和時尚化的高品質建陶在裝修裝飾中的應用方式呈多樣化趨勢，預計高品質建陶市場將保持大個位數甚至雙位數增長的趨勢。
根據瓷磚行業銷售渠道來看，當前C+小B渠道佔據主導地位，大B端市場規模仍較小。C+小B的市場空間大約在3700億，大B市場空間在140億元。
2019年，行業龍頭東鵬控股、歐神諾、蒙娜麗莎瓷磚業務收入分別為55.6、49.7、38.0億元，市佔率分別為1.43%、1.28%和0.97%，均未達2%。對比海外瓷磚市場的高集中度特點，國內瓷磚龍頭企業發展空間大。面對分散較強的C端客戶時，龍頭企業在品牌構建上深耕多年，都形成了獨特審美觀和品牌理念，具有較高的品牌壁壘。在大B端，上市瓷磚企業中帝歐家居大B端市佔率居首，蒙娜麗莎、東鵬次之。預計未來幾年精裝修滲透率仍將提升，龍頭企業仍將爭奪B端市場。
東鵬控股渠道、產能、品牌優勢明顯
經銷渠道佔比約60%，是傳統強勢渠道。對比同行業競爭對手；從規模上來看，2019年公司的C端營收規模遠高於蒙娜麗莎的22.6億和歐神諾的12.4億；從營收結構來看，公司和蒙娜麗莎的C端佔比均接近60%，而歐神諾的C端業務則是佔總營收的25%左右。
由於公司產能布局廣，共享倉的布局成本比較低。公司將大力建設依託共享倉的多級供貨系統，雙向優化經銷商競爭優勢。公司目前已建成由13個中心倉和6個銷售倉組成的銷售網絡，依託區域性的大型經銷商，進一步打造物流網絡。通過將增加供貨渠道環節、將庫存倉位前移，產品對接市場的效率、下遊經銷商存貨管理的效率以及運輸費用將得到有效的優化。
機構盈利預測及評級
預測公司2020-2022年實現歸母淨利潤8.36/10.44/12.70億元，同比+5.22%/+24.92%/+21.64%；當前股價對應PE分別為20.27/16.22/13.34倍。考慮到公司2021-2022年歸母淨利潤將分別實現超過20%以上增長，並參考同樣深耕零售渠道的管材龍頭偉星新材及石膏板龍頭北新建材估值，給予公司2021年EPS22倍估值，首次覆蓋，給予「買入」評級。（中泰證券）
預計公司2020-2022年歸母淨利潤分別為8.35、10.53和13.33億元，對應PE分別為22、17和14倍。考慮到公司上市後有望迎來業績拐點，同時現金流狀況顯著優於同業，存在估值溢價，給予公司2021年22倍PE，對應市值232億元，對應目標價19.8元。首次覆蓋給予「買入」評級。（西南證券）
研報來源：
《中泰證券-行業龍頭渠道、品牌突出，開啟成長新徵程》，2020年12月16日
《西南證券-大鵬展翅，二次騰飛》，2020年12月11日
《天風證券-瓷磚潔具龍頭蓄勢待發，深耕零售核心競爭力》，2020年11月29日
來源：好股票
免責聲明：以上內容僅供參考，不構成具體操作建議，據此操作盈虧自負、風險自擔。