中國股市即將迎來的第三家玻尿酸企業，與其他兩家又有什麼差異？
來源 | 聚美麗
作者| 婭 菲
在小紅書搜索玻尿酸（透明質酸鈉，俗稱「玻尿酸」），不少探討玻尿酸品牌的帖子，常提到的國產玻尿酸品牌如寶尼達、逸美、潤百顏、「海薇」、「姣蘭」等，事實上都出自國內玻尿酸「三巨頭」——華熙生物、昊海生科及昨日IPO闖關成功的愛美客。
玻尿酸「三巨頭」中，愛美客毛利率最高
根據弗若斯特沙利文(Frost&Sullivan)發布的《中國透明質酸鈉行業市場研究報告》，目前醫藥級透明質酸終端產品主要涵蓋三個應用領域：醫療美容、骨科治療和眼科治療。
隨著中國醫療美容市場的快速發展，中國醫療美容市場規模在2018 年達到 1,216.7 億元人民幣，並預計在 2023 年達到 3,601.3 億元人民幣，複合增長率為 24.2%。
伴隨著國內企業技術、工藝水平的不斷提高，本土企業將在國內甚至國際市場更多地與國外品牌展開競爭。
目前，艾爾建、愛美客、Q-Med AB、LG Life Sciences,Ltd.、華熙生物股份、 昊海生科佔據了主要的市場份額。
2018 年中國醫療美容透明質酸產品市場競爭格局(按銷售金額佔比) ，圖片來自愛美客招股書
也就是說，華熙生物、昊海生科、愛美客是本土玻尿酸企業TOP3，的確稱的上「三巨頭」。
而這三巨頭中，去年昊海生科和華熙生物就相繼成功登陸科創板，與其他兩個巨頭相比，愛美客規模相對較小，但毛利率更高。
招股書披露，愛美客核心產品主要包括逸美、寶尼達、愛芙萊、嗨體、逸美一加一、愛美飛等。報告期各期，上述產品銷售收入佔總營業收入比例均在 99%以上，而這些產品均以透明質酸鈉(俗稱玻尿酸)為主要基材。
與之不同的是，華熙生物的主營業務除了醫療終端產品 、功能性護膚品，還包括原料產品。
昊海生科的主營業務則涉及眼科、整形美容與創面護理、骨科、防粘連及止血四大板塊。整形美容與創面護理的產品中，昊海生科生產及銷售第一代玻尿酸「海薇」和第二代玻尿酸「姣蘭」。
除了主營業務有所區別以外，事實上三家巨頭的毛利率也有差異。
招股書顯示，2017年到2019年，愛美客毛利率分別為86%、89%、92%，連年上漲。截至目前愛美客旗下逸美、寶尼達、愛芙萊、愛美飛、嗨體、逸美一加一6款玻尿酸產品的毛利率全部高於90%，最高甚至達98.73%。
愛美客主要產品毛利率及其變動情況，圖片來自愛美客招股書
值得一提的是，招股書顯示愛美客主打產品的整體成本：嗨體25元/支、愛芙萊31元/支、寶尼達32.34元/支。
愛美客主要產品單位成本明細及變動情況，圖片來自愛美客招股書
以寶尼達為例，32.34元中包含了三部分成本：製造費用、工人工資、直接材料。招股書顯示，前兩者的成本分別為5.38元/支、7.89元/支，合計成本為13.27元/支。
而寶尼達產品直接材料主要包含注射器、一次性無菌注射針頭、玻尿酸及其他配料。招股書披露，前兩者的成本分別為4.58 元/支和0.91 元/支，合計成本5.49元/支。
也就是說，愛美客旗下所有產品，拋開玻尿酸及其配料成本，其他固定成本為18.76元/支。而愛美客的玻尿酸(透明質酸鈉)採購價僅為144.14元/克。
愛美客主要原材料的採購數量、金額、平均單價及其佔原材料採購總金額比例，圖片來自愛美客招股書
其他兩家與之相比，昊海生科和華熙生物毛利率相對較低，但總體依然暴利。
昊海生科部分產品銷售給公立醫院用於眼科和骨科領域治療，近年來為順應國家招投標政策以及適應激烈競爭的市場環境，昊海生科調低了該部分業務各系列產品的銷售價格，使得毛利率下降。
華熙生物除銷售透明質酸鈉產品外，還銷售透明質酸鈉原料給其他廠商，該部分業務產生的毛利率較低。
華熙生物和昊海生科主要類似產品毛利率水平及其變化，圖片來自愛美客招股書
據昊海生科招股書顯示，2017年-2018年及2019年上半年期間，其每支玻尿酸成本僅為23.54元、20.19元、19.22元及20.64元，毛利率則達到91.83%、93.05%、93.26%、92.16%。
華熙生物招股書則顯示，2018年原料產品、醫療終端產品、功能性護膚品毛利率分別為76.16%、85.49%、83.68%。
直銷為主經銷為輔，主要服務於醫院、美容機構等
據愛美客介紹，愛美客公司客戶為具有《醫療機構執業許可證》的醫院、門診部、診所和具有相關類別《醫療器械經營許可證》的經銷商。
愛美客產品的銷售模式則以直銷為主、經銷為輔，具體銷售情況如下表所示：
愛美客銷售渠道結構情況，圖片來自愛美客招股書
直銷模式中，愛美客客戶以非公立醫療機構為主。
愛美客直銷模式下收入構成情況，圖片來自愛美客招股書
報告期各期，公司前五名客戶具體情況如下：
愛美客前五名客戶情況，圖片來自愛美客招股書
愛美客各期向前五名客戶合計的銷售額佔當期營業收入的比例分別為12.20%、12.60%和 15.43%，客戶集中度較低。
與之對比的是，華熙生物皮膚類醫療產品以境內銷售為主，銷售模式包括以賣斷方式銷售給經銷商，以及公司向醫院、診所、門診部等醫療機構直接銷售。其中華熙生物注射用透明質酸凝膠產品 2017 年、2018 年及 2019 年 1-3 月收入分別為 9,140.25 萬元、 13,115.50 萬元和 4,732.72 萬元，向境內醫療機構及經銷商的銷售情況如下：
華熙生物向境內醫療機構及經銷商的銷售情況，圖片來自愛美客招股書
昊海生科玻尿酸產品銷售模式也分為直銷模式和經銷模式，2017 年、2018年及 2019 年 1-6 月收入總額分別為 25,505.26 萬元、26,610.83 萬元和 11,479.24 萬元，向醫療機構及經銷商的銷售情況如下：
昊海生物向境內醫療機構及經銷商的銷售情況，圖片來自愛美客招股書
從銷售模式來看，愛美客與華熙生物、昊海生科相似，均採用了經銷、直銷相結合的銷售模式。較華熙生物和昊海生科，愛美客經銷比例低；直銷模式下的終端客戶結構相似，即絕大部分為民營醫院/診所/門診部，少量為公立醫院。
從服務模式來看，華熙生物和昊海生科愛美客較為類似，均採取直銷與經銷結合併安排專業團隊對醫療機構、臨床醫生、消費者進行培訓、宣傳服務。
客戶留存方面，2017 年、2018 年，華熙生物皮膚類醫療產品前五大客戶中新增客戶分別為2以及0家；昊海生科報告期內前五名客戶中新增客戶的主要銷售商品並非玻尿酸類，可比性較弱。
毛利率高於90%，放在任何行業這都是絕對的暴利，但隨著時代發展，對於中國女性來說割雙眼皮、注射玻尿酸等「微調」項目是她們可以接受的。顯然，只要中國女性愛美天性不滅絕，玻尿酸之類的暴利生意就可以繼續做下去。