德冠新材主要從事功能薄膜、功能母料的研發、生產與銷售，致力於為客戶提供功能性薄膜、功能母料及加工應用的解決方案，主要產品包括無膠膜、標籤膜、消光母料等。
2019年，德冠新材營業收入為10.34億元，其中功能薄膜為9.06億元，佔比87.66%；功能母料為6619萬元，佔比6.4%；其他薄膜為6140萬元，佔比為5.94%。從產品構成來看，功能薄膜為公司核心產品。2017-2019年，公司功能薄膜收入分別為9.1億元、9.19億元、9.06億元，佔主營業務收入的比例分別為98.78%、93.13%和87.66%，雖然佔比有所下降，但仍為第一大主業。公司擬在科創板上市募集資金近4億元，其中功能薄膜及功能母料改擴建技術改造項目投資2.11億元，實驗與檢測升級技術改造項目7598萬元，補充流動資金為1億元。
通過分析招股書申報稿可以發現，與同行相比，德冠新材研發投入佔比並不高，研發成果也落後，衝刺科創板實屬勉強；且公司經營現金流淨額與淨利潤之比相差巨大，業績含金量並不高。
業績高度依賴原料波動
功能薄膜屬於軟包裝中塑料薄膜包裝領域，主要應用在紙質印刷品包裝盒、包裝袋、包裝箱的功能性保護等領域。
中國BOPP薄膜行業中的大多數企業通過投入大量資金引進國外生產線來擴大產能、提高產量，生產的產品也是成熟的通用產品，行業內部形成「以量取勝」的盈利模式。所以，功能薄膜行業的特點是毛利率低，淨利率低。2017-2019年，公司綜合毛利率分別為15.33%、12.78%和14.29%，淨利率為4.76%、3.02%、5.26%。
塑料薄膜通常指用聚丙烯、聚乙烯、聚酯、聚苯乙烯等材料製成，其中聚丙烯是主要原材料。
2017-2019，公司主營業務收入為9.22億元、9.87億元、10.34億元，主營業務成本為7.77億元、8.57億元、8.81億元。公司主營業務成本中，聚丙烯佔比分別為60.58%、59.77%和54.63%，由於公司毛利率很低，平均只有15%左右，所以，聚丙烯的價格波動對公司的盈利情況具有重要影響。
聚丙烯等聚烯烴合成樹脂系BOPP薄膜的主要原材料。由於聚烯烴樹脂材料是原油的下遊產品，其價格與原油價格密切相關，原油價格的大幅上漲會導致聚丙烯等聚烯烴樹脂的價格上漲。從行業情況看，由於之前國內BOPP薄膜企業主要從中石油、中石化兩大集團購買聚丙烯，兩大集團內部從最初的各子公司對外激烈競爭演變為現在的集團統一對外銷售，加之近年來國內BOPP薄膜行業快速發展造成聚丙烯原料的供求相對失衡，使得BOPP薄膜生產企業對上遊的議價能力不強。2017-2019年，公司向前五名供應商合計採購金額佔年度採購總額的比例分別為71.12%、64.93%、67.45%，集中度很高。
如果未來供應端的現狀持續，而需求端不斷增長，那麼聚丙烯將會有大幅上漲的可能。
事實上，德冠新材的淨利潤波動極大，2017-2019年的扣非淨利潤分別是4098萬元、2787萬及5063萬元，2018年比2017年下降30%左右。而行業龍頭斯迪克（300806.SZ）的扣非淨利潤分別為5338萬元、5730萬元及8410萬元，業績保持了穩定增長。
此外，德冠新材的經營現金流極差，2017-2019年，經營現金流淨額分別為-1.09億元、1131萬元及-4166萬元，與淨利潤嚴重背離。
在如此情況下，公司卻年年分紅，2017-2019年，分別進行現金分紅1200萬元、900萬元及1500萬元。2019年年底，公司貨幣資金只有2452萬元，短期借款1.31億元，貨幣資金無法覆蓋短期負債。
產品競爭力有待提升
在功能性薄膜行業，斯迪克是德冠新材的主要競爭對手之一。2017-2019年，斯迪克功能性薄膜收入為4.61億元、4.73億元、5.04億元，毛利率為28.49%、26.25%、24.89%。
同期，德冠新材功能性薄膜收入為9.1億元、9.19億元、9.06億元，功能性薄膜毛利率為15.98%、13.66%、15.97%，遠低於斯迪克。
在研發投入上同樣如此。2017-2019年，斯迪克總收入為12.89億元、13.46億元、14.33億元，研發投入分別為7357萬元、6775萬元、8281萬元，佔營業收入的比重為5.71%、5.04%、5.78%。
而同期，德冠新材總收入為9.46億元、10.07億元、10.58億元，研發投入分別為3100萬元、3302萬元、3437萬元，佔營業收入的比重為3.28%、3.28%、3.25%，明顯低於競爭對手。
從整體成果來看，斯迪克在分散聚合、塗層配方、精密塗布、塗層固化乾燥等生產工序中形成了多項自有技術及專利技術。截至2019年年末，斯迪克擁有專利669項，其中發明專利190項。
而德冠新材截至招股書申報稿籤署日僅獲得專利授權30項，其中境內專利授權24項，境外專利授權6項，境內專利包括發明專利19項，實用新型專利5項。
與競爭對手相比，德冠新材在研發投入金額、研發成果上都有不小的差距。雖然目前公司功能性薄膜規模有優勢，但如何通過技術的優勢來提升毛利率及盈利能力似乎已經成為當務之急。
警惕品類升級
功能薄膜屬於軟包裝中塑料薄膜包裝領域，主要應用在紙質印刷品包裝盒、包裝袋、包裝箱的功能性保護等領域，覆蓋非常廣泛，與經濟的增長密切相關。
根據中國統計局的數據，2017年，中國GDP總量為82.71萬億元，同比增長6.9%；2018年，中國GDP總量為90.03萬億元，同比增長6.6%；2019年，中國GDP總量為99.09萬億元，同比增長6.1%。
2017年，全社會消費品零售總額36.6萬億元,增長10.2%，2018年，社會消費品零售總額38.1萬億元，比上年增9%，2019年，國內社會消費品零售總額41.16億元，同比增長8%。
過往三年，中國經濟和社會消費品零售總額在穩步增長，反觀公司，2017-2019年，德冠新材功能薄膜的產能均為8.9萬噸，產量分別為7.82萬噸、7.63萬噸、7.32萬噸，產能利用率為87.86%、85.7%、82.25%；銷量為7.75萬噸、7.5萬噸、7.44萬噸，產銷率為99.06%、98.37%、101.57%。過往三年，雖然中國經濟和消費品零售總額在增長，但公司主要產品的產量和銷量在不斷下降，與行業及宏觀趨勢背道而馳。
BOPP薄膜是目前應用最廣泛的塑料薄膜，在軟包裝領域得到廣泛應用。根據Grand View Research的研究，2017年，全球塑料包裝市場規模為1980億美元，預計到2025年市場規模將達2697億美元；2017年，中國塑料包裝市場規模為496億美元，預計到2025年市場規模將逼近700億美元。
2019年，德冠新材功能薄膜的營收為9.06億元，其中無膠膜為2.27億元，佔比為25.1%；標籤膜為2.06億元，佔比為22.7%；鐳射膜為1.19億元，佔比為13.13%；消光膜為2.69億元，佔比為29.63%；其他功能薄膜為7824萬元，佔比為8.63%；功能塗布為726萬元，佔比為0.8%。
無膠膜、標籤膜、鐳射膜、消光膜均屬於BOPP薄膜，可見公司絕大部分的布局均為BOPP薄膜。
隨著中國薄膜行業的不斷發展，薄膜產品也在進行著不斷升級。
塑料薄膜在食品包裝行業用途較為廣泛；功能性BOPP薄膜主要應用於糖果餅乾、鮮食蔬果、飲料包裝等領域；BOPE薄膜廣泛用於冷鏈包裝、大米和鮮花包裝、日化品標籤等領域。這些不同的薄膜產品技術不同，它們在領域之間的應用也在相互交叉和競爭，其中最為亮眼的是BOPE薄膜。
雙向拉伸聚乙烯薄膜（BOPE）的性能相對吹塑聚乙烯薄膜，在使用量減少50%的情況下，展現出優異的表觀性能，其中霧度下降至20%、光澤度提升至150%、耐衝擊性能提高至200%、耐刺穿性能提高至250%、剛度提高至200%。BOPE薄膜在輕量化複合包裝中取代厚的吹塑PE薄膜，實現可循環再生複合結構取代傳統的多種材質不可回收循環結構，在環保方面有著吹塑聚乙烯薄膜難以企及的優勢，2019年，國家工信部也將BOPE列入《重點新材料應用示範指導目錄》。
毫無疑問，BOPE薄膜正在成為市場的主流產品。可以肯定的是，隨著技術的不斷創新，科技含量高、使用效果好、更為環保的BOPE薄膜將會得到市場更多的青睞。
縱觀德冠新材所處的環境，未來會有技術更好的BOPE薄膜替代現有的BOPP薄膜，在成本端又面臨聚丙烯的不確定性，這兩大因素都會讓公司的未來陷入巨大的不確定中。
（責任編輯：王剛 HF004）