四天前，新三板上市公司恆大淘寶（834338）正式發布退市公告。
在公告中，恆大淘寶稱，「為適應公司新的發展戰略，進一步聚焦主業，實現中長期目標規劃，經慎重考慮，擬申請公司股票在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌。」
2015年11月6日，斯科拉裡剛剛率隊抵達杜拜備戰亞冠決賽，廣州恆大淘寶足球俱樂部股份有限公司旋即宣布在新三板掛牌上市，驕傲宣稱「亞洲足壇第一股」；15天之後，攜「登板」之威，恆大在天河體育中心於許馬兩位老闆的注目下，擊敗阿爾阿赫利，拿下隊史第二座亞冠冠軍。
四年之後，光景已是別番。
兩座亞冠成為了舊時榮光，十年玩票時代的首次四大皆空之後，則是低調宣布退出新三板的暗影——恆大足球，來到彎道。
揮別金元燒縱後的下一個十年，於置身彎道而言，往往只有兩個結果：超車or翻車。
1.
五年前11月6日的上午，恆大淘寶在新三板正式掛牌，成為了亞洲足球第一股，當時引發了整個亞洲足壇的驚呼。在馬粑粑攜12億注資恆大足球僅一年，外界驚嘆彼時的恆大竟又尋得「生財之道」。
掛牌後的股票代碼為834338，交易方式為協議交易。恆大淘寶所屬行業為體育，總股本為3.75億股，每股面值人民幣1.00元，每股收益為-1.53元。
那一天，恆大俱樂部的許馬兩位老闆親臨現場敲鐘，俱樂部掛名董事長柯鵬在當天儀式的致辭中表示：「恆大淘寶已成為目前亞洲最為成功、最具影響力的職業足球俱樂部，累計已向政府上繳稅費12.58億。」
2014年6月5日，阿里巴巴以12億收購恆大足球俱樂部50%股權，「淘寶」被注入恆大俱樂部名；一年後，也是掛牌的半年前，2015年6月24日，恆大集團再度對俱樂部增資，雙方股權變更為恆大佔60%、阿里佔40%，許老闆重新拿回對俱樂部的絕對掌舵權。
登板上市，是否就意味著俱樂部運營真的邁上了「職業化」？答案顯然是否定的。
就以掛牌的2015賽季來說，當年6月底， 恆大俱樂部公布了《公開轉讓說明書》，宣布準備在新三板上市。
而在其披露的招股書中，顯示俱樂部2013年、2014年和2015年1-5月份淨利潤分別為-5.76億元、-4.83億元和-2.65億元，全部為虧損。截止2015年5月第四次增資，廣州恆大淘寶足球俱樂部有限公司總股本從3億元增至3.75億元。
這樣的經營狀況是金元時代中國足球俱樂部的某種寫照。
恆大方面當時強調：「雖然公司淨利潤為負，主要是由於公司堅持市場化運營的理念、持續增加投入，一線球員及外籍教練組成本較高所致。公司股東持續性投入以支持公司開展職業足球俱樂部的運營業務，公司各項經營狀況良好，並未由於經營活動現金持續淨流出，而影響公司的正常業務開展。」
「一線球員及外籍教練組成本較高」，恆大的自白所言不虛。
2010-2015年，恆大俱樂部累積燒掉逾18個億的人民幣資產，6座國內冠軍獎盃，1座亞冠冠軍獎盃，平均每座冠軍獎盃代價為2.25億元。
這其中，超過七成的成本用在了一線隊，掛牌前的2014賽季一年一線隊就花了5.75億元，人均費用接近2000萬元。
第一個「五年計劃」期間，作為母公司的恆大集團為恆大俱樂部增資3次，總額15.8億，這是中國職業足球歷史上絕無僅有的投資力度。
也是在2015年的上半年，一個關鍵性的動作助推了恆大的掛牌：恆大集團將其擁有的恆大足球學校3000名註冊球員的資產收益權，「無償轉讓」給恆大淘寶足球俱樂部，加上母公司同時增資的4億，這才使得使得恆大對俱樂部的持股比例從50%增加到60%。
市場認為，轉讓球員和增資是一體的，保守估計每名註冊球員平均20萬元身價，3000名球員價值6億元人民幣，這讓恆大淘寶足球俱樂部的估值達到50億人民幣，為登板鋪平了道路。
登陸新三板之前，恆大俱樂部帳上現金其實只剩4.3億元，按此前2014賽季4.8億的現金流出計算，當時恆大理論上連12個月的運營都難以支撐。
也正是巨虧至此卻仍能通過掛牌來募資，恆大的這種「成功」，著實深深刺激了太多玩家入局。
一個冬天之後，2016賽季的中超正式進入了金元2.0時代，蘇寧控股、權健醫藥、華夏幸福地產紛紛來到頂級聯賽的舞臺，水漲船高勢頭之下，三大國企上港集團、綠地地產、魯能集團也被迫跟進加大撒錢……
一時間，天南地北八仙過海，大佬巨鱷各秀家底。
連續兩個冬窗，中超的消費位列世界第一，令世界足壇的中心——西歐的資本權貴們為之側目，紛紛看緊自家球星。
畢竟，連「梅西我也可以考慮買」的聲音都一度從中國的華北傳出……
2.
嚴格意義來說，在「新三板」掛牌，並不等同於A股主板創業板的上市。
「新三板」是中小企業出售現有股份或定向增發股份的股權交易平臺，現有超過2600家掛牌公司，它的交易是協議轉讓，不是一般股市的連續交易。
所以在當時，確實是允許「虧損企業」上新三板，新三板掛牌也很容易，虧損企業不僅可以掛牌且不執行審批制——這是恆大俱樂部當年有些過分誇大其登板意義的側面。
同時，根據全國中小企業股份轉讓系統投資者適當性管理細則（試行）規定，投資新三板市場的法人機構的註冊資本為500萬元以上，合夥企業的實繳出資總額為500萬元以上，自然人名下前一交易日日終證券類資產市值在500萬元以上。
且另一個要求則是：投資人股票交易至少兩年時間。
因此，對於以散戶為絕對主力的中國股市來說，500萬元的門檻實在太高——也就是說，對於大多數股民（球迷）來說，購買恆大俱樂部股票的可能性實質上非常非常低，主要還是交給機構和實力較強的個人。
這也就為恆大俱樂部五年前登陸新三板的募資前景埋下了一絲陰影。
以當時許馬兩位老闆的立場估計，執意在五年前將恆大足球推上新三板，目的約有兩點：
恆大足球分拆上市成功後，母公司（恆大/阿里巴巴）估值將提升，因為從慣例看，國際資本市場給予專注型企業的估值要高於綜合型企業。恆大和阿里一旦將足球板塊分拆上市，母集團的主營業務和投資概念會更加清晰，將得到資本市場更高的估值。
母集團盈利能力將提升，尤其恆大集團的主業會更加清晰，有利於集中精力經營核心業務，實現專業化經營和精細化管理，有助於營運效率和盈利能力。
但是從現實來看，這樣在理論層面龍飛鳳舞的樂觀預估，其如意算盤似乎並沒有成功。
3.
就在恆大俱樂部掛牌成功後僅僅半年，2016年5月27日晚間，新三板公布了《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司分層管理辦法（試行）》，傳言已久的分層方案正式出爐。
當時根據分層方案，足球產業的「龍頭股」——廣州恆大淘寶（834338）無緣創新層，被打入基礎層的冷宮。
按照新三板給出的分層方案，進入創新層需滿足一個共同條件和另外一個三選一的條件。
必選條件為：「最近12個月完成過股票發行融資（包括申請掛牌同時發行股票），且融資額累計不低於1000萬元；或者最近60個可轉讓日實際成交天數佔比不低於50%。」
三選一的條件為：
（一）最近兩年連續盈利，且年平均淨利潤不少於2000萬元（以扣除非經常性損益前後孰低者為計算依據）；最近兩年加權平均淨資產收益率平均不低於10%（以扣除非經常性損益前後孰低者為計算依據）。
（二）最近兩年營業收入連續增長，且年均複合增長率不低於50%；最近兩年營業收入平均不低於4000萬元；股本不少於2000萬股。
（三）最近有成交的60個做市轉讓日的平均市值不少於6億元；最近一年年末股東權益不少於5000萬元；做市商家數不少於6家；合格投資者不少於50人。
根據股轉中心發布的分層結果，2016年5月共有1124家公司入選創新層，佔比僅為16%。
而根據安信證券發布的研究報告，創新層佔新三板總體指標為：營業收入佔比為37%，淨利潤佔比53%，市值佔比59%，融資佔比為71%。創新層家數佔比為16%，淨利潤、市值、融資佔比均超過50%。
這充分體現了創新層的優質屬性，同時無需多言的是，作為依託燒錢而崛起的恆大足球，根本不可能通過市場的認可，三選一的條件中沒有一項恆大俱樂部是滿足的。
從那一刻起，其實資本界就已經在推測：「許老闆何時退出新三板？」
4.
退出新三板的最大利好，或許就是以後不必再對外公開俱樂部的虧損帳目了。作為上市集團的恆大，旗下足球版塊尾大不掉的虧損失血，總歸是一個大包袱。
2013年虧損5.76億，2014年虧損4.83億，2015年虧損9.53億，2016年虧損8.12億，2017年虧損12.3億，2018年僅上半年就虧損6.03億……
連年血虧，然生命力依舊，這恐怕就是中國職業足球的自身特色所在。
去年八月底，恆大俱樂部又公布了2019年上半年的財務報表，財報顯示，恆大2019年1-6月份的總收入為4.26億人民幣，總成本為11.38億，虧損7.12億。
恆大俱樂部去年上半年的總收入，較之去年同期增加1.52億元，主要是球員轉會收入及廣告收入均有所增加。
在2019賽季前，恆大賣出大量球員，幾乎大換血，但是賣人費用顯示也就賣了0.71億元。上半年廣告收入2.44億元則是大頭，此外天河體育場比賽日的票房收入0.26億元，球迷周邊商品銷售等其他收入為0.85億元。
此外值得注意的是，恆大俱樂部2019年1-6月總成本費用為11.38億元，其中營業總成本11.36億元，營業外成本堪逾0.01億元。上半年巨虧7.12 億元，較上年同期增加了虧損0.82億元。
上半年虧損主要原因很容易理解，恆大引進大批球員（韋世豪，楊立瑜，劉奕鳴，張修維，何超，布朗寧，羅伯特·蕭，樸志株，埃爾克森，費爾南多，阿洛伊西奧）的薪酬處於較高水平——儘管由於某些眾所周知的原因，在轉會費上恆大避免了過大開支。
但是筆者比較關注的點是，2019賽季前中國足協頒布了「四大帽」的政策，在俱樂部支出限額上，2019年中超最高總支出紅線為12億，而在俱樂部虧損限額上，中超是3.2億——從這個角度來看，恆大的支出已經逼近紅線，而虧損早已超出紅線。
根據「四大帽」規定，國內球員個人薪酬（不包括獎金）限額為1000萬人民幣（稅後約為550萬人民幣），以2018年度的備案合同為準繼續承認有效，直到合同結束後按照限額重籤，而2019年新籤的合同重新遵循限額令。
那麼問題來了，2019年恆大新籤的「中國人」埃爾克森、費爾南多、阿洛伊西奧（均由恆大支付工資），有無遵守限薪令呢？這個問題很難得到答案。
就在其時，2019年的8月28日晚，亞冠vs日本鹿島鹿角，恆大又在胸前廣告做文章，正式推出恆大旗下的恆馳新能源汽車。
有意思的是，以往恆大確實是會在涉及奪冠的關鍵場次，在胸前廣告上推出新品，哪怕不惜數次違約、損害贊助商權益（2013年亞冠決賽推出恆大冰泉，2014年輸給國安的天王山大戰推出恆大咔哇熊嬰幼兒奶粉，2015年亞冠決賽推出恆大人壽，2016年足協杯決賽次回合在南京奧體推出恆大金服）——然而去年那番，卻在亞冠八強戰就急著推出新品，不知這是否是恆大對自己的亞冠前景不那麼自信了…
果不其然，集全國95後菁英的恆大確實最終止步東亞區決賽，被單外援（僅首發一個法布裡西奧）的浦和紅鑽淘汰。
下坡之勢，無法阻擋。
5.
今年9月6日深夜，許老闆突然宣布，「金九銀十」的賣房黃金季，恆大樓盤全線七折優惠，九月和十月「要賣2000億」——單月破千億的目標銷售額，恆大在此之前從未實現過，藏不住的慌張，是風暴來臨的前奏。
終於，9月底，被超高負債壓的喘不過來氣的恆大爆發了「逼宮粵府風波」。
儘管恆大隨後以光速「闢謠」，但是熟悉「挾產業以令政府」的朋友都可意會，會哭的孩子才有奶吃，而許老闆是真的餓了。
根據2019年恆大財報數據顯示，集團年末淨借貸比率高達159.3％，高於2018年的151.9％；至9月，集團總負債達1200億美元，合計8355億人民幣。
這是當今全球負債最高的公司。
根據合約，恆大必須在2021年1月31號之前，償還投資者1300億到期債務，並支付137億元分紅。
怎麼救？自救嗎？許老闆已然沒有招數；他救？這才是許老闆的底氣，至於給他這個底氣的，則是他的「甜蜜商友」，張近東。
9月29日，恆大集團在京召開「恆大地產集團增資協議」發布會，張老闆領銜，攜王文銀等一眾大佬在皇城根下帶頭以債轉股，一解許老闆燃眉之急，也是讓廣東省政府為恆大這頭負債巨無霸鬆了口氣。
9月29日，19恆大01債和19恆大02債就已開始回漲，20恆大01債當時還上漲超過10%……
那一天，坐在C位許老闆身側、以示滂沱鼎力支持的，正是不怒自威的張近東。