2016年湖南麗臣因綜合毛利率較低、不同產品之間毛利率差異較大，第二次IPO未果。此次湖南麗臣再闖中小板，各項業務毛利率數據仍存較大差異，是否依然會成為其上市障礙？另外，公司研發投入佔比僅3%左右，上市或也難改OEM代工的命運。
毛利率差異大 業績增長乏力
近期正在籌備上市的湖南麗臣實業股份有限公司（「湖南麗臣」）是一家主營業務為表面活性劑和洗滌用品的研發、生產及銷售的企業。公司成立於1956，前身是湖南日用化工廠，2002年更名為湖南麗臣實業，2007年完成股份制改組。
湖南麗臣所處行業為精細化工領域，上遊是石油化工業、油脂化工業等，下遊是洗滌用品、食品加工及其他應用領域等。
2017-2019年及2020年1-6月，公司實現營業收入分別為18.05億元、18.35億元、19.93億元、9.98億元，歸母淨利潤分別為5176.06萬元、8939.82萬元、1.31億元、8452.78萬元。
其中，報告期內，公司近九成的收入是來自表面活性劑的銷售。表面活性劑作為湖南麗臣的核心產品，主要為洗滌劑的原材料，前五名客戶有寶潔、立白、藍月亮、納愛斯等企業。2017-2020年1-6月期間，公司表面活性劑業務收入佔主營業務收入比例分別達到 88.66%、88.89%、89.91%、89.35%。
就整體而言，2017-2019年期間公司複合增長率僅為5%，營收增長表現乏力。由於2019年公司表面活性劑產品毛利率增長幅度較大，公司綜合毛利率從15.78%增至19.50%，進而拉升了報告期內公司歸母淨利潤複合增長率接近60%。
但公司主營業務毛利率偏低，且各項業務毛利率仍然存在較大差異的事實不可迴避。
2016年湖南麗臣就因綜合毛利率較低、不同產品之間毛利率差異較大，二次IPO未果。據統計，2013-2015年，湖南麗臣綜合毛利率分別為14.28%、13.36%、15.17%；主營業務毛利率分別是13.92%、13.23%、14.94%；其他業務毛利率達到53.38%、23.45%、37.90%。
然而，本次招股書顯示，近三個自然年度，公司各項業務之間毛利率數據差異仍存且差距越發明顯。據最新招股書，公司綜合毛利率分別是15.78%、17.49%、19.50%；主營業務的毛利率分別是15.66%、17.26%、19.20%；其他業務毛利率分別49.80%、61.32%、35.59%。
而在此期間，同行表面活性劑業務的平均毛利率分別為17.83%、18.96%、23.82%，公司核心產品表面活性劑的毛利率低於行業整體水平但差距不明顯；2020年上半年公司與同行差距陡然拉大。雖有疫情影響，但也看出，湖南麗臣經不住市場波動的影響。
除為為主要客戶進行OEM生產，近些年湖南麗臣還拓展了C端的品牌業務，公司2C產品包括洗衣粉、洗衣液、洗潔精、牙膏、肥皂等洗滌用品，旗下品牌包括馬頭、光輝、貝花、一匙麗、時珍等。但也僅局限於湖南本地市場。
報告期內，公司洗滌用品板塊營收分別為2.04億元、2.03億元、1.99億元、1.05億元，處於緩慢下滑趨勢中。而負責洗滌用品業務的麗奧科技、麗臣銷售、日化研究所，2019年的淨利潤分別為－451.11萬元、162.04萬元、209.85萬元，可見該板塊實際是虧損經營。
產能跟不上，上市能否保證未來盈利？
據招股書，公司6家全資子公司中，負責表面活性劑業務的麗臣奧威、上海奧威、廣東奧威，仍然是公司盈利主力，2019年淨利潤分別為3649.43萬元、4864.26萬元、3975.60萬元。
而就產能利用率與產銷率來看，在B端，湖南麗臣2017-2019年期間的表面活性劑的產能利用率為86.49%、95.81%、102.79%，僅三個自然年便已經飽和，與此同時的產銷率波動幅度較大。可見公司經營存較大不確定性。
另外，公司洗滌用品在2017-2019年的產能利用率持續下滑，2019年、2020年1-6月，該板塊產能雖有增長，但賓館洗滌用品的產能利用率出現較大幅度的下降。據悉，公司洗滌用品的銷售分為賓館洗滌用品、OEM模式日用洗滌品、自有品牌日用洗滌品三類。而賓館洗滌用品中又以洗衣粉佔比最高。
至此，湖南麗臣在招股書中解釋主要是因為其2019年賓館洗滌用品生產線改擴建，未滿負荷生產，以及2020年上半年酒店業受疫情衝擊，市場需求縮減。
其實，更為直接原因或許是該板塊銷售佔比最高的是洗衣粉市場佔比下滑。在液體洗衣液深受消費者青睞，已經佔據洗衣市場較大份額，洗衣粉會逐漸的被市場淘汰。所以，湖南麗臣要麼改建業務線，否則這塊業務將不得不要砍掉。
據悉，本次公司擬募資9.37億元，主要用於表面活性劑項目產能建設以及補充流動資金。可見，湖南麗臣依然將重心放置在表面活性劑業務線。
研發佔比不及4% 難改OEM代工身份
而由於公司並未完全掌握表面活性劑的核心技術，公司仍為寶潔、益海嘉裡、藍月亮等頭部企業充當OEM代工的角色。
據公開資料顯示，湖南麗臣1984年從義大利引進表面活性劑AES工業化生產線，1995年與英國奧布萊-威爾遜公司合資，較先在國內推出AES銨鹽系列產品，2000年成功地開發了複合銨鹽系列產品。
其中，湖南麗臣核心子公司麗臣奧威、上海奧威、廣東奧威便是公司與奧布萊-威爾遜公司的合作的結果。啟信寶顯示，麗臣奧威、上海奧威、廣東奧威均為湖南麗臣全資子公司
然而，值得注意的是，奧布萊-威爾遜公司已經從合作中全面退出，也未持有發行人的股份。
此外，在AES核心技術仍然掌握在國外企業手中的背景下，近幾年，公司在研發上未見發力。2017年-2019年，公司研發投入分別為6532.69萬元、6176.02萬元、6837.55萬元，佔營業收入的比重分別為3.62%、3.37%、3.43%。
專注做OEM代工也行，但若未來主要客戶更換代工對象，將對公司帶來很大的影響。招股書顯示，公司主要客戶為國內外知名日化企業，如寶潔、藍月亮、納愛斯、威萊、益海嘉裡等，報告期各期，公司前五大客戶銷售金額佔公司營業收入的比例分別為42.93%、39.88%、37.03%、39.55%，客戶相對集中。
另外，據《中國表面活性劑行業年鑑（2019）》顯示，贊宇科技、和桐集團、億豐油脂在表面活性劑主要產品AES、LAS、K12中的產出量均超過了湖南麗臣。
近年來，贊宇科技通過收購等方式，產業布局向第三方檢測、環保治理工程和營維服務領域延伸，實現多元化發展。面對競爭對手攻城略地，湖南麗臣將如何留住那一畝三分地？
整個報告期內，湖南麗臣囿於經營現金流壓力，公司甚至還存在通過向摩根大通轉讓寶潔集團應收帳款方式來獲取融資的情形。
此外，報告期內，公司應收帳款、存貨規模不斷攀升，而應收帳款周轉率、存貨周轉率持續下滑。合併後的資產負債率雖有所下降但仍相對較高。
一邊給日化巨頭寶潔、益海嘉裡、和黃白貓等客戶提供OEM代工，自有品牌發展雞肋。湖南麗臣未來發展令投資者堪憂。
另外，公司內部控制權分散，上市之後公司是否可控存較大不確定性。據招股書。公司共同實際控制人為賈齊正、孫建雄、侯炳陽、劉國彪、葉繼勇、鄭鋼，持股比例分別為 23.11%、6.22%、6.22%、3.64%、3.64%、2.67%，合計持有公司股份3,072.00 萬股，合計持股比例為45.51%，公司不存在單一股東持股30%以上的情況，股權較為分散。