來源：江瀚視野
在中國牛奶產業當中，大家說起牛奶企業基本上都會說蒙牛、伊利、光明等等，除此之外還有一家東北奶粉巨頭飛鶴乳業，然而最近飛鶴可以說有些不太順心，從美股退市之後好不容易在港股重新上市，結果一上市就破發，為啥飛鶴乳業如此不順?
11月13日，退市六年之後的飛鶴乳業還不容易終於又上市了。當天，飛鶴股價以7.5港元開盤，隨後跌至最低7.06港元，後一路震蕩上行，截至當日收盤，股價報7.44港元，微跌0.06%。在前一日，飛鶴公布了配售結果，發售價格為每股7.5港元，這也是當初7.5港元~10港元的定價下限。
對於飛鶴的早盤表現，香頌資本執行董事沈萌表示，雖然飛鶴採取了下限定價，但市場或擔憂目前奶粉行業競爭激烈、新生兒出生率也在下降，此外下限定價17倍左右的市盈率，其實也並不算低。按發行價推算，預計在扣除包銷費用、佣金及其他開支後，飛鶴的融資淨額約為65.64億港元，募集資金比此前的預測有所縮水。根據計劃，飛鶴獲得資金40%將用於償還離岸債務。
招股書顯示，飛鶴總部位於北京，根據弗若斯特沙利文報告，其為中國最大的中國品牌嬰幼兒配方奶粉公司，2018年在國內嬰配粉市場份額排名第二，約為7.3%。飛鶴曾於2005年4月在美國納斯達克上市，後轉至紐交所，但因不滿於公司價值被低估，2013年6月，飛鶴董事長冷友斌聯合摩根史坦利以每普通股7.4美元的價格，總計1.46億美元，完成私有化。在本次飛鶴的股東名單中，摩根史坦利持有飛鶴18.59%的股份，約16.6億股，如果按照7.5港元計算，總價值約15.9億美元。
招股書顯示，飛鶴也是近兩年來國內增速最快的奶粉企業，2016年、2017年、2018年公司營收分別實現37.2億元、58.9億元、103.9億元，近兩年同比增長為58.1%、76.5%。2018年上半年和2019年上半年分別實現收入43.9億元、58.9億元，同比增長34.4%。
淨利潤方面，飛鶴在2016年、2017年、2018年淨利分別為4.06億元、11.6億元、22.42億元，近兩年同比增長185.17%、93.28%。2019年上半年實現淨利17.51億元，同比增長60.5%。
很多人都在疑惑，飛鶴乳業的似乎本身的發展的並不差，當年還是中國乳品企業第一家在紐交所上市的公司，最近幾年的發展也是相當不錯的，可謂是一支藍籌績優股，但是為啥這支績優股還是出現了破發的現象呢？其中原因到底何在？
其實，飛鶴乳業出現破發的情況並不讓人意外，其中原因我們不妨做些具體分析：
首先，從港股本身的角度來看，香港市場一直是中國的重要資本市場，但是香港股市也有著它非常特殊的規律，這個規律就是香港股市對於實體經濟企業其實一直都沒有太好的表現，我們看到長期以來，香港股市表現較好的股票普遍集中在房地產和科技企業上面，實體經濟企業在香港股市上市其實一直都處於一個不太順利的狀態，而像飛鶴乳業這種非常標準的實體經濟企業，其實在港股沒有優勢也是情理之中的事情。
其次，飛鶴乳業的市場宏觀環境已經發生變化。根據招股說明書，我們可以發現，飛鶴乳業的業務從收入上看，飛鶴乳業88.5%的收入來自於奶粉業務，其他乳製品和營養補充品業務份額較小，分別只佔5.3%和6.2%。而奶粉業務的收入主要來自超高端和高端奶粉部分，其中超高端的星飛帆從2016年的2791噸增長至2018年的20263噸，收入從7.1億元增長至2018年的51.1億元，佔到銷售總收入的近一半。但是，奶粉是一種大眾消費品，從全國數據來看，2018年中國出生人口為1523萬人，較上年減少約200萬，是連續第二年下降。面對著新生兒減少的困局，奶粉企業其實有一種有力使不出的感覺，而且是在奶粉領域做得越好，往往市場的表現就會越差，根據弗若斯特沙利文報告，隨著每年出生人口數的下滑，2018年到2023年，嬰幼兒配方奶粉的零售銷售價值預計複合增長率為6.9%，2014到2018年複合增長率為11.2%。具體表現就是現在的嬰幼兒配方奶粉已經越來越難賣了。
第三，中國的乳製品市場競爭日趨白熱化。一方面是人口結構的大變化，另一方面卻是市場競爭的大趨勢，在整個奶粉市場上，隨著市場增量效應的減退，市場競爭幾乎已經到了刺刀見紅的地步，不僅美贊臣、合生元、雅士利、雅培等奶粉企業可以說是八仙過海各顯神通，在營銷上可謂是無所不用其極，甚至連送一段奶粉的情況都會出現，其實這就是奶粉企業深知孩子對某個品牌奶粉的依賴性，為了構建先發優勢往往會願意下血本。而市場的參與者還在增加，9月16日，蒙牛宣布，公司擬按每股12.65澳元，總價以不超過14.6億澳元(約相等於78.6億港元)的價格全資收購貝拉米，而被蒙牛賣掉的君樂寶也是做奶粉的巨頭，可以說，當前在本就市場競爭激烈的情況下，還有著更多的參與者加入。
所以，從上述的三個原因來說，飛鶴乳業上市破發也不算什麼意料之外的事情。那麼，飛鶴的未來我們到底該怎麼看呢？其實，飛鶴乳業一直都是一家穩紮穩打的公司，根據計劃，未來飛鶴乳業一方面將加快向一二線城市市場拓展，而這此前也是外資奶粉品牌的主陣地；另一方面則向華南地區等傳統國產奶粉市場擴張鞏固市場地位，並拓寬產品組合，從嬰配粉轉向產前和產後產品，同時對渠道和營銷方式進行創新，並通過提升生產效率和投資新的設施來增加收入。這些做法都是一種戰略歸核化的做法，是一家垂直領域企業的長期發展思路，只是這樣的思路如何能符合激進的資本市場的邏輯，飛鶴在這方面的經驗還是不夠充足的。
所以說，飛鶴是一個值得看好，當前有一定宏觀風險，但未來還是不錯的穩健型企業。