美國政府在金融期貨推出初期，曾經做過一項調查，發現 90% 的個人投資者都是虧損的。為什麼會出現這樣的情況呢？因為在金融期貨推出初期，參與的大多數都是傳統的股票與債券投資者，這一群體不熟悉證券與期貨的差別，因而造成大面積的虧損。
從理論上講，期貨交易與股票交易的不同點在於，股票交易的是隱含在股權中的未來收益權，而期貨交易的是一種轉移價格風險的標準化合約。
因此期貨實行保證金交易，並且不限制賣空的機制，這就使得期貨交易相對於股票交易具有高流動性、低成本、價格波動大、對信息反映靈敏的特點。
從操作上講，期貨與股票的不同點在於股票投資者可以根據價值分析去長期持有一支股票，長的時候可以達到 2-10 年，甚至更久。
而期貨交易很少持有同一期貨合約超過 3 個月的。
因為期貨的保證金交易機制，有可能讓投資者在期貨價格向價值回歸前就爆倉了。
所以股票投資者在進行期貨交易前必須具備一定的專業知識和操作技巧，但是這種專業性不是短時間就可以建立起來的，因此就逐漸出現了 CTA 這個產業。
CTA
在美國 , 所謂CTA，是指商品交易顧問(Commodity Trading Advisor)，是期貨行業中的一種基金管理方式。
除非有特殊豁免，所有的商品交易顧問必須在美國商品期貨交易委員會註冊，而且必須是美國國家期貨協會會員。
所以商品交易顧問是被這兩家機構雙重監管的。根據法案的要求，必須提供充足的信息給客戶。
CTA 這一稱呼原來專門指的是美國農產品期貨交易顧問。但是隨著利率和股指期貨的種類增加，CTA 的業務也不再限於農產品期貨交易，因此 CTA 也稱為管理期貨。
大宗商品投資可交易品種多，交易方式和策略靈活豐富。商品門類譜系多樣，涵蓋：能源、有色、黑色、農產品、貴金屬等等。
不同類別的商品特點差異明顯，商品期貨交易可以雙向操作，既可以做多，也可以做空，投資策略豐富。
1949 年，美國證券經紀人 Richard Donchuan設立了第一個公開發售的期貨基金，標誌著 CTA 基金的誕生。
2000 年，採用 CTA 策略的基金管理規模開始呈現爆發式增長，目前海外的 CTA 基金規模已超過 3300 億美元，是全球發展最快的投資領域之一。
根據巴克萊對衝基金最近資料庫統計，全球CTA基金規模從1980年的3 億美元發展到2019年的3184億美元，規模顯著擴大。
國際投資銀行等大型金融機構也不斷布局大宗商品投資領域，2019年底，美國銀行業持有商品衍生品合約的名義金額達到1.5萬億美元，較2000年的2200億美元明顯增長。
量化期貨交易
那麼，知道了什麼是 CTA 之後，根據我們今天的主題，量化和非量化，到底是怎麼區分的？
我們根據中國的國情，對量化投資做一個定義。
有人說量化投資是程序化下單，這是不對的，因為有不少量化公司是人工下單的；而傳統的公募基金也有很多是程序化下單，有著成熟的交易系統。
也有人說是用數量化方法進行研究？也不完全正確，因為現代的投資研究很多都是要用量化方法的；這個定義沒有區分度，幾乎所有人都可以說自己是量化的。
還有人說主觀投資需要深入個股，量化不用看個股，這也是不對的。那麼真正的區別是什麼？
答案是，在投資決策的過程中，你是用數量化方法進行決策的，還是用人進行決策的。
所以區別不是交易，也不是研究手段，而是決策方式。
量化公司也有很多交易員和研究員，但你後來發現量化公司是沒有交易員的，交易員就是一堆電腦和伺服器。
人來做投資決策的時候，它是一種藝術，要憑經驗和感覺；而程序做決策的時候，它是一種科學，它有最優解。
有人問，做量化投資，以後還需要人類嗎？我的回答是：當然需要！而且其實還需要大量的程式設計師和研究員來做系統開發和市場分析。
你可以這樣理解，研究員做交易模型，程式設計師開發系統執行買賣指令，兩個角色相互搭配，各司其職，最後再由基金經理來決定用什麼模型，怎麼用，負責最後的成敗。
現在全球排名前十的對衝基金裡，有大概7~8 個都有量化背景。他們不一定所有的策略都是量化策略，但是公司本身具有很強的量化基因，導致即使在做非量化的策略，也會考慮使用很多量化的思維。
國內大宗商品市場
那我們再來看看國內的情況：
相比國際市場，我國大宗商品市場發展投資雖然起步較晚，但經過多年的改革與發展，在資產配置和財富管理領域發揮了積極作用。
一是商品期貨市場產品體系和市場規模不斷擴容，為資產配置和財富管理夯實了投資基礎。
目前國內已上市的商品期貨及期權品種合計達78個，基本覆蓋農產品、金屬、能源、化工等國民經濟重要領域，投資者參與度和市場活躍程度不斷提升。
按成交手數計自2009年起我國已成為全球最大的場內商品衍生品市場，今年前7個月商品期貨期權成交量累計達30億手，同比增加43.2%，日均持倉2208萬手，同比增長40.92%。
另據美國期貨業統計，今年7月底，全球其它商品市場持倉量較去年年底僅增長1.95%，國內商品期貨市場在全球金融市場急劇波動的環境中，為投資者提供了重要的避險手段和投資機會。
二是大宗商品期貨市場的風險管理功能持續發揮。國內企業參與商品期貨投資的廣度和深度不斷拓展，風險對衝投資需求得到有效滿足。
今年一季度末，A股除金融業外的上市公司衍生品金融資產規模達到324億元，較2009年底增長了1.6倍，是5年前的近10倍。「這是一季度末的數據，估計到二季度末這個數字還會增加」。
截至7月底期貨公司、風險管理子公司場外衍生品類未了結名義金額達到805億元，較一季度末增長14.24%。
CTA策略
最近大家聽到很多新的技術，像機器學習、深度學習、神經網絡、自然語言處理等，這些在新的科技發展條件下都成為了可能。
其實這些都還是屬於統計學的範疇，原理上和統計方法不一定有多大區別，但是有了新的技術、新的算力，使得傳統上可能不太容易處理的一些事情，現在會變得容易很多。
CTA 策略若從收益特徵可以分為趨勢追蹤策略和套利策略兩大類：
趨勢追蹤策略又可以分為：日間趨勢和日內趨勢策略；套利策略可分為：期現套利、跨期套利、跨市場套利和跨品種套利策略。
趨勢追蹤策略能否盈利，首先取決於市場是否有趨勢，以及策略是否能在趨勢時獲利多于震蕩時虧損；第二點是由具體的策略模型、因子選擇決定。
當市場處於上漲或者下跌趨勢時，該策略可以跟蹤市場趨勢，從而獲取收益；反之當市場盤整在一定區間內波動，沒有明確方向時，該類型策略就會無效。
策略的基本邏輯是價格會按照一定的趨勢運動，並且歷史會重演。
金融資產收益率的分布往往並不是正態的，由於金融市場「黑天鵝」等事件的存在，導致收益率的分布存在著一種「尖峰厚尾」特性。
「尖峰」意味著實際分布中靠近均值的概率更高；「厚尾」意味著極端收益率出現的概率相比於正態分布也更高，也就是大幅度的趨勢行情、「黑天鵝事件」的出現頻率更高，比如今年美國的負油價結算事件、還有這次因為疫情影響造成春節開盤股市大跌。
而趨勢追蹤策略重要的利潤來源就在於把握「厚尾性」。常見的趨勢追蹤策略有：R-Breaker 策略、DualTrust 策略、ATR 策略等；投資人會參考一些比如MACD、DMA、MTM 等趨勢型的技術分析指標。我們在這邊稍微做下展開：
策略因子一般分為價量因子和基本面因子，對應著行為金融因素和宏觀基本面因素。
行為金融因素（也就是心理因素）：中短周期和日內的趨勢，往往基本面並沒有明顯的變化，主要是由投資者情緒主導，或者說是心理因素導致的。
在實際交易中，中短周期的 CTA 策略也主要使用價量因子。諾貝爾經濟學獎得主丹尼爾·卡內曼提出金融市場的投資者具有錨定效應、前景理論等。
錨定效應
錨定效應指的是投資者會錨定自己的觀點在最近一段時間的歷史上，不會立刻改變觀點：
比如最近一段時間為震蕩，那麼投資者往往會認為繼續震蕩；最近一段時間為趨勢，那麼投資者往往會認為繼續趨勢。
這就導致了趨勢初期時，大多數投資者反應較慢，導致「尖峰」；
而趨勢運行很久後，大多數投資者會開始追漲殺跌，讓趨勢延續，導致「厚尾」現象發生。
前景理論
前景理論指的是投資者在面對虧損和盈利時的心理不對稱：
面對虧損更痛苦，不願意認虧，而容忍度變大；
面對盈利很容易滿足，會更想落袋為安。這會導致投資者在震蕩時期或趨勢初期進行逆勢操作：
盈利時落袋為安、虧損時凹單不處理，這樣讓走勢波動更小，導致「尖峰」；
而趨勢中後期，虧損大到無法忍受，進行「砍倉」，讓趨勢中後期延續導致「厚尾」。
行為金融因素是比較複雜多樣的，還有很多其他心理因素也會造成市場走勢產生趨勢或者新規律。
在這邊我們就不再多做贅述。繼續回到我們剛說的第二種策略類型：套利策略
套利策略普遍追蹤的是價格或價差的回歸，因此 CTA 套利策略實質就是價格的回歸。
不同資產的價格都有回歸價值的趨勢，套利策略的投資邏輯較強，並且能夠在市場整體趨勢不明顯的時候獲得一定程度的盈利，在一定程度上可以彌補趨勢追蹤策略的短板。
若從建模的角度我們可以從技術面和基本面兩個維度來看。
我們假設未來幾年，有一天技術面的波動越來越小，技術的進步到達瓶頸，那麼未來做量化投資的人會想辦法把基本面的所有數據透過量化手段建模，去瓜分掉傳統基本面流派的人所賺的錢。
在基本面上，市場的有效性目前還是比較差的，這裡面其實還有很多的發展空間。
用量化做基本面，在技術上完全可行。有人說基本面每家公司做法不一樣，沒法量化，這是不對的。首先歐美國家可以量化，為什麼中國不行？其次技術面都可以量化，為什麼基本面不行？
大概在 2015 年前後，基本面量化在私募裡曾經流行過一段時間，那時候市場的有效性還沒現在這麼高，所以用傳統的多因子框架就能賺錢。
但從 2017 年開始收益率逐步降低，做基本面量化的私募團隊一旦失去競爭力後就逐步被淘汰了。
私募需要把基本面量化提升到一個更高的水平，就需要新一批能力更強的人，用更複雜、更精細的辦法及算法才能把這個事情做好。
說個輕鬆一點的，德國股神安德烈·科斯託蘭尼有個著名的「牽狗理論」：「市場價格與基本面的價值，就像牽著狗的老人，不論狗跑了多遠，向前跑、向後跑，最後終究回到老人的身旁」。
總之不管是哪種類型, 滿足資產配置需求的底層 CTA 策略應該具備容量大(交易規模大)、換手率低(交易頻率低)、風險特徵清晰的特點。
CTA策略的優勢
我們再來說說 CTA 策略有什麼優勢。
1. 與股、債市場相關性低
CTA 策略的投資標的商品期貨作為一種大類資產，其走勢與股票、債券無顯著相關性，同時 CTA 策略基金還具有相對較高的收益率和較低的波動性，可以作為投資人優化和改善資產配置組合的選擇。
尤其是在權益市場低迷的階段，CTA 策略表現反而更加突出。
2. 持續創造絕對收益
根據國外研究報告指出，CTA 策略在 1916 年第一次世界大戰、1929 年大蕭條、1968 年經濟衰退、1973 年石油危機、2000 年網際網路泡沫以及 2008和 2015 年的全球金融危機下，均產生了較大的盈利，CTA 策略表現的好壞，和市場的波動率高度相關。
通常波動率不會一直低迷，在投資者產生錨定效應之後，可能會大幅改變。
當市場呈現出明顯的上漲或下跌的趨勢時，趨勢跟蹤策略往往會表現較好；
當市場呈現無序波動的格局時，CTA 策略往往無法有效捕捉趨勢，策略表現欠佳。
但是如果把時間周期拉長來看，CTA 策略可以較為平穩地穿越經濟周期波動，持續地為投資人創造收益，是值得長期配置的優秀投資品種。
3. 是資產配置的保護傘
CTA 基金因為良好的業績穩定性和與其他策略的低相關性，在資產配置中具有十分重要的作用。
大宗商品投資是大類資產配置中一項重要投資類別，在實現財富增值方面具有堅實的理論基礎和豐富的實踐經驗。
芝加哥商品交易所曾在研究報告中做了這樣一個資產組合模擬，在原始組合(50%股票+50%債券)中加入 CTA 基金，形成的新組合(40%股票+40%債券+20%CTA)的收益率高於原始組合，並且波動性大幅低於原始組合。
從歷史上看，CTA 趨勢追蹤策略在股票和債券市場極端下行時更有突出表現，因而在權益市場低迷的階段凸顯其中長期配置價值。
當危機來臨時，CTA 產品是整個資產組合的有效保護傘。而傳統的股債配置，在這種情況下容易產生 10% 以上的虧損。
在經濟下行或波動率較高的環境下，股票多頭、信用債等資產往往會有較差的表現，而趨勢跟蹤策略往往有較高的收益，能夠起到對衝保護作用。
CTA策略管理人
最後我們了解一下市場上的 CTA 策略管理人
在國內金融期貨市場上，想在短期內提高個人投資者的期貨投資專業水平難以達到。
相對來說，引入 CTA 機構，為個人投資者提供期貨交易建議或直接管理個人投資者的期貨投資帳戶也許更為容易些。
另外，CTA 機構的引入可以進一步豐富國內的期貨市場機構，解決機構投資者缺乏的問題。
除了本土的管理人外，來自海外的 CTA 策略投顧還包括元盛、寬立、英仕曼等大型機構。
本土的 CTA 策略一般呈現跟蹤周期相對較短、策略種類更加多樣化；而海外管理期貨策略則呈現策略歷史悠久、策略容量較大以及跟蹤周期較長的特點。
英國的元盛資本是較早將 CTA 策略引入中國的知名海外機構，由大衛哈丁先生於 1997 年在英國創立，管理資產規模約 300 億美元，約佔全球 CTA 資產管理規模的 8.6%，佔比非常高。
雖然現在國內市場上的 CTA 基金總規模不比股票策略基金，但也數量不少，每家的具體交易策略還是差異較大。
有管理人專注於技術面策略；有管理人增加了基本面策略；還有管理人在套利類策略方面耕耘較深；
管理人在策略的高頻或者中低頻選擇上也有差異。在選擇 CTA 基金時，投資者還需了解清楚具體基金的競爭優勢。
總結一下：第一：不管是趨勢跟蹤還是統計套利，都只有在市場符合策略預期的時候才賺錢，當市場情況不明朗的時候，會付出一定的試錯成本，但長期而言大賺而小虧，積累絕對收益。投資者對 CTA 基金的業績評估要拉長時間周期。以更長遠的視角進行投資，才能真正享受到管理人的管理能力，將 CTA 的產品收益轉化為投資者收益。第二：沒有哪個 CTA 策略適合所有的市場環境，不同的策略偏愛不同的行情。普通投資者不具備預測市場波動和辨識趨勢級別大小的能力，所以選擇CTA 產品，最重要的是關注策略的長期有效性以及基金管理人的運營穩健性。策略不可能完美，但優秀的管理人會幫助投資者乘風破浪，實現投資目標。