表3：合併盈利預測表
資料來源：公司公告
近日，南風風機股份有限公司（３００００４，以下簡稱南風股份）發布公告，將通過發行股份結合支付現金的方式，以１９．２億元的價格收購中興能源裝備股份有限公司（簡稱中興裝備）１００％股權。其中，公司將現金支付２．６７億元，剩餘部分通過以３１．４７元／股的價格增發５２５３．９８萬股完成支付。同時，公司將向不超過十名其他特定投資者定向增發募集配套資金不超過４億元。
根據公司公告，本次公司的收購標的中興裝備２０１２年分別實現營業收入和淨利潤５．８８億元、１．１８億元，分別為南風股份同期的１６９．２８％和２９０．５６％，交易完成後，將對公司業績將產生顯著的影響。同時，一方面中興裝備與上市公司的主業有著很高的契合度，具有交叉的客戶網絡，存在一致的利益追求和高度的互補性，另一方面本次重組還能進一步完善公司的銷售網絡，有利於公司尋找新的業務增長點。
南風股份近年來的發展頗具看點，傳統上公司是華南地區規模最大的通風與空氣處理系統龍頭企業，尤其在國內核電風機設備領域，公司市場佔有率超過７０％，前幾年因為福島核洩漏事件對核電站建設的不利影響，公司核電通風設備生產受到了一定影響，但隨著國家核電站建設的加快，公司的傳統業務已經重新迎來加速發展的機遇。同時，公司近兩年積極開拓新型產品，尤其是ＰＭ２．５處理設備和３Ｄ列印技術，為公司打開了新的市場空間，特別是後者「重型金屬構件電熔精密成型技術」被譽為最具市場潛力高端３Ｄ列印應用，一旦投入使用，下遊將展開６００－８００億元的市場空間，受到了市場的廣泛關注。
另外，本次收購中興裝備也可以間接加快公司重型金屬３Ｄ列印技術的產業化推進。公告中指出，公司在３Ｄ列印技術研發中，對金屬構件母材（特種金屬材料）的要求很高。而中興裝備有著多年積累下來的雄厚的特種金屬材料研製技術基礎，同時，中興裝備良好的客戶基礎有望加速上市公司重型金屬３Ｄ列印技術的市場拓展進程。
一、通風與空氣處理行業龍頭企業核電通風設備將重回高速發展
（一）公司是國內通風與空氣處理行業龍頭企業之一，深耕核電領域形成絕對競爭優勢
公司是華南地區規模最大的通風與空氣處理系統龍頭企業，主要面向核電、地鐵、隧道、風電葉片、工業民用建築五大領域。其中，目前公司在核電、地鐵、公路隧道等高端產品應用領域具有較強的市場競爭力和較高的市場佔有率。尤其在核電領域深耕細作，在核島通風與空氣處理系統領域市場佔有率超過７０％，是公司傳統的最強領域。
圖１：公司產品線
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資料來源：公司公告
經過多年的技術攻關，公司是行業內首家同時獲得核級風機和核級風閥產品的設計和製造許可證的企業，公司設計開發的百萬千瓦級壓水堆第二代ＣＰＲ１０００和第三代ＥＰＲ１０００核電站核島通風與空氣處理系統打破了國外對該項技術的封鎖和技術壟斷，填補國內空白，是國內最先掌握百萬千瓦級壓水堆核電站核島ＨＶＡＣ系統設備關鍵技術並和總承包經驗的生產企業。
在地鐵領域，公司藉助對地鐵通風環境控制系統進行設計和開發，開發出大流量、高壓力、高效率、低噪音的地鐵通風與空氣處理系統產品，產品各項性能指標均達到或超過國家標準，達到同期國際領先水平，在地鐵領域通風與空氣處理設備的突破改變了國內地鐵通風與空氣處理設備依賴進口的局面。公司地鐵領域通風與空氣處理設備已經成功應用於國內地鐵線路。
在公路隧道領域，本公司率先在國內開發出公路隧道用大型動葉可調軸流風機，與普通產品相比節省耗電量約１０％，並已經成功應用在世界雙向最長的秦嶺終南山隧道的通風系統中。
圖２：通風與空氣處理系統示意
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資料來源：公司公告
核電業務是南風股份發展的基石，公司在核島ＨＡＶＣ 系統領域的市場佔有率接近７０％，公司在核電領域有多年積累。儘管前兩年受累於福島核洩漏事件，國內核電站的建設進度受到一定影響，隨著２０１３年國內核電建設的重啟，預計未來３ 年我國每年將有６個左右百萬千瓦機組招標，隨著公司臺山、防城港、陽江、田灣核電項目陸續進入交貨高峰期，尤其是臺山核電站３．７ 億元核島ＨＶＡＣ 開始集中交貨，公司傳統核電業務將重回高增長軌道，未來幾年，公司有望持續獲得大額訂單為公司未來持續增長提升動力。
另外，國家發改委２０１２ 年發布了近萬億軌道交通規劃，預計今後五年的年均投資額超過２０００億元，地鐵風機領域也有望成為公司繼核電的另一個增長動力。
（二）ＰＭ２．５ 空氣淨化處理設備有望成為新業績增長點
除傳統核電、地鐵等領域外，公司近年積極開拓新的增長點，與韓國ＰＭ２．５ 空氣處理龍頭ＲＩＴＣＯ 成立合資公司（南方麗特克）處理有限空間內ＰＭ２．５空氣淨化問題，合資公司業務包括製造和銷售有關ＰＭ２．５ 空氣品質控制的靜電除塵設備（ＥＳＰ）並提供相應的服務，該產品為有限空間內的空氣淨化處理設備，主要運用於公路隧道、地鐵領域和民用工業建築領域。
合作方韓國ＲＩＴＣＯ於１９９１年成立，主要業務集中於系統集成，包括有關道路、鐵路及隧道的智能交通系統工程，環境及工業安全和電子貿易等。據悉，ＲＩＴＣＯ於韓國隧道道路監視工程有９０％市場佔有率，在智能交通領域屬韓國龍頭公司。
目前我國城市空氣汙染嚴重，地鐵、隧道，還有大型建築如機場等領域空氣品質也愈發受到重視，根據去年１２ 月剛剛發布的《重點區域大氣汙染防治「十二五」規劃》，中國政府將投入超過１０００ 億元，進行大氣汙染專項綜合治理。目前我國ＰＭ２．５ 空氣處理處於發展的初始階段，隨著相關空氣治理政策出臺，公司作為空氣淨化處理設備產商將有望受益，該塊業務未來有望成為公司新的業績增長點。
二、重點投資3D列印產業化項目，技術能力遙遙領先，將迎來爆發性的增長機遇
（一）重型金屬構件電熔精密成型技術——用於核電、火電等高端重型裝備的重型金屬３Ｄ 列印技術
公司倍受資本市場關注的項目是其用於高端重型裝備的３Ｄ列印技術產業化應用項目，該項目市場空間巨大，從２０１１年公司增資佛山市南方增材精密重工有限公司（原名：佛山市南海南方風機研究所有限公司，以下簡稱「南方增材」），公司的３Ｄ列印項目——重型金屬構件電熔精密成型技術產業化項目進展就一直牽動市場神經，日前公司公告其項目一期生產基地建設和設備部件採購工作已完成，電熔精密成型成套工程專用設備的安裝調試工作已開始，並將於２０１４年２ 月底完成，隨後將進入試生產狀態。此次公告設備安裝，證明３Ｄ列印技術已經度過可行性論證階段，全面替代傳統鑄鍛件加工工藝的革命性技術已經進入產業化衝刺階段，規模化生產在即，一旦成功應用，下遊６００－８００億市場將開啟，公司的基本面將發生質變。
傳統鑄鍛件加工需經過鑄錠熔鑄－鍛胚加工－模具製造－毛坯模鍛－數控加工等複雜程序，需１５－２０ 萬噸重型鍛造裝備，工序多、周期長、成本高且材料利用率低。南風的３Ｄ列印技術將徹底改變傳統的鑄鍛件複雜生產過程，一次成型，技術優勢明顯：（１）製造周期縮短７０％以上；（２）製造費用降低５０％以上；（３）適應於加工各種形狀零件，不需模具；（４）所需設備和工藝流程簡單，是世界鑄鍛件製造史上革命性突破。
表１：重型金屬構件電熔精密成型技術與傳統鍛造技術比較（附後）
（二）南方增材重工股東王華明是國內雷射成型技術的領軍人物；該領域領先全球，具備產業化基礎
目前，南方增材重工股權結構為：南風股份持股５１％、王華明持股３１％。王華明教授是航空材料與結構研究部首席科學家，國內雷射製造的學術帶頭人，北航團隊領頭人，在鈦合金結構雷射快速成型工藝、成套工藝裝備及工程化的研究方面有十多年的研究經驗。從媒體報導及學術文章看，王教授提出「元多相難熔金屬矽化物高溫，研製出迄今世界最大、擁有核心關鍵技術的飛機大型整體鈦合金主承力結構件雷射快速成形工程化成套裝備，製造出中國最大的大型整體鈦合金飛機主承力結構件，並通過裝機評審。我國成為目前世界上唯一掌握飛機鈦合金大型主承力結構件雷射快速成形技術並實現裝機應用的國家。
（三）重型金屬構件電熔精密成型技術代表著重型金屬３Ｄ 列印最尖端的技術，是一項革命性的技術
目前，重大型關鍵高性能金屬構件在航空、航天、電力、石化、冶金、船舶裝備得到廣泛應用，目前我國進口依賴度高。大型關鍵金屬構件製造技術難度大、裝備要求高、材料利用率低、加工量大、工序多、周期長、成本高。大型整體關鍵金屬構件製造技術和裝備能力不足是我國飛機、核電、火電、冶金等重大工業裝備發展的「重大技術瓶頸」。
世界上大型鑄鍛件的生產能力主要集中在日本、韓國、歐洲和中國。日本每年鍛件生產量在７５ 萬噸左右，韓國產量在９０ 萬噸左右。國際上大型鑄鍛件生產製造方面處於先進水平的企業主要有日本ＪＳＷ、法國克魯索、韓國鬥山重工等。中國能夠提供大型鑄鍛件的主要企業是一重、二重和上重在勞動生產率方面，國內企業與國外先進企業仍有較大差距。在技術水平方面，中國企業也有一定差距，部分大型、複雜鑄鍛件尚未攻關成功，只能依靠進口。關鍵時候還受到其對中國出口的限制，一定程度上嚴重影響了項目的建設進程。在生產能力上，也無法滿足國內旺盛的市場需求。像火電設備汽輪機、發電機每年需要的轉子幾百根，前幾年８０％以上都依靠進口。這麼大的市場拱手讓人，其中原因既有水平不行，也有能力不足。
南方增材重工自主研發的「重型金屬構件電熔精密成型技術」是新一代的重型金屬構件快速成型加工技術，是高端重大工業裝備大型、特大型關鍵金屬構件製造方式的一項變革性技術，可廣泛應用於百萬千瓦核電裝備、百萬千瓦超臨界和超超臨界火電機組及水電、石化、冶金、船舶等行業現代重大工業裝備合金鋼等重型金屬構件的製造，能夠有效打破國外對高端重型鍛件核心技術的封鎖，填補國內空白，加快高端重型裝備製造業的轉型升級。
（四）項目潛力大，如產業化成功公司業績將獲得高速增長
根據國家《高端裝備製造業「十二五」發展規劃》，到２０１５ 年高端裝備製造業銷售收入要從２０１０ 年的約１．６ 萬億元增長到６ 萬億元以上，在裝備製造業中的佔比從８％提高到１５％。
未來１０～１５ 年將是我國推進工業化的關鍵時期，核電、火電、水電、冶金、化工、船舶等行業都將繼續快速發展，孕育著對大型鑄鍛件的空前需求。重型金屬構件電熔精密成型技術代表了未來高端重型金屬構件的加工趨勢，隨著我國高端重大裝備製造業的發展，該項目具有廣闊的市場前景。
表２：南風股份快速成型技術應用市場及需求規模（附後）
根據公告，公司３Ｄ列印生產平臺即將進入試生產階段，一旦產業化成功，公司將迅速擴充產能，高端重型鍛件市場份額將快速提升，公司業績將爆發式增長。
三、併購中興裝備將帶來巨大的現實價值和潛在的協同效應
（一） 收購中興裝備，能源工程特種管件市場廣闊
此次，公司通過資本市場強勢收入中興裝備對於公司未來的發展無疑更增添了重要的砝碼，中興裝備前身南通特鋼於２００７年通過整體改制方式成立，南通特鋼的前身為中興特鋼，中興特鋼為成立於１９９０年３月的集體所有制企業。中興裝備主營業務是為石化、核電、新興化工、煤制油化工等能源工程重要裝置提供特種管件產品，是國家大型石化及核電工程重要裝置不可缺少的關鍵部件。中興裝備是能源工程特種管件行業的領軍企業，是我國能源工程用不鏽鋼無縫管特種管件產品規格最全、外徑最大、壁厚最大的生產企業之一，也是國內最早進入該行業的供應商之一。公司２０１２年收入為５．９億元，淨利潤１．２億元，２０１２年石化、核電和煤制油化工業務收入佔比分別為５５％、２８％和１１％，綜合毛利率３２％。中興裝備是國內核電站用核１、２、３級不鏽鋼管、鍛件，核２、３級碳鋼、合金鋼管道主要供應商之一，同時也是中石化、中石油和神華集團的特種管件主要供應商之一。
根據收購協議，中興裝備２０１３－２０１６年業績承諾為扣非後淨利潤分別不低於８，０００萬元、１２，８００萬元、１４，０８０萬元、１６，１９２萬元，複合增速達２６％。收購價格對應２０１４年估值為１５倍，考慮到其未來成長性和較高的行業壁壘，收購價格合理。
本次交易完成後，上市公司將在現有通風與空氣處理系統集成設備業務基礎上，進入高端能源裝備製造業子領域，即能源工程特種管件行業。「十二五」時期，隨著石化、電力、核電、煤制油和新興化工行業的發展，我國能源工程對特種管件的需求將不斷增加，給我國能源工程特種管件生產企業提供了難得的發展機遇。其中，石化行業對專用設備的需求呈現逐年增加趨勢，２０１２ 年我國煉油、化工生產專用設備製造行業收入７１０ 億元、較２０１１ 年的６１６ 億元增長１５％，２０１３ 年上半年煉油、化工生產專用設備製造行業實現收入３７２ 億元、同比增長１４％；核電已成為「十二五」期間我國電力發展規劃的重要內容， ２０１２ 年出臺的《核電中長期發展規劃（２０１１—２０２０ 年）》指出，２０１５ 年核電裝機容量將達到４，０００ 萬千瓦、在建核電裝機規模將超過２，０００ 萬千瓦，到２０２０ 年中國核電裝機將達到在運５，８００ 萬千瓦、在建３，０００ 萬千瓦、核電佔電力總裝機比例提高至５％以上，由此預計到２０２０ 年我國核電用不鏽鋼管約需４萬噸、合金管約９萬噸；同時，新興化工、現代煤化工、國防工業、冶金裝備製造業、化工機械設備製造業及沿海石油等領域的快速擴張也將帶來相應的特種管件市場需求，能源工程特種管件市場廣闊。
表３：合併盈利預測表（附後）
（二）為加快「重型金屬構件電熔精密成型技術」（重型金屬３Ｄ列印技術）的產業化提供有力保障
目前，「重型金屬構件電熔精密成型技術產業化項目」（重型金屬３Ｄ列印技術）將進入試生產階段。該項技術是公司基於現有產業鏈，參與新材料、新工藝等新興技術和產業的一次積極努力嘗試，是一種原創性的重型金屬構件短流程、綠色、精密、數位化、「近終成型」新技術，具有構件性能優異、機械加工餘量小、節省材料、生產周期短、降低製造成本等特點，在核電、火電、水電、冶金、化工、船舶等行業高端重型裝備製造領域具有廣闊的應用前景。目前，通過前期的研發，公司已掌握了技術專業特殊合金鋼絲原材料的冶煉、加工、檢驗、儲存關鍵技術、特殊輔助冶金材料和其製備關鍵技術以及冶金控制關鍵技術。
隨著公司重型金屬３Ｄ列印技術產業化的穩步實施，未來的運用領域將更加廣闊，因此，對特種金屬材料的要求也更高。通過收購中興裝備，公司將大大加速技術產業化的步伐，中興裝備多年來致力於專業生產石化、核電、新興化工等行業能源工程特種管件，探索並積累了相關的生產核心技術，具有雄厚的技術研發實力和完善的生產管理體系，能夠保障特種金屬材料具備優良的理化特性，因此，本次交易完成後，中興裝備將對加快「重型金屬構件電熔精密成型技術」工程產業化進程產生如下價值：
（１）特種金屬材料研製：中興裝備在多年的能源工程特種管件的研發、生產過程中，已積累了雄厚的技術基礎和大量一手的研發、生產經驗數據。公司將利用中興裝備已有的特種金屬材料研製優勢，優化原材料配方設計，為該項技術金屬構件所需原材料母材開展定製式的材料研發和配方、微量元素調整等工作，使原材料性能、成型技術和市場需求實現互相匹配，進一步提升公司的重型金屬３Ｄ列印技術，為該項技術產業化的穩步實施提供堅實的技術保障。
（２）加速產業化進程：重型金屬構件電熔精密成型技術作為一項現代化輕工技術，一定程度上可替代傳統鑄鍛造加工技術。該項技術能成功實現產業化的先決條件包括：１）產品性能能滿足客戶需求；２）其實用性得到市場的廣泛認可。具有廣闊的應用前景的該項技術將在高端重型裝備製造等相關領域與中興裝備當前市場領域具有較大的重疊。中興裝備良好的客戶基礎有望加速公司重型金屬構件電熔精密成型技術的市場拓展進程，縮短工程化應用和產業化所需的時間。
（３）原材料供應：重型金屬３Ｄ列印技術未來成功投產後，相關原材料（特種金屬材料）需求將急劇增加。本次交易完成後，作為公司的子公司，中興裝備特種金屬材料產業體系完整，可以保障相關原材料供應數量的穩定性、性能質量的優質性，並可以對相關原材料的各項需求做出及時響應。此外，中興裝備在技術保密和成本控制等方面較外部供應商也具有無法替代的優勢。
（４）物流支持：中興裝備地處長江邊，具備良好的運輸體系。同時，重型金屬３Ｄ列印技術成功產業化後所生產出的重型金屬構件體積大、重量沉，水路運輸獨具優勢。未來，中興裝備可作為該項技術產業化基地之一，為公司提供物流保障。
（三）收購利於公司３Ｄ列印項目拓展，並有望在核電、石化領域發揮協同效應
公司備受矚目的３Ｄ列印技術的成功應用取決於：１）產品性能能滿足客戶需求；２）其實用性得到市場的廣泛認可。具有廣闊的應用前景的該項技術將在高端重型裝備製造等相關領域與中興裝備當前市場領域具有較大的重疊。中興裝備良好的客戶基礎有望加速上市公司重型金屬３Ｄ列印技術項目的市場拓展進程，縮短工程化應用和產業化所需的時間。
另外，併購成功後有望在核電、石化領域發揮協同效應。一方面可進一步深挖核電領域市場，實現交叉銷售，雙方在核電市場均有較大市場佔有率，具有一致的利益追求和高度的互補性。另外一方面有助於拓展通風與空氣處理系統集成設備在石油化工等其他領域市場的應用。上市公司主打的高端通風與空氣處理系統集成設備，除應用於核電領域外，還可廣泛應用於火電、城市軌道交通、公路與海底隧道、石油化工、冶金、造紙、環保、軍工等多個領域。本次交易前，上市公司專注於核電、地鐵、隧道等高端產品應用領域，在這三個細分市場的市場佔有率排名分別為第一位、前兩位和前三位。同時，隨著我國石化等重工業建設的快速發展，石油化工等其他市場規模和前景也十分可觀並持續增長。中興裝備２０１２ 年石化類業務佔比５５％，重組後上市公司可利用中興裝備優質資源向石化領域通風設備市場拓展。
總之，本次收購中興裝備對於南風股份的發展極為有利，資本市場對於本次收購也是高度認可，在市場不景氣的情況下，公司依舊保持了穩定的市場估值。究其原因，此次收購拓展了公司產品線，發揮了雙方的技術協同創新作用，雙方的市場渠道又能相互補強，對於雙方公司的發展都是百利而無一害；同時，通過收購也優化了公司的財務結構，資本的回報效率得以提升，股東內涵價值巨量增長，自然受到了資本市場的青睞。同時，更重要的是，本次收購將加快公司３Ｄ列印產業化的進程，給公司提供了一個更加廣闊的發展空間，公司的後市發展值得期待。（CIS）
表1：重型金屬構件電熔精密成型技術與傳統鍛造技術比較
對比內容 傳統製造技術 電熔精密成型技術
材料消耗 １８６噸（鋼錠） ７５噸（線材、粉末）
主要裝備與生產工序 製造裝備：需要 ２００ 噸以上大型電弧爐等合金鋼冶煉設備及鋼水處理和鋼錠澆注設備、１２５００ 噸或１５０００ 噸水壓機等鍛造設備、大型構件熱處理淬火設備等。 製造裝備：只需自主研製的重型構件電熔精密成型裝備一套。
製造工序；合金鋼水電爐冶煉、鋼包精煉、真空除氣、鋼錠澆注、鋼錠冒口氣割下料、衝孔、鐓粗、芯棒拔長、馬槓擴口等鍛造、粗加工和淬火熱處理等工序。 製造工序：電熔精密成型一道工序即可完成構件精密坯件製造。構件最終熱處理前無需機械加工，無需淬火熱處理及其淬火設備。
時間 製造周期超過半年 製造周期小於３ 個月
材料利用率 小於３０％ 大於６５％
主要模具 鑄造模、鐓粗模、衝孔模、芯棒等 無需模具，數位化製造
表2：南風股份快速成型技術應用市場及需求規模
我國規劃 預計市場需求
核電裝備領域 我國核電中長期發展規劃，２０２０ 年核電裝機容量將達到７０００ 萬千瓦以上，設備的國產化率達到７０％ 一套百萬千瓦壓水堆核電機組核島部分的反應堆壓力容器、蒸汽發生器和穩壓器的殼體及管板、主管道鍛件按５ 億元計算，平均每開工建設５ 臺核電機組，大型鑄鍛件市場在２５ 億元以上。
水電裝備領域 根據《可再生能源中長期發展規劃》估計，未來１０ 年內將新增單機容量５０ 萬千瓦及以上大型水電機組２００ 多臺，每年平均新裝２０臺 按照每臺大型水電機組需鍛件２５０噸，大型鑄件１５０ 噸計算，我國每年需要水電大型鑄鍛件８０００ 多噸。按照從鍛件毛坯到成品鍛件成品率５５％ 算，水電設備年均需求毛坯鑄、鍛件１．６ 萬噸以上。
火電裝備領域 根據國家發改委重大技術裝備協調辦公室公布資料，預計２０２０ 年全國裝機容量將達到９００ＧＷ 預計大型燃煤機組每年約增加１００ 臺。根據中國重型機械工業協會統計，每臺
大型燃煤機組平均需要大型鍛件約２３０ 噸，大型鑄件約２５０ 噸，按照從鍛件毛坯到成品鍛件的成品率５５％計算，火電平均年需毛坯鑄、鍛件約７ 萬噸。
石化裝備領域 國家發改委《煉油工業中長期發展專項規劃》和《石化產業調整和振興規劃》，預計我國原油加工能力到２０２０ 年達５億噸左右 預計未來１０ 年新建和改造２０ 多個千萬噸級大型煉油廠，煉油廠配套的大型加氫反應器的需求量相應增加，其中千噸級以上加氫反應器佔１／３，預計每年需鍛焊結構的厚壁重型容器３０ 臺左右，市場規模大約４０－５０ 億元。
船舶裝備領域 國內每年將需要大型船用曲軸３５０ 根以上，萬噸級水壓機上生產的毛坯鍛件年均需求量超過５ 萬噸。
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