進入第三季度，PTA的下遊終端紡服產業進入淡季，勢必將帶來產業鏈需求端的季節性低位。2019年，PTA在經歷6月上漲至6000以上高點之後，隨即在需求端走弱的帶動下走出了一波持續下跌行情。2020年，疫情帶來的衰退預期和成本端的塌陷使PTA價格中樞大幅下移，此刻需求端的萎縮對於三季度PTA價格而言可謂雪上加霜。當然今時不同往日，儘管目前需求端的壓力更加明顯，但在價格低位和逐步回暖的市場情緒下，2020年三季度PTA價格未必會有很大的下行空間。
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雪上加霜的需求
2020年上半年，新冠疫情造成全球經濟短時停擺，對紡服終端的內需及外需都造成了不可逆的損害。五、六月份隨著全球疫情逐漸得到控制，經濟復甦預期及價格低位下的投機性需求一度帶動聚酯產業鏈運行情況出現好轉，聚酯負荷提升帶動PTA需求持續上行；但隨著下遊進入淡季，需求端再度面臨轉差預期。目前來看，聚酯負荷仍然處於年內高位，但較之2019年有一定下滑；而下遊織機負荷則明顯低於近年水平，且目前已有顯著回落趨勢。
圖1聚酯（左）及下遊織機（右）負荷季節性
隨著下遊需求不振逐漸向上傳導，近期聚酯產銷不振，各產品庫存再度累積。事實上，2020年滌綸長絲的庫存累積經歷了兩個過程：年初疫情導致下遊紡服產業鏈陷入癱瘓，短期內長絲庫存迅速累積；但進入二季度後，隨著長絲價格進入低位，下遊投機性備貨需求大盛，聚酯工廠庫存迅速下降，並在5-6月聚酯負荷進入高位後得到一段時間的維持；但這部分庫存並未通過轉化為下遊坯布而得到徹底的去化，仍然大多以備貨形態存在於下遊工廠，產業鏈整體的運行仍然並不順暢。隨著坯布庫存繼續累積，下遊工廠備貨消化不掉，導致長絲工廠庫存近期再度走高，這將進一步對聚酯負荷產生壓制。
圖2 長絲及下遊坯布庫存（天）
高位庫存下，聚酯工廠被迫降價去庫。6月底7月初在原料價格窄幅震蕩的狀況下，聚酯產品價格集體快速下降，各產品加工利潤迅速惡化；但在如此大幅度的降價促銷下，事實上對長絲產銷的提振作用仍然較為有限。
圖3滌綸長絲加工費（元/噸）
圖4 長絲產銷季節性
綜上，在終端需求持續走弱、庫存累積、產銷不振、利潤迅速惡化的情況下，可以預見聚酯端的減產降負即將到來。考慮到上遊投產周期與2020年終端需求的顯著萎縮，今年夏季的需求崩塌似乎要比之前更為嚴重。
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會有更大的下跌空間嗎？
對比2019年7月同樣需求崩塌主導下的PTA大跌行情，可以看到2019年7月初大跌前PTA處於一個相對極端的位置，加工費與基差都處於絕對高位。這種強Backwardation結構的背後是短期現貨流動性的超預期缺失。這種情況下，一旦流動性得到快速釋放，期貨深貼水將得到修復，現貨帶動期貨走出快速下行行情。
圖5PTA加工費（左）和基差（右）季節性（元/噸）
圖6PTA庫存季節性
數據來源：CCF，中糧期貨研究院
然而2020年的情況則截然不同。在疫情影響下，需求端顯著萎縮，PTA庫存達到歷史高位，期現結構也在充足的現貨流動性下呈現明確的contango結構。在這種情況下，短期需求萎縮帶來的邊際影響相對有限，而期貨升水的結構也決定了基差進一步走弱的空間較為有限。
另一方面，2019年7月價格可以大幅下跌的背景是加工費存在巨大的壓縮空間。在主流供應商挺價的背景下，2019年6-7月的PTA加工費持續高達1000元/噸以上，甚至一度突破2000元/噸，即使短期內價格迅速下跌，對於多數PTA工廠來說仍然存在可觀的利潤空間。而目前隨著上遊價格的回升，PTA加工費近期有所走弱，相較國內PTA裝置最高邊際加工費500-550元/噸而言，利潤空間不是很大。根據已知消息，6-7月有多達800萬噸/年以上的PTA裝置推遲檢修，其中成本較高的中小裝置有350萬噸以上。如果加工費進一步壓縮，這些裝置存在提前進入檢修的可能性，屆時供需格局或將再度發生轉變。
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結論
綜上所述，2020年三季度的需求萎縮情況或將較之2019年更為嚴峻，但在高位庫存下邊際影響並沒有2019年那麼大。從當前價格來看，基差進一步走弱與加工費進一步壓縮的空間也實際有限。在當前國內經濟復甦預期與市場情緒整體高漲的背景下，PTA走出順暢下跌行情的可能性不大，預計後市仍將呈現弱勢震蕩為主的格局。
來源: 中糧期貨訂閱號