懂財帝出品 特約作者｜袁小飛
今年5月，「口罩王」金髮科技突發公告，其子公司的KN95口罩買方——美國某公司訂單40%前期款項支付延遲。
一時之間，「金髮科技9.75億美元折合人民幣69億元）口罩大單告吹的消息滿城風雨。
6月10日，金髮科技再次出來稱，截至目前，公司尚未收到買家支付的前期款項。
而金髮科技證券部人士透露，美國大額訂單可能存在無法履行的風險，但公司還有其他客戶。
從印鈔機跌下神壇，但其口罩生意卻沒來及剎住。口罩可不是茅臺。5月份開始，N95口罩出廠價暴降40%。
金髮科技實際掌舵者袁志敏是一個優秀的概念追風者。2020年，先追口罩，接著是頭盔，都少不了金髮科技的影子。
不可忽視的是，袁志敏去年捲入3200萬內幕交易，最後只賺了33萬，被罰了近60萬，真讓人撲朔迷離。
靠塑料製成起的金髮科技342億大廈，到底質地如何？袁志敏這位曾經的窮書生，將帶領金髮科技走向何處？
本文為一篇深度財報解讀，供讀者參考。
1｜起步於塑料
廣州金髮科技成立於1993年11月，創業之初只有一間20餘平米的簡陋車間，經過金髮人的不懈努力，公司於2004年6月成功登陸上交所，首次發行4500萬股，成為中國改性塑料行業第一家上市公司。
公司2019年銷售收入290.3億元，其中改性塑料銷售收入為169.5億元，佔比58.4%。
金髮科技的主營業務為化工新材料的研發、生產和銷售，主要產品包括改性塑料、完全生物降解塑料、高性能碳纖維及複合材料、特種工程塑料、輕烴及氫能源、環保高性能再生塑料等六大類。
公司是全球化工新材料行業產品種類最為齊全的企業之一，同時是亞太地區規模最大、產品種類最為齊全的改性塑料生產企業。
2｜營收收入：平均複合增長率12.7%
2.1 銷售及其增長分析
根據公司2019年財報，銷售收入292.9億元，較上年增長15.7%，是2014年160.9億元的1.82倍，平均複合增長率12.7%。
2.2 銷售構成分析
2.2.1 在2019年度292.9億元中，改性塑料銷售收入169.5億元，其他業務銷售123.4億元。主營業務銷售收入290.3億元，佔銷售總收入的99%，反映了公司高度聚焦主業的經營戰略。
它是亞太地區，乃至全球少數幾家同時從事改性塑料、完全生物降解塑料、高性能碳纖維及複合材料、特種工程塑料、輕烴及氫能源、環保高性能再生塑料的研發、生產及銷售，其中改性塑料排名亞太地區第一、完全生物降解塑料排名亞太第一世界第三。
金髮科技的主營業務銷售構成如圖：
國內市場上，公司多年在改性塑料、完全生物降解塑料等多個領域的銷量排名第一。2019年國內銷售248.3億元，海外銷售42.1億元。
公司分別在印度、美國和歐洲完成生產布局，其中印度工廠的銷量佔海外生產銷量的87%。
海外銷售在過去幾年基本保持在總收入14%以上的水平，過去五年的平均複合增長率為27.88%，具有較強的可持續性。
2.3 銷售毛利率分析
公司2019年毛利率為15.67%，較2018年的12.94%增長了21.1%，其中國內銷售毛利率14.35%，海外銷售毛利率23.48%。產品競爭力和品牌影響力有了大幅度的提升。
銷售毛利率在2016年到達頂點後，在2017年有個較大幅度的回落，最近三年又開始逐漸上升到正常水平，總體上公司的銷售毛利率比較穩定。結合公司的銷售費用和研發支出佔收入的比例，更能看出公司在戰略上的價值考量。
公司在研發支出上的投入遠高於銷售費用，說明這是一家內生增長的企業，並不是靠吆喝達到銷售目標。毛利率的波動情況幾乎與研發支出的力度同頻，公司在研發支出上的投入是毛利率最有力的保障，相反，銷售費用的投入力度並不與毛利率相關。
3｜淨利潤：平均複合增長率21%
公司2019年度稅後淨利潤12.64億元，較上年增長102%，是2014年4.82億元的2.62倍，平均複合增長率高達21.25%。
公司2019年度稅前利潤14.01億，所得稅1.37億元，實際稅率9.78%，稅率較低。
稅前利潤中，政府補助收入1.95億元（上年3.4億元），投資收益0.54億元，公允價值變動損益-0.03億元，減值損失-0.72億元，營業外收支淨額-0.1億元，合計1.64億元，佔稅前利潤的11.7%。由此可知，公司主營業務對利潤的貢獻佔88.3%。
較大的非主營業務利潤佔比一定程度上影響了公司淨利潤的含金量。
我們進一步分析這些非主營業務利潤的構成，我們會發現，金髮科技的的非主營業務利潤主要是政府補助，雖然在考察期間內穩定，但並不具備可持續性。
我們從上圖還可以看出，主營業務利潤主要取決於公司的銷售毛利潤，主營業務利潤佔比、銷售毛利率和研發支出佔收入比呈線性同頻。
公司2019年度經營活動現金淨流入27.38億元，是其當年稅後淨利潤12.64億元的2.17倍，其經營活動淨現金流入遠高於其帳面淨利潤，說明其淨利潤具有很高的含金量。
金髮科技利潤現金保障係數如圖：
2014至2019年，現金保障係數總體上表現良好，但波動較大，尤其是2017、2018兩年的值在1以下。
4｜管理探討：效率驅動
4.1 非流動資產比重分析
公司2019年度末的資產規模為292億元。其中，變現能力較強的流動資產為127億元，非流動資產為165億元，佔總資產的57%，說明這是一家典型的生產型重資產公司。非流動資產中，固定資產和在建工程合計佔比70%，且近五年的佔比均在60%以上，均值為67%。
這說明金髮科技近幾年生產規模持續擴張，收入的增長主要是規模擴大帶來的，同樣也預示著企業的經營風險較高。
4.2 總資產周轉率和存貨周轉率分析
公司2019年末總資產為292億元，年度銷售收入為293億元，總資產周轉率為1次，較上年度的1.13次略有下降，但近6年均維持在1次左右，均值為1.11次。
金髮科技總資產周轉率如圖：
公司2019年的存貨周轉率為7.8次，表現良好，也反應了了公司淨利潤現金保障係數高的根本所在。與上年度持平。近五年持續提升，處於一個不斷提升的過程。
金髮科技存貨周轉率如圖：
公司2019年員工人數為6565人，人均營業收入為446萬元，較上年增長20%，近幾年的人均收入持續提升，複合增長率為14%。
5｜財務層面：負債持續提升
公司2019年度末的資產負債率為63%，較上年度的54%有所提升。而且，追溯過去五年，其負債率保持了穩定的提升態勢。
這意味著金髮科技進一步提高了它的財務槓桿和財務風險水平。
究其原因，2019年度的短期借款和應付帳款均有幾乎相同額度的增長，表明公司在佔用供應商資金方面增長較快，進而表明公司在上下遊產業鏈中提升了自己的談判能力。
金髮科技資產負債率如圖：
公司2019年度末的流動比例為1.03，較上年度末的1.26有所下降，且在近6年時間裡保持著持續下降的趨勢。
但流動資產始終高於流動負債，不僅不會引起短期支付能力上的問題，反而提高了公司的資金使用效率。但如果該指標進一步下降，則會引起短期支付能力的財務風險。
金髮科技流動比例如圖：
6｜資本與回報
公司2019年度股東權益報酬率為11.81%，雖較上年度的6.04%有較大幅度的增長，除2019年度達到11.8%之外，其餘年份均未超過10%，這真是讓人唏噓、感嘆。
金髮科技ROE指標如圖：
2019年度現金分紅為9.4億元，佔本年度淨利潤的75%，其中回購股份6.86億元，向普通股分紅2.54億元；2018年度現金分紅3.05億元，其中回購股份0.42億元，向普通股分紅2.63億元；2017年度現金分紅2.71億元；2016年度現金分紅2.71億元。
金髮科技目前的市值是340億元，自年初以來，其股價上漲了85%。
但就財報分析而言，公司除了2019年表現比較搶眼，其他各年份表現平平。
今年股價大幅增長的原因一方面因為2019年財報的優異表現，更重要是因為金髮科技作為口罩原材料供應商和口罩生產商，受到「疫情」的利好影響，疫情結束，隨著股價回歸理性，市場參與者需謹慎把握投資風險。
7｜結語
在經營層面上，金髮科技主營業務突出，專業性聚焦程度高，淨利潤含金量高。
過去幾年，公司保持了穩定的內生增長，在國內與國際市場上塑造了良好的品牌形象，具有良好的發展前景。海外銷售毛利率大大高於國內，如果公司進一步提高國際化水平，海外銷售規模大幅增加，則會給財報帶來更好的改觀。
公司治理水平不斷提高，管理效率持續提升，這也給2019年的跨越式發展埋下了伏筆。隨著公司規模擴大，財務槓桿在逐步放大，現階段財務風險處於健康水平，但需控制財務風險惡化的趨勢。
受資產規模膨脹的拖累，雖然公司利潤在2019年度獲得了大幅度增長，但股東回報仍然不盡如人意。理財技能上，可以減少冗餘現金，通過給股東分紅的形式，優化權益結構，提高股東權益報酬率。
總體而言，金髮科技是一家較為成功的上市公司，經營持續增長，管理效率不斷提升，財務風險健康，埋頭苦幹、穩健成熟的公司氣質，這也是其股票不斷受到投資者青睞的本質原因。
受上遊國際油價低迷、貿易摩擦、宏觀經濟下滑的不利影響，以及隨著未來疫情結束，「疫情」利好因素的消失，公司經營會面臨較大挑戰。
公司應提前做好準備，持續提高研發能力，增強產品核心競爭力，不斷提高市場佔有率和議價能力。
說明：本文僅代表該作者觀點，不構成任何投資建議。
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