泡沫經濟學4：日本大泡沫的深入剖析
讀書投資大腦，思維改變人生。大家好，歡迎大家繼續關注老牟的讀書圈。上一節我們列舉了歷史上的幾大著名泡沫，泡沫在變，人性的貪婪和瘋狂始終不變！今天我們就詳細的講一下，日本泡沫是怎麼發生的。
1987年，美國發生了著名的黑色星期一，當天股價暴跌了22%。當時很多人驚呼，這是美國的大蕭條重現，如果美國掉下去了，日本的時代就來了，於是日本股市不但沒跌，反而漲上去了。日本的地價跟股市幾乎同時開始上漲，1983年東京都率先拉升，當年漲幅13.3%，1984年是24%，1985年是44%，漲幅不斷擴大，而隨後大板圈在1988年才開始上漲，名古屋圈的快速上漲，則還要晚一些。大概在1990年前後，此時距泡沫破裂只差了一年時間。這是否能給我們一些啟示，一線城市率先上漲，在中後期二線城市啟動接力，在泡沫破裂的前一兩年，三線城市也開始暴漲。如果就看前半段的話，我們現在跟日本簡直一模一樣。
日本的地價上漲，直接影響了房價，當時的解釋是，由於土地購入成本的增加，所以房價就肯定會越來越高。作者做了當時的收入對比，在80年代中期，在東京圈，房價是普通人收入的5倍左右，而在大阪和名古屋，差不多在4倍，但是到了1990年，東京圈的房價已經是收入的10倍，大阪名古屋也超過了7倍。在東京圈的核心地區，差不多是收入的20倍。如果貸款一半去買房，那麼你每年光利息，就佔到年收入的一半。
作為比較，我們可以算一下咱們這，按照白領收入平均去算，這個比城市居民平均收入只高不低，北京上海深圳，白領收入過萬，但房價已接近6萬，平均房價基本500萬，夫妻雙方，一年就算稅後拿到20萬，買一套房也得25年不吃不喝。如果按照貸款30年，貸款300萬的話，未來的30年中，每月還款15000元，一年還18萬，佔到收入的90%。那麼在北京上海深圳，年稅後收入20萬的家庭有多少呢？數據統計大概連10%都不到。
日本的房價上漲遠遠超過了收入的增長速度，這主要跟日本80年代後期的金融放鬆有很大關係。利率從83年的5%，一路下調到了87年的2.5%，到了87年，日本看到了經濟景氣度很高，本來計劃在9月開始上調利率，但是很快遇到了美國的黑色星期一股災，於是日本政府又害怕經濟危機捲土重來，利率上調的事就被擱置了，加上廣場協議後日元快速升值，為了對衝出口的不利影響，直到1989年都沒有提高利率，前怕狼後怕虎的優柔寡斷，讓日本的資產泡沫在1987年之後，快速拉升。這就為危機埋下了種子。
作者說日元升值和利率寬鬆都不是問題，而到了該緊縮的時候，卻沒有緊縮，這才是最大的問題所在。等泡沫吹大了，又開始被迫快速升息，從89年5月開始，日本把利息一下就從2.5%升到了3.25%，而一年後，也就是90年的8月，利息已經漲到了6%，這麼短而急促的加息，如同一把尖刀，直接刺破了資產泡沫。
伴隨著地價和股價的上漲，日本人口流動發生了向東京集中的現象，所以租金漲幅也是相當大的，樓房租金增長率，一開始只是6%，到了1986年以後，一下跳升到了10%，然後1987年更是達到了27.6%，此後一直保持兩位數，國際金融業務全部都向東京集中。所以才有了一種說法，商業活動頻繁，才促進了地產繁榮，而地價上漲，房價上漲，是預示了日本經濟未來將持續增長。這種說法成為了社會共識，於是一切泡沫，也就都變成了正常現象。在泡沫膨脹的時候，總有各種說法去找藉口。其實這些說法，只不過是自欺欺人而已。
1987年，作者就已經提出了泡沫論，所用的指標就是租金回報率和租金房價比，也分析了人口，利率和產業方面的情況，從而得到了結論，在首都圈以外，還好一點。而首都圈的地價，則已經出現了泡沫。但可想而知，當時的作者一定會被罵成狗的。
但是他不甘心，在1990年的時候進一步做了分析，得到的結論是三大城市圈，經過這幾年的連續上漲，已經全部出現了泡沫的情況。但批評者就說了一句話，八嘎，東京房價永遠漲，皇軍是不會讓房價跌的。還有人恬不知恥的說，房價上漲是因為經濟越來越好，引發的實際需求增加。至於租金回報低，他們認為不是問題，未來租金漲上來就好了。還有的人反駁了作者的這種理論，日本就是日本，不能拿國際標準來比較，日本有很強的特殊性，比如當時的稅制就跟美國不一樣，所以考慮到稅制因素，現在的房價就是合理的。大家注意，這番論戰的時點，已經到了1990-1991年，死鴨子也就剩嘴硬了。
接下來我們看股市方面的爭論，1987年日本股市的總體市盈率超過了50倍，已經是英美國家的3倍，有經濟學家發出預警，股市已經過熱了。但也有一種說法解釋，雖然股市的市盈率很高，但是他淨資產倍數，也就是市淨率並不高，主要是因為企業資產負債表上的資產在不斷膨脹，而這個資產的核心部分就是土地，所以土地升值是造成股市上漲的一個重要原因。所以日本股市即使存在泡沫，也是合理的泡沫。
所以我們看到了日本經濟的兩條曲線，先是土地價格猛漲，然後到了88年股市開始猛漲，89年股市開始見頂，90年開始崩盤， 91年緊接著樓市崩盤。作者引入了一個基本公式，那就是資產價格=收益/利率，在收益基本恆定的情況下，利率下降，資產價格就會上升，而當日本央行開始急速加息，那麼資產價格就會開始暴跌。為了做個參照物，經常用資產價格乘以利率之後，去跟GDP去比較，所以如果資產的價格變動，超出了GDP和利率的關係，那麼一定就形成了泡沫。
我們下面看第五章，關於宏觀政策和資金面，大家都知道當時日本籤訂了廣場協議，日元開始升值，這樣抑制了日本的出口，為了克服這種經濟壓力，日本用了寬鬆的貨幣政策，到了1987年，日本經濟基本穩定，開始強勁的增長，企業收益也從1987年大幅改善，股票市場活躍，融資成本降低，大企業通過資本市場上發行股票，以及公司債，可轉債，開始大量融資。籌措了巨額資金，再加上低利率環境，這就讓流動性更加泛濫。
另外金融自由化開始發展，1985年導入了市場利率浮動型儲蓄，之後定期儲蓄利率實現了自由化，這也提高了企業的運營效率，企業只要發行低成本的商業票據，然後把融到的錢放到無風險的大額定期儲蓄，就可以輕鬆實現無風險套利，這就意味著，企業賺錢的途徑，並不只有做實業一條了，慢慢的更多企業發現，金融套利比幹實業爽多了。一開始大家用剩餘資金做套利，後來甚至主動籌措資金去做套利，更有甚者把企業正常的業務也停掉了，然後專門去做金融套利。
表現在統計數據上就是快速的企業脫媒，也就是脫離銀行的體系自己融資，特別是上市大企業，他們自主籌措資金的比率從1984年0.51，上升到了89年的0.85，這一期間，銀行的生意越來越差，不得不把目光轉向製造業之外的企業，以及中小企業。這其中26%的銀行貸款都流向了房地產。而這個比例在6年前，只是8%。這就證明當時的銀行跟房地產開始勾結在了一起。
企業的貸款持續的增加，槓桿率也是不斷的提升。隨之而來的抗風險的能力也就越來越差。特別是房地產，1985年到1991年，房地產行業累計增加了28.7萬億日元貸款，1991年的時候，銀行對不動產的總貸款已經達到了45萬億日元。注意這只是銀行丟給房地產的錢，還不算銀行之外的其他金融機構。日本大藏省有個統計，非銀金融貸款的4成都給了房地產，大概又是10萬億日元。
這麼多錢的湧入，造成了土地價格的上漲，只漲不跌的土地，隨後會發生什麼呢？自然是吸引更多的買家入局，於是經營企業紛紛轉做開發商，1985年到1990年之間，土地淨購入70萬億日元，其中大企業佔了3成，小企業佔了7成。銀行把錢給了小企業，但是大部分中小企業，轉手就去買了土地。因為土地在不斷升值，所以每次倒手，都會增加企業的價值，賣出的企業得到了現金，而買入的企業則得到了淨資產。這期間日本企業購入的土地，根本不是用於生產經營，就是單純的投機
與此同時，日本正在去槓桿，削減政府債務，國債佔GDP的比重從1986年的42.7%降低到了90年代末的38.1%。對於金融機構來說，少了國債這種投資工具，不得不改變資金運用的方式，增加貸款的比重，才能夠保持盈利。作者做了個測算，如果沒有去槓桿，國債規模沒有下降，那麼國債應該比實際情況多出20萬億，這個額度剛好跟不動產貸款的增加額相當。所以基本可以得出結論，金融機構把要買國債的錢，要用於基礎設施建設的錢，都投給了房地產。
所以日本的財政重建，本來是要去槓桿的，但最後卻引發了一個巨大的泡沫。所以這個政策從結果上來看，無疑是錯誤的，另外，在美國的壓力下，日本長期保持寬鬆，也是資產泡沫膨脹的因素，在87年沒有儘快回到緊縮，從而形成了之後不可收拾的結果。作者說，日元升值就升值吧，其實沒必要採取寬鬆對衝，你出口受限，進口還得到了好處，資本輸出也得到了好處，這種事本身就已經形成了利好對衝，你降低了利率反而進一步加強了資本的膨脹，讓企業更受益，讓居民更受損。那麼日本政府就真的面對泡沫坐以待斃嗎？其實不是，明天我們就來看看，日本做了哪些經濟調整。
泡沫經濟學1：泡沫的瘋狂，30+年的代價！
泡沫經濟學2：泡泡是如何被吹起來的?
泡沫經濟學3：泡沫在變，人性的貪婪與瘋狂卻始終不變！