來源：投資者網
作者：謝瑩潔
北京北鬥星通導航技術股份有限公司（下稱「北鬥星通」，002151.SZ）實控人周儒欣曾為公司畫下這樣的藍圖：「北鬥星通未來形成一個大體量的汽車電子板塊，以及若干隱形軍。預計到2020年整個公司營收達到100億。」
如今夢想恐要化作泡影。2020年前三季度，北鬥星通只達成目標的25％。
在公司宣傳口徑中，卻呈現另一番景象——營收、淨利潤雙雙大漲，於是公司在二級市場上乘「北鬥概念」之風而上。今年以來，該股累計漲幅達到115％，動態市盈率高達195倍（截至12月15日）。
由此，北鬥星通已獲得10億元融資，包括實控人周儒欣在內的多名高管賺得盆滿缽滿，15名股東今年合計套現逾14億元。
股價、業績因何暴漲
時至年末，商譽過高的輿論再次籠罩著北鬥星通。
二級市場上，資金正在大幅撤退。8月至今，北鬥星通股價已累計下滑了20％，從84.5元/股降到54元/股，市值從390億元下滑到275億元。與之前的高歌猛進形成鮮明對比。
隨著軍工股站上風口，「北鬥概念」今年備受資本青睞。
根據《中國衛星導航與位置服務產業發展白皮書（2020）》，北鬥衛星導航系統正式開通5年來，在各分類應用業務中，車輛監控、信息服務、車輛導航、個人跟蹤佔據了85％的份額；在作為專業行業應用的授時、海用、測繪、軍用類業務佔據份額僅為8％。這表明，北鬥產業鏈的新增市場空間將在中下遊的民用市場。
而北鬥星通是該領域首家上市公司。
公開資料顯示，北鬥星通成立於2000年，2007年上市前開發了導航定位系統產品。2015年以後公司通過兼併收購上遊產業，推動北鬥產業化應用。目前業務四大業務板塊：基礎產品業務、汽車智能網聯與工程服務、國防裝備業務、基於位置的行業應用與運營服務業務。
財通證券指出，北鬥星通長期深耕衛星導航技術，推出全球首款22nm衛星導航晶片且已進入客戶驗證階段，隨著下遊能源、電信、交通和汽車行業高精度定位需求爆發，判斷此業務未來兩年年複合增長率將高於行業13個百分比。
表面看來，北鬥星通似乎也不負眾望，在行業景氣度明朗時，交出亮眼成績單。
今年前三季度，北鬥星通營業收入為25.22億元，同比增長26.51％；淨利潤為1.06億元，同比增長3616.24％；扣非淨利潤為0.62億元，同比增長279.47％。
但事實上，暴增更多與過去業績基數低高度相關。
2019年前三季度，北鬥星通淨利潤出現95％的下滑，全年淨利潤更是因為商譽減值而虧損。2019年，公司營業收入為29.87億元，同比下滑2％；歸母淨利潤為-6.51億元，同比下降710.6％。
定增+併購增厚總資產
實控人周儒欣曾信誓旦旦的表示，2020年將實現百億營收。而今年前三季度，北鬥星通營收僅25.22億元，公司帳面還有10.28億元商譽，給全年業績造成不確定性。
從北鬥星通最新動作來看，公司大有繼續向「百億」目標奮鬥之意。
10月26日，公司宣布定增募資10億元，投建於5G通信用核心射頻元器件擴能及測試驗證環境建設項目（3.4億元）、智能網聯汽車電子產品產能擴建項目（2.7億元）、智能網聯汽車電子研發中心條件建設項目（1億元）以及補充流動資金（2.9億元）。
與此同時，北鬥星通還在不斷推進併購事宜。
今年9月，北鬥星通斥資2576.4萬元收購定位公司10％股權；11月又以2.16億元對價收購萬嘉通26％股權；目前收購德國in-tech餘下股權的交易正在進行中，42.86％股權對應的價格為7.9億元。
自2007年上市以來，公司直接融資額達到49億元；而累計分紅僅有3.03億元，相當於募資的約6％。
對於北鬥產業過熱的現象，北鬥導航系統副總設計師、中科院院士楊元喜在接受媒體採訪時直言「看不懂、不理解」，並稱「很多省市利用北鬥產業園區的招牌到處圈地，並不是真正為北鬥導航產業服務，真正的北鬥導航並不需要太多廠房。」
募資也並非沒有回報。2007年至2019年，北鬥星通營收從1.5億元增加到29.87億元，年均複合增長率為31.48％；資產規模從3.2億元攀升至70億元。
但其盈利水平並未出現實質性提升，在此期間，公司累計扣非淨利潤為-7.91億元。
原來，2014年至2019年，北鬥星通收購了包括華信天線、嘉興佳利、東莞雲通、廣東偉通，杭州凱立、德國in-tech、加拿大Rx等多家公司。與此同時，公司也隨之逐漸累積起了巨額商譽，最高峰時帳面商譽淨值高達19.9億元，佔公司淨資產43.3％。
高景氣時股東減持
《投資者網》研判財報發現，近幾年來，北鬥星通的銷售毛利率基本上維持在30％左右，穩中有降；銷售期間費用率在25％左右。二者差距幾乎均在5％以內，利潤的空間十分有限。而今年前三季度，公司毛利率和期間費用率為28.4％、26.11％。
為了掩蓋盈利水平不佳的問題，公司將研發投入大額資本化，2014年至2019年比例分別達到110.3％、241.6％、69.7％、66.4％、40.6％、34％。業內判斷，研發支出如果不進行資本化，公司部分年份歸母淨利潤將陷入虧損。
中投證券分析師崔瑩指出，研發支出資本化是將當期研發支出的一部分計入「開發支出」，最終還是要通過無形資產攤銷的方式消化已經支出的成本，分配到若干年後的攤銷費用將影響公司未來的淨利潤。
不僅如此，公司每年都能獲得政府補助、增值稅返還、長期股權投資收益以及理財產品收益等非經常性損益收入。如今年上半年，北鬥星通有2172.8萬元政府補助；2018年，北鬥星通分別對華信天線、廣東偉通、in-tech、銀河微波進行了4.5億元商譽計提減值處理，當年4.62億元的業績補償款成為扭虧為盈的法寶。
萬聯證券提示稱，研發難度加大、終端外形異常、電池尺寸過大、成產生本過高等一系列問題，會制約北鬥民用市場的建設。另外，北鬥民用市場缺乏相關法律法規，導致市場混亂，無序競爭下，無論是開發商還是運營商都面臨經營困難的風險。
這也不難理解，為何股東們會在行業高景氣之時，紛紛上演減持大戲。
8月正是北鬥星通股價創上市以來新高之時，實控人周儒欣連番賣出592萬股。第二股東國家集成電路產業投資基金也在減持，北鬥星通11月19日公告，二股東減持490萬股（佔總股本0.96％）的計劃已完成。
Wind數據顯示，公司今年以來已有15名股東減持，累計賣出3009.16萬股，約合市值14.3億元。除前述股東外，還有高管尤佳、尤淇、劉豔平、李建輝、徐林浩、劉光偉、姜治文、郭彪、李陽、王增印、劉孝豐參與減持。
高管此舉是否對公司未來產生分歧？公司要如何回報廣大股民？針對《投資者網》的相關問題，北鬥星通有關人員表示「12月11日回復」，而截至發稿，對方仍未對此回應。