隨著近日邁瑞醫療市值的登頂創業板第一，醫療器械行業再度被聚於資本的鎂光燈下。
作為由多位前邁瑞醫療中高層帶領並成長而起的同業企業，深圳普門科技股份有限公司（下稱「普門科技）亦踏上了資本化徵程。
4月16日，普門科技上市申請獲上交所科創板受理，5月29日，公司回復了上交所第一輪問詢33個問題，目前正處於「已問詢」狀態。
本期證券時報「新財富最佳分析師點兵科創板」欄目，將結合新財富最佳分析師的專業視角及記者相關採訪，與投資者深度解讀普門科技的投資價值，並提示相應風險。
見「縫」創業
成立於2008年的普門科技，主營治療與康復產品與體外診斷設備及配套試劑的研發、生產和銷售，其當下主營業務、核心競爭優勢以及未來發展路徑，與其靈魂人物、公司董事長劉先成早年從業經歷密不可分。
1993年，畢業於重慶大學生物工程學院生物醫學儀器及工程專業的劉先成加入了當時仍名不見經傳的邁瑞醫療，這一幹，就是15年。
據普門科技相關負責人介紹，劉先成在美國擔任邁瑞醫療美國子公司總裁時所親歷的國內與美國醫療器械行業的巨大差異，是激發他創業靈感的源泉。
據介紹，當時中國醫療機構的醫療裝備進入快速發展期，但醫療機構的設備採購主要集中在監護、體外診斷和影像設備等診斷領域，在治療領域相關醫療設備配置較少，包括國內幾乎所有大型的醫療器械企業，其產品也基本是以體外診斷、數字超聲、醫學影像等診斷類為主，產品技術同質性較強，市場價格競爭激烈；但是，國際上卻有諸多大型知名醫療器械生產企業很多重點產品卻是以治療類技術為主，佔據著全球醫療器械市場的半壁江山。
同時，隨著國外LED光源技術的快速發展，當時美國光醫學治療技術在創面治療與康復領域已有前沿開展，並顯示出顯著的臨床療效，而國內創面治療領域則仍然是傳統的敷料為主市場，光子創面治療市場是一個空白。
劉先成經過對中國創面市場調研後發現，隨著中國人口老齡化等因素，各種慢性創面如糖尿病足、壓瘡、潰瘍等患者日益增多，此類創面治療難度大、迫切需要新技術、新方法提高創面治療水平，以解除患者病痛，中國慢性難癒合創面的治療市場需求潛力巨大。
由此，2008年1月16日，一家區別於國內傳統以診斷類醫療器械為主的方向，選擇在治療與康復細分領域尋求突圍的醫療器械生產企業——普門科技在深圳順勢誕生。
「拓荒」光子創面治療
光子創面治療便是普門科技走出細分領域差異化突圍的第一步。
基於光子創面治療的良好療效和創面治療市場的巨大需求，劉先成帶領普門科技研發團隊從光醫學治療技術為起點，開始治療與康復設備系列產品的研發和產業化。
2008年5月，研發團隊研發出國內第一臺光子創面治療儀，填補了國內臨床創面光子治療領域的市場空白。
2015年，公司作為合作申報團隊中唯一的企業,與中國人民解放軍總醫院第一附屬醫院等機構合作的創面光子治療科研成果，獲得了2015年度國家科學技術進步獎一等獎,成為國內醫療器械行業迄今唯一獲得該獎項的企業。
目前，公司已在光子創面治療領域已取得8項發明專利、12項實用新型專利。
據了解，公司在創面治療領域的科研成果，採用光子技術減輕創面「隱性損害」、徹底切除纖維板、擴大清創以減輕創面進行性損害等治療技術，使難愈創面的治癒率明顯提高。
而依託光子創面治療領域取得的一系列重要核心技術，在治療與康復領域，公司目前已形成了以光子治療儀為核心產品，並結合多功能清創儀、空氣波壓力治療儀、高頻振動排痰儀、脈衝磁治療儀、紅外治療儀等產品的治療與康復解決方案。
招股說明書顯示，公司光子治療儀技術水平國內裝機用戶包括中國人民解放軍總醫院（301 醫院）、北京安貞醫院等知名醫院在內的2000餘家各級醫院。
2018年，普門科技共實現營業收入3.23億元，公司主營業務治療與康復類、體外診斷類合計貢獻收入超過99%，而治療與康復類整體實現營業收入1.31億元，佔比40.77%，其中光子治療儀實現營業收入6046.94萬元，約佔據半壁江山。
在長江證券醫藥行業負責人高嶽看來，普門科技是屬於醫療器械領域比較有特色的企業，其國家技術進步一等獎的殊榮也為公司在該領域發展提供了良好背書，但公司在國內治療康復領域屬於開拓者，整個市場仍處於發展階段。
大客戶依賴症如何破？
體外診斷業務作為公司兩大主營業務之一，公司起步較晚，始於2013年，但成長卻非常迅速。
招股說明書顯示，2018年，普門科技體外診斷類業務實現營業收入1.91億元，在公司主營業務中佔比59.23%。
記者了解到，在該領域，普門科技繼續堅持細分領域差異化發展的戰略，陸續推出了系列化特定蛋白分析儀、糖化血紅蛋白分析儀，以及電化學發光測定儀等產品，並業已形成了電化學發光、免疫比濁、液相色譜、免疫螢光四大檢測平臺，與行業競品在檢測方法學、試劑項目特色等方面具有差異化。
而其體外診斷業務近幾年的快速發展，與公司在特定蛋白分析儀及配套試劑領域已與全球知名的臨床檢驗綜合方案提供商SYSMEX（希森美康集團）達成穩定合作密不可分。
據披露，SYSMEX已連續三年為普門科技第一大客戶，且銷售額不斷提升。2016年、2017年、2018年，SYSMEX貢獻的銷售額分別為7325.34萬元、9418.02萬元、13887.24萬元，在公司營收中的佔比分別為41.97%、37.55%、34.93%。
公司方面介紹，在國內特定蛋白分析領域，公司與SYSMEX的合作模式，採用公司特定蛋白分析儀檢測設備及配套試劑結合的模式，突破了普遍的代理銷售、綁定銷售等傳統合作模式，屬於國內醫療器械行業較為獨特的產品端合作模式。
值得注意的是，由於公司與SYSMEX的合作期為三年，上一份合同截止日期為2018年12月31日，因此公司能否與SYSMEX續約成為近段時間以來外界關注的焦點。
對此，公司在5月29日回復上交所科創板問詢材料時已透露，目前雙方已於2019年4月籤署了新的《獨家經銷協議》，協議有效期2019年1月1日-2023 年12月31日，雙方不存在無法續約的風險。
公司回復時稱，在國內血液分析與CRP 聯合檢測趨勢的大背景下，雙方產品契合度日益密切，公司不斷開發、升級的聯機版、流水線版產品與SYSMEX 產品有效組合，共同佔據國內血液分析與CRP檢測的市場份額優勢，雙方合作關係穩定，短期內終止合作的概率較低。即使未來雙方終止合作，根據雙方協議約定，終止合作後，公司仍然保留體外診斷試劑5年的供應權。
在高嶽看來，體外診斷業務競爭較為激烈且公司與SYSMEX 的合作佔比較高，未來若想實現持續快速發展，對公司的研發能力和營銷能力都有著較高的要求。
高增長背後的高研發投入
技術創新和產品研發的不斷推陳出新背後，是研發的持續高投入。
招股說明書顯示，2016年-2018年，普門科技研發費用分別為3943.81萬元、4997.35萬元、6667.07萬元，研發費用佔營業收入比例分別為22.6%、19.92%、20.61%，三年平均值高於理邦儀器、開立醫療、安圖生物、邁瑞醫療、萬孚生物、樂普醫療等6家同行業可比上市公司研發投入佔比。
有意思的是，記者翻閱普門科技招股說明書發現，除公司董事長劉先成外，該公司董高監及核心技術人員中，現任總經理胡明龍，3位副總經理曾映、李大巍及邱亮，研發總監彭國慶，董秘兼財務總監王紅，以及用戶服務部兼人力資源部總監楊軍等均「清一色」有過在邁瑞醫療的從業經歷，且加入普門科技前多數為邁瑞醫療中高層，其中胡明龍、曾映分別曾擔任邁瑞醫療營銷副總裁、高級副總裁。
公司董高監及核心技術人員曾在邁瑞醫療任職情況
與此同時，公司股東榜顯示，軟銀中國旗下多個公司、深創投及其下紅土基金、同創偉業旗下南海成長、松禾資本旗下松禾成長一號等國內知名創投及明星產品均列席其中。
公司股權結構圖
前沿的技術和人才，外加一流資本的先後進駐，有效推動了公司的高速發展。
招股說明書顯示，2016年、2017年、2018年，普門科技分別實現營業收入1.75億元、2.51億元和3.23億元，分別實現歸母淨利潤1038萬元、5643萬元和8114萬元，2017年、2018年營業收入分別同比增長43.43%、28.69%，淨利潤分別同比增長443.64%、43.79%，三年營收、淨利潤複合增長率也均較高。
值得一提的是，2016年至2018年，普門科技計入當期損益的政府補助分別為1786.52萬元、1540.74萬元、2031.49萬元，佔當期利潤總額的比例分別為146.70%、24.34%和 22.66%。
「醫療器械行業是一個非常大的行業，細分領域很多，整個市場一直在不斷擴大，在進口替代、新增市場的空間仍然非常大，普門所處治療康復與體外診斷等領域正屬於進口替代及新增市場領域。」高嶽認為，普門科技多位高管普遍在行業內有超過20年的資深從業經歷，為公司的產品研發和發展奠定了比較好的基礎。
值得注意的是，公司在招股書中提示道，醫療器械行業是典型的技術密集型行業，對技術創新和產品研發能力要求較高、研發周期較長。因此在新產品研發的過程中，可能面臨因研發技術路線出現偏差、研發投入成本過高、研發進程緩慢或研發失敗的風險。同時，公司需要通過不斷的產品研發推出新產品來開拓新的市場。未來若公司無法及時研究開發新技術、新工藝及新產品，或者科研與生產不能滿足市場的要求，將對未來公司業績增長及持續盈利能力產生不利影響。
《中國醫療器械藍皮書》顯示，2018年國內醫療器械市場總規模達5304億元，同比增長率19.86%。中國醫療器械市場規模由2011年的1470億元增長到2018年的5304億元，年均複合增速達20.12%，遠高於同期國內GDP增速及全球醫療器械行業平均增速。其中，國內治療與康復行業經歷了前期的起步和試點推廣，目前處於全面發展階段，而國內體外診斷市場雖然發展較快，但人均體外診斷費用仍遠低於發達國家水平，發展潛力巨大。
（高嶽：長江證券研究所醫藥行業負責人，2015年新財富分析師「醫藥生物」第一名團隊成員，2016年新財富分析師「醫藥生物」第二名團隊成員。）
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