來源：雪球
關注濟川藥業很久了，還是我常說的一句話，只有你真正的進入了，你才會真正的認真研究它。我在2019年7月4日，以31.58元建立實驗倉1000股，2019年8月2日，以28.63元買入400股攤低成本，後續如果繼續下跌，我會繼續買入的。老實說，濟川藥業今年股價的表現是很差的，截至2019年9月12日，上證綜指漲幅高達21.55%，而濟川藥業同期卻跌了6.84%，目前該股的動態市盈率只有12.7倍，可以說，市場對濟川藥業的預期是非常悲觀的，不過正是這種悲觀的預期引起了我的興趣，也以很低的價格開始介入了，難道濟川藥業真的是如大家想的那麼差嗎？
以下是濟川藥業2019年上半年主要財務數據;
1，2019年半年報主要財務數據。上半年公司營業收入39.1億元，同比去年增長2.71%，扣非淨利潤9.11億元，同比增長10.49%，營收，淨利都處於低增長的態勢，看似12.7倍的估值也是合理的。不過單從第二季度財務數據來看，營收18.28億，同比增長9.1%，扣非淨利4.39億，同比增長15.9%，明顯高於上半年整體的增長率，問題主要出在第一季度的營收，去年的一季度的營收高達21.28億，基數很高，即使今年第一季度的營收達到20.79億，仍然錄得同比2.3%的降幅。
2，銷售費用。亮點是銷售費用，2019年第一季度銷售費用率51%，第二季度銷售費用率降到49%,在集中採購政策背景下，公司的銷售費用率開始降低，而預期今後的銷售費用率也將處於下降的趨勢，這樣即使公司的產品售價被迫降低，公司的毛利率仍然可以維持高位。
3，研發。研發可以說是濟川藥業的短板，2019年上半年研發投入1.03億，佔總體營收的2.6%，同比去年的1億元的研發支出基本沒有增長，在集中採購的背景下，過去那種依靠銷售支出來拉動營收的老路一定行不通了，公司應該加大研發的投入，向行業一哥恆瑞醫藥看齊，多培養營收過10億元的大單品，這樣才能保證公司持續穩定增長。
4，盈利能力。公司的毛利率自上市以來非常高且穩定，基本維持著84~85%的高毛利率，而扣非淨利率從2014年的16%穩步提升到2018年的22.1%，2019年第二季度的扣費淨利率高達24%,創出歷史新高。扣非淨資產收益率更是穩定的維持在20%以上的高位。相信這也是很多巴菲特信徒選擇這一好股的重要原因。
5，償債能力。公司2014年到2016年，有息負債率為0，基本靠自己的經營就能維持資金的需求，即使2017年和2018年出現了6.98億和5.53億的長期借款，有息負債率也不過分別為10.5%和7.1%，公司當年的貨幣資金完全能夠覆蓋，不存在大存大貸的財報造假的嫌疑。
6，商譽暴雷風險。公司的商譽資產1.67億元，為收購東科製藥時產生的，2018年東科製藥淨利潤4473萬元，2019年上半年淨利潤已達到3093萬元，預計全年淨利潤增長40%左右，2019年不存在商譽減值風險。
7，核心競爭力。我認為公司的核心競爭優勢是公司的產品有很強的競爭力。報告期內，公司產品蒲地藍消炎口服液、雷貝拉唑鈉腸溶膠囊以及小兒豉翹清熱顆粒繼續保持市場領先規模優勢。同時，公司產品以其臨床應用較好的有效性和安全性， 繼續入選多個用藥指南、診療共識和教學教材，受到了專業機構和社會大眾的認可。其中清熱解毒類核心產品蒲地藍消炎口服液是年營銷超過30億的大單品，消化類核心產品雷貝拉唑鈉腸溶膠囊年銷14億，兒科類核心品種小兒豉翹清熱顆粒年銷12億，這三個核心品種構成了公司每年的銷售主力產品。市場的競爭就是產品的競爭，接下來公司若能在婦科，心腦血管領域發力，加大研發或併購，希望能再開發一個年銷超過10億的大單品。另外，公司學習雲南白藥在日化領域的布局也在展開，不過份額太小，沒有像雲南白藥的牙膏取得空前的成功。
8，產品銷售增長潛力。未來業績的增長主要靠產品銷售的增長，產品銷售的增長主要靠醫保目錄的推動。目前公司主要產品納入醫保的情況如下（截至2018年）：
蒲地藍消炎口服液：進入省級醫保的省份：江蘇、湖南、陝西、新疆及新疆建設兵團、天津、遼寧、河北、黑龍江、青海 ，2018年增補進增河南省、吉林省、山東省、安徽省醫保目錄並開始執。
雷貝拉唑鈉腸溶膠囊, 小兒豉翹清熱顆粒,三拗片 :國家醫保品種；
作為公司的NO 1產品蒲地藍並未進入國家醫保目錄，目前只是進入了13個省級目錄和1個直轄市目錄，未來只要開拓足夠多的省份，銷售增長就非常有保障。
2019年8月20日，國家醫保局、人力資源社會保障部印發《國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》，通知要求「各地應嚴格執行《藥品目錄》，不得自行制定目錄或用變通的方法增加目錄內藥品，也不得自行調整目錄內藥品的限定支付範圍。對於原省級藥品目錄內按規定調增的乙類藥品，應在3年內逐步消化。」公司蒲地藍消炎口服液、蛋白琥珀酸鐵口服溶液等產品未納入本次國家醫保目錄，已納入部分省級醫保目錄。如未來上述產品仍未進入國家醫保目錄，則可能面臨未來3年內退出省級醫保目錄的風險。可以說，蒲地藍面臨的政策風險還是比較大的，蒲地藍近兩年能否進入國家醫保目錄將對公司的業績產生非常重大的影響。不過這也跟管理層的考量有關，如果管理層主推蒲地藍進OTC渠道，那一方面不會受到國家集中採購被迫降價的影響，另外一方面藥店渠道和電商渠道未來的增長也不可限量，畢竟上火感冒很多人也不願意跑去醫院開藥。
9，優秀的管理階層。文章開頭的那位帥氣大boss就是公司的控制人曹龍祥先生。曹龍祥，1957年生。1992年以來他成功救活了3家瀕臨破產的企業：先將泰興市第二水泥廠發展為江蘇華翔集團公司，成為「全國最佳經濟效益鄉鎮企業」;後將泰興市醫藥公司改制為江蘇濟源醫藥有限公司;1998年，接手國營泰興製藥廠，將其重組為江蘇濟川製藥有限公司。現任濟川藥業集團股份有限公司董事長。 就是這個靚仔，帶領公司從虧損邊緣到年銷70多億，預計最快2020年公司的銷售額就能破100億大關，公司的淨利潤從2013年的4.03億增長到2018年的16.88億，年複合增長率高達33%。但公司的股價自上市以來上漲不過1倍而已，明顯低估，只要曹總帶領他的管理團隊，繼續做好業績，資本市場早晚會發現它的價值。
10，估值。預計第三季度的營收同比增幅10%達到19.14億，第四季度營收同比增長20%達到19.97億，按淨利率22%計算，第三四季度扣非淨利潤8.6億，加上上半年扣非淨利潤9.11億，預計全年淨利潤可達到17.7億元，給予公司20倍PE估值，2019年合理估值是354億，截至2019年9月12日，公司市值245億，增長空間44%。
作者：丹尼格林連結：https://xueqiu.com/1401206282/156723071來源：雪球著作權歸作者所有。商業轉載請聯繫作者獲得授權，非商業轉載請註明出處。風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。