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上市四個多月，房產交易及服務平臺貝殼找房的股價已經翻了一番。
2020年8月13日，貝殼找房在紐交所掛牌上市，開盤報約35美元，較發行價上漲75.3%。公司上市融資21.2億美元，是2018年3月愛奇藝IPO以來中資公司在美國最大規模的IPO。
截至2020年12月17日，貝殼市值為741億美金（約合4846億元），遠超房地產老大哥萬科，後者市值為3311億元。貝殼2019年年收入和淨利潤分別約為537億元和30億元，相較而言同期萬科年收入超過3000億元，是前者的6倍，淨利潤500億元，是前者的16倍。截止2020年6月的十二個月內，如果按上半年5.9%的利潤率計算，貝殼找房的市盈率高達113倍。
在資本市場的亮麗表現，讓貝殼找房成了投資大佬孫正義的救星。軟銀財報顯示，孫正義領導的願景基金二期2020財年上半年的投資收益幾乎全部來自貝殼找房。2019年11月該基金向貝殼找房投資了13.5億美元，截至9月末軟銀所持貝殼股票市值增長了64億美元，回報率達375%。
除了市值亮眼，貝殼找房讓市場好奇之處還在於其「不走尋常路」的商業模式。相比BATJ、TMD等網際網路巨頭所在的高頻剛需市場，貝殼找房所在的房地產中介行業一直被認為是最難產生平臺巨頭的低頻非標賽道，也是阿里、京東等網際網路巨頭都覺得棘手的市場。貝殼的成功因此打破了傳統網際網路行業關於「大平臺幾乎都誕生於高頻剛需賽道」、「線下市場很難對抗線上市場」等行業共識。
在如今線上流量紅利將盡，網際網路市場被幾大傳統巨頭割據的格局下，貝殼找房這個「異類」的突圍或許能給其他創業公司一定借鑑。那它究竟是怎麼做到的？它的市值遠超傳統房企的魔力是什麼？它突圍而出的方法論是什麼？
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房產中介的後流量故事
過去五年，流量網際網路的故事接近尾聲，BATJ和TMD等巨頭通過佔據網際網路行業的高頻、剛需且標準化賽道，瓜分了網際網路行業的八成份額。但發展紅利見頂後，原有的標準化市場被瓜分殆盡，巨頭想進一步發展，只能進入非標市場，因此紛紛提出產業網際網路概念，希望通過網際網路對產業鏈進行縱深改造。
巨頭割據下，其他小巨頭或者更小的創業公司同樣只能通過貨運搬家、二手車、房屋流通市場（新房+二手房+租賃）等相對低頻和非標的賽道進行突圍。這些賽道雖然也有萬億規模，但供給端和需求端分散，很難進行兩頭打通。同時因為業務低頻且難以標準化，月活有限，被認為很難打造出像BATJ和TMD那樣的大平臺。
貝殼找房算是首個成功開拓出了一套低頻非標平臺模板的公司。據貝殼披露，2020年第三季度，公司平均移動月活用戶AMU達4790萬（包含微信小程序用戶）。這一月活相比BATJ或TMD等動不動上億的月活來說，幾乎並無優勢可言。但它卻做出了一家市值足以和前面幾家巨頭媲美的公司，究竟是怎麼做到的？
這首先和行業本身的特質有關。房產是中國客單價最高的行業之一，很多家庭一生積蓄可能只夠買一套房，在選擇時十分審慎。房產交易鏈條很長，流程包括帶看、價格談判、成交籤約、貸款面籤、繳稅過戶、辦不動產證等多個環節。這導致房產交易是個「重決策」且幾乎是「一錘子買賣」的生意。
在漫長的交易中，經紀人賣出一套房子將獲得不菲佣金，如若無法賣出或被撬單，則意味著此前努力均打了水漂，交易風險頗高。因此，在早前的中介行業裡，叢林法成了各中介公司的生存之道，同一社區的不同店鋪間競爭激烈，同一公司內的經紀人之間相互「搶單」也是常態。
中國房地產中介行業因此長期處於信息不透明、惡性競爭頻發的狀態。加上此前該行業的從業人士普遍學歷和收入不高，服務意識有待改善。種種弊病，都導致這個行業長期被詬病效率低下、消費者體驗差。
左暉創辦的鏈家地產，是貝殼找房的前身，算是叢林競爭中最突出的一家。
2000年前後，隨著國家取消福利分房實行市場化，市場對於房產交易信息的需求逐漸加大，畢業於北京化工大學計算機系的左暉意識到做購房服務平臺是個不錯機會，於是成立了自營模式的房產中介公司鏈家。2001年11月，鏈家位於甜水園的首家門店開業。
隨後，鏈家在北京經歷了和我愛我家、麥田房產等同行的多輪廝殺，還經歷了O2O混戰、異地收購，逐漸成為房產中介行業公認的龍頭。截至2017年底，鏈家進入全國36個城市，旗下有8000家門店、近20萬經紀人，彼時在全國範圍內市佔率大約為17%。
/ 02 /
為什麼是貝殼？
從上個世紀的搜房網到2005年前後的58同城、趕集網、安居客，再到2014年前後的愛屋吉屋、房多多、安個家，一代代網際網路創業者都曾嘗試通過網際網路改造房地產中介，提高這個行業的線上化程度，但多數以失敗告終。
特別是2014年，中介行業迎來移動網際網路浪潮，新模式層出不窮。其中，愛屋吉屋嘗試去門店化、低費率，從租房切入；傳統中介思源地產嘗試去中介化，試圖用平臺連接經紀人和客戶；房多多則以新房代銷為核心業務走到線上。
不過，這些公司要麼只是嘗試從線上進入經紀行業，但不願意俯下身子去改造產業——比如58同城選擇了做房產信息分發平臺，但不切入交易；要麼沿用 BATJ、TMD等各大網際網路平臺在高頻剛需賽道的成功方法論，通過燒錢補貼獲取海量用戶，再通過後續轉化和提升APRU值來賺錢，最後卻發現這一方法論在低頻市場並不可行，最終多沒能走遠。
房地產經紀是個極其重線下運營的行業，新進入者建立盈利模型、培育成熟且穩定盈利的門店均需要時間和耐心。但短期門店運營成本偏高，很容易給企業帶來較大的負債壓力。
以網際網路房產中介愛屋吉屋為例，其團隊曾號稱「去中介化」、只收1%佣金，試圖打破傳統中介公司依賴線下門店開展業務的「重資產」運營模式，不設門店、全部流量來自於網際網路。但其燒錢補貼的打法最終並沒有形成期待中的用戶粘性，反而導致公司負債過重，在2019年年初徹底關停。
相比其他房地產中介公司，如果說鏈家有什麼特殊之處，那應該更早一步意識到真實房源資料庫、經紀人標準化和線上化的重要性。
左暉很早就意識到，國內房屋交易體系的基礎設施欠缺，二手房交易複雜程度遠大於新房，完全去中介化並不現實。中介公司居間的角色帶來了信息不透明，但同時也起到隱私保護，篩選信息、輔助決策，提供資金監管、保證交易安全的作用。
那麼，如何化敵為友改變中介行業低效的競爭格局？2008年到2018年，鏈家主要做了兩件事，一是建立樓盤字典真房源資料庫，推動產業鏈在線化；二是用ACN（Agent Cooperation Network，經紀人合作網絡）網絡推動信息共享和經紀人合作，推動整個業務流程的標準化。
2007年，鏈家開始布局線上能力。2009年，在國內房產中介行業線上訪問用戶超過50％的大背景下，鏈家開始上線「鏈家在線」。2011年，鏈家建立樓盤字典，開始做「真房源」，嘗試打造真實的房源信息數據。2014年，鏈家網獨立運營，把樓盤字典搬到線上，此後平臺流量不斷變大，逐步擁有話語權。可以說，鏈家網的數據積累，對經紀人的管理，都建立在樓盤字典的基礎之上。
2014年，為了解決房地產中介行業的跳單痛點，鏈家嘗試從直營模式向ACN方向轉型。
ACN模式借鑑自美國的（Multiple Listing Service，房源共享系統），將房地產交易拆分為房源錄入、房源維護、客源推薦等10個細分操作環節，並根據數據制定考核指標。交易若能完成，參與環節的經紀人可以分得一定比例佣金。參與環節越多，則收益越多，這有助於減少經紀人間的無序競爭，為用戶提供標準化服務。
不過，該模式能夠實現的前提，是經紀人共享房源和客源。這在將房源視為核心數據的中介行業來說並不容易。鏈家顯然也意識到了這個問題，因此公司選擇先將該模式在公司內部的3萬人中進行推廣；2014年開始，通過瘋狂收購其他省份的經紀公司，該模式得以從北京向全國擴張，被運用於新併購的11個品牌以及新增加的5萬名非鏈家經紀人中；
2018年1月，鏈家將旗下德佑品牌獨立出來，在線下發展加盟商，ACN模式的試驗群體得以進一步擴大。
在2018年4月升級為貝殼找房前，鏈家已經是房地產經紀行業額標杆性行業。這種標杆性體現在兩個方面：在單一城市的市場份額接近50％；市場份額的提升並非來自低價策略，反而是行業中費率最高的公司。
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規則制定者
貝殼找房一開始就有著重新制定行業規則的野心。2018年，當在線化和標準化完成後，公司意識到是時候構建更大的協作網絡，建立閉環平臺，同時輸出遊戲規則。
於是，2018年4月，左暉選擇將公司升級為貝殼找房。這一升級主要體現在將自身的定位變成平臺：既保留鏈家作為自營業務，也以平臺模式推出加盟品牌「德佑」，吸引各地中介機構品牌入駐。鏈家體系內的三個品牌分工因此初步形成：貝殼做線上平臺，線下鏈家主攻一線城市、德佑主攻二三線等較低線市場，而兩者都作為商戶入駐貝殼。
貝殼找房以獨立的第三方交易平臺的姿態，希望作為「房產領域的淘寶」，向所有地產中介公司開放資源。鏈家和貝殼平臺的關係則類似於京東自營和京東。
對平臺而言，制定新遊戲規則，除了能夠增加自身的增量價值，還有助於做大行業蛋糕。以電商行業為例，淘寶創立初始，為了解決「付錢不發貨」或「發貨不付錢」等信用風險問題，推出了支付寶作為第三方交易擔保，還制定了「7天無理由退貨」等平臺政策，重建了電商乃至零售行業的信用，降低了交易費用。
貝殼做的事情也很類似。公司在二手房、新房、租房等不同場景下推出了30多項保障承諾，把控交易不成退代理費、房屋漏水保固補償、7天無憂退房、退意向金先行墊付等。同時，採用起源自美國房產中介協會的MLS（房源信息共享資料庫）模式的ACN作為制定行業規則的工具。
不過，貝殼找房的誕生觸及了多方利益的敏感神經。2018年4月，貝殼找房一誕生，就遭到了諸多同行的抵制。以58同城和我愛我家為首的中介公司率先成立聯盟，以「誓約大會」的形式表示對貝殼找房的孤立。
此前，國內房地產中介行業大致可以分為線上和線下兩個相對分明的世界：線上平臺負責開發銷售線索，線下中介機構承接線索完成交易轉化，二者相互依存。其中，線上平臺以58同城、安居客和趕集網等58系公司為代表，線下中介則以貝殼的前身鏈家為代表。
鏈家升級為貝殼找房後，其模式除了會影響到58系的飯碗，也會威脅到包括21世紀不動產、我愛我家和中原地產等在內的傳統中介巨頭的生意。
除了動了別人的奶酪，行業對貝殼的質疑還在於，公司既做自營又做平臺，兼為裁判及運動員，是否真的能夠保證公平？畢竟，在低頻但高客單價的房地產中介行業，信息保護的重要性無需言語。但小的中介品牌加入貝殼後，將部分信息共享給平臺後，會不會得不到利益反被平臺收割？完全資源共享是理想狀態，經紀人在跨品牌合作時如何解決摩擦，避免內部「分贓不均」？種種問題，都亟待平臺解決。
對此，貝殼找房告訴節點財經（ID：jiedian2018），裁判員的核心是規則，但是這個行業的問題恰恰是沒有系統化的規則。貝殼想打造一個開放平臺，規則體系對於各品牌和商家是公平的、一視同仁的。不管是鏈家、德佑，還是其他任何入駐的品牌，都要在共識基礎上，遵守平臺的信用評價、品質管理體系等規則。
貝殼設立了聯盟性質的規則委員會，未來每個城市的規則，會讓入駐貝殼的品牌和機構一起來參與規則委員會。貝殼同時引入店東委員會的管理模式，以解決爭議問題。商圈會根據貝殼分隨機選舉出店東委員會，一起參與裁決，如果涉事店東不合作，甚至惡意侵犯了其他店東的利益，平臺還有退出機制。
此外，貝殼2020年還發布了《新經紀從業守則》。在規則的具體落地中，由陪審團自治組織負責就爭議問題進行討論與裁定，以確保客觀、公正。針對品牌主，貝殼開放品牌數據看板，共享大數據，並設立「品牌主問題專屬反饋渠道」。
在商機分配層面，貝殼採取的方式是基於貝殼分權重決定。貝殼分是居住服務市場經紀人的數據化服務評價體系。在貝殼找房平臺，品牌、店東、經紀人都擁有自己的貝殼分，分數越高，獲得生態系統內的支持就越多。
不過，這並不能完全消解中介對「去品牌化」的擔憂。2020年4月，有入駐貝殼找房平臺的品牌主在社交媒體發文，直指貝殼找房作為平臺，越過品牌直管經紀人，品牌被架空。另外，2020年上半年，已入駐貝殼找房平臺的中介品牌中，已有幾十家規模較小的品牌被規模稍大的入駐品牌併購。
已經加入的品牌主們仍有未來被壟斷的擔憂。在貝殼找房成立初期，要求入駐中介品牌須已開張30家中介門店。隨著規模擴張，這一入駐門檻降低，由開張30家門店的要求降為五到十家。被吸引來的這類中介品牌規模較小，在被貝殼找房強勢介入運營後，通常不具備進一步擴張和退出的能力。
招股書顯示，截至2020年6月30日，貝殼找房平臺共入駐260餘個房地產經紀品牌，約4.2萬家門店分布在103個城市，平臺大致有45.6萬。截至貝殼上市，全國大概有約200多萬經紀人，這意味著全國大致有四分之一的經紀人加入了貝殼平臺。
在下個階段，中介品牌的整合或將持續。按貝殼的初始計劃，成立平臺的目標是連結100個品牌、10萬家門店和100萬經紀人。招股書顯示，目前其連結的門店和經紀人數量已接近目標的一半，而品牌數則是目標數量的2.65倍。
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貝殼怎麼賺錢？
不斷跑馬圈地的貝殼，受到資本市場的熱情歡迎，這一定程度上是因為公司平臺的架構搭建和前期投入已經基本完成，公司即將進入利潤釋放期。
作為國內客單價最高的行業，2019年貝殼找房實現了2.12萬億GTV（Gross Transaction Value，總交易額），僅次於阿里的5.73萬億，是中國第二大商業平臺。2019年公司新房和二手房的市場份額分別為19.2%和5.4%。
2020年第三季度，公司的GTV為1.05萬億元，同比增長87%；其中二手房交易GTV為5761億元，同比增長71.8%；新房交易GTV為4207億元，同比增長106%；新業務交易GTV為532億元，同比增長152%。
房地產經濟行業薪酬是提成制，即經紀人在佣金收入中按參與角色的不同獲取一定比例的提成。從收入構成來看，貝殼找房的營收來源主要分為三個部分：存量房交易、新房交易、新興及其他業務（比如裝修、金融、社區等）。其中，撮合二手房和一手房的交易是收入的大頭。
2020年前三季度，貝殼找房的總收入為478億元，收入主要來自佣金。2020年之前，二手房佣金收入是公司的收入主要來源。2019年，貝殼的二手房交易收入為246億元，佔總收入的比重為53%。其中，二手房業務包括鏈家自營部分和平臺其它公司的分成部分。後者目前水平尚不如鏈家自營的部分，但長期或許能以規模取勝。
以傳統二手房交易中介業務起家的貝殼找房，如今正大力加碼新房業務。2019年，貝殼新房交易收入為203億元，佔總收入的比重為44%。2020年上半年，貝殼找房營業收入為272.6億元，其中，新房業務收入為139.8億元。這是貝殼找房新房業務營業收入首次超二手房業務，且佔比超五成。
在二手房和新房業務之外，貝殼還在挖掘新房裝修等新業務。後者雖然有助於增加貝殼用戶的粘性，但目前從利潤上來說對貝殼的貢獻還較小。
貝殼找房在招股書中表示，因土地供應總量有限，未來新房項目的平均規模或將減少，開發商維持全職銷售團隊的可能性降低。越來越多的開發商向其求助，這是其新房業務快速增長的原因之一。
此外，貝殼找房新房業務的收入佔比提升，也與其成立平臺、下沉二三線城市有關。此前，鏈家以直營模式為主，多分布在一二線城市。轉型平臺後，入駐貝殼的品牌多聚集在二三線城市，當地新房供應體量龐大，是市場主力。
相比二手房，貝殼在新房領域擁有更多競爭優勢。在疫情衝擊疊加政策收緊的大背景下，開發商在運營方面需要更多周轉資金，渠道網絡在新房銷售中正發揮更加關鍵的作用。貝殼的平臺優勢，一定程度上加強了其在開發商方面的話語權。
不過，無論是新房還是二手房，貝殼找房向入駐中介品牌收取的平臺費都來自於成交佣金。一位福建地區的房地產中介告訴節點財經，在新房成交中，貝殼找房通常收取成交佣金的15%至20%；二手房成交後則收取佣金的3%左右作為平臺費。
數據來源：貝殼找房財報
該中介透露，新房業務平臺費抽成較高。在新房業務中，入駐貝殼找房的中介品牌無權對接開發商，新房樓盤的代理銷售均由貝殼找房與開發商對接，房源上架後各家中介品牌可對外推介銷售，貝殼找房再從銷售佣金中抽取平臺費。
不過，隨著貝殼規模擴大，與開發商協議銷售新房時，議價能力提升，渠道佣金費用也相應提升。這曾在2020年上半年引發市場質疑，部分開發商指責中介壟斷客源、收取過高的渠道佣金費，「綁架開發商」。
此外，從成本角度來看，貝殼孕育平臺模式的代價不「輕」。和傳統中介公司一樣，鏈家的主要成本依然在分傭和門店租金。2020年前三季度，貝殼找房在自營和加盟經紀人兩項佣金分成方面的支出高達326億元，是公司同期總收入的近七成。
數據來源：貝殼找房財報
此前，貝殼找房在公司在獲得自營經紀人佣金分成的支出一直處於較高水平，2019年這一支出額為194.4億元。從2018年升級為貝殼找房後，公司在獲得加盟經紀人佣金分成方面的支出呈現快速增長，從2017年的9.3億元增長至2020年前三季度的161億元，翻了17倍。
數據來源：貝殼找房財報
隨著規模增長，貝殼找房的虧損也在進一步擴大：2017年、2018年和2019年，貝殼找房的淨虧損分別為5.38億、4.28億和21.8億元；2020年Q1、Q2和Q3，公司的淨利潤分別為-12.31億元、28.3億元和0.75億元。這主要是因為公司長期以來高額的股權激勵費用。
數據來源：貝殼找房財報
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誰能幹掉鏈家？
在網際網路界，工具是為了解決某一群體的特定需求，而平臺除了構建多方參與的協作網絡，還可能改變行業的遊戲規則，比如此前淘寶等電商平臺顛覆了零售業。二者的估值因此相差甚遠。
從2010年到2017年的七年間，鏈家的估值漲幅超過40倍：2010年年底，鏈家首輪引資時估值近10億元；而龍頭房企萬科、融創於2017年1月、4月先後入股鏈家時，鏈家估值已達416億元。
在資本支持下，鏈家逐步完成房地產交易及服務環節的全產業鏈布局，業務範圍覆蓋一二手房銷售、租賃等，並在交易中衍生出金融業務。
近幾年，國內中介行業中，除了貝殼找房，易居、安居客和房多多走的均是平臺模式。不過，與貝殼找房深入交易不同，58同城和安居客主要採取收埠費的流量變現模式。中介公司在58同城和安居客等平臺上發布房源，但平臺本身並沒有過濾真實信息的動力，也不直接連接個人，更沒機會介入交易。
鏈家估值的快速膨脹，一定程度上是因為其「大又全」：網站信息為真，平臺能連接買家、賣家和經紀人等多方角色，既能提升效率，也能參與線下交易。
同時，也是因為其稀缺性。中信證券2020年11月的相關研報稱，貝殼找房之後，國內房地產中介行業要想再誕生一家既有門店運營經驗，又有龐大投入所孵化的線上系統的公司，可能性已經很低了。
不過，這並不意味著貝殼就沒有競爭和考驗。畢竟，數萬億交易規模的房產賽道，依然猶如一個巨大磁場，正不斷地吸引更多重量級玩家入場。
比如，2019年8月，字節跳動全資持股房產綜合信息平臺幸福裡；2020年5月，京東上線自營房源，為開發商提供線上新房銷售渠道；2020年7月底，阿里巴巴宣布增持房地產服務機構易居的比例至13.26%，成為後者第二大股東。彼時，市場分析認為「阿里+易居」的搭配正是為了對標「騰訊+貝殼」組合。這些巨頭的加入是否會帶來新一輪的廝殺？誰能幹掉鏈家？
中信證券報告預測，中國房屋銷售市場的中長期GTV將超過28萬億元，其中新房交易佔比將近三成，存量交易則略多於七成。
從長期來看，目前新房市場成交規模可能已經達到歷史性頂部，相當時間內仍可能維持高位平衡，但新房業務更偏周期性，對貝殼來說並非成長型賽道，二手房銷量在房住不炒環境下也沒有大幅提升空間。這些或都將成為貝殼發展的掣肘。
同時，在二手房市場，中國房地產市場的複雜性，比如多樣的產權特性、多變的交易政策和複雜的交易稅費等，都容易給貝殼這樣的平臺帶來日常操作風險。在新房市場，渠道對於新房銷售的作用提升，正刺激開發企業自建渠道。各大龍頭企業目前開始試圖控制渠道使用，甚至自建渠道或者扶持產業鏈內公司來對抗貝殼。
新的競爭由此拉開序幕。對貝殼來說，上市不過是另一個階段的開始，其平臺模式的考驗和競爭還不少。公司不僅需要和經紀公司競爭，還要和垂直線上平臺，甚至是物業管理公司競爭，平臺之路雖好，但同樣艱難重重。
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