融合（或一體化）與分化，是二戰後歐洲經濟社會發展的一對關鍵詞。無論是兩德統一，還是歐元區的設立，地緣政治考慮始終居於主導地位，經濟次之。前者事關生存，後者事關福利，政治優先級高於經濟無可厚非。但不得不說，近30年來，德國和歐元區的經濟融合併不順利，歐元區解體的風險仍未消散。
兩德融合是歐元區融合的縮影，歐債危機之後，歐元區的再融合正在複製德國經驗。1989年11月，柏林圍牆倒塌，至1990年6月，兩德在移民、貿易和投資領域的壁壘已基本消除。兩德以超預期的速度順利實現統一，但其在貨幣匯率和社會保障等方面的選擇對經濟的負效應從90年代早期便開始顯現，直到1998年前後，因信息技術革命的推動，德國宏觀經濟的各項指標才轉為積極。2000年IT泡沫的破裂對德國經濟的打擊尤為顯著，德國私營部門進入資產負債表衰退階段（Koo，2015；2019）。
為應對衰退，歐央行開啟降息周期。由於外圍國家受到科技泡沫的衝擊較弱，各國內部調整的方式也有顯著差異，德國和外圍國家的經濟和金融周期出現錯位：由於內需受到抑制，德國經常帳戶順差不斷擴大，信用擴張速度顯著慢於歐元區整體。外圍國家正好相反，房地產泡沫愈演愈烈，財政赤字和經常帳戶赤字持續擴大。最終，歐債危機和銀行危機爆發。
有意思的是，從2010年開始推動「財政一體化」開始，歐元區在調結構方面似乎在複製德國的路徑：壓抑消費和投資；財政平衡；就業保障的下降和不平等問題加劇等。早在2012年前後，歐元區整體上就實現了經常帳戶順差，一直持續至今。德國與歐元區其他國家的貿易也基本實現平衡。將歐元區孤立起來看，調結構是成功的，但卻是以本區域的經濟停滯和其他地區——尤其是美國的失衡為代價的。隨著歐元區各國各項經濟指標的收斂，歐元區經濟或已經準備好重啟，但全球失衡的調整遠未結束。
當下，中國對外矛盾的主要方面是中美關係的轉變和脫鉤的演變，故學術界和輿論界並沒有給予歐洲應有的關注。實際上，
「德國奇蹟」中的經驗以及歐元區的德國化，都將對中國如何構建雙循環新發展格局有所啟發。本文首先回顧二戰後德國是如何創造奇蹟的，重點闡述國際收支和國內政策組合。
戰後德國經濟發展，及其與外部世界的關係，可分為四個階段進行闡述：
第一階段，1945到1973年，德國經濟實現了從崩潰到領先的跨越；
第二階段，1973至1989年柏林圍牆倒塌，世界進入浮動匯率時代，德國馬克漸進升值，德國從追趕進入被「被追趕」階段，如何提升國際競爭力成為重要課題；
第三階段，1990至2008年金融危機，兩德統一後的沉重負擔讓德國負重難行，但歐元區的設立和歐洲一體化的突破卻「意外」為德國提供了轉移內部矛盾的機會，這始於2000年網際網路泡沫的破裂；
第四階段，金融危機至今，德國和外圍國再次走向收斂，歐元區變得越來越像德國，世界失衡達到臨界點，全球再平衡任重道遠。
1945年，二戰結束，「第三帝國」瓦解。德國分為四個部分，由美國、英國、法國和蘇聯分管。不久後，西方國家管理的三個部分合併為聯邦德國。
戰後初期，德國經濟陷入崩潰的境地。從1947年開始，聯邦德國政府開啟了卓有成效的經濟和社會改革。在馬歇爾計劃的支持下，德國從1951年開始高速發展（
圖1）：當年GDP增速9.7%，1955年達到12.1%；失業率從50年代初約10%降至60年代初的不到1%；貿易差額也從1951年開始由負轉正。從1951年至1973年布雷頓森林體系徹底瓦解，被認為是德國作為「追趕型」經濟體的黃金髮展期，GDP平均增速6.7%，失業率從60年代初開始基本保持在1%左右。雖然是從廢墟上重建，但絕非從零開始，這是德國經濟增長能夠保持連續性的重要原因（阿爾貝斯豪塞，2018）。
圖1：德國GDP增長三階段。數據來源：WIND，東方證券
社會市場經濟（Social Market Economy）體制改革是戰後德國經濟起飛的根基，被認為是「秩序自由主義」的實踐，根植於弗萊堡學派的秩序自由主義思想。秩序自由主義，就是基於規則的自由市場經濟秩序，也可以稱之為憲治經濟秩序，憲法擁有至高無上的地位。社會市場經濟理念由艾哈德（L. Erhard）領導的第一屆聯邦德國政府在1948年提出，並於1949年推行，其核心要義是：競爭機制、企業家精神和市場自由化（菲爾德和榮根，2019），重中之重是價格體系，除此之外，還包括穩定貨幣、開放市場、保護私有產權、合同自由、個人承擔責任和經濟政策的一致性等原則（菲爾德等，2019）。
魏瑪時期史無前例的惡性通脹至今仍刻在德國人的記憶中。所以，貨幣改革被置於戰後德國經濟改革的首要地位。艾哈德經濟改革的八大基本原則之首便是：「除非能夠確保一定程度的貨幣穩定，否則所有使競爭秩序成為現實的努力都是毫無意義的。」(Gunther,2018)在1948年貨幣改革和放鬆物價管制之後，市場經濟「忽如一夜春風來」。「改革產生了令人驚訝的直接後果，6月1日零售商店的報紙銷售一空。到6月21日，各個商店都擺滿了琳琅滿目的商品：家具用品、紡織品、相機等。」這說明，德國聯邦政府的貨幣改革被認為是可信的。只有價值穩定的貨幣才能降低交易成本。
1948至1950年期間國際收支狀況的惡化和1951年外匯危機的爆發使德國當局早早地就意識到：外部均衡是內部均衡的重要保障。對於非儲備貨幣發行國，這往往意味著一定的盈餘和儲備的積累。盟國駐德最高委員會曾在1950年寫給聯邦政府的備忘錄中稱，德國的經濟政策要「專注於刺激出口」。布雷頓森林體系下，德國馬克匯率的低估就是實現此目的的重要工具。「由於幣值低估，德國得以——或者至少更易於——在佔領出口市場方面打造一個有著多樣性、高質量標準以及高效市場地位的行業。」
從1949年9月開始，德國馬克的匯率被固定在1美元=4.2馬克的水平，相對於貨幣改革期間的3.33，德國馬克一次性貶值20.6%。這個匯率水平一直維持到1961年3月。由於3.33被認為是符合購買力平價的匯率，所以4.2就是低估的匯率，這提高了德國出口商品的競爭力。當然，德國貿易收支從1951年轉為正值，還與戰後經濟復甦帶來的需求直接相關，尤其是美國的軍事採購。
通貨膨脹會惡化收入分配，這是社會市場經濟體制的大忌。所以，內部穩定始終是德國考慮馬克匯率的優先項，匯率升值從而也被認為是抵抗通貨膨脹的重要手段。因為匯率低估會導致輸入型通脹。一般來說，2%至3%是可容忍的通脹區間，一旦超過此區間，德國馬克就面臨升值壓力。
從1951年開始，德國經常帳戶順差屢創新高（
圖2）。1951至1961年，經常項目順差累計430億德國馬克（約100億美元），其中，1957至1961年貢獻了70%。在此過程中，物價持續反彈（
圖3），1956年3月，CPI同比增速升至3.7%。所以，從50年代下半葉開始，德意志各銀行在實現內外平衡方面進退兩難：馬克升值將惡化國際收支，但不升值會影響國內購買力。
在經過非常糾結的討論和權衡之後，1961年3月，德國馬克首次升值，從1美元兌4.2德國馬克升至4，升值幅度5%。不過，德國國內的貨幣專家普遍認為，升值「不僅來得太晚，而且幅度也太小」。由於升值幅度太小，通脹並未明顯降溫。到1967年3月，CPI同比增速基本上都維持在2%以上，1965年10月到1966年5月超過4%。在國際收支和資本流動方面，德國仍然保持著雙順差，與前期不同之處在於，利差和升值預期下的投機性資本流動成為失衡更重要的貢獻。從1969年8月開始，德國馬克才開啟連續、大幅升值進程。
圖2：德國貿易差額走勢。數據來源：IMF,CEIC,東方證券
圖3：通貨膨脹與德國馬克升值壓力。數據來源：WIND,CEIC，東方證券
早在50年代末，德國就超過英國，成為歐洲最大的出口國。然而，匯率低估只是對外競爭力來源的一個方面，甚至並非主要解釋。林德拉（2012）從世界貿易、結構和競爭力這三個因子對德國世界貿易份額增長的進行了拆分，認為世界貿易水平的增長和結構性因素是解釋聯邦德國出口增長更為主要的因素。從結構因素來說（
表1），1948年，德國出口的一半以上是煤炭和木材，到1955年，農產品等初級產品在德國出口中的比重就已經很低，而具有價格剛性和高收入彈性的產品，如汽車製造、機械製造、電子結束、化工製品等佔比不斷提升。1955年，佔德國總出口的一半,遠高於北美的1/3，歐洲大陸核心國家的1/4和日本的1/6。1950至1973年，這些行業佔聯邦德國GDP的1/4。
表1：不同經濟體出口產品結構（1955年，%）
來源：林德拉，1997；周弘等，2012，《德國馬克與經濟增長》，p.435；東方證券
說明：「其他歐陸核心國家」指法國、義大利、比利時、盧森堡、荷蘭、瑞典和瑞士
實際有效匯率是度量一國出口商品價格性競爭力的通用指標，可以從平均出口價值（或價格）、單位勞動成本和消費者價格（或GDP平減指數）這三個維度分別度量。實際有效匯率升值，價格性競爭優勢下降，反之則反之。林德拉的研究表明，聯邦德國是OECD大國中唯一不能用實際有效匯率的變動來解釋其世界貿易份額變化的國家。50到60年代，聯邦德國實際有效匯率整體上是穩定的——60年代以前低於100，而後高於100，但其貿易份額卻從1950年的3.76%增至1961年的8.8%，1973年代進一步升至10.62%。1974年至1991年維持在8%到11%之間波動。
德國馬克升值並未明顯降低德國出口的份額，這是因為，匯率只是構成價格性競爭力的一個要素，其他非價格性競爭因素有效對衝了匯率升值的負面影響：供給側通過提高勞動生產率和TFP，提升「德國製造」的質量和科技含量；需求側保持國內相對緊縮的信用環境和克制的財政政策，使德國的物價水平漲幅顯著低於歐美核心國家（
圖4）。從1950年到1960年，德國物價漲了22%，法國72%，英國49，美國27%；從1960年到1970年，物價漲幅分別是：30%、51%、49%和31%。從1950到1995年，德國平均通脹率僅為2.87%，低於美國的4.11%和日本的4.57%，在23個主要工業國家中排名倒數第一。（2008年金融危機之後，德國物價指數超過了瑞士。）
圖4：物價指數（CPI）跨國比較。數據來源;IMF,CEIC,東方證券
德國經驗充分說明了供給側——創新、質量和產業升級對於出口競爭力的重要性，這也是在實際匯率升值的同時擴大貿易盈餘和提升貿易條件的有效手段。價格性競爭力終究是不可持續的。匯率升值也是倒逼國內產業升級的手段。「當馬克真正升值時，聯邦德國承受了更大的壓力，不得不放棄國際貿易中模仿性更強、勞動更密集但競爭性更弱的生產活動……貿易部門的未來在於人力資本密集型活動，通過提供人力資本和新知識作為創新條件，為這些活動提供最大支持。」在這方面，德國和日本提供了正反兩方面的經驗，為應對匯率升值的挑戰，德國保持了宏觀政策上的克制，用非價格性競爭因素保持了出口市場份額，而日本則採取的是財政和貨幣雙擴張政策，欲以內需擴張緩衝外需收縮，使經濟走向泡沫化，泡沫破裂之後走向停滯。
本階段，德國宏觀政策的調整和不同政策之間的協同可被看作是蒙代爾理論的經典案例。他指出，開放經濟體中的貨幣政策有效性與匯率制度和國際資本流動的自由度有關。在資本自由流動和固定匯率制度條件下，貨幣政策的有效性主要體現在國際收支上，對促進經濟增長和增加就業的效果不顯著，這應該由財政政策來實現。相反，在浮動匯率時代，財政政策和貨幣政策的角色正好互換。但是，這並不是說，固定匯率條件下，貨幣政策對於穩定物價也沒有作用。50年代中期，聯邦各銀行曾採取緊縮貨幣的政策對抗通脹，但屢屢失敗，反而通過降息，引發資本外流的方式獲得了成功。正如蒙代爾總結道：「在通貨膨脹壓力下的順差國應該放鬆貨幣條件並提高稅收（或者減縮國家開支）」。
1948至1971年之間，德國的宏觀政策組合是：溫和的工資政策+固定匯率+（相對緊縮）的財政政策和擴張的貨幣政策。財政政策的目標是增長、就業與通脹，而貨幣政策則需要在通脹和國際收支順差中保持平衡，擴張的貨幣政策是謀求國際收支順差的必然結果。雙順差時期中國的貨幣政策與德國有相似之處。聯邦德國也是西方國家中從計劃經濟走向市場經濟的代表，社會市場經濟體制與中國特色的社會主義市場經濟在處理政府與市場的關係方面也有相通之處，均不同於美國式的自由市場經濟。所以，德國的歷史頗值得我們學習，尤其是在追趕紅利逐漸消失和向浮動匯率制度轉變的過程中如何繼續保持出口優勢。
（作者邵宇為東方證券首席經濟學家，陳達飛為東方證券宏觀研究員。本文系國家社科基金重大項目「世界貨幣制度史比較研究」（18ZDA089）的階段性成果。）
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