首先是，人均潮玩消費貢獻度上，中國2019年人均潮玩消費為2.1美元，僅為日本市場的 1/5，新加坡市場的1/6。
其次是，潮玩消費主力軍Z世代貢獻度上，中國2019年 Z世代人均潮玩消費14.1美元，對比日/韓/新市場Z世代人均消費力在85.1 美元/58.3 美元/103.1美元。[1]
圖：2019年各國潮玩市場情況
來源：東北證券
今天我們通過對比三家龍頭，泡泡瑪特（中國潮玩）VS孩之寶（變形金剛IP所有者，美國）VS美泰（芭比娃娃IP所有者，美國），來跟蹤一下潮玩這個行業：
泡泡瑪特，2020年，實現收入25.32億元，同比增長49.25%，實現歸母淨利潤為5.24億元，同比增長16.05%。
孩之寶，2021Q1實現收入11.15億美元（折合人民幣72.88億元），同比增長0.83%，實現歸母淨利潤1.16億美元（折合人民幣7.6億元），同比增長266.71%；
2020年全年收入為54.65億美元（人民幣357.07億元），同比增長15.79%；歸母淨利潤2.23億美元（人民幣14.54億元），同比增長-57.25%。
美泰公司，2021Q1實現收入8.74億美元（折合人民幣57.45億元），同比增長47.15%，實現歸母淨利潤-1.15億美元（人民幣-7.57億元），同比增長45.33%；
2020年全年收入為45.84億美元（人民幣299.08億元），同比增長1.76%；歸母淨利潤1.27億美元（人民幣8.26億元），同比增長159.31%。
根據機構對行業的預期情況來看：
泡泡瑪特——根據wind一致預測：2021-2023年，收入分別為44.1億元、67.75億元、95.2億元，同比增長75.44%、53.63%、40.52%。根據其歷史中報收入佔年報收入比例（32.43%）推算，其中報收入為14.3億元，方達預期。
孩之寶——根據JP Morgan的預測：2021-2022年，收入分別為61.78億美元、67.63億美元，同比增長13%、9.5%。根據其歷史中報收入佔年報收入比例（35.68%）推算，其中報收入為22.04億美元，方達預期。
美泰公司——根據JP Morgan的預測：2021-2022年，收入分別為50.04億美元、52.68億美元，同比增長9.2%、5.3%。根據其歷史中報收入佔年報收入比例（33.17%）推算，其中報收入為16.6億美元，方達預期。
圖：產業鏈結構
來源：塔堅研究
潮流玩具產業鏈，主要有這幾個環節：
上遊為IP提供商，比如迪士尼、漫威、DC、eOne（小豬佩奇）、設計師IP等動漫形象提供商。代表公司有泡泡瑪特、十二棟、迪士尼等。
中遊為設計生產商，包括設計師手作、批量工廠加工，代表公司有孩之寶、美泰等；
下遊為消費渠道，包括線上渠道（電商、官網、APP）、線下渠道（實體店、販售機、大型展會）、二手交易市場（如閒魚、葩趣、著魔等）。
看到這裡，我們帶著幾個問題來思考：
1）這幾家公司的數據變動的原因是什麼？
2）這條產業鏈上，未來發展方向是什麼？關鍵經營數據變動如何？
本報告，將更新到產業鏈報告庫
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此外，還有一些關於家族財富傳承，家族信託，海外上市，財務分析，股權激勵，併購重組等線下活動，現在報名，可以享受早鳥優惠：2021年7月31日~8月1日，我們將舉行為期兩天企業併購重組全流程：如何做好併購戰略、盡職調查、交易結構設計、估值分析、投後整合等核心操作要點？主題研討會，通過實務案例分享併購重組過程中併購戰略、項目篩選、盡職調查、估值分析、交易結構設計、風險評估、併購談判、投後整合等核心問題！
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海外：Capital IQ、Bloomberg、路透
首先，潮流玩具市場，其主要品類包括藝術玩具、BJD娃娃（球形關節玩偶）、手辦模型、盲盒公仔四種。其中，我國發展頗為迅速的是盲盒公仔、手辦模型。
來源：華安證券
這裡，我們先對潮流玩具行業的三家代表公司，其收入結構，有個大致了解：
泡泡瑪特——其收入近兩年主要自有IP為主，其次是獨家IP。 自有IP包括MOLLY、DIMCO、YUKI等，獨家IP包括PUCKY、THE MONSTERS、SATYR RORY等，非獨家IP包括米奇老鼠、Hello Kitty、DESPICABLE ME（神偷奶爸）等。
2020年，其自有IP佔比為39%，獨家IP佔比28.3%，非獨家IP佔比17.7%。
圖：收入結構（單位：億元）
來源：塔堅研究
孩之寶——收入以自有特許品牌產品為主，其次是合作夥伴授權品牌。其中，自有特許品牌包括變形金剛、小馬寶莉、MAGIC：THE GATHERING等；合作授權品牌包括漫威、迪士尼等。新興品牌則小豬佩奇、PJ Masks（蒙面睡衣俠）等。
2020年，其自有特許品牌佔比為41.83%，合作夥伴授權品牌佔比19.74%。
圖：收入結構（單位：億元）
來源：塔堅研究
美泰公司——業務主要是以玩具為主，但旗下玩具品牌（芭比娃娃、美國女孩、風火輪等）較多。目前，以芭比娃娃為主打。
2020年，芭比娃娃佔比41.15%，嬰幼兒及學前玩具佔比25.08%。
圖：收入結構（單位：億元）
來源：塔堅研究
接下來，我們將歷史收入和利潤情況放在一起，來感知一下增長趨勢：
圖：季度收入增速（單位：%）
來源：塔堅研究
（註：右軸為泡泡瑪特）
從收入增速來看，美泰、孩之寶前半段增速幾乎一致，後半段兩者走勢相反；泡泡瑪特則增速極高。（由於港市只披露中報、年報數據，因此無其他季度數據）其中。
泡泡瑪特的收入增速極高，尤其是2018Q4、2019Q4增速很高，一方面是收入基數很少，另一方面，是陸續推出的MOLLY、PUCKY的盲盒IP銷售爆發，爆款IP使其銷售收入快速增長。（爆款產品對收入有極大推動作用）
美泰收入增速持續為負增長，一方面是由於受2018年玩具反鬥城（全球超大型玩具連鎖零售商，TOYS " R " US）破產的影響，行業低迷，其嬰幼兒學齡兒童的產品、汽車玩具產品銷售減緩；另一方面是衛生事件影響，導致業務暫停。直至2020年下半年北美及國際業務市場才略有恢復。
孩之寶近三年增速很低，主要受玩具反鬥城破產影響（是第三大美國客戶和第二大歐洲客戶），直到2020年收入增至15%。2020Q1增速提升在於遊戲、新興業務的提升。其中：
新興業務的提升，在於收購了小豬佩奇母公司eOne並表，增添了新的IP內容，包括小豬佩奇、PJ MASKS、超凡戰隊等；
遊戲業務的提升，是龍與地下城（DUNGEONS & DRAGONS）、遊戲人生（THE GAME OF LIFE）、抽積木（JENGA）等遊戲受益於衛生事件，用戶增長和運營活動表現不錯。
圖：季度歸母淨利潤增速（單位：%）
來源：塔堅研究
（註：泡泡瑪特為右軸）
歸母淨利潤增速方面，泡泡瑪特的增速也很高。
剔除2018年增速極高值，2019Q4、2020Q2、2020Q4，隨著規模快速發展，增速回歸至兩位數，歸母淨利潤增速為353.29%、24.42%、16.05%。
孩之寶的增速波動較大，美泰公司相比其他兩家略微平穩。其中，孩之寶2020Q1-2020Q2歸母淨利潤大幅下降是由於收購eOne產生的利息支出費用，以及成本攤銷、廣告費用的增加。
美泰2019Q1-Q4、2020Q3-Q4歸母淨利潤增速高於收入增速，主要因為成本及期間費用（銷售、行政及一般費用）開支的比例減少。
了解了各家基本趨勢以後，我們將各家公司收入和利潤情況拆開。
首先，先看看近期的業績情況：
圖：近期年報數據（單位：億元）
來源：塔堅研究
圖：收入&歸母淨利潤（單位：億元）
來源：塔堅研究
收入規模上，依次是孩之寶＞美泰＞泡泡瑪特；收入增速上，依次是泡泡瑪特＞孩之寶＞美泰。我們具體來看：
泡泡瑪特——2020年收入為25.32億元，同比增長49.25%。歸母淨利潤為5.24億元，同比增長16.05%。
圖：收入（左）歸母淨利潤（右）（單位：億元）
來源：塔堅研究
從2019年起，泡泡瑪特收入快速增長，收入增長主要集中在下半年，主要是下半年節假日及天貓雙十一等大型促銷活動力度大，此外，整體的規模增長也受益於IP組合（獨家IP+收購IP）不斷擴大。
泡泡瑪特的主要獨家IP授權期限較長，一般在三年以上。其中，核心獨家IP：PUCKY授權期限還有八年零四個月，LABUBU（The Monsters）授權期限還剩九年零十個月，SATYR RORYA剩餘授權期限兩年零九個月。
圖：藝術家合作情況
來源：招股書、中金公司
圖：獨家IP情況
來源：招股書
歸母淨利潤方面，同樣自2019年大幅提升，這受益於整體業務規模的提升。由於自主IP毛利率較高且佔比提升，對於利潤的拉動較為明顯。
孩之寶——2020年收入357.07億元，同比增長15.79%；歸母淨利潤14.54億元，同比下降-57.25%。2021Q1收入為72.88億元，同比增長0.83%； 歸母淨利潤為7.6億元，同比增長266.71%。
收入方面，整體下半年收入會高於上半年，這是由於每年Q3、Q4季度受黑色星期五、聖誕節等節日影響所致。
2019Q4歸母淨利潤大增，是因為ToysR破產影響消減以及津貼結算所致。歸母淨利潤方面，2018Q1、2020Q1、2020Q2均為負數。其中：
2018Q1歸母淨利潤為負，是因為無形資產減值、節目製作費用攤銷（小馬寶莉的影視製作）以及銷售行政及一般費用（玩具反鬥城破產帶來的壞帳等其他費用）的增長所致；
2020Q1-Q2歸母淨利潤為負，是受廣告費用的增加（當期宣傳支持MAGIC：THE GATHERING），以及併購費用增長所致。
圖：收入（左）歸母淨利潤（右）（單位：億元）
來源：塔堅研究
美泰公司——2020年收入299.08億元，同比增長1.76%；歸母淨利潤8.26億元，同比增長159.31%。2021Q1收入為57.45億元，同比增長47.15%； 歸母淨利潤為-7.57億元，同比增長45.33%。
收入方面，美泰同樣受下半年節日影響，收入規模要高於上半年；歸母淨利潤方面，美泰幾乎都是虧損，一方面是其傳統玩具產品受到衝擊，收入放緩，產品毛利較低。
圖：收入（左）歸母淨利潤（右）（單位：億元）
來源：塔堅研究
整體來看，玩具行業的增長其實較為乏力。泡泡瑪特的高增長，主要是其專注細分潮流玩具領域，並且，我國目前對於潮流玩具的滲透率低，尚處於高速成長期。
接著，我們來看看三家公司歷年的利潤率情況。
從毛利率來看，泡泡瑪特與孩之寶的毛利率水平差異不大，但美泰的毛利率明顯低於其他兩家。這是由於美泰的產品價位區間相對偏低。 而美泰近年毛利率的提升，是授權產品的特權費、產品及其他製作費用的減少。
圖：毛利率（單位：%）
來源：塔堅研究
圖：部分代表產品價格區間
來源：塔堅研究、淘寶、亞馬遜
從成本結構看，主要是材料、人工費、製作費及其他存貨相關成本。（各家均未披露成本具體明細）
再從淨利率來看，依次是泡泡瑪特＞孩之寶＞美泰公司，一方面是毛利率水平的差異；另一方面是費用率的差異。其中，泡泡瑪特的費用率在銷售投入上較大，而美泰和孩之寶的費用率在管理投入上較高。
圖：淨利率（單位：%）
來源：塔堅研究
圖：銷售費用率（左）管理費用率（右）（單位：%）
來源：塔堅研究
泡泡瑪特——銷售費用率波動不大，在24%-27%之間，管理費用率在10%左右，其中，銷售費用主要用於零售店以及線上渠道的擴張；管理費用的增加主要是為支持IP組合擴張，增加了行政、創意設計、工業開發等人員。
圖：利潤率&費用率（單位：%）
來源：塔堅研究
孩之寶——主要以行政及一般費用為主，大概保持在20%-30%，2018Q4費用率較高是因為商譽減值（為公司的Backflip工作室）及其他無形資產減值（《小馬寶莉》電影攤銷成本），2020Q2是收購產生了相關費用增加。
圖：利潤率&費用率（單位：%）
來源：塔堅研究
美泰——費用率上，2018Q1較高是由於玩具反鬥城破產，下挫產品銷售，進行了重組裁員，導致遣散費、重組成本等費用增加。2019Q1是源於為提振American girl產品業績提高了相關刺激獎勵。
圖：利潤率&費用率（單位：%）
來源：塔堅研究
看到這裡，我們大致測算一下潮流玩具市場的行業規模。
首先，我們需要明確一點，潮流玩具並非傳統兒童玩具。
我們以華東地區為例，根據上海地區監管層發布的消費提示信息，市面上潮流玩具（盲盒、手辦等）並非真正意義上的玩具，而是模型，並不適用於低齡兒童。可能存在塑化劑、吞咽小型零部件導致窒息或氣管、食道損傷等風險。
並且，根據《模型產品通用技術要求》顯示，此標準適用於供14歲以上青少年及成人收藏、玩耍或使用的模型類產品，包括靜態或動態的航空航天模型、航海模型和車輛模型等。
也就是說，潮流玩具不論手辦還是盲盒，低齡兒童並不在其適用範圍內。因此，受眾人群上，潮流玩具是年輕潮流人群，而傳統玩具則定位兒童與青少年人群。
此外，從功能看，潮流玩具不具備可玩性，更接近於靜態藝術品或擺件，強調美學和收藏屬性。而傳統玩具則具備一定可玩性、益智性。
（實際上，每一個年齡階段的人群，都會有自己的IP生意。兒童喜歡玩具，年輕人喜歡潮玩和遊戲、女生喜歡奢侈品包包或美妝和醫美、中年人喜歡茅臺、老年人喜歡古董，本質上都是有點類似的IP生意）
圖：潮流玩具與傳統玩具區別
來源：中信證券
根據諮詢公司Euromonitor的數據，2018年全球玩具市場零售額達到865.44億美元左右，同比增長1.38%左右；2009年至2018年期間，玩具行業複合增長率為2.18%，低速增長。
而潮流玩具方面則大相逕庭。根據弗若斯特沙利文報告，全球潮流玩具市場規模自2015年的87億美元增長至2019年的198億美元，複合年增長率為22%，並預期將於2024年達到448億美元。
而中國潮流玩具市場仍處於早期階段，其規模由2015年的63億元增加至2019年的207億元，年複合增長34.6%。
因此，潮流玩具市場的測算公式為：
潮流玩具市場規模=目標人群數量×滲透率×購買頻次×消費價格 (註：此規模包括盲盒、手辦、BJD等所有潮流玩具類型市場)
接著，我們將幾個核心驅動力，挨個拆解：
…………………………
以上，僅為本報告部分內容。
即日起，我們不再在公眾平臺提供全部內容，僅保留部分內容，以供試讀。
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