騰訊「證券研究院」特約 董登新教授武漢科技大學金融證券研究所所長
大股東減持無可厚非
在A股市場，大股東減持只要不違法，應該是無可厚非的。然而，如果大股東利用內部人信息優勢及投票權優勢，操縱公司利潤分配方案，並使之配合自己高價減持，則是不道德的行為，甚至有操縱股價及內幕交易的嫌疑。為此，監管層應高度關注，嚴查違法、重懲犯罪。
我國現行《公司法》第141條明確規定：「發起人持有的本公司股份，自公司成立之日起1年內不得轉讓。公司公開發行股份前已發行的股份，自公司股票在證券交易所上市交易之日起1年內不得轉讓。」
同時規定：「公司董事、監事、高級管理人員應當向公司申報所持有的本公司的股份及其變動情況，在任職期間每年轉讓的股份不得超過其所持有本公司股份總數的25%；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起1年內不得轉讓。上述人員離職後半年內，不得轉讓其所持有的本公司股份。公司章程可以對公司董事、監事、高級管理人員轉讓其所持有的本公司股份作出其他限制性規定。」
事實上，上市公司股權適度分散，無論對國有控股企業或是家族控股企業而言，可以避免「一股獨大」，有利於法人治理結構的優化。正因如此，我國現行《證券法》及滬深股票上市規則還對大股東及公司高管合計持股比例的上限作了明確規定，即「持有上市公司10%以上股份的股東及其一致行動人+上市公司的董事、監事、高級管理人員及其關聯人」合計持股比例不得超過75%，對於公司總股本在4億股之上的，則大股東及高管合計持股比例不得高於90%。否則，股權分布不具備上市條件，就要暫停上市或終止上市。
由此可見，我國法律並不禁止上市公司大股東及高管減持。從國外成熟股市的情況來看，也是如此。在國外，一般上市公司不僅股權較分散，而且大股東及高管減持（包括股票期權的行權）也是常態。
高價減持背後的反思與檢討
最近，樂視網大股東的減持，最為顯眼，而且惹人爭議。據媒體報導，2015年6月1日樂視網實際控制人、董事長、總經理賈躍亭減持1751萬股，交易均價68.50元，套現金額約12億元，6月3日賈躍亭又減持1773.03萬股，套現金額約13億元，三天之內賈躍亭連續兩次合計減持約3524萬股，套現金額合計約25億元。
樂視網2010年8月上市，第一大股東賈躍亭持股46.57%，在3年鎖定期滿後，他承諾再追加一年鎖定期，也就是2014年8月後就可以減持了。2014年9月大牛市起步，這就是運氣！2014年12月23日，樂視網最低股價28.2元。2015年3月初最低股價73.81元，3月31日，樂視網發布大比例轉增股本分配預案：每10股派0.46元，再轉增12股，樂視網股價從當天最低92.88元一路漲至股權登記日5月12日，最高達到179.03元，一個半月再翻一番。次日除權後最高價為89.5元，直至6月18日，股價已跌至61.16元。
其中，6月1日至6月3日，第一大股東賈躍亭共減持3524萬股，三天套現25億元。有人指責他賺錢太容易了，簡直就是把投資者當成了傻子，大股東大幅減持，表明公司經營狀況出現了問題。其實，這些指責都有些感性，並且缺乏法律依據。
實際上，樂視網大股東高價減持，帶給我們兩方面的反思與檢討：一方面，A股投機太瘋狂，高估值確實太離譜，大有當年「鬱金香泡沫」的味道，一株普通的花草，竟能被「講故事」的人忽悠成一朵神花。當股市給樂視網定價高達179元時，作為公司內部人的賈躍亭也可能傻眼了、崩潰了！打個比方，樂視網原本只值17.9元/股，市場卻硬要給它定價179元，賈躍亭不跑豈不是傻子！高得如此離譜的股價，大股東不減持，簡直就是天理難容！
然而，另一方面，也是問題的關鍵所在：賈躍亭在大幅減持前，公司卻「恰到好處」的安排了大比例送轉股本的分配方案，這不僅可以刺激股價繼續飆漲，而且還可以通過大比例除權攤薄股價，讓更多的小散有機會「低價」買進接單。不過，這也許只是一種「巧合」，而非別有用心。
像樂視網這樣「巧合」的案例，還有當年的TCL大股東減持。2010年TCL集團在每股收益只有5分錢、每股淨資產只有2元的情況下，它卻十分大方慷慨地推出了每10股送10股的優惠分配方案。十分巧合的是：原來定向增發股鎖定期滿需要解禁上市。這一方案在2011年5月19日實施，通過這次大比例送轉，TCL總股本一下子從42億股，猛增至84億股，每股淨資產直逼1元面值。
然而，由於這一大比例送轉方案的推出，TCL股價從3.5元附近一口氣推高至6.86元，直到2011年5月19日分配方案實施後，TCL除權價也在3元上方保持了一陣子，直到增發股解禁的首日（2011年8月3日）TCL仍收在2.65元，若按復權計算，實際價格為5.3元,這遠高於一年前TCL的增發價格3.46元，這13億股的增發股一年的收益率高達53%！這就是不公開增發的暴利所在！不過，當13億股增發股減持完畢後，TCL集團在當年年底光榮地成為了第一隻淪為1元股的A股。
五大戰略意義支持減持 投資者仍需警惕「紙上富貴」
事實上，國有控股上市公司的大股東減持，更乾淨、更單純，它就是差錢，在減持前也不搞什麼「重組題材」炒作，也不會有什麼大比例送轉股本的分配方案刺激。因此，我們認為，如果大股東減持是單純的、乾淨的，不僅無可厚非，而且具有十分重大的戰略意義和現實意義：
（1）大股東減持，有利於打破「一股獨大」的股權格局，完善公司法人治理。
（2）大股東減持，有利於行業整合，推進產業轉型升級，或進行創新性開發。
（3）國有股完全減持，有利於國有資本退出某些競爭性領域或行業。
（4）國有股有限減持，有利於加速國有企業的「混改」進程。
（5）大股東減持，有利於擴大股票交易的市場供給量，為瘋牛降溫，化解泡沫風險。
特別提醒股民：當西方成熟股市走完一輪牛市，一般需要五至七年以上時，我們的A股牛市卻可以在一年半載內急吼吼地跑完全程。這是我們特有的A股「快牛」，它固然可以讓投資者在最短的時間「賺快錢」、「爽個夠」，但快牛就是快牛，性質難以改變：除了瘋狂，就是短命！牛市一哄而上，熊市一鬨而散，這是A股的絕症，也是極不體面的。紙上富貴只有浮雲（浮盈），股民朋友們，一定要珍惜身體和親情，切莫以全家人的身家性命去賭股市、搏財富！在沒有註冊制的A股市場，全民炒股的結果：大多數散戶都是「寶馬進去、自行車出來」。在IPO註冊制沒有實施前，這一格局不會改變！請相信！
最後補充一句：A股瘋牛狂奔，大多數股票都已創出了歷史最高股價，這時候，應該是上市公司高價增發、大股東高價減持、職工高價持股、IPO大擴容的最佳歷史時機。當然，這時候，也應該是IPO註冊制改革、推進A股市場去行政化的最佳歷史時機。機不可失、時不再來！
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