摘要：長期的貨幣寬鬆、低利率，到頭來往往重創發展中國家
撰文|張銀銀
去年我去了一次土耳其，感覺還挺好的。轉眼間，土耳其不斷加劇的貨幣危機，引發了全球關注。
特別是國內如此大的關注，超乎槓桿遊戲的意料。今天，槓桿遊戲也來談談土耳其貨幣危機，以及對我們可能的啟示。
1、任何過度的債務都是值得警惕的，特別是過多的外債，新興市場國家尤為明顯
相對大部分新興市場國家，我國外儲是較多的，關鍵時候很有用。而土耳其不同，儘管過去十多年，土耳其取得到了年均6%左右的增長，但其經常帳戶長期赤字。
最新的數據顯示，一季度，該國經常帳戶赤字超過GDP的6%。
過去十年，土耳其發行的歐美外債超過5000億美元，但其GDP2017年也才不到9000億元。這個負債率可以想見。
而外儲方面，土耳其只有800億美元，任何風吹草動，都會讓其法幣裡拉麵臨困境。
國際金融協會(Institute of International Finance)的數據顯示，30個大型新興市場的債務總額與GDP之比由2011年底的163%上升至今年第一季度的211%。
所以，如我們所見，阿根廷、巴西、南非等，日子都不好過，道理完全是一樣的。
有趣的是，我國各類外債，按照美元計價雖然超過一萬億美元，但這和我們3.1萬億美元的外儲比起來，還是相對少。
而槓桿遊戲要說的是，我們的債務更多是人民幣債務，是國內債務。比如去槓桿，金融機構、大中型企業槓桿、債務得到了穩定，地方政府債務也正去隱形化，明顯加的是居民負債，簡單說房貸為主。
長期來說，這肯定也有壓力。但通過居民加槓桿，個人資產、權益、利益，完全和我國經濟、人民幣前景綁定在一起。我國有房居民形成堅實的利益共同體。
通過較強的外儲、一般貿易順差、嚴格的外匯管理，資產不能隨便全球跑。那麼，短期內，我們就有能力承壓。
2、長期的貨幣寬鬆、低利率，到頭來往往重創發展中國家
過去十年，全球都是寬鬆為主，應該說經濟都取得了一定恢復性增長。土耳其舉債發展無可厚非。
但，當主要發達國家開啟貨幣正常化之時，發展中國家，特別是體量有限的國家，應該跟著變化。
遺憾的是，土耳其繼續維持非常低的利率。
外界被欺騙的是，當美國量化寬鬆退出，貨幣政策逐步收緊時，美元並不算強。但噩耗慢慢到來，近幾個月美元一直強勢，聯儲加息、縮表不斷。於是從阿根廷比索，到土耳其裡拉，註定承壓。
即便是我們，擁有3.1萬億美元的外儲，有意或無意，都出現了壓力。
阿根廷算是聰明的，跟著加息，比美國動作還大，同時向IMF（國際貨幣基金組織）求援，比裡拉相對幸運。
但是土耳其，不需要槓桿遊戲說，強人反對加息。他甚至認為，加息會加劇通脹。而且他非常自負，不需要IMF的援助……
倒黴的是，長期的低利率，早已滋長了土耳其的通脹。目前CPI超過15%，想想都難受。你說這樣的貨幣能不貶值嗎？
一方面是債務畸高，特別是外債；一方面通脹壓力。疊加之後，外部拋售是必然，進一步導致貨幣危機。而拋售後，裡拉進一步貶值，又形成輸入性通脹，國內外信心坍塌……
不僅如此，土耳其本身還被制裁。所以，這樣一個國家，發生貨幣危機，一點不奇怪。很大程度說，也怨不得別人。
3、我們貨幣政策應該考慮國內外實際情況，房地產價格不能再高
很明顯，無論如何，我們的債務壓力也是不小的。比如其他領域穩槓桿後，房價如果繼續，居民房貸債務如果繼續攀升，這會大大增加風險。
所以，提出遏制房價是非常必要的。
在槓桿遊戲看來，目前雖然經濟開始顯示出一些壓力，但是就業數據是不錯的，甚至失業率持續幾個月都在改善。注意，這還是完善失業率統計標準後的情況。
如我一直堅持的，只要就業無憂，適當放慢增速和負債，是可以的。近期，央行二季度貨幣政策執行報告，也有類似態度，詳見《央行最新報告關鍵四點》（8月13日）。
同時，近期主要經濟體都在貨幣正常化，我們貨幣政策強調穩健中性，強調前瞻性、預調微調，維護流動性合理充裕，保持適度的社會融資規模，把握好穩增長、調結構、防風險之間的平衡，同時要求把握好貨幣供給總閘門。
這是相對克制的，只要不滑向放水的極端，就不是壞事。
今年是金融危機、量化寬鬆（QE）啟動十年。過去10年的經驗表明，危機時必須要出手，而潮水退去時，為了長期的經濟穩定，債務和金融紀律監管必須跟上。
之於我國，那就是地方債務要堅持透明化、規範化；之於企業債務，應該穩中有降；至於房子，房價沒必要管太多，而是要從供給入手，市場歸市場、保障歸保障。無論市場還是保障，都應該多給地。
同時，保障流動性的同時，通過利率調節，讓資金和舉債人自己明白應該怎麼辦。
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