12月4日，在逆勢生長-NFS2020年度CEO峰會暨獵雲網創投頒獎盛典之「半導體」專場上，德聯資本合伙人賈靜發表了《半導體投資的「勢」與「實」》的主題演講。賈靜表示，半導體是數字經濟的基石。她認為，半導體的飛速發展撐起了全球的技術發展。
賈靜介紹到，半導體產業規律有兩個：
一是供給側所在地向需求側所在地的轉移，這是產業鏈條最短、利潤最大化最有效的途徑，這個路徑的順序是，從市場需求到終端，到模組，到晶片，再到上遊的設備和材料。
二是國產化替代是催化劑，產業鏈轉移必然拉動中國半導體行業發展。有了國產化替代、自主可控的需求後，整個產業鏈轉移速度就縮短了，加快了中國半導體行業的發展。
在整個產業鏈裡，賈靜認為半導體製造是產業最關鍵的環節，而設備水平的高低直接決定了晶片工藝的先進性。
半導體投資現在遇到了更多的挑戰。一是新進入者比較多，產業鏈玩家是細、碎、散的狀態。二是科創板縮短了中國企業從創立到上市的時間。之前為什么半導體投資少，從公司創立到上市至少十年以上，現在至少縮短了三五年，同時科創板也降低了投資標的的稀缺性。
三是同質化競爭拉低了產業鏈的利潤率，很多以前是藍海的領域，現在全是紅海，比如射頻領域，現在很多毛利都低於20%。四是資金和人才等資源相對被分散，拉長了整個產業整合的周期。
以下為賈靜演講實錄，由獵雲網整理：
今天我想分享的是半導體投資的兩個方面，一個是「勢」，大勢，順勢而為；一個是「實」，包括兩層含義，一層講半導體投資的實際情況，一層講半導體投資的一些實踐。講講冰與火的兩面。
半導體投資的「勢」
勢的部分，會講到整個半導體產業自身的規律。
首先我們看一下半導體技術，這是麥肯錫的一張圖，它大概列了半導體的發展和網際網路發展對比，在1996年的時候，半導體技術是什麼感覺呢？
這裡有段1998年的話，當時是寶馬的一個廣告，「當您啟動BMW 7時，您激活了20M字節的計算能力，這比阿波羅11號的登月之旅中所用的還要多」。
在這十五年之間發生了什麼呢？我們手機用戶增長34倍，網際網路用戶增長41倍，基於摩爾定律，手機使用的電晶體數量增長了900萬倍。
假設半導體技術不是以摩爾定律發展，不是每兩年電晶體數字翻1倍，而是20%，如果以這個速度發展的話，半導體技術進步80倍，而不是現在的2萬倍，我們現在一個手機的價格是什麼呢？不是接近1萬元，而是200萬元。
這是在行業內挺有名的一句話——如果汽車行業在過去三十年中在價格和性能上與半導體行業有類似的改善，「一輛勞斯萊斯只需40美元，一加侖汽油可以繞地球八圈，最高時速為240萬英裡」。
美國半導體協會有這麼一句話：「我們國家在半導體領域的領先造就了我們在全世界技術的領先以及全世界第一大經濟體的地位」。所以說，半導體的飛速發展撐起了全球的技術發展，中國也是一樣的，半導體仍然發揮了它的乘數效應。
大家現在常說到新基建，我們預計，新基建市場從2020年到2025年，累計起來將近10萬億。半導體不僅支撐新基建，它很大一部分是在消費電子領域，可能有一半的量（大約4000億），我們用每年4000億的量支撐了累計10萬億的行業。所以我們說它是數字經濟的基石。
再來看一下現在半導體產業生態圈，最右邊的是終端，包括電視、智慧型手機、PC、通信，以及新的應用。左邊是模組端、ODM，還有渠道。最左邊的是半導體行業裡的五個部分：設計、製造、封測、材料和設備，這個產業鏈裡的行業細分和代表公司我就不詳細展開了。
我們想看一下，我們在終端上的量在全球的佔比和位置。這是2019年的數字，中國手機的出貨量佔全球市場的60%，電視出貨量佔37%，PC佔28%，通信主要是華為、中興，佔到41%。和終端直接相關的模組端基本上完成了百分之百自給。所以，在整個產業生態圖裡，市場在中國，我們的模組端完成了產業轉移。
看完下遊，我們再看一下半導體五大部分現在的整體情況，估計大家在別的場合也會看到這些數字，我把數字列到這裡，給大家一個整體的概念。
封測端轉移的速度最快，發展也比較早。我這裡列了一個範圍，大概中國的產能佔全球20%-30%。製造端的晶圓代工廠現在的全球產能是每月1900萬片，中國的產能大概是每月250萬片左右，所以中國佔全球份額的數字是13%-15%。
這邊是IC的設計，不同的品類中國的量不太一樣，手機處理器晶片佔比會高些，大概18%左右；像射頻和MCU等，佔比只有2%左右；FPGA、GPU等佔比更少。半導體設備端和材料端，佔比也非常少。中國半導體設備龍頭中集微電子和北方華創，分別佔全球份額0.5%；中國半導體設備，綜合起來佔全球比例2%。
2019年，中國半導體佔全球份額5%，美國佔47%。而對比終端市場，中國大概佔到50%，手機更多，佔60%。
上遊半導體5%和終端50%的對比，我們認為，帶來的自然而然的產業規律有兩個：
一是供給側所在地向需求側所在地的轉移，這是產業鏈條最短、利潤最大化最有效的途徑，而且這一產業轉移有它的自然順序，一定是從市場需求到終端、到模組、到晶片，晶片還包括整個製造和封測，再到上遊的設備和材料，一定是沿著這麼一個路線轉移的。
國產化替代是催化劑，除了國產化替代之外，產業鏈轉移必然拉動中國半導體發展，只是因為有了國產化替代，有了自主可控需求，整個產業鏈速度就縮短了。
在整個產業鏈裡，我們認為半導體製造是產業最關鍵的環節。
現在封裝的發展方向是先進封裝，封裝尺寸接近晶圓尺寸的晶圓級封裝，封裝產業鏈和晶圓代工之間的聯繫會更加緊密。
製造工藝進步是IC晶片性能提高和成本降低的核心因素，摩爾定律是一個因素，不只是摩爾定律，在超越摩爾領域，晶片性能和製造工藝進步也密不可分。比如聯電，臺灣第二大晶圓製造代工廠，它從2017年12月宣布不再做12納米以下節點，而是投資於特殊製程；它的40納米電壓製程，全球佔有率大於20%，射頻晶片和AMOLED控制晶片都會用到。製造工藝進步和IC性能提升強相關。
二是設備水平的高低直接決定了晶片工藝的先進性，其實很多製造工藝和設備往往是同步開發的，整個製造和上遊設備之間也需要強配合。
晶圓製造需要極大的CAPEX投入，製造上遊設備的穩定性和性能又決定了製造出來的IC產品良品率等指標。一般晶圓廠不敢用新企業的、未經驗證的設備，誰都不敢做第一個吃螃蟹的人；但如果創業公司的設備沒人用，性能沒法得到驗證和反饋，就沒法繼續改進產品，這是「雞生蛋，蛋生雞」的循環。
現在因為有了國產化替代的強訴求，晶圓代工廠如中芯國際和華虹半導體都在做改變，跟上遊設備廠商互動綁定得更緊，用創新中心的研發線帶動生產線。創新中心定位產業鏈垂直整合、設備、材料零部件替代，追根追溯科技創新、新型產品孵化基地。從體量上來看，現在國內在建和擬建有20多條8-12寸產線，對設備的拉動至少有5000億。
國際半導體協會預計，2030年，中國大陸製造的市場份額會佔到全球第一，佔到24%。這個過程中，中國臺灣基本上沒有特別多的變動，一直佔全球22%的市場份額。
總結一下，我們理解的半導體的「勢」，除了半導體是數字經濟的基石，下遊產業鏈轉移必然拉動上遊半導體產業發展的產業規律外，最核心的是核心客戶的陪跑紅利，不只是大的華為、OPPO、VIVO用國產替代，更多的是像中芯國際等設備端的替代。不只是用你的產品，還有大客戶的成熟體系幫助創業公司在質量體系，甚至在公司管理上的提升，大幅幫助企業成長。
此外，資本市場因為有了科創板，帶來「便宜」資本的注入，從大勢上，一定是增加直接融資的比例，二是確實估值比較高，打個比方，A股半導體設備PS應該是海外的至少8倍以上。
半導體投資的「實」
我們再談一下半導體行業現在的實際情況和一些投資實踐。
最近圈內出現了一些高頻的詞，「英飛凌IGBT交貨周期54周」「市場上MOSFET普遍漲價，漲幅10%-20%」「各大晶圓代工廠8寸產能爆滿，聯電的8英寸產能滿載到2021年下半年」「企業不開放盡調，投資機構直接拿著TS來」「手機射頻晶片毛利低至20%」等，從這些高頻詞可以看到做半導體投資的一些挑戰。
半導體投資，有半導體行業特點本身帶來的挑戰，比如微電子器件，從設計到製造，產業鏈條比較長，產業環節相互制約，作為IC設計公司，即使有市場需求，如果找不到產能、沒法造出晶片的話，一樣沒辦法出貨。
再比如產能擴張，也不是說想建就能建的。一是本身有產能建設的周期，另外，也會受限於上遊設備的供應。現在有8寸線的二手設備，都是一設備難求。整個產業鏈條之間是相互制約的。
另外，做晶片不僅僅是做硬體。很多晶片公司的軟體人員可能是硬體工程師的兩倍以上，很多晶片本身就是固件+算法FPGA化的軟硬結合產品，還需要給客戶提供一體化方案解決方案，涉及協議，應用等。如果做大晶片，如GPU，還需要編譯器、開發工具、評估工具、軟體庫等一些列軟體配套。
半導體投資現在遇到了更多的挑戰，一是新進入者比較多，產業鏈玩家是細、碎、散的狀態。二是科創板縮短了中國企業從創立到上市的時間。之前為什么半導體投資少，從公司創立到上市至少十年以上，現在至少縮短了三五年，同時科創板也降低了投資標的的稀缺性。三是同質化競爭拉低了產業鏈的利潤率，很多以前是藍海的領域，現在全是紅海，比如射頻領域，現在很多毛利都低於20%。四是資金和人才等資源相對被分散，拉長了整個產業整合的周期。
另外一點，投資人的感受會比較明顯，一級市場估值大幅度提升，透支了未來兩到三年的發展。如果說未來兩到三年市場冷下來的話，高估值會帶來企業下輪融資的困難。
我們想達到的產業目標是什麼呢？
對於技術驅動的產業，良性產業循環是，「做了大規模研發，帶來卓越的技術和產品，進而帶來更高的銷售和更好的利潤，從而能夠更多地投入研發「，然後無限循環。
現在我們的半導體行業還沒有形成產業良性正循環，我們機構內部討論認為，半導體是直線追趕型行業，它沒有絕對的彎路可超，不是設計一個新的商業模式，就可以趕超的，還是需要一點一滴在研發上做投入。
如果沒有彎路可超，又需要前期做研發投入，怎麼逐步往產業良性循環方向走？解決方案可能有：
一是切入的領域足夠細分，在足夠細分的領域做到隱形冠軍，做到龍頭，站穩根據地，獲得這個細分領域的高利潤投入到新的戰場；
二是資本市場的助力，企業需要資本投入，資本需要退出，科創板正好幫助做了閉環，完成資本的正向循環，企業通過直接融資的方式，做更多的研發投入。
但最終還是需要卡脖子技術的攻堅，形成一個產業鏈自我造血能力。
在半導體投資中，現在比較熱的射頻前端、第三代半導體、光晶片、各類傳感器晶片等，都屬於「超越摩爾」或者說「後摩爾時代」的範疇，這個領域會出現一些新的特點，如新的性能需求、新的成本分布、新的產業格局。在競爭中，也提出新的能力上的要求，比如產業鏈運營能力、產品定義能力，除設計能力外，工藝能力同樣重要。
下一部分的半導體投資實踐因為時間關係，不展開來講。我們德聯資本是2011年底成立的基金，主要投硬科技領域。
對我們來說，半導體投資經歷了三個階段。第一階段，支點效應，對垂直應用領域的理解和積累的大量項目，支撐我們從應用角度出發，沿產業鏈向上去尋找晶片的投資機會。
第二階段，投資的確定性和差異化，半導體企業周期較長，怎麼能先活下來，我們傾向於投資「單點突破」的全球創新技術，以及投資產品結構縱深和平臺化的成熟企業。
第三階段，在前期積累的基礎上，做半導體領域的系統性布局，現在開始往半導體設備和材料去投。
歡迎以後大家多來跟我們交流，謝謝！