來源：新浪財經
意見領袖丨陳文（西南財經大學金融學院數字經濟研究中心主任）
貨幣的緣起於一般等價物的職能，長期充當貨幣的是金、銀等貴金屬。而國家層面上一直在試圖做貨幣發行權的壟斷，這種嘗試一直到法幣本位制的到來才得以實現。而在新的數字經濟時代，私人加密數字的興起再次帶來貨幣發行非國家化的嘗試。央行數字貨幣作為私人加密數字貨幣的有效應對推出，將成為國家貨幣主權意識在數字經濟時代的貫徹。
01
央行數字貨幣概念釐清
什麼是央行數字貨幣？央行數字貨幣與我們接觸到的其他類型貨幣有什麼區別？就上述問題的回答，我們需要先從四個維度來認識貨幣：一是貨幣的發行主體是央行還是其他；二是貨幣的存在形態是電子的還是物理的 ；三是貨幣的發行對象是普通公眾還是特定機構；四是貨幣的轉移機制，是採用中心化還是去中心化的方式。例如我們日常中使用的人民幣紙鈔就是央行發行的、物理的、面向公眾使用的、去中心化的貨幣，而商業銀行在央行繳納的存款準備金則可以視為央行發行的、電子狀態存在的、面向特定機構使用的、中心化的貨幣。在沒有央行數字貨幣的時代，作為普通的老百姓，我們是沒有渠道能夠直接接觸電子化的央行作為債務人的貨幣，我們在諸如工商銀行等商業銀行電子帳戶中的的存款發行主體並非人民銀行，銀行電子存款本質上是商業銀行發行的、電子狀態存在的、面向公眾的、中心化轉移機制的貨幣。而CBDC的發行之所以成為一件舉世矚目的事情，主要是因為應用於零售端的CBDC將成為公眾首次能夠使用央行作為負債人的電子化貨幣，從而對於經濟和金融市場產生深遠的影響。
從嚴格的界定看，CBDC是央行發行的、電子狀態存在的貨幣，存在不同的類型。從發行對象做區分，可以分為針對普通老百姓發行的零售型CBDC以及僅限於商業銀行等機構使用批髮型CBDC。而根據轉移機制的劃分，又可以分為基於帳戶制的CBDC以及基於代幣制的CBDC。前者的技術路線更靠近商業銀行的銀行存款帳戶管理，而後者的技術路線則靠近私人加密數字貨幣的數字錢包管理。此外基於央行貨幣的主權性質考量，也有進一步根據使用範圍對於CBDC進行分類的根據使用的地域範圍差異，CBDC還可以分為用於境內使用的CBDC，以及用於跨境支付的CBDC。其中設計為跨境支付的CBDC多為金融機構間使用，多定位為批髮型CBDC，會對於當前主導跨國支付清算的SWIFT體系構成直接挑戰，對於CBDC發行國之外的主權國家法定貨幣衝擊較小。但如果跨境CBDC用於零售支付，則會帶來對於應用國主權貨幣的較大衝擊，甚至不排除本國價值缺乏穩定性的法定貨幣被廢棄。而定位為境內使用的CBDC設計中，如果應用於機構間支付，由於傳統的機構間支付依託的是帳戶體系，而發行CBDC要起到優化作用依託區塊鏈技術的去中心化解決方案成為一種選擇；而對於應用於境內零售場景的CBDC，則在技術路線上選擇的空間更大，是當下理論研究和實務探索的一大重點。
02
發行央行數字貨幣的政策考量
關於各國央行為什麼要發行CBDC，尤其是零售型CBDC，眾說紛紜。就央行CBDC發行激勵，當下主要有下面幾個觀點：
一是為了鑄幣稅。有觀點認為以銀行電子存款為代表的私人電子貨幣的廣泛使用減少了老百姓對於現金的需求，導致央行鑄幣稅的減少，從而造成央行的開支將來需要依靠財政。央行出於穩定鑄幣稅從而維護央行在財務上的獨立性角度的考慮，需要發行CBDC；
二是提高貨幣政策的效率。歐美等國家和地區央行為刺激經濟降息基本降到了零利率，繼續降息就得進入負利率時代；但因為紙幣現金的存在，公眾完全可以持有現金以對抗存款負利率，負利率貨幣政策很難實施。但如果CBDC取代現金，將有望通過對於CBDC支付負利率同時限制居民持有現金的額度倒逼實現銀行部門的負利率；
三是增加支付系統的競爭力。對於一些發達經濟體而言，市場自發形成的卡組織寡頭市場格局使得零售支付費率存在過高問題，對於經濟發展帶來不利影響，而通過獨立於現有支付清算體系的CBDC發行倒逼有望激發零售支付市場活力。
四是提高金融的普惠程度。一些國家銀行的金融寬度仍有所不足，部分弱勢群體沒有被銀行帳戶體系覆蓋，基本的金融服務無法獲取。由於代幣制的CBDC僅需要依託數字錢包，獨立於現有銀行帳戶，在一定程度上填補了市場空白，提高金融服務的可獲得性。
五是減少犯罪。由於交易的完全匿名性，現金的過度使用往往與恐怖融資、偷稅漏稅以及洗錢相聯繫，帶來各種經濟和社會問題。相比較現金而言，CBDC的優勢在於可控匿名，在實現交易雙方匿名性的同時，可以實現對於央行作為第三方不匿名，從資金監控角度防範偷稅、恐怖融資以及洗錢等違法行為。
六是應對私人加密數字貨幣對於主權貨幣的挑戰。在一些惡行通貨膨脹或者嚴格外匯管制的國家和地區，比特幣等私人加密數字貨幣已經對於本國法幣構成挑戰，而Facebook計劃發行帶有超主權貨幣性質、直接面向數十億終端零售客戶的穩定幣Libra更是給全球各國央行帶來危機感。
基於各國國情不同，其發行CBDC的主要激勵有所差異。相比較而言，對於發達經濟體而言，考慮到低息的環境，貨幣政策考量是一個重要因素；但對於發展中國家而言，普惠金融以及便捷零售支付的考量是重要維度。對於一些主權貨幣信譽已經崩潰的國家而言，應對私人數字貨幣挑戰構成一種重要考量。減少現金使用、強化對於經濟體資金流向的管控能力對於各國都有現實價值。相對而言，各國央行考量中鑄幣稅因素並不重要。
但就其經濟影響而言，發行CBDC並非只會帶來好處。正如很多學者研究的，CBDC可能帶來金融體系變得更為脆弱。對於最為激進CBDC設計而言，每個公民和企業都可以直接在中央銀行開設帳戶，與中央銀行直接發生借貸關係。在這種設計下，中央銀行直接構成與商業銀行之間的業務競爭，商業銀行的存貸業務無疑將會出現急劇萎縮甚至消失。即使對於央行發行的CBDC予以修正，不允許基於CBDC放貸，也會對於商業銀行的活期存款構成較大威脅。尤其是在銀行體系風險加大時，公眾會加快擠兌商業銀行背書的銀行存款，兌換成央行信用背書的CBDC，由此加劇危機時期的金融不穩定性。對此，一些央行在設計CBDC時，建議對於CBDC採取限額的手段，即限制公眾持有的CBDC總額度。由於擔心支付正利息的CBDC會拉高商業銀行吸收儲蓄存款的成本，導致銀行為了維持息差從事更高風險的放貸行為，國際上一般建議CBDC不支付正利息。
此外CBDC最為政策制定層所期待的貨幣政策職能也是讓人懷疑的。央行發行類現金的零利率CBDC提升了公眾規避負利率的能力，使得負利率更難實施。而如果對於CBDC實行負利率，理論上具有可行性，但是現實操作角度會面臨兩個問題：一是央行作為負債人對於公眾支付不可拒絕的負利率，招致公眾對於政府的普遍反感，引起政治問題；二是商業銀行可能不會跟進，從而使得CBDC的負利率不一定會傳導至銀行體系的負利率。此外，也有觀點認為負利率的實施不一定需要CBDC的引入，歐洲部分國家已經通過限制現金額度的部分持有在事實上實現了大額存款儲蓄的負利率。基於CBDC對於貨幣政策以及貨幣傳導機制影響的不確定性，許多學者強調CBDC設計時儘量保持對於貨幣政策的中性影響。
不同的政策目標會導致CBDC不同的方案設計。例如如果出於對於銀行部門的不信任，可以設計最極端的CBDC，即央行直接對於居民部門開設帳戶，居民可以與央行之間借貸。就減少對於銀行部門的不確定衝擊而言，很多人支持符合現金特性的CBDC，具體而言包括如下幾個要點：（1）央行通過銀行部門向公眾投放CBDC；（2）銀行可以在央行開帳戶或者在已經在央行開帳戶的清算行開帳戶；（3）銀行在運營投放CBDC時執行KYC（充分了解你的客戶）、AML（反洗錢）、CFT（反恐怖融資），但一旦CBDC被取出則完全匿名；（4）居民、企業無法從央行直接獲得CBDC。我國在研發CBDC時，從減少CBDC對於商業銀行體系衝擊的角度出發，採取了「中央銀行——商業銀行」二元信用投放模式，明確將CBDC定位為替代M0，商業銀行在中央銀行開設帳戶兌換CBDC頭寸，但對於商業銀行向居民部門的投放是採取帳戶制還是代幣制的技術路線，則允許多種可能的存在。
03
各國發行CBDC的進展情況
國際貨幣基金組織（IMF）曾發文指出，全球主要國家都在積極探索CBDC發行的可行性，但就是否有必要發行CBDC以及與如何發行CBDC等方面的觀點存在較大分歧。一些國家正在審查和修訂立法，旨在為正式發行CBDC時提供法律支持；還有一些國家正在積極開展試點項目，以探索CBDC發行的可行性以及其潛在經濟影響。大多數國家的央行與私營部門展開了密切合作，拓展CBDC和金融科技研究的資源。
欠發達國家的發行激勵相對而言更為充足，在推出零售型CBDC的進展相對較快。例如厄瓜多已經經歷過一次失敗的發行。由於本國的惡性通貨膨脹，厄瓜多早在2001年就放棄了本幣蘇克雷而實施了美元化，自私人加密數字貨幣興起後厄瓜多居民大量使用比特幣，這給了厄瓜多以CBDC形式重新發行本國法幣的啟發，並於2015年2月正式落地發行厄瓜多幣，但電子化的央行信用也無法挽救老百姓對於本國央行的信任，得不到民眾使用的厄瓜多幣在2018年4月份宣告停止運行。而烏拉圭央行於2017年11月啟動了一項試點計劃，旨在發行、流通和測試e-Peso（電子比索），以推進其更廣泛的普惠金融目標，但在6個月的比索數位化試點後，決定不再繼續使用電子比索，並取消了所有已發行的電子比索。對於發達經濟體而言，正式試點落地的CBDC還未出現，更多是在實驗研究階段。以新加坡和加拿大為代表的在批髮型CBDC中研發進展相對較快，加拿大銀行和新加坡金管局於2019年合作開發Jasper-Ubin項目，在沒有中介代理的環境下，實現了跨境、跨幣種和跨平臺支付中應用CBDC。。而歐洲中央銀行（ECB）也於2019年底發布了名為EURO chain的CBDC概念驗證項目，也主要定位於批髮型CBDC。在2019年年中Facebook宣布其天秤幣（Libra）計劃以後，發達經濟體對CBDC研發的興趣大大增加。
我國央行自2014年就開始研究CBDC，走在全球的最前列。中國版的CBDC被稱為DC/EP（Digital Currency/Electronic Payment）。儘管我國對CBDC進行了長達六年的研究，但現在談論DC/EP何時正式落地以及應用於哪些場景仍存在一定不確定性。2020年4月10日，央行辦公廳主任周學東在2020年一季度金融統計數據發布會上指出，關於數字貨幣，央行正按照原定計劃，有序推進。但沒有公開信息顯示CBDC正式發行落地的原定計劃時間點。今年4月份有關CBDC在蘇州和成都等地場景試點的內測內容被媒體披露，吸引了社會輿論的普遍關注。但這些披露的信息也僅為技術研發過程中的內部封閉試點測試，與其他主流國家的試點測試沒有本質區別，並不意味著DC/EP很快就能正式落地發行。
當前透露出來的數字貨幣測試內容主要是零售支付場景，這與DC/EP從研發早期就定位為零售型CBDC一脈相承。但據原央行行長周小川在2019年年底財新年會上的公開演講，「理論上來講，央行搞的數字貨幣也可以為零售服務，但為零售服務又會對現有的金融體系帶來很大的衝擊，因此大家也是非常謹慎的」，因此「央行可能更加注重於批發，在銀行之間、在第三方支付之間做好批發而搞一種數字貨幣」。基於上述信息，對於DC/EP的最終落地究竟以批發為主還是零售為主仍有待後續觀察。
事實上，對於我國而言，國內零售支付市場已經足夠發達，DC/EP即使定位為零售型CBDC，其發行對於現有零售支付市場更多也是補位的作用，而並非一定要起到主導作用。但DC/EP在推動普惠金融服務更加精準化的應用中存在想像空間。這些年我國金融機構在推進普惠金融戰略取得的成效舉世矚目，DC/EP的投放如果使得普惠金融的服務更加精準，需要應用一些改變固有金融思維上的技術創新，例如真正讓DC/EP成為可編程的智能化貨幣，基於DC/EP推動帶有智能合約屬性的普惠金融服務，實現普惠金融的精準化和動態可調整。
對於我國而言，發行CBDC最為值得期待的價值在於推動人民幣國際化。我國人民幣國際化已經推進了許多年，但是實質性的成果仍然相對有限，部分原因在於跨境支付結算體系仍由美元主導；而DC/EP如果能夠運用於跨境支付，有望建立全新的跨境支付結算體系，無疑為人民幣的國際化打開了新的局面。當前一帶一路國家的行動支付基礎設施建設相對薄弱，基於DC/EP的行動支付解決方案無疑將有助於推動這些國家和地區的現代金融基礎設施建設的加快，實現雙方共贏。考慮到各國對於貨幣主權的審慎態度，在推動DC/EP國際化的過程中應當更加強調跨境支付解決方案的定位，淡化貨幣角色。