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A股「收割機」升級：程序化交易如何圍獵散戶 ？這個帽子扣錯了
近期一篇題為《A股「收割機」升級：程序化交易如何圍獵散戶》（以下簡稱《A股「收割機」》）的媒體文章引起了市場關注和熱論。
文章稱：
程序化交易對普羅大眾而言是一個略帶神秘色彩的詞，而散戶虧錢卻是眾多投資者都能親身感受到的，將虧錢歸咎於一個外部因素，迎合了大眾的心理安慰需求，自然也就博得了眼球。
然而細品之下，該文將交易所研究報告、程序化交易、T+0交易、競價制度甚至融券和股指期貨等內容雜糅到一起，卻缺乏一個統一、嚴謹的邏輯鏈條貫穿全文，導致結論經不起推敲。
作為研究市場微結構的高校教師，筆者深感有責任指出該文的一些邏輯缺陷和概念性錯誤，以便客觀地、科學地看待程序化交易。
一、什麼是程序化交易？
程序化交易是指交易的接入方式，任何人包括普通散戶都可以在監管許可下進行程序化交易，並沒有限定門檻，更不是某些投資者的專權。作為一種接入方式，程序化交易天然地要接受監管，監管部門說停掉就停掉，說可以就可以。
程序化交易方式的出現跟金融市場的成熟度和金融信息化程度息息相關。隨著經濟的發展和金融市場的成熟，證券期貨的品種不斷增加，相互之間的關聯變得更複雜，跟交易相關的信息量越來越大。如果信息技術的發展能夠允許投資者便捷地獲得、儲存並傳播這些越來越多的信息，那麼程序化交易的出現就是自然而然的了。這是人類金融交易發展的歷史規律和必然趨勢。
回顧我國短短30年的交易史，一開始投資者憑身份證排隊填紙質報單，後來發展到電話委託，再到營業部的下單終端，到現在的網際網路委託下單，這都是信息技術與金融交易相結合所帶來的進步。如果認同機器在很多方面逐步取代人類是一個歷史必然趨勢，那麼程序化下單有何不可呢？
程序化交易不等同於量化交易。量化交易是指投資者研發策略的方法基於量化指標，既可以是程序化也可以是人工。他人包括監管都無權限制投資者是否使用量化交易。即便投資者靠量化策略天天在賺錢，只要沒有違規，監管也不好說個不是。
程序化交易也不等同於高頻交易。高頻交易一定是程序化交易，但程序化交易不一定是高頻交易。在我國，判斷高頻交易有一套監管經驗標準，即通常所說的「三三準則」：1 秒內報單超過或等於 3 次，以及 1 個交易日內出現 3 次或以上上述情況。
二、何謂「圍獵」？
圍獵者，四面合圍而獵也，又稱狩獵、打圍、畋獵。由此可見，「圍獵」意味著兩點：一是圍獵者要有鎖定的獵物目標；二是圍獵乃集體行動，圍獵者之間有分工合作。
無論程序化交易的策略如何，它都沒有特定的交易對象，與之成交的報單既可能來自於一個散戶，也可能來自於一個機構，並沒有辦法預知和挑選。程序化交易系統之間更沒有分工合作，都是獨立的個體參與市場交易。如此，何來「圍獵」一說？
倒是散戶和遊資之間的關係，筆者覺得稱為「圍獵」比較合適。遊資往往利用資金優勢，有的甚至聯合上市公司高管和金融機構，專門挑選波動大、價格便宜、市值小、流動性弱的股票下手，通過操縱市場價格吸引散戶跟風買入，然後在高點拋售獲利。這樣的違規做法符合「圍獵」的原義。
三、賺錢不是原罪，違法賺錢才是
如果硬要說《A股「收割機」》一文有一個邏輯，那麼這個邏輯就是：程序化交易賺錢了，而散戶虧錢了，因而程序化交易「圍獵」散戶。作者引用深交所的一份程序化交易研究報告來暗示這一點：
文章一開始也這樣寫道：
文章中間還採用了一個寧波程序化私募機構的例子來說明這一點：
且不說這家私募機構的產品只有一個半月的業績表現，無回撤以及22.39的夏普比例能夠維持多久是一個值得深究的嚴肅問題，單憑這個年化37%的淨值表現跟今年的行情相比也絕談不上優秀。
無論程序化交易、量化交易還是高頻交易，其基本原理都是靠概率取勝。理論上只要在回測中有足夠高的勝率，配以足夠多的券源和交易次數，那麼根據大數定律就可以獲得穩定的收益。然而在實戰中，存在很多意想不到的風險，比如流動性不足、市場尾部風險等等，因此不能說採用量化策略就一定不虧，也不能說高頻交易必然賺錢，更不能說把交易系統接入券商程序化了就一定穩賺。
其實即便以上帳戶和機構能賺97%或者更多，筆者也不認為它們就「圍獵」散戶了。一個金融市場裡總是有人賺錢，有人虧錢。總不能因為別人賺錢了就有罪吧？按照這個邏輯，金融機構是不是都在「圍獵」散戶？又亦或虧錢的機構在被散戶「圍獵」？
作者可能認為這錢賺得不公平，所以冠之以「圍獵」一詞：
但是，機構與散戶相比，在信息、資金和技術上天生就是不公平的，就跟人生下來就在身高、長相、家庭背景等各方面都是不公平的一樣。這種不公平並不代表有罪。只要制度是公平的，具有各方面優勢的機構就應該比散戶賺得多。這也是近年來監管層積極推進投資者結構機構化的動因之一。
那麼對於程序化交易與散戶虧損之間的關係，科學的邏輯應該是什麼樣的呢？它應當是需要基於帳戶級別的程序化交易者和散戶交易數據，運用成熟的基於因果推斷的經濟計量方法去甄別兩者之間的因果關係。從筆者掌握的文獻看，目前國內還沒有這樣的研究成果，因此程序化交易與散戶盈虧之間的關係嚴格來講尚無結論。
四、帽子扣錯了對象
《A股收割機》一文將矛頭指向程序化交易，然而在論證過程中大量提及的卻是人工T+0交易，即「T+0工廠」，而不是程序化交易帳戶。這從文中多個地方可以看出來。比如：
這種需要專業培訓交易技巧的一定是指人工T+0抄手，因為量化交易是培訓不出來的，程序化交易也不是培訓就可以的。還有以下這些「日內交易」統統都是指人工T+0抄手：
而下面所說的違規借他人帳戶做T+0的也還是人工抄手，做程序化交易的主要靠融券獲得券源，融券儘管困難，卻是合法的：
事實上，文章作者也認為，目前A股市場上的「T+0」交易大部分並不是程序化交易機構：
既然如此，那麼很明顯，「圍獵」散戶這個帽子是扣錯了對象。非要說「圍獵」的話，獵人是那些違規借用他人帳戶或者以其他違法違規形式進行人工T+0操作的交易者。強調一下，合法依規進行T+0交易的，哪怕賺再多錢，也不應當認為他/她們是在「圍獵」散戶。
五、微結構知識方面的缺陷
除了上面基本邏輯方面的缺陷外，《A股「收割機」》一文還存在不少金融市場微結構概念上的錯誤。這裡列舉一二：
作者顯然混淆了A股交易和期貨交易。數學天才設立的公司交易的是期貨，不是股票。因此說「這類交易遍布A股市場」、「為了更快，也出現了專門在交易所辦公樓中設置伺服器、減少物理距離的操作」云云是不符合當時A股市場事實的。
再比如，
我國證券交易所均有明確規定流速權，最高20倍，每一倍相當於50次報撤單流量，因此每秒最多1000次報撤單。超過1000次會受到交易所處罰，自動延遲到下一秒。因此文中所說的「1秒要搶3000筆單子」在現有監管制度下是不可能實現的。
還有關於「集中競價制度」的一些用語也頗有問題。首先什麼是所謂的「集中競價制度」？文中是這樣說的：
恕筆者孤陋寡聞，從未聽說過「集中競價制度」一詞，只聽說過「集合競價制度」。從文中解釋來看應當是指「指令驅動制度」，但極少人會這樣用。文中還說：
注意紅色劃線部分的結論性語言。在其他因素一樣的前提下，指令驅動市場相比於報價驅動市場，確實更可能引起價格波動，但這個問題僅限於成交量不大、流動性較低的部分股票，可以通過引入做市商制度進行彌補。全世界大部分股票市場都採取了不同程度的指令驅動-報價驅動混合機制。
至於說「在指令驅動交易制度下，證券市場的實際價格會嚴重偏離真實價格」就太武斷了。價格與價值的偏離程度更多地取決於下述因素，比如信息披露是否充分、真實、及時，市場中是否有足夠多的基本面投資者以及是否具有完善的做空機制等等。
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