2020 年 7 月 17 日證監會相關部門向各派出機構發布通知，鼓勵證券公司、基金 管理公司做好組織管理創新工作，其中提到要解決同業競爭問題，鼓勵有條件的 行業機構實施市場化併購重組。當前隨著外資券商加速入市，疊加監管層打造「航 母級券商」的希冀，業內併購重組預期再起。本文借鑑美國投行和國內頭部券商並 購經驗，為我國大中型券商未來併購之路提供思路和方向。
一、 美國投行併購路徑探析
1.1、佣金自由化&混業經營，加速業內整合分化
1975 年美國實行佣金自由化，催生國內投行併購浪潮。1975 年 6 月，美國證券交 易委員會頒布了《1975 年證券法修正案》，對《1934 年證券交易法》做出修訂， 該法案廢除了一直以來紐約交易所推行的固定佣金標準，宣布全面實行協議佣金 制，佣金費率由投資者和經紀商在「NASD 規則 2440」下自由協商制定。《1975 年 證券法修正案》頒布後，美國經紀佣金率由 1975 年的超 0.5%下降至 2002 年的 0.06%，經紀佣金收入在美國證券行業中佔比由 1975 年 46%持續下降至 2002 年 15%左右。佣金自由化使得傳統經紀業務競爭加劇，利潤率持續壓縮，稅前 ROE 從 50%大幅壓縮至約 10%，迫使國內投行轉型分化，自此開啟美國投行間第一波 大規模的併購重組浪潮。
1999 年美國混業經營確立，加速金融業整合分化。為順應金融產業創新融合的趨 勢，提升本國金融業的國際競爭力，1999 年美國頒布《金融服務現代化法案》，正 式解除長達 66 年的混業經營限制，允許通過金融控股公司的模式進行銀行、證 券、保險業務的聯合經營，實現全能銀行模式。在此背景下，金融業加速實現跨 業併購整合，銀行間併購、銀行併購金融公司或被金融公司併購、銀行併購投行 或信託公司等事件頻繁上演，這一時期最成功的合併案例是 2000 年摩根銀行與大 通曼哈頓銀行的強強聯合，打造成為全能金融集團摩根大通。美國證券業通過不斷整合分化，市場集中度穩步提升，營收 CR10 近 60%，CR25 常年穩定在 80%左 右；同時證券公司的數量逐年減少，從 2004 年的 5187 家下滑至 2018 年末的 3607 家，整合趨勢明顯。當前美國證券業已逐步演變形成大型全能投行、精品投資銀 行、財富管理機構、專業特色投行等多層次的差異化競爭格局。
1.2、大型全能投行：多元化併購，全面強化綜合實力
回顧以高盛、摩根史坦利為代表的大型全能投行發展歷程，都是一部多元化併購 史，通過不斷併購，這些海外巨頭實現了強化業務板塊、拓寬客戶網絡、布局國 際化市場及擴大公司規模等目的，全面提升綜合競爭力。
高盛通過一系列併購實現了國際化布局和資管業務的強勁發展。截至 2019 年末， 高盛在全球 34 個國家設有分支機構，且 46%的機構總部設立在海外，自 2008 年 以來海外資產佔比逐年提升，保持在 35%左右；海外收入佔比常年保持在 40%左 右，海外淨利潤佔比最高超 60%。同時高盛通過外延併購推動其資管業務進入世 界頂級行列。1989 年設立資產管理部門 GSAM，資管業務揚帆起航，此後高盛積 極併購國內和海外資管公司迅速發展其資管業務。1995 年高盛併購了自由資產管 理公司和英國煤業委員會養老金的託管權（標的方都在隨後 10 年中實現了翻幾十倍的增長）。2012 年併購德懷特資管公司和德銀穩健價值型業務，2013 年公司資 管規模突破 1 萬億美元。2012-2015 年間，先後收購了升息增長型基金、標準資產 管理公司、西峰公司、蘇格蘭皇家銀行貨幣市場基金和印記資本顧問等 8 家公司， 進一步夯實其資管業務實力。高盛資管規模由 2012 年的 0.97 萬美億上升至 2019 年的 1.86 萬億美元，CAGR 達 9.8%。
摩根史坦利通過多元化併購迅速補齊業務短板，強化綜合服務實力。受美國《格 拉斯蒂格爾法案》影響，1935 年摩根財團分家，摩根史坦利作為一家獨立的投資 銀行正式成立。起初，摩根史坦利憑藉摩根財團的背景專注於傳統投行業務，隨 後其根據市場結構和客戶需求變化及時進行業務創新和戰略轉型，通過積極地多 元化併購迅速補齊業務短板，業務範圍由傳統投行拓寬至財富管理、資產管理、 投資管理及銷售交易等業務。回顧其發展歷程，主要有如下幾件裡程碑式的兼併 收購活動：
1) 收購迪恩威特，補足零售經紀業務。1997 年，摩根史坦利與專為零售業服務 的股票經紀公司迪恩威特合併，迅速補齊零售經紀業務。在被收購前，迪恩 威特已是美國證券業最大的零售企業之一，總市值達 130 億美元，擁有 361 處分部和 8500 多名專職證券經紀人。迪恩威特以散戶為中心的證券經紀網絡 與專注於機構大客戶的摩根史坦利形成優勢互補和有機融合。
2) 合併花旗美邦，邁進全球財富管理第一梯隊。2009 年，摩根史坦利收購花旗 美邦（Smith Barney）經紀業務部門的控制權（持股 51%），兩者實現強強聯 合，隨後逐年收購花旗持有的剩餘股份，直至 2013 年實現全資控股，有效助 力大摩跨入全球頂尖財富管理機構行列。成立初期的摩根史坦利美邦成功融 合原花旗美邦的近一萬名投資顧問以及龐大的客戶資產資源，投資顧問數量 由 8426人迅速提升至 18135 人，財富管理業務收入同比增長 34%至 94 億美 元，佔比總收入達 40%。隨後繼續重點布局財富管理板塊，截至 2019 年，摩 根士丹利全球財富管理業務收入達 177.37 億元，佔比總收入 42%；管理客戶 資產規模達 2.7 萬億美元，人均管理資產達 1.75 億美元。
3) 收購折扣經紀商 E-Trade，強強聯手夯實財富管理領導地位。2020 年 2月摩根史坦利宣布以 130 億美元價格收購億創理財（E-trade），每股 E-Trade 股份 可置換 1.0432 股摩根史坦利股份，根據 2 月 19 日收盤價計算，大摩擬以每 股 58.74 美元的價格收購。此次合併是美國自 08 年金融危機以來最大規模交 易，預計將於 2020 年四季度完成，整合完成後將顯著增加摩根史坦利財富管 理業務的規模和廣度，加速其財富管理業務轉型。
E-Trade 成立於 1982 年，是全美 Top3 網際網路折扣經紀商，為零售、企業及機 構客戶提供全球理財服務。2019 年 E-Trade 實現營收 31.45 億美元/+3.6%， 淨利潤 9.55 億美元/-9.2%；從 2016-2018 年業績表現來看，營收增速分別為 29.5%/21%/23.8%；淨利潤增速分別達 106%/11.2%/71.3%，發展勢頭迅猛。截 至 2019 年末，E-Trade 合計擁有 722.68 萬個客戶帳戶，較 2018 年增加 30.4 萬個，其中零售客戶帳戶 516.98 萬個，機構客戶帳戶 190.88 萬個，顧問服務 帳戶 14.82 萬個；管理客戶資產規模達 5408 億美元，較 2018 年增長 33.2%。 此次交易完成後，摩根史坦利將獲得 E-Trade 的所有客戶帳戶和管理資產， 同時拓展數字訪問及數字銀行服務，完善財富管理的全業務鏈條，進一步夯 實其在財富管理領域的領導地位。
1.3、精品投資銀行：專業化併購，夯實深度&提升廣度
併購重組市場收入已成為華爾街投行第一大收入來源，其中精品投行躋身行業 Top10。美國市場的 M&A 規模穩定且交易頻繁，併購市場收入已超過股權和債券 融資收入成為美國投行第一大收入來源，整體收入規模已超過 200 億美元。從美 國併購市場排名 Top10 投行來看，除了耳熟能詳的高盛、摩根史坦利和摩根大通 等全能型大投行外，也出現了 Lazard、Evercore 這些精品投行的身影。且近 10 年多來，精品投行在併購領域收入市佔率逐年攀升，在 2018 年已超過 40%。精品投 行之所以能夠實現彎道突圍，主要由於併購重組中需要的金融服務專業程度較高， 項目間差異化較大，並不具備規模效應，因此專注於部分領域的精品投行能夠在 該細分市場中與傳統全能投行同臺競爭；且其完全輕資產化、重人力資本的經營 模式也同樣適用於國內非頭部券商發展投行業務。
Evercore 是美國精品投行成功的典範，諮詢業務收入佔比超 80%。Evercore 創立 於 1995 年，主營業務包括投資銀行（Investment Banking）和投資管理（Investment Management），前者主要提供併購諮詢、證券承銷、槓桿收購、資產剝離、股票研 究/買賣等服務，後者則為機構投資者及高淨值個人客戶管理金融資產。在 20 多 年發展時間裡，Evercore 通過一系列併購重組將諮詢業務從原本的醫療保健、房 地產、交通運輸、金融等個別優勢領域逐步擴大覆蓋，進軍消費零售、TMT、能 源和工業領域，被《財富》雜誌評選為 100 家增長最快的公司。截至 2019 年末， 公司實現營業收入 20.33 億美元，其中諮詢業務收入 16.55 億美元，佔比達 81.4%。
Evercore 的併購路徑清晰明確，一方面持續夯實優勢領域的專業深度，另一方面 不斷豐富細分領域的覆蓋廣度。2006 年收購墨西哥精品投行 Protego Asesores，擴展能源項目融資、房地產諮詢顧問服務；2010 年收購巴西精品投行 G5 advisors』 partners，被併購方為巴西最大的獨立財務諮詢服務公司，深耕併購、財務重組、 IPO 諮詢等業務；2011 年收購英國財務顧問公司 Lexicon Partners，加強能源、基 建、公用事業領域的專業覆蓋；2014 年收購專注於權益研究的 International Strategy & Investment（ISI），成功加強與機構投資者的聯繫互動，夯實研究能力的同時為 併購業務增加潛在買方；2015 年收購德國諮詢公司 Kuna & Co.，不僅進一步豐富 併購、融資和重組諮詢，還為其進入德國諮詢市場提供了良好切入點。受益於一 系列成功併購，公司諮詢收入市佔率從 2010 年的 2.3%提升至 2019 年的 8.3%， 在華爾街投行中排名第四。
除此之外，Evercore 也通過併購重組逐步壯大了資產管理業務。2010 年收購投資 諮詢公司 Atalanta Sosnoff 49%的權益，該公司為機構、高淨值及零售客戶管理資 產規模超 100 億美元，擁有強勁的投資回報及優質的客戶服務；2011 年收購美國 對衝基金 ABS Investment Management 45%權益，有效豐富了公司的權益投資策略 及另類投資管理服務；2012 年收購美國一家地區性財富管理公司Mt. Eden Investment Advisors，針對高淨值家庭、信託公司等提供定製化投資策略，進一步 壯大公司資管規模及投資顧問人才。Evercore 的資產管理業務發展立足於公司對 各行業紮實的研究實力，是投資銀行業務產業鏈的延伸，截至 2019 年末，公司資 產管理規模達到 106.9 億美元，其中 Evercore Wealth Management 管理的資產增至 76 億美元，近 10 年來 CAGR 高達 20%。
1.4、財富管理機構：提升業務規模，拓展變現渠道
嘉信理財起步於折扣經紀商，而後成功轉型為全球資產管理規模領先的財富管理 機構。20 世紀 70 年代，美國取消證券交易固定佣金制度後，經紀業務競爭加劇， 在此背景下嘉信理財率先通過降傭、免傭等方式打造折扣經紀商品牌，實現差異 化競爭和零售客戶的快速積累；而後順應網際網路浪潮發展在線交易業務，轉型為 網際網路券商，有效實現了交易量及帳戶數的大幅提升；2000 年混業經營以來嘉信 明確戰略定位，全面轉型為針對大眾富裕客戶的一站式財富管理綜合服務商，主 營業務包括證券經紀業務、資產管理業務和銀行存貸款業務。2019 年公司實現營收 107.21 億美元，較 2015 年年複合增長率達 13.86%，其中淨利息收入、資產管 理費、交易佣金佔比分別為 60.8%、30.0%、5.8%。
嘉信理財通過一系列外延併購迅速提升業務規模、拓展變現渠道，增強綜合經營 能力。嘉信理財的併購路徑以「提升業務規模+拓展變現渠道」為主線，通過併購互 聯網公司 CyBerCorp、自動化軟體供應商 Compliance11 等技術公司有效加強了交 易終端的技術實力；通過併購研究諮詢公司 Chicago Investment Analytics、Global Real Analytics 等增強了投研實力及產品創設能力；以及通過併購退休計劃提供商 The Hampton Company、401（K）公司、網絡折扣經紀商 TD Ameritrade 和投資管 理公司 USAA 等，實現客戶資產規模、經紀帳戶數及市佔率的穩步攀升。2010 年 以來，嘉信理財的活躍經紀帳戶數由 855 萬戶迅速提升至 1233 萬戶；管理資產規 模由 1.57 萬億美元增長至 4.04 萬億美元，增幅高達 157%。
2019 年 11 月 25 日，嘉信理財宣布以 260 億美元收購競爭對手德美利證券（TD Ameritrade），預計併購將於 2020 年底完成。從德美利經營情況來看，2019 年公 司實現營收 60.16 億美元，較 2015 年年複合增長率達 16.67%，其中佣金收入、帳 戶管理費、淨利息收入、投資產品代銷佔比分別為 33%、29%、25%、10%。截至 2019 財年末，德美利共擁有客戶帳戶數 1197 萬戶，管理客戶資產規模達 1.33 萬 億美元，若二者強強聯合，用戶數量及資產規模將迅速大幅提升，締造出管理資 產規模超 5 萬億美元的巨型財富管理機構，全球領先地位有望進一步夯實。
嘉信理財轉型成功的要素在於通過低傭+網際網路渠道引流，進一步經資管及銀行 業務多元變現；鑑於當前國內的分業經營體制，其成功經驗較難複製。嘉信理財 的成功轉型在於其選擇差異化路徑，戰略聚焦於大型全能投行服務空白的大眾富 裕客戶（25 萬-100 萬美元），通過低傭引流+網際網路渠道積累龐大的客戶基礎，而 後將其引流至資管及銀行業務，增加客戶粘性的同時實現收入的多元變現，當前 資管和銀行業務已成為嘉信理財的核心收入來源（合計佔比超 90%）。然而，鑑於 當前國內仍實行分業經營、分業監管的經濟體制，金融機構暫無法同時持有券商牌照和銀行牌照，因此嘉信理財的成功經驗較難以複製。後續隨著我國混業經營 不斷探索推進，這種經營模式將會更具參考價值。
二、 國內券商成功併購案例探析
中國證券業發展歷史較短，從 1985 年逐步開始萌芽到當下 2020 年，前後經歷了 35 年，我們根據證券行業幾次裡程碑式的事件，將其分成如下四個階段：初創期 （1985-1995 年）、分業改革期（1996-2001 年）、綜合治理期（2002-2005 年）和平 穩發展期（2006-2016 年）。在分業改革期和綜合治理期，證券行業在行政指導下 經歷了 2 次大規模的併購重組活動，完成了分業經營的監管要求及出清業內不良 資產；隨後在平穩發展期的併購整合大都以市場化併購為主，幫助行業實現優勝 劣汰，提升頭部集中度。（具體內容參見《鑑往知來，解析證券行業併購重組活動， 2020-02-09》）。回顧過往的併購浪潮中，部分券商抓住機會通過併購快速實現擴 張，有效提升了自身綜合競爭力，下面以中信、華泰證券的成功併購經驗為例， 深入探析其併購重組路徑。
2.1、中信證券：拓展業務版圖，成就龍頭地位
自 2004 年起，中信證券通過一系列反周期兼併擴張走向行業前列。中信證券 1995 年成立，1999 年完成股改，至 2002 年底正式獲批上市。上市後的 4 年間中信證 券抓住綜合治理期的併購重組浪潮，成功收購了萬通、金通證券，重組了華夏證 券，不僅彌補了中信證券長期以來匱乏的零售網絡資源，而且實現了低成本擴張。 具體來看，中信證券的擴張路徑以沿海為核心，重點拓展浙江、山東、廣東、上 海、福建等 GDP 實力排名靠前的區域市場，證券營業部數量從上市當年的 40 家 激增至 2007 年底的 169 家，經紀業務股基交易份額也從 2006 年躍居行業第 1 名。
2007 年中信證券成為國內資本規模最大的券商，奠定龍頭地位。適逢 2007 年中 國證券市場也迎來了歷史性的大牛市，股市交易量成幾何形增長，達到 45 萬億 /+412%，股權融資規模也高達 8297 億元/+260%，此時布局已完成的中信證券迎 來了業績爆發性增長，2007 年經紀業務穩居行業第一，股基交易份額高達 8.6%1； 股票承銷金額市佔率位列行業第二，達 20%。由於當時證券行業的收入結構普遍 以經紀和投行業務為核心業務，股基交易份額及股權承銷市佔率的大幅提升有力 帶動了公司整體盈利水平的提升。再伴隨幾輪股權的精準擴張，中信證券總資產 由上市之初的 118 億元躍升 16 倍至 2007 年的 1897 億元，淨資產則從 55 億元躍升 10 倍至 540 億元，成為國內資本規模最大的券商，奠定其證券行業龍頭地位。 同時中信證券成功搭建起多數發達省份的客戶資源網絡，為後續經紀、投行、資 管、信用等全業務鏈條打下堅實的基礎。
2019 年中信證券重啟逆周期收購，收購廣州證券進一步拓展華南地區業務版圖。2019 年初，中信證券啟動收購廣州證券預案，2020 年 1 月收購完成，經評估，本 次收購廣州證券價值共計 121.96 億元，收購價對應 PB僅1.10X，此次收購無論 從交易進度還是交易價格都超出市場預期。作為廣東地區老牌券商，廣州證券在 廣東省及周邊區域具備一定的品牌知名度，中信證券有望通過控股廣州證券，進 一步促進其在廣東地區的業務發展。收購完成後，中信證券可以利用廣州證券已 有經營網點布局及客戶資源，再次提升其經紀業務競爭力。根據 Wind 數據顯示， 廣州證券 2015、2016、2017、2018Q1 股基交易份額分別為 0.37%、0.39%、0.42%、 0.45%，呈穩步提升態勢。收購完成後，中信證券股基市場份額佔比將超 6%，進一步縮小了與華泰證券之間的競爭差距。
回顧中信證券的併購重組路徑，除了拓展境內區域版圖外，還包括進軍海外市場 和豐富完善業務鏈條，全面夯實龍頭地位。如 2007 年收購華夏基金拓展公募基金 業務、收購金牛期貨補足期貨業務；2012 年收購裡昂證券，進軍海外市場，實現 全球化布局（2019 年中信證券海外業務收入已達 49.9 億元，佔比 11.6%）；2015 年收購崑崙國際金融集團，拓展外匯經紀市場等。中信證券清晰明確的併購重組 路徑極大助力了其做大做強，穩坐證券行業的龍頭交椅。
2.2、華泰證券：補足短板，助力機構業務強勁發展
華泰證券通過一系列的兼併收購，整合投行、資管、零售網點等資源，不斷完善 業務短板，綜合實力大幅提升。通過託管亞洲證券、信泰證券實現線下零售網點 的快速拓展，補足零售經紀業務；通過入股南方基金、長城偉業期貨，豐富業務 板塊，提升綜合實力；通過併購聯合證券，整合投行產業鏈，實現機構業務的強 勁發展；此外，與金融科技公司 AssetMark 強強聯合，開拓海外資產配置渠道， 強化資產管理業務競爭力，加速財富管理業務轉型。
以併購聯合證券為例，整合完成後華泰的投行業務實現強勁發展。2006 年 5 月， 華泰證券成功受讓聯合證券 70%股份，成為控股股東；2009 年 9 月完成全部股權 整合，並正式更名為華泰聯合證券。公司將華泰聯合定位為專注於投行服務的專 業子公司，華泰證券的投行業務剝離至華泰聯合，而其他業務整合到總部平臺。 業內有「併購女皇」之稱的劉曉丹自 2004 年來到聯合證券，後隨此次併購整合， 2012 年升任華泰聯合總裁，在她的領導下，華泰聯合的併購重組業務一路從整合 完成時的行業十幾名躍升至行業首位，持續以創新引領市場，積極打造大量精品 明星項目（例如：首例中概股藥明康德回歸、助力首旅酒店完成收購、輔導 360 回 A 等）。藉助原聯合團隊在併購業務上的絕對優勢，華泰的投行業務實現了強勁高 增長，據證券業協會數據，自 2014 年起，公司的併購重組財務顧問收入連續 5 年 排名行業第一；2019 年併購重組交易家數 14 家，交易金額 1280.65 億元，均穩居 行業首位。
併購重組業務的崛起對股權融資領域產生正面促進作用，近年來行業排名穩步提 升。憑藉併購重組業務，華泰投行成功執行了多項複雜交易，積累了一定的專業 口碑和客戶基礎。近年來華泰投行在股權融資領域也有顯著進步，再融資發行規 模市佔率穩步提升，從 2010 年的 1.74%增長至 2020H1 的 10.54%，IPO 發行規模 市佔率波動上升；債券發行規模的同業市佔率也從 2010 年的 1.02%穩步提升至 2020H1 的 5.09%。我們認為華泰投行併購重組業務積累的專業口碑和客戶基礎對 股權融資業務產生了正面促進影響；同時隨著客戶數量的增長，債權融資業務也 得以穩步提升。華泰原本以經紀業務起家，在投資銀行、銷售交易等機構業務領 域相對缺乏經驗及資本優勢，合併完成後聯合證券的機構服務經驗與華泰證券零 售業務優勢形成良好互補，以及合併後資本規模顯著提升，為公司發力機構業務 奠定堅實的基礎
三、總結：併購重組是快速增強實力、補足短板、擴充資本的有效途徑
從美國投行經驗來看，整合與分化是證券業發展的主旋律，不同類型的投行均通 過併購重組有效提升了自身競爭力。其中大型全能投行如高盛、摩根史坦利通過 多元化併購實現了強化業務板塊、拓展客戶網絡、布局國際化市場及擴大公司規 模等目的，全面提升綜合實力；精品投行 Evercore 通過專業化縱深併購，一方面 持續夯實自身優勢領域的專業深度，另一方面不斷豐富細分領域的覆蓋廣度，在 全球併購重組市場穩穩佔據一席之地；財富管理機構嘉信理財，通過一系列併購 重組迅速拓展業務規模&變現渠道，由折扣經紀商成功轉型為全球頂尖的綜合財 富管理平臺。回顧不同類型海外投行的併購重組路徑，雖然各自的併購動因有所 差異，但均通過一系列路徑清晰的併購重組有效提升了自身競爭力，逐步演變成 當前穩態下的多層次差異化競爭格局。
從國內頭部券商中信、華泰的併購經驗來看，併購重組是快速增強實力、補足短 板、擴充資本的有效途徑。中信證券通過一系列逆周期低成本收購，迅速拓展了 浙江、山東、廣東、上海、福建等 GDP 實力排名靠前的區域市場，補足零售經紀 業務短板，並有效擴充資本規模，成就其行業龍頭地位。華泰證券的併購之路則 更加側重補足機構業務短板，通過收購整合在併購重組領域極具優勢的聯合證券 實現投行業務的跨越式發展，並為「財富管理+機構業務」雙輪驅動的戰略奠定堅實 的發展基礎。
然而由於美國證券業經歷了百年間的發展，已演變形成專業化分工、定位明確的 差異化競爭格局，對比我國券商，當前同質化競爭嚴重，尚未分化出一批具有顯 著專業特色的券商，因此我們認為當前海外投行的併購擴張之路較難複製，而國內中信、華泰證券的併購思路具有較大的參考意義。
展望未來：外部政策支持&業內整合需求，市場化併購重組動力持續提升。在當 前資本市場改革背景下，整體監管機制更為開放靈活，為業內併購重組提供了良 好的環境。2019 年 11 月監管層提出六大措施積極打造「航母級券商」，其中就包括 「多渠道充實證券公司資本，鼓勵市場化併購重組，支持行業做優做強」，市場上 併購重組呼聲漸起。2020 年 7 月 17 日證監會相關部門向各派出機構發布通知， 鼓勵證券公司、基金管理公司做好組織管理創新工作，其中提到要解決同業競爭 問題，鼓勵有條件的行業機構實施市場化併購重組，進一步提升了業內併購重組 動力。除了政策面以外，證券行業本身業務集中度不斷提升，內部存在較強的整 合需求；疊加我國金融業深化改革開放，外資券商加速入市，截至 2020 年 8 月 末，我國外資控股券商已達 9 家，行業競爭日趨激烈，也使得大中型券商希望借 助併購重組快速補足短板、拓展區域市場、增強資本實力，進一步提升綜合競爭力。
……
（報告觀點屬於原作者，僅供參考。作者：興業證券，許盈盈）
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