芝商所:將把期權定價模型恢復到負油價之前的模式

芝商所（CME）最新發布公告稱，將把期權定價模型恢復到負油價之前的模式，公告將於2020年8月31日星期一開始生效。
北京時間8月14日，芝商所發布公告，表示將把期權定價模型恢復到負油價之前的模式。芝商所表示：
芝商所自2020年4月21日以來將定價模型從Whaley或Black 76轉為Bachelier模型，現決定恢復到原來的Whaley或Black 76定價模型，這一轉變將於2020年8月31日星期一開始正式生效。此前芝商所之所以將定價模型轉為Bachelier模型，是為了應對標的資產價格可能為負的衝擊。

此前4月，芝商所連發三份公告，為負價格交易機制掃清障礙：
4月8日芝商所發布公告稱，正在測試新系統；4月15日，芝商所清算所發布公告表示，已經完成測試準備，如果出現零或者負價格，芝商所的所有交易和清算系統將繼續正常運行。4月21日，芝商所又發布公告，把期權的定價和估值模型改變成「Bachelier期權定價模型」，來適應期貨的負價格。
後來前所未見的負油價出現，芝商所也因此飽受詬病，不少專業人士認為：芝商所臨時的規則修改，可能是放出了魔鬼。當時關於芝商所做法的爭議主要有以下幾點：
①芝商所臨時重要修改規則，沒有過渡期和徵詢期。中山大學管理學院特聘教授袁先智就指出，從4月8日到4月21日，芝商所作為國際上具有巨大效應的金融交易中介，在沒有時間進行業界最基本的徵詢流程，聽取監督主管部門、行業、客戶、社會群體的意見的情況下，自己快速修改可能具有許多爭議的行業交易規則，並當月使用新規則，這顯然不妥當，並與業界基本實踐規則相違背。
②新規則的修改實際是在縱容多逼空。有從事期貨投資的人士指出，交易所臨時修改結算和行情軟體，縱容價格進入負數區間，就如同縱容多頭把空頭逼倉到天上去。喪失價格發現功能的純投機行為只會讓市場的波動性遭受巨大挑戰。
袁先智也指出，根據CME的規定，WTI原油期貨的每日結算價格是最後三分鐘成交價格加權平均數，4月20日14：28至14：30這決定最後結算價格的短短3分鐘，極容易存在通過「惡意急劇拉低交易價格」來操縱報價的可能。袁先智認為，芝商所允許負價格交易，並沒有反應出市場的「供給需求」關係，反而可能有極端投機者利用這個規則來構建實現＂暴利交易＂的手段。
從原油的商品價值來看，負油價也是極其不合理的。一般來說，商品的價值包含兩重成分：一是該商品能創造多少其它的有用價值，這是商品價值的歸宿，即有用性；二是該商品隱含多少其它的商品價值，這是商品價值的來源，即商品成本。原油的有用性毋庸置疑，而關於成本，在世界各地生產一桶原油的代價（成本）從10美元/桶到超過40美元/桶不等，但都不是零成本。
③負油價可能摧毀金融市場的風險計量體系。從業人員指出，允許商品期貨在負數區間交易，突破了常識和交易規則，等於埋葬了以往所有的經濟學理論和交易方法。
比如一個投資者原先打算20美元入場做多，預計能漲到25美元，跌的話大概也就跌到10-15美元，該筆交易風險回報比還可以。但如今的風險計量或許都要考慮到負油價的可能。袁先智此前就表示：
「據我了解，全球幾乎所有涉及到WTI原油期貨的金融機構在4月21日基本上無法提供4月20日的風險計量。這樣會摧毀所有金融機構在金融市場方面的風險計量體系。」
④更致命的是，當打開潘多拉魔盒後，各市場均可效仿，理論上所有金融產品的不確定性都在上升。芝商所5月7日發布的公告稱，旗下NYMEX正在採取措施，允許部分天然氣期貨合約價格和期權合約行權價格為負值，自5月17日開始生效。負油價、負天然氣價格都已成為可能，那麼接下來，會有負金價、負銀價嗎？
袁先智認為，芝商所允許清算價格為負值的交易規則行為應儘快制止。否則，競爭性經濟下的整個金融體系將被摧毀，交易所的商品交易活動將會出現沒有底線的價格，遠離其商品的價值，可能出現人類最不願意看到的惡意投機行為。
如今芝商所轉變定價模型，或許能讓外界的擔憂有所緩解。

（責任編輯：邱利 HN154）