來源：新財富
以囤地多著稱的合生創展，目前並不缺土地儲備。若謀求重回C位，其當務之急或在於破題大盤開發及囤地去化，以加速資產周轉。合生創展何以爭奪地王、逆勢拿地？剛剛接班的「地產二代」朱桔榕，策略有待觀察。
久未出招的「華南虎」合生創展（00754.HK），近來突然在京發力。
2020年5月19日下午，合生創展以42億元、65.4億元分別拿下北京市豐臺區南苑鄉分鐘寺村L-39地塊、L-41地塊。在這場僅有三宗地塊入市的土地競拍中，合生創展獨下兩子，付出土地價款107.4億元，樓面價分別達到7.61萬元/平方米、7.39萬元/平方米。
而在10天前，合生創展才亮相北京土拍市場，力壓融創中國（01918.HK）、中海地產、保利地產（600048）等一眾地產巨頭，最終經過57輪廝殺，以溢價率26.5%、總價72.2億元，成功拿下北京市豐臺區南苑鄉分鐘寺村L-24、L-26地塊的R2二類居住用地，樓面價達到6.7萬/平方米，刷新北京南城樓面價單價新紀錄。
10天內豪擲180億元拿地，讓粵系老牌房企合生創展重回公眾視線C位。主角不是朱孟依，而是其女兒朱桔榕。
01
逆勢拿地：10天投出去一年的營業收入
合生創展10天斥資180億元拿地，出手不可謂不猛。
180億元是什麼概念？
Wind數據顯示，合生創展2019年的營業收入為186.01億元。這意味著，合生創展10天時間投出去的資金，相當於其去年一整年的營業收入。
克而瑞銷售排行榜顯示，合生創展2019年的銷售規模僅為204.4億元。而在整個房地產行業，銷售規模超過180億元的房企達到109家。
土地競拍的現場畫面也相當激烈。先是56輪競價，合生創展以42億元競得分鐘寺L-39地塊，溢價率42.08%，樓面價76168元/平方米，溢價率及樓面價均創下北京市場年內新高。而後，又經過82輪的激烈角逐，合生創展以65.4億元競得分鐘寺L-41地塊，溢價率37.86%，樓面價73912元/平方米。上述現場細節可見，合生創展頗有志在必得的意思。
事實上，土地市場是行業風向標。自2018年的房地產宏觀調控，尤其是2019年下半年國家「房住不炒」的定調之後，房企擴張較之早前普遍謹慎了許多。土地拍賣市場，與數年前房企「有地必搶、地王頻現」的熱鬧不同，已是另一番冷清景象。
大型房企，如富力地產，於2019年下半年「原則上暫停拿地」；而融創中國董事長孫宏斌更是直言「拿地方面，融創2019年下半年基本沒有指標，除非是特別好的地，拿地基本是停止的」。尤其進入2020年以來，受新冠肺炎疫情的影響，多數房企的拿地策略更為保守。克而瑞數據顯示，截至4月21日，2020年重點監測城市流拍率升至21.8%，較2019年增加了5.8個百分點。僅僅3月1日至4月19日的50天時間，克而瑞重點監測的城市就有79宗地流拍，日均有超過1宗地流拍。2020年3月13日，萬科公開宣稱「會謹慎拿地」。不少雖沒有明確表態的房企，都或多或少都縮減了拿地的規模。
一線城市的房企，拿地的難度日漸加大，越來越多房企不再在公開市場拿地，而是通過併購以控制風險、增加現金儲備。大型房企中，通過股權收購方式拿地的典型有世茂房地產（00183.HK）、融創中國、萬科A（000002）。以世茂房地產為例，2019年，其相繼併購泰禾集團（000732）、粵泰股份（600393）、萬通地產（600246）、明發集團（00846.HK）等公司旗下的多個項目，並以資產包大手筆收購了福晟集團（00627.HK）。據統計，該公司2019年新增貨值5000億元，其中收購併購比例達到67%。
沉寂多年之後，合生創展突然闊綽出手，這讓市場頗感意外。投資者不禁要問，其逆勢激進拿地，究竟是在下一盤什麼樣的棋？
02
激進拿地：「華南虎」重啟擴張
Wind數據顯示，合生創展2019年營業收入同比增長超40%，淨利潤同比增長近85%，銷售淨利潤率也達到近5年的新高。多項財務指標表明，其經營績效改善明顯。
從資產負債率指標看，合生創展也在持續發力，加槓桿擴張規模，重啟擴張的戰略。
合生創展是最早在香港上市的房企之一，曾被稱為「華南五虎」之首。2004年，其成為內地首個邁過「100億銷售規模」的房企，一度是同行眼中的「地產界航母」。不過，風光未有幾年，合生創展的銷售額陷入停滯，常年徘徊在百億量級，並被中國恆大（03333.HK）、碧桂園（02007.HK）等遠遠甩在身後。在多家龍頭房企相繼銷售突破6000億元的2019年，合生創展才最終跨入200億的銷售門檻。
合生創展的落伍，很大程度上受困於其「慢周轉、高溢價」發展戰略。合生創展的打法不隨大流，而是典型的李嘉誠式的港資房企玩法——低價收購土地，通過漫長升值期等待土地溢價，從而緩慢謀利，賺取高利潤。朱孟依深信「未來地價的漲幅將超過房價」。
合生創展的低周轉模式，一方面是與大盤開發有關。如，合生創展在廣州的眾多項目開發周期有10餘年之久，包括其旗下的駿景花園、珠江帝景、帝景山莊等眾多項目。其中，開發周期已近20年的珠江帝景項目地塊，至今也未完全轉化。另一方面是囤地，數據顯示，其所囤地塊早在2003年已升至1000萬平方米之上；2004年，合生創展在廣州拿下20個項目，其在廣州的開發規模相當於萬科在全國5大城市的開發總量。2009年，合生創展曾以高達3020萬平方米土地儲備，位居行業TOP10。
如圖所示，合生創展的資產周轉率對比同行處於很低的水平。2005-2019年，合生創展的資產周轉率遠遠低於中國恆大、碧桂園、萬科等頭部房企，甚至低於持有大量商業項目的富力地產。
雖說合生創展的「低周轉」獲得了「溢價」所帶來的高利潤，但錯失了規模擴張的良機。合生創展一直奉行的「多囤地、低周轉」與市場大勢形成鮮明錯位，以至於與規模增長的黃金時代失之交臂。
時至今日，合生創展仍然執著於多囤地的風格，過去數年的土儲規模保持在2000萬平方米以上。2019年報數據顯示，合生創展土地儲備達3111萬平方米，位居行業TOP50榜的第26位。從土儲結構來看，合生創展在國內一線城市的土儲面積達到1745萬平方米，其中住宅面積達到1094萬平方米。
北京曾是合生創展北上擴張的首站。早在2003年，合生創展在北京大望路開發的珠江帝景以純歐式建築大盤，一戰成名。時隔多年，合生創展在北京重金投擲180億元拿地，似有宣告擴張再啟的意思。
03
二代當家：逆襲在望嗎？
2020年1月，61歲的朱孟依正式辭任合生創展董事會主席及執行董事，其女兒朱桔榕正式接班。此前已以高管身份在公司工作多年的朱桔榕當家之後，蟄伏已久的合生創展的領導風格明顯變得更為進取，開始在公眾視野頻頻現身。
此番兇猛投擲180億元在京拿地，正是朱桔榕接棒之作，鋒芒畢露躍然拍賣會上。
從最近10年趨勢看，針對房地產行業的宏觀調控日漸嚴厲，政府限價及房企競爭加劇使得行業淨利潤逐年緩慢下降。時間證明，「高槓桿、快周轉」的模式是最適合中國房地產市場的成長模式。
在近年中央定調「房住不炒」、資金面持續收緊的態勢下，房企普遍資金緊張。市場寒潮持續、加之新冠肺炎疫情衝擊，房地產供銷轉折已成為大勢所趨。房企時下普遍遭受銷售與融資兩端夾擊，加速去化、提高周轉成為生存之道。完成「低周轉」向「高周轉」的模式轉型，帶領合生創展走出大盤「開發難、招商難」的處境，或是朱桔榕需要直面的課題。
資料顯示，合生創展拿下的L-39地塊，建設用地面積為1.78萬平方米，建築控制規模≤5.51萬平方米；L-41地塊建設用地面積為2.98萬平方米，建築控制規模≤8.85萬平方米。而在南苑鄉分鐘寺村的地塊，建設用地面積3.58萬平，規劃建築面積≤107437平方米。總體來看，三塊土地面積均不大，或已不再推行大盤開發。
對於「囤地」著稱的合生創展而言，其目前最不缺的正是土地儲備。進一步說，合生創展要謀求東山再起，當務之急或許不在重金拿地擴張，而在於破題大盤開發和囤地去化，以加速資產周轉率。不過，隨著巨資投入爭奪地王、擴充土地儲備，合生創展似乎在「慢周轉」與「重資產」的道路上越走越遠。
近年，國內大型房企，如新城控股（601155）、世茂房地產等，紛紛迎來「地產二代」接班，大量核心資產移交新一代掌舵者，「地產二代」的舉動成為市場關注的焦點。
朱桔榕全面接班後將如何領導合生創展逆勢崛起，新財富將持續關注。