來源：九哥財經
文 / 港股頻道
出品 / 節點財經
百事可樂前執行長羅傑·恩瑞克曾這樣評價過與可口可樂之間的關係：「兩者的戰爭必須被看作一場沒有硝煙的持久戰。沒有可口可樂的話，百事可樂不太可能成為一個富有創意、行動靈活的競爭者。可口可樂越成功，我們就必須更為敏銳。而在戰壕的對面，我相信可口可樂的人會說，對於可口可樂公司今日的成功，誰的貢獻都沒有百事可樂多。」
乳業界，伊利和蒙牛也好似這樣一個亦敵亦友的關係，從初始期的榜樣膜拜，到成長期的彼此較勁，從大的戰略目標，到小的產品包裝，以及那些至今被津津樂道的恩怨糾葛，伊利和蒙牛總是會時不時被置於鎂光燈下，成為市場熱議的焦點。
如今，隨著二者間的業績差距越拉越大，「蒙牛落伍」似乎成了一個固有的標籤，也氤氳出無數個流淌在筆尖的故事。殊不知，蒙牛也曾有過一段將伊利碾壓在腳下的光輝歲月。
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蒙牛出茅廬
把時間往回撥40年，蒙牛的故事也得從一家牛奶廠說起。
1978年，20歲的牛根生子承父業，進入大黑河牛奶廠工作，由於沒有學歷和技術，他只能從一名普通的養牛工人做起，主要工作就是刷奶瓶。
機緣巧合之下，1983年，大黑河牛奶廠被「呼市回民區合作奶牛場」（伊利前身）收購，牛根生成了伊利的一份子。但工作內容沒怎麼變化，仍然是刷奶瓶。
不一樣的是，牛根生對待這份底層工作的態度極其認真，每天第一個來，最後一個走，哪怕天天重複著同一個動作，也毫無怨言。
常言道，群眾的眼睛是雪亮的，領導的眼睛更是如此，牛根生的行動被鄭俊懷看在眼中，一段伯樂與千裡馬的姻緣也在時代大潮中氤氳著。
說到這裡，需要宕開一筆。差不多也在1983年前後，鄭懷俊來到了奶牛場，不過，那時候的「呼市回民區合作奶牛場」已一分為二，養牛業成立「呼市回民奶牛場」，加工業成立「呼市回民奶食品加工廠」，鄭俊懷擔任奶食品加工廠廠長。
而「刷刷刷」日子在鄭懷俊來後的大致半年徹底結束了，牛根生被提撥為測評組組長。
後來，緊隨著改革開放的步伐，家庭聯產承包責任制在乳畜飼養中推行開來，為了激發大家的幹勁和熱情，廠裡也搞起了承包製。
牛根生第一個衝上去承包了一間加工車間，靠著一股子拼勁，愣是將車間從虧損的泥淖中拉了出來，當年即實現盈利，牛根生被破格晉升為銷售經理。
這時候，鄭懷俊和牛根生還是一對互相欣賞的好兄弟，兩家住同一棟樓同一單元的上下層，常常就企業的經營發展交流。最終，在二人齊心協作下，1990年食品廠的利潤達到了100萬，在呼市數百家食品企業中脫穎而出。
時間一恍到了1992年，中國發生了另一件影響更為深遠的事——總設計師在深圳南巡講話，重申了深化改革、加速發展的必要性和重要性。奶業著手進行市場化改革，放開牛奶購銷價格，取消牛奶補貼，開放乳製品市場。
1993 年，鄭俊懷率先啟動股份制改造，回民奶食品廠改名為「伊利實業股份有限公司」，鄭俊懷為公司總經理，牛根生被任命為公司副總經理之一，主管冰淇淋和雪糕業務。
新職位上，牛根生再次展現了不凡的管理能力和營銷能力。
1996年，牛根生帶領一班極具創意的年輕人，策劃出「伊利雪糕進軍亞特蘭大奧運會」，使伊利雪糕風靡全國；1996年底，趕上伊利推出一款苦咖啡冰激凌，銷路遲遲打不開。牛根生認為根源不在產品質量，而是藏在「深閨」人不知的原因，決定通過營銷來改變局面。
1997年，「伊利苦咖啡」冰淇淋產品廣告從省市打到中央電視臺，在大範圍、高頻度轟炸下，其廣告語「苦苦的追求，甜甜的享受」人盡皆知，苦咖啡單品銷量在當年突破了3億元。
在此期間，伊利在上交所掛牌上市，成為乳品行業首家登陸資本市場的公司。
眼瞅著公司越來越好，鄭俊懷非常欣慰，稱牛根生是自己的左膀右臂。然而，某些兄弟感情間的嫌隙也在暗處慢慢滋生著。
彼時，牛根生帶領的事業部已成伊利的中流砥柱，佔據集團80%左右營收比例，但身在高位，他卻總感覺有些不暢快。不知何時起，他發現自己在使用資源方面開始遇到各種阻撓，即便「買根掃帚都要審批」。
意識到自己與董事長之間的矛盾，牛根生先後三次遞交辭呈，最終在不惑之年離開了伊利，而功高蓋主是當時唯一的解析。
憋著一口氣，沒過多久牛根生便和從伊利出來的一幫舊部籌集到100萬資金，註冊了一家乳業公司，取名「蒙牛」。
初出茅廬，如何打開市場，牛根生再一次彰顯了他卓越的營銷才能。
要知道，那個時候伊利已經是內蒙古乳品市場蓋棺定論的第一品牌了，作為後來者，要想被記住，肯定不能正面直衝。牛根生想到了膜拜伊利，以「向伊利學習」為標語，給消費者種下蒙牛的印象。於是便有了下面這一幕。
1999年4月1日，呼和浩特市的老百姓一覺醒來，驚奇地發現街道兩旁插滿了蒙牛的廣告牌，廣告語正是「向伊利學習，為民族工業爭氣，爭創內蒙古乳業第二品牌！」
一石能激起千層浪，多達300塊廣告牌同時入市，自然掀起了巨浪，自此，「蒙牛」成了內蒙古老百姓談論的話題，不僅蒙牛品牌被記在了心尖上，也記住了蒙牛是內蒙乳業的第二品牌。當然，期間也發生過廣告牌被砸事件。
總的來說，蒙牛收穫了一個好的開端。而在具體經營上，通過籤約奶站收取第一車奶，「公司＋奶站＋農戶」的產業化運作模式，蒙牛在成立當年便實現銷售收入0.37億元，同業排名第119位。
2000年初，蒙牛液態奶生產線正式投產，並且開發了中國第一代利樂枕牛奶；2000年8月，蒙牛日收奶量突破100噸。
2000年全年，蒙牛銷售收入躍升至2.47億元，位列行業第11位；到2001年，蒙牛銷售收入已達到7.24億元，行業排名快速上升至第5位。
快速崛起的背後，牛根生深諳在弱肉搶食的市場，只有更大更強才能更好地生存下去。要想快速壯大，需要極大的資金支持。
可對於蒙牛這樣一家成立不久，又是重品牌輕資產商業模式的民營企業，銀行貸款是有限的。
牛根生想到了借力資本市場。起初，蒙牛團隊瞄準了當時盛傳要建立的深圳創業板，後創業板遲遲沒有動作，這個想法也就擱下了。同時他們也在尋求A股上市的可能，但就蒙牛的背景來說，上A股恐怕需要好幾年的時間，蒙牛根本等不起。
就在蒙牛為資金一籌莫展之時，2001年底，著名投資機構摩根史坦利與鼎暉通過相關關係找到蒙牛團隊。
此後幾年，蒙牛在資本助力下，進入飛速發展階段。
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蒙牛的「牛氣」歲月
2002年6月，蒙牛與摩根史坦利、鼎暉、英聯三家境外投資機構籤署了投資協議，三家機構向蒙牛注資2.16億元，佔股32％，蒙牛管理層則需要為業績的高速增長負責。
事實上，蒙牛增速驚人，曾在2002年10月，以1947.31%的成長速度位列中國超越成長百強企業之首。到2003年底，蒙牛營收已超過40億元，行業排名第三，當年伊利營收為63億元，二者相差不大。
鑑於蒙牛業績展現出的高成長性，待第一輪投資結束後，三家機構再次通過類似於國內證券市場可轉債的「可換股文據」向蒙牛投入3523萬美元，約人民幣2.9億元，約定未來換股價格僅為每股0.74港元。
同時，雙方還商討了一份較為嚴苛的對賭協議。2003-2006年，蒙牛的業績複合年增長率不低於50％，否則公司管理層將輸給摩根史坦利等機構約6000萬-7000萬股左右上市公司股份；反之，摩根史坦利等就要拿出自己的相應股份獎勵給蒙牛管理層。也就是說，如果蒙牛沒能完成上述目標，公司將被投資方控制。
從後來摩根史坦利的表態中，蒙牛應該是圓滿完成了業績目標。
2008年三聚氰胺事件發生後，蒙牛遭受了前所未有的危機，牛奶下架、股價暴跌，陷入現金流危機，此前與摩根史坦利等籤訂的那份對賭協議就被眾多媒體視為懸在牛根生頭上的達摩克利斯之劍，市場質疑摩根史坦利可能趁此收購蒙牛。
摩根史坦利出面澄清過，「這其實是一種雙贏的股權激勵機制。」「由於蒙牛業績表現很好，2004年6月份就提前達到了預期增長目標，所以對賭協議也就自動解除了。」
都說資本是一把「雙刃劍」，但在蒙牛身上體現更多的還是好的一面。一方面，蒙牛獲得了資金支持，得以擴大生產、營銷規模；另一方面，摩根史坦利作為享譽世界的專業投顧，輔助蒙牛在財務、管理、決議過程等企業治理上規範化，進步了蒙牛的公司信用，加速其上市計劃。
2004年6月，蒙牛登陸港交所，公眾超額認購達206倍，IPO融資近14億港元，創造了香港股市多項紀錄，自此也開啟了一段「牛氣沖天」的日子。
站在較長時間線上，蒙牛「牛氣」的時間點還要往前推一點，從2003年算起。
2003-2006年，蒙牛以營收複合增速58.61%遙遙領先伊利營收複合增速38.07%，很快就將營收從40.71億元提到了162.46億元，淨利潤分別為2.23億元、3.19億元、4.57億元、7.27億元。同期伊利的營收從62.99億元漲至165.8億元，淨利潤從1.2億元漲至3.25億元。
不難看出，雖然伊利佔據規模優勢，但二者差距僅一步之遙，並且蒙牛在盈利能力上遠遠超過伊利。
圖源：東北證券研究報告
2007年-2010年間，蒙牛迎來了「高光」時刻，2007年尤其奪目。
這一年，蒙牛的營收為213.18億元，盈利9.36億元，伊利營收193.60億元，卻虧損2060萬，蒙牛首次超越伊利成為我國第一大乳企。
2008年，儘管發生了幾乎給乳製品行業帶來毀滅性打擊的三聚氰胺慘案，但蒙牛依然以238.65億元營收站到了伊利前面。
不過，在這之後蒙牛增速有所放緩，伊利發力渠道和品牌建設，期間複合增速為15.29%，高出蒙牛的12.39%，逐漸追平業績。至2010年，二者收入分別為302.65億元和296.6億元，淨利潤為11.84億元和7.77億元，蒙牛略有優勢。
圖源：東方財富研究報告
在此期間於2009年，牛根生為解決戰略困境，以港幣每股17.6元的價格出讓20.03%股權，引入中糧集團成為第一大股東，獲得投資61億港幣，蒙牛從此不再姓「牛」。
據當時中糧集團董事長寧高寧稱，「乳業是食品行業的重要組成部分，入股蒙牛是高起點進入乳製品行業的良好契機，有助於中糧集團發揮全產業鏈優勢，做大食品品牌，實現價值鏈前移並帶來更大成長空間。」一席話之內，似已為蒙牛的未來做了註腳，就是要做大，而中糧一向擅長資本運作。
2011年之後，隨著牛根生辭任董事會主席，蒙牛完全進入「中糧時代」，但隨之而來的管理層頻繁變動，影響了蒙牛經營和業績的穩定。
2011年，伊利以374.5億元營收成功反超蒙牛，重回行業第一，並一直維持著營收正向增長。蒙牛則在2012年和2015年出現了營收負增長。
2011-2019 年，蒙牛、伊利的營收複合增速分別為9.81% 、11.62%，截至2019年，蒙牛營收落後伊利約110億元，淨利潤約為伊利的60%。2020上半年，蒙牛淨利潤大幅下滑42%。
值得注意的是，和伊利較多倚重內生增長不同，收併購是中糧掌舵下的蒙牛近些年做大營收的利器。
在成為中糧系一員後的第二年，2010年11月，蒙牛以4.692億的價格收購君樂寶51%股權，擴充了其自身的酸奶產業；2013年，為彌補奶粉領域的不足，蒙牛要約收購潮汕奶企雅士利全部股份，交易價124億港元；為強化對上遊原奶的控制力，蒙牛先後於2013年和2017年兩次增持現代牧業，成為其最大單一股東；2017年底，蒙牛PK掉伊利，將連續巨虧的有機奶原奶企業中國聖牧收入囊中，代價為3.03億元人民幣。
2019年開始，蒙牛把併購的目光放到了海外。2019年9月，蒙牛宣布以14.6億澳元收購有機嬰幼兒配方奶粉製造商貝拉米；11月，蒙牛公告稱擬以6億澳元現金對價收購乳企LDD的100%股份，該交易後來被終止。
從業務布局的角度來說，收購確實是一條捷徑，讓蒙牛在短時間內豐富產品線，擴大了市場份額；從業績角度來說，收購給蒙牛帶來的實在效應就是體量的壯大，但在盈利能上，就無法一概而論了，水土不服也是常有的事兒，比如2016年，受雅士利和現代牧業拖累，蒙牛當年淨虧損7.51億元。
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蒙牛未來還牛嗎？
木桶理論告訴我們，任何一個組織或企業，可能面臨的一個共同問題，即構成整體的各個部分通常是優劣不齊的，而劣勢部分往往決定整個組織的水平。看蒙牛未來牛不牛，亦取決於蒙牛能不能補齊短板。
不久前召開的進博會上，蒙牛總裁盧敏放曾對國內奶粉行業的發展現狀進行評價，「國內乳企的研發資金投入整體依舊單薄，而在營銷廣告的加持下，品牌知名度和市場接受度也會逐漸發展起來。不過，這種簡單、粗暴或者說沒有太多技術含量的打法，在未來將不會長久的。」
而研發能力的強弱很大程度體現在對產品的創新上。縱觀蒙牛這幾年，新產品乏善可陳，除了2005年推出的高端牛奶品牌「特侖蘇」和2013年推出的高端酸奶品牌「純甄」外，似乎再未打造出爆款產品。產品創新的滯後，不僅讓蒙牛錯過了順勢擴大戰果的機會，也沒有趕上新一輪消費升級。
相對而言，伊利的產品結構則更加多元，迭代速度也更快，旗下的「金典」 「安慕希」 「暢意100%」 「暢輕」 「味可滋」 「甄稀」等組成了高端品類矩陣，這在一定程度上給蒙牛帶來了不小的壓力。
奶粉一向是蒙牛的阿喀琉斯之踵，相當長的一段時間裡，乳業雙雄在液態奶和冷飲領域勢均力敵，但是在奶粉領域，蒙牛卻遲遲追不上伊利。
起初，外購來的雅士利「南橘北枳」，以及中糧系蒙牛團隊與潮汕系雅士利原團隊整合中的人事紛爭，業績全然不給力。其財務報告顯示，2014年收入減少8.6%至35.54億元，淨利潤減少23.97%至3.33億元；2015年繼續下滑，營業收入再減少22.3%至27.62億元，淨利1.18億元，大幅下滑64.5%；2016年依然沒有止損跡象，收入縮水為22.03億元，淨虧損3.2億元。
數據來源：公司財報
雅士利的頹勢，不僅拖慢了蒙牛攻伐奶粉市場的腳步，也讓其失去了與伊利一爭天下的最佳時機。之後雅士利雖然通過壓縮成本的方式，成功扭虧，但整合考驗仍在繼續中。2020年上半年雅士利營收16.45億元，同比下滑5.86%。
相比雅士利，同樣是買來的君樂寶就好很多，2019年成功在國產奶粉市場搏得一席之地，為蒙牛貢獻了44.58億元營收，較2018年增長48.3%。
不過，目前君樂寶已出表，蒙牛仰仗的只剩下雅士利和今年上半年才獲得中文標識嬰幼兒奶粉配方註冊許可的貝拉米了，隨著飛鶴、君樂寶、合生元等更多本土品牌崛起，留給蒙牛的時間不多了。
相比伊利，蒙牛還有一個大的不同，那就是管理層更替頻繁。
圖源：東方財富研究報告
2005年起，伊利一直在潘剛的領導下穩步前行，經歷過三聚氰胺慘案，也有過業績低潮期，但總的來說，公司戰略導向明確，經營風格較為穩健。
蒙牛共出現過四任管理者。1999 年，牛根生離開伊利創建蒙牛；2006年，牛根生辭去總裁職務，由生產部部長及液體奶公司總經理楊文俊接任；2012年，隨著中糧成為蒙牛第一大股東，蒙牛進行高層調整，總裁一職由曾任中糧地產副總經理、中糧集團（西南）大區總經理的職業經理人孫伊萍接任；2016 年，孫伊萍請辭，曾任達能早期生命營養品公司大中華區副總裁，達能系高管盧敏放出任蒙牛總裁。
一般來說，穩定的核心團隊意味著策略和戰略的可持續性，蒙牛管理層頻繁變動，並且來自不同的體系，一定程度上制約了蒙牛的發展。比如中糧系接手後，公司戰略強調國際化、數位化，收購雅士利和現代牧業，啟動「可追溯+」戰略，推出二維碼可追溯牛奶系統等；2016 年達能系接棒後，又轉向市場拓展，拆分四大業務部，改進渠道模式。
從股權結構來看，伊利股權較為分散，無控股股東和實際控制人。截止至 2020 年6月30日，伊利前十大股東中，潘剛、趙成霞、劉春海均為公司董事，胡利平曾任公司董事，四人合計持股比例為 9.07%，公司與管理層核心利益深度綁定，有助於留住核心人才，促進企業實現穩健發展的長期目標，也給資本市場的投資者們以信心。
和伊利的分散性股權結構相反，蒙牛股權主要集中在中糧集團、丹麥 Arla Foods 和法國達能三大戰略股東手中，三者分別通過間接方式持有公司 16.24%、5.31%、9.85%的股份。
圖源：東方財富研究報告
其中，作為第一大股東的中糧集團主要扮演著財務管理者的角色，具體到經營層則放手給了總裁盧敏放。但目前來看，蒙牛僅盧敏放一人持有公司0.29%的股份，激勵程度較低。
綜上所述，你認為蒙牛，未來還會牛嗎？請在評論留下你的看法。
來源：節點財經