Q：想問下目前PTA的情況，以及如何分析化工品種的加工費？
關於PTA 的一些情況，我昨晚在群裡發了一些資料，各種數據和圖表都有，從估值驅動角度來講，很明顯是低估值+弱驅動。PTA 現在主要面臨兩大問題，一個是從驅動角度來講，由於過去兩年高額的加工費，導致投產不斷增加，在新增產能投放的情況，供應充足，需求在疫情的影響下偏弱，面臨著累庫的壓力；一個是成本端原油暴跌，原料端成本坍塌給它打開了進一步下跌的空間，從而造成了低估值。
關於如何分析加工費的問題，說實話我不是產業人士，我不清楚他們是如何分析的，我從一個外行人的角度來談一下自己如何去思考這個加工費，我的理解主要是以下幾點：
裝置結構決定加工成本
產業結構決定加工利潤
供需錯配決定波動節奏
所以，下面我著重從這三個角度來談一下自己的理解，不一定對，你可以作為一個參考。
01
裝置結構決定加工成本
近年來化工領域都在紛紛更新裝置，不同的裝置結構決定了生產同一種品種的加工成本不同，老裝置的加工成本高一些，新裝置的加工成本低一些。
新裝置的加工成本之所以低，體現在多方面。例如原料轉化率提高，所以原料的單耗下降，像 pta 的主要原料 px 和醋酸，前面有個單耗係數，裝置升級之後，那個係數是不斷下降的。再比如，人工費、裝置費用以及其他費用，都會導致加工成本降低。
所以說，隨著裝置不斷升級，新裝置的加工成本是不斷降低的，這種情況下加工費的下限其實是不斷向下移動的，簡單來說，底線變得更低了。
了解了這個之後，我們需要去看一下新舊裝置的佔比情況，以 pta 為例，卓創把裝置分為三類，A 類是產能在 140 萬噸以下的裝置，B 類是產能在 150-220 萬噸之間的裝置，C 類是 220 萬噸以上的裝置。
經濟學裡面有個概念叫做規模經濟，隨著你產量規模不斷擴大，你的平均成本是不斷降低的，所以 C 類裝置的加工成本是最低的，A 類裝置的加工成本是最高的。從目前情況來看，三類裝置的結構佔比基本上滿足A：B：C=3：2：5 這樣的一個比例關係。
目前裝置最先進，成本最低的是恆力石化（600346） 4#裝置，它的 PTA 完全生產成本=0.65PX 價格+0.029醋酸價格+319，所以加工成本只有 319 元，但是這個加工成本是完全成本，經濟學中看微觀企業是否繼續生產不是看價格是否跌破完全成本，而是可變成本，從完全成本中扣除攤銷和折舊之後，它的可變成本只有 256 元。
所以，當 PTA 的加工費低於 256 元，業內沒有人能賺錢了，所以理論上可以把這個值作為加工費的底線，這個底線已經是最低了。B 類裝置的完全成本在 450 左右，A 類裝置的完全成本在 700 多。
現在整個產業在上新產能，所以 C 類裝置的比例會不斷提升，慢慢擠壓 A 類裝置進行去產能，所以從整體裝置結構的變化來看，pta 的加工成本是在不斷降低的一個過程。
02
產業結構決定加工利潤
pta 的直接上遊是 px，下遊是聚酯，所以上中下遊的產業結構決定了哪個環節的加工費更高。我個人更各個環節的產能投放增速，某個環節開始大量產能投放，產能投放增速放大，這個環節就會向下遊讓利，下遊的加工費就會上漲，下遊在高加工費的情況下，往往也會開始擴大產能投放，從而又把利潤向下遊轉移。
例如，去年 PTA 的情況，去年 PX 產能投放，市場上有所爭議，有人認為 PTA 價格會遭遇成本坍塌，也有人認為下遊聚酯產能增速大於 PTA，所以下遊有需求拖住，PTA 加工費不會暴跌。
其實從去年來看，PTA 的絕對價格並不高，但是卻能夠在偏低價格的情況下，保持著非常高的加工費，這主要是上遊產能投放的緣故，利潤從上遊向下遊轉移，所以 PTA 現貨加工費非常高，都達到 2000 多了。
所以在當時那個背景下，那種產業結構下，PTA 加工費的大方向就是超出正常水平，因為整個產業結構進行了調整，上遊開始大量產能投放，在這種產業結構變化的背景下，PTA 加工費就會走高。
當 PTA 的加工費比較樂觀時，企業有錢了，又會進一步進行新增產能投放，例如今年，PTA 的產能投放增速較大，在這種產業結構情況下，今年 PTA 的加工費大趨勢是走弱的，利潤開始向下遊轉移。
所以，我個人的理解是，根據當年產業結構的變化來判斷加工費的大趨勢以及產業利潤是如何在產業鏈上下遊進行轉移的。
03
供需錯配決定波動節奏
我們在研究商品的時候，都會談供需，能化品種經常會有裝置檢修，造成階段性的供需錯配，價格上漲，從而使得加工費的變化可能出現與產業結構不匹配的情況。
例如，以今年的 PTA 為例，產能大量投放之年，註定了其加工費的大趨勢是偏低的，要向下遊轉移利潤。但是可能由於裝置檢修或者其他非理性因素導致的某個階段供需錯配，加工費大幅走高，這個時候往往是做空的機會。因為今年的產業結構不支持它有這麼高的加工費。
所以，基於當年的產業結構情況，能夠判斷出當年某個環節加工費的大趨勢是向上的還是向下的，即定方向。然後根據供需錯配來找機會，供需錯配的情況下，導致某個階段加工費偏離了你所定的方向，就是交易機會。
當然，當你持倉之後，加工費方向與你判斷的一致，那也得有個理性的極限，例如你看空加工費，pta 的加工費都跌到了 300 以下，這個時候你不太好再去做空了，因為絕大大部分裝置都不賺錢了，反而在低加工費的情況下，走出了成本支撐的反彈行情。
04
如何交易加工費
基於上面的理解，我們可以做這樣一個基於加工費分析的交易流程，其實也就是上面三個主要觀點，只是改變了一下順序。
首先，判斷加工費的大趨勢，這個主要基於產業結構的調整去判斷。其次，判斷加工費所處的區間，這個主要是基於裝置結構去判斷的。最後，利用供需錯配以及加工費的實際情況來尋找高盈虧比和高勝率的交易機會。
比如說，今年的加工費的大趨勢就是向下的，已經把利潤打得很低了，產業開始去產能，去掉一些落後裝置。在這種判斷的情況下，我們可以認為，PTA 的價格區間能夠跌落到什麼程度。
我們根據 A、B、C 類裝置的加工成本得到了加工費的區間，同時根據裝置的比例以及各種裝置的價格成本得到了產業平均加工成本。在需求不變的情況下，新產能投放來淘汰落後產能，加工費大趨勢下移，所以必須要跌破最落後的產能，即最高加工成本，不然的話，沒辦法去產能。
但是要低也有一個限度，如果跌破了平均加工成本，繼續大幅向下跌，那麼先進產能也可能面臨虧損，從而導致更大規模的減產降幅，這個就容易使得價格出現報復性反彈。所以合理的加工費區間在於平均加工成本上下一點，偏高了，就不利於去產能，還得跌下來，過低了，就容易減產降幅，又會反彈。
所以，我個人的理解，現在像 PTA 這個品種，更多的是在交易加工費區間，以某個加工費的底線作為支撐，以某個加工費的上限作為阻力，這個阻力的位置必定對成本最高的裝置來說是虧損的，然後進行去產能，或者是新舊產能置換。
然後，在供需的作用下，盤面加工費在不同的區域變化，當盤面加工費接近了最低加工成本時，我覺得可能過分了，可以背靠最低加工成本做個反彈；也有可能在供需錯配的情況下，盤面加工費大幅高於平均加工成本，這與產業結構決定的加工費大趨勢不符，這個時候可以背靠最高加工成本去做個反趨勢交易。
可能裡面還有什麼具體的產業細節，我不太清楚，我只是從外行人的角度來看，我去思考如何去分析加工費， 其核心只有九個字：定方向、找極限、抓節奏。
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