時代商學院 楊志鴻
從無到有，從少到多，我國上市公司走過野蠻生長的階段，正開啟另一徵程，迎來優中選優、百舸爭流的大時代。
「高質量發展」是2017年中國共產黨第十九次全國代表大會首次提出的新表述，此後便成為各行各業繞不開的話題，也為我國上市公司未來發展指明了方向。
2020年10月9日，國務院發布《關於進一步提高上市公司質量的意見》指出，資本市場在金融運行中具有牽一髮而動全身的作用，上市公司是資本市場的基石，提高上市公司質量是推動資本市場健康發展的內在要求，是新時代加快完善社會主義市場經濟體制的重要內容。
海南省位於我國最南端，是我國經濟特區、自由貿易試驗區，該區域的上市公司發展質量如何？
時代商學院基於財務及非財務兩大維度，從產品競爭力與創新力、盈利能力與成長性、資本結構與財務穩健性、二級市場穩健性、ESG表現及國際化與資本運作能力六大指標綜合分析海南省A股上市公司的發展質量。
【摘要】
指標體系簡介。根據重要性、可計量性的原則，時代商學院搭建了包括兩大維度六大細分指標的評價體系，包括產品競爭力與創新力、盈利能力與成長性、資本結構與財務穩健性、二級市場穩健性、ESG表現及國際化與資本運作能力。
海南省上市公司高質量發展排行榜出爐。據iFinD數據統計，截至2020年11月18日，註冊地在海南省的A股上市公司數量為32家，剔除ST及*ST的股票後，剩餘樣本量為26家。基於上述兩大維度六大指標，本報告對海南省上市公司發展質量進行了綜合分析，得出單項排名與綜合排名榜單。
排行榜解讀。普利製藥位列海南省上市公司高質量發展綜合榜單的首位，同時位列產品競爭力與創新力、ESG兩大單項榜單的首位。此外，葫蘆娃、國新健康、欣龍控股、康芝藥業分別位列盈利能力與成長性、資本結構與財務穩健性、二級市場穩健性、國際化與資本運作能力單項榜單的首位。
一、指標體系簡介
眾多高質量發展的上市公司發展模式、路徑各不相同，但在一些方面表現出共性。本報告主要從財務及非財務兩大維度評價上市公司的發展質量，並根據重要性、可計量性的原則，對財務維度、非財務維度分別給予60%、40%的權重。
1.財務維度
公司存在的一個重要原因是以組織的形式更高效率地為市場提供所需的產品或服務，但不是所有產品或服務都能被市場認可，產品的競爭力與創新力尤為重要。另外，行業與自身發展也存在固有的周期，如何熨平周期就考驗著一家公司的管理水平。
對於上市企業來說，其一大好處是能更便利地藉助資本市場以籌措經營管理所需資本。不過，這是一把「雙刃劍」，它可以像放大鏡一般把財務風險放大若干倍，也能用資本和會計手段縮小資本成本，因此，對公司資產結構進行有效管理顯得十分重要。
從財務維度出發，本報告主要從上市公司產品競爭力與創新力、成長性與盈利能力、資本結構與財務穩健性以及二級市場穩健性等四大細分維度進行分析評價，並對各維度分別賦予40%、30%、20%、10%的權重。
（1）產品競爭力與創新力
產品或服務可以說是一個企業的靈魂，其競爭力主要體現在是否符合市場需求，能否產生規模效應，通過研發投入等是否可以提升產品質量、開發新產品以維護和鞏固現有優勢地位。因此，該維度主要選取2019年度的銷售毛利率、研發費用率、研發人員效率（公司累計發明專利數量/近三年研發人員數量平均）三大指標。
（2）盈利能力與成長性
一個企業的競爭力還體現在盈利能力與成長性方面，比如市場規模是否逐年擴張、剔除期間費用後的整體盈利能力。本報告主要選取三年（2017-2019年，下同）複合營業收入增長率、三年EVA值（經濟增加值）複合增長率，以及三年ROE平均值來分析評價。
（3）資本結構與財務穩健性
財務風險是企業的主要風險之一，是企業「商戰」中的「後勤保障」，糟糕的財務狀況將嚴重影響企業的正常運營，削弱其整體實力。而據公司資本結構理論，良好的資本結構可使公司的資本成本達到帕累託最優，進而使公司價值達到最高。本報告選取利息保障倍數、Z值、資產負債率以衡量上市公司資本結構及財務風險管理水平。
（4）二級市場穩健性
在二級市場上，質地好的上市企業被公認為更具長期穩定性，反映在其股價上就相對更為穩健，因此，股價波動性一定程度上可以代表上市公司在二級市場的表現。本報告以三年間的股票標準差除以三年間股票收益率來衡量上市企業在二級市場的股價穩健性。其中，標準差通常用以衡量股票波動性，除以三年間股票收益率則可以很好消除測量尺度的影響，數據更為準確。
2.非財務維度
本報告將財務維度主要分成ESG（環境、社會責任與公司治理）、國際化與資本運作能力兩大細分維度，並分別給予70%、30%的權重。
（1）ESG
當前公司治理被普遍認為是影響上市企業高質量發展的重要因素。因此，根據現時重要性及關注度，本報告賦予公司治理（G）這一細分維度70%的權重，環境（E）、社會責任（S）則分別賦予10%、20%的權重。
具體而言，環境（E）方面，由於指標難以獲取及各行業標準口徑難以統一，故本報告主要觀察公司是否被環保部門公開譴責或處罰等情況以評價上市公司在這一細分維度的表現。
社會責任（S）方面，分析指標主要包括公益捐贈、債務違約、股票質押風險、繳納的稅收及社保等。
公司治理（G）方面，分析指標主要包括上市公司信息披露評級、審計報告審計意見、對關聯方的違規擔保事項、三年累積分紅佔比。
（2）國際化與資本運作能力
企業的國際化與資本運作一定程度上可以說明其擁有走出去、利用資本市場進行資本運作的能力。本報告對公司是否有海外收入評價其是否國際化，另外從增發成本以及近三年是否存在併購事件以評價其資本運作能力。
二、海南省上市公司高質量發展排行榜
據iFinD數據統計，截至2020年11月18日，註冊地在海南省的A股上市公司數量為32家，剔除ST及*ST的股票後，剩下的樣本量為26家。
基於上述兩大維度六大指標，本報告對海南省上市公司發展質量進行了綜合分析，單項排名與綜合排名結果如下。
若考慮ST及*ST股票，ST及*ST個股排名及綜合得分情況如下：
三、排行榜解讀
1.綜合榜單分析
基於綜合榜單，本報告得出了以下幾個結論。
綜合排名靠前的企業財務績效好，ESG的排名普遍也靠前。比如，綜合排名前二的普利製藥、康芝藥業，ESG的排名分別為第1、第11名。其中，普利製藥綜合排名、ESG排名與財務維度排名均處於榜首，為當之無愧的「三料狀元」（葫蘆娃是2020年新上市企業，非財務維度暫未有公開信息，在此不做討論，下同）。
值得一提的是，並不是所有未被ST的上市公司排名都在ST/*ST公司之前。在考慮ST及*ST的股票後，ST羅頓高質量發展綜合得分領先於包含廣晟有色等11家未被「戴帽」的上市公司。不過整體而言，ST及*ST的上市公司排名仍然普遍靠後，甚至墊底。
排名靠前的上市公司多集中於醫藥生物行業，但亦有醫藥生物企業排名居尾。綜合榜單前十中，有五家來自醫藥生物行業，表現搶眼，其中普利製藥位列榜首。不過，同在醫藥生物行業的覽海醫療卻位居末尾，主要受其財務維度評分拖累，特別是該公司產品競爭力與創新力嚴重落後，自2017年以來，不僅未有研發投入、研發人員以及新專利，甚至其產品的毛利率為-262.73%。
海口市上市公司包攬ESG排名前十。整體看來，綜合排名中，包攬前十名的上市企業註冊地分別位於海口市、三亞市及省直轄縣級行政區。但就ESG表現來說，位於前十名的上市公司均在海口市，三亞市及省直轄縣級行政區的上市企業還需要加強自身相關管理水平。
財務評分靠前但非財務評分靠後的公司主要緣於公司治理問題。比如，大東海A的財務維度得分位列第二名，但非財務維度卻排名靠後。尤其是在ESG之G（公司治理）方面表現不佳，其信息披露評級質量較低，且近三年未進行過分紅。
ST/*ST上市公司排名普遍靠後。在海南省6家ST/*ST上市公司中，排名第一的是ST羅頓，其綜合排名位列第16，是唯一排名位居中間的ST上市公司。不過，評價結果顯然表明，「戴帽」的上市公司不能被認為是高質量發展的公司，剩餘5家公司均位於16名以後，其中4家位列20名以後，*ST東電墊底。
2.單項排名分析
（1）產品競爭力與創新能力、ESG雙榜首：普利製藥
普利製藥產品板塊主要分為抗過敏類藥物、抗生素類藥物。2019年其實現營收9.5億元，同比增長52.28%，歸母淨利潤為3.01億元，同比增長65.99%；扣非歸母淨利潤為2.83億元，同比增長65.57%。當前，該公司共有8個品種在歐美市場獲批，其中6個品種在美國獲批上市，前期布局產品將逐步進入收穫期。普利FDA注射劑批文數國內領先，5個品種納入優先審評（FDA對於注射劑的質量和安全性要求嚴苛，一直以來對於無菌注射劑的研發、生產和銷售呈現高壓態勢，成為注射劑市場的高築護城河）。這家即將登陸科創板的海南企業是海南金盤智能科技股份有限公司
（2）盈利能力與成長性榜首：葫蘆娃
2017—2019年，葫蘆娃的綜合毛利率穩步增長，分別為48.55%、61.38%和61.96%；營業收入的年均複合增長率為25.86%。葫蘆娃的產品主要為小兒肺熱咳喘顆粒、注射用鹽酸溴己新、複方板藍根顆粒、克咳片、奧美拉唑腸溶膠囊、腸炎寧、注射用奧美拉唑鈉、注射用二氯醋酸二異丙胺葡萄糖酸鈉、頭孢克肟分散片、注射用氨曲南、注射用克林黴素磷酸酯等。以「健康中國娃」為企業使命，以打造「中國兒藥第一品牌」為目標，葫蘆娃持續的自主創新能力、高效的新產品研發和交付能力，使葫蘆娃藥業技術與產品始終處於行業競爭中的優勢地位。
（3）資本結構與財務穩健性榜首：國新健康
國新健康主要業務領域集中在醫藥電子商務、醫療福利管理等方面，其擁有的「四庫二十四系統」被業界稱為「四庫全書」。在強大的臨床知識庫和醫保政策庫基礎上，依託先進的IT技術，國新健康自主研發了毫秒級醫保智能審核引擎，可高效實現自動逐單智能審核，全單無遺漏，可以充分滿足醫保市級以及省級統籌的大規模並行數據審核要求。2019年，國新健康的資產負債率為5.96%，流動比率與速動比率分別為11.67、11.37。
（4）二級市場穩健性榜首：欣龍控股
欣龍控股系國內最先引進水刺無紡材料製造技術的企業，具有行業先入優勢，也是作為行業內唯一入選央視大國品牌的企業。其「欣龍」品牌在國內外非織造材料行業中有較高的知名度和美譽度。據iFinD統計，欣龍控股近3年股價的標準差為2.28，近三年區間收益率（漲跌幅）為7.05%，該公司的變異係數可以用「標準差/三年區間收益率」來衡量，經測算為0.32，居於榜首。
就海南省的上市公司來看，欣龍控股在二級市場上的表現相對於其他上市公司更為平穩，風險相對更小。
（5）國際化與資本運作榜首：康芝藥業
康芝藥業擁有國際先進的「口腔速溶膜劑」、「藥物超細微粒製備」及「藥粉微觀形態結構檢測」三大技術平臺，通過併購藥企、受讓新藥技術、繼續研發等手段，進一步豐富了兒童藥品種。目前，該公司已擁有兒童藥品種30多個，為打造國際級兒童藥基地奠定了紮實的技術基礎。
2019年，康芝藥業來源於國外的收入為585.45萬元，同比增長232.33%。2018年度，康芝藥業收購了雲南九洲醫院及昆明和萬家婦產醫院後，新增了生殖醫學及婦兒健康醫療服務板塊的業務。2019年，該公司引進了廣州高新區投資集團有限公司作為其戰略投資者。
此外，康芝藥業與中國科學院上海巴斯德研究所達成合作，引進其「治療病毒疾病的成分和方法」的專利技術，並著力研發全球首個手足口病治療藥物——注射用蘇拉明鈉。該公司已獲得該藥物臨床試驗批件，目前該產品已順利完成I期臨床試驗，並將開展II期臨床試驗。如臨床試驗成功並獲上市許可，蘇拉明鈉將成為全球首個治療手足口病的新藥。目前，蘇拉明鈉治療手足口病新用途發明專利，已先後在中國、日本、新加坡、美國、印度尼西亞及馬來西亞獲得發明專利授權。
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