註冊制激活創業板再融資 「殼」價值大幅萎縮多股跌停

來源：第一財經

註冊制激活創業板再融資 「殼」價值大幅萎縮多股跌停

郭璐慶

[ 「此次創業板註冊制改革，再融資、併購重組涉及證券公開發行的，也同步實施註冊制，有利於提高上市公司通過資本市場實現再融資的能力，未來非公開發行市場有望迎來快速發展。」 ]

創業板註冊制改革影響顯現。28日上午收盤，東方財富choice統計顯示，創業板殼概念下跌2.54%，金利華電（300069.SZ）、路通視信（300555.SZ）、依米康（300429.SZ）等多隻概念股跌停。

27日晚間，中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創業板改革並試點註冊制總體實施方案》。當晚，證監會、深交所分別就部門規章、業務規則公開徵求意見，創業板試點註冊制改革進入實施階段。

資管業內人士認為，隨著註冊制及嚴格退市制度的逐步推進，殼價值將被進一步稀釋，以炒殼為代表的投機性行為大大受限，經營質量差的小公司價值進一步稀釋，而中長期看，頭部優質公司的價值將更加凸顯。

與此同時，配合年初鬆綁的再融資新規，創業板再融資、併購重組註冊制改革有利於提升創業板上市公司融資能力，非公開發行市場有望迎來快速發展。

「未來產業併購、產業整合會更多，市場將更看重上市公司經營能力，如果自身業務做得不好，還說能做好併購，說服力就不夠；同樣，本身做得很好的上市公司，還有進一步的併購計劃要做產業整合，並且觀察下來做得也不錯的，就可能進一步吸引投資。」高禾投資管理合伙人劉盛宇對第一財經表示。

註冊制激活再融資

根據《創業板上市公司持續監管辦法（試行）》（徵求意見稿）的要求，創業板上市公司重大資產重組或發行股份購買的資產，應當符合創業板定位或與上市公司屬於同行業、上下遊；明確涉及發行股份的重組實施註冊制，由交易所審核並制定具體審核標準、程序。此外，針對重大資產重組的認定標準、發行定價機制等事項，做出特別規定，以提升制度的包容性和適應性。

在深圳一位資深投行人士看來，創業板再融資、併購重組實施註冊制，是一大看點。「創業板存量公司800多家，通過再融資、併購重組能夠繼續發展壯大的企業將會有很多。」

2017年至2019年，由於政策收緊，再融資市場持續萎縮，特別是2018年再融資規模更是創下了2014年以來的最低紀錄，全年全市場再融資規模僅為1.07萬億元，對上市公司的融資能力造成了一定影響。今年年初，監管層適時放鬆了對再融資的相關限制。

「此次創業板註冊制改革，再融資、併購重組涉及證券公開發行的，也同步實施註冊制，有利於提高上市公司通過資本市場實現再融資的能力，未來非公開發行市場有望迎來快速發展。」星石投資首席研究官方磊告訴第一財經。

同時，證監會起草了《創業板上市公司證券發行註冊管理辦法（試行）》，發行股票和可轉債均包括向不特定對象發行和向特定對象發行。

第一財經注意到，上述辦法最大限度壓縮了監管部門的審核和註冊期限。交易所審核期限為2個月，證監會註冊期限為15個工作日。

「仔細讀下來，發行條件是區分是否以不特定對象和特定對象來發行，有一定的財務要求。比如向不特定對象發行，需要2年盈利，當然2年盈利還是比較容易達成的；向特定對象發行股份，針對高風險識別承受能力的合格投資者，實行負面清單，只要信披是合法合規、不存在重大違規等，基本都可以再融資。」一位併購重組業內人士表示。

對於「小額快速」，即上市公司按照股東大會年度授權申請融資額不超過3億元且不超過最近一年末淨資產20%的向特定對象發行股票，做出簡易程序的制度安排。其中，交易所在2個工作日內受理，3個工作日內完成審核並作出審核意見；證監會在3個工作日內完成註冊。

「發行程序也是比較大的亮點。最大限度減少審核期限，這一塊確實非常快。小額快速再融資，我記得以前是5000萬元、募資不超過淨資產的10%，現在改為5億元、不超過淨資產20%。」該併購重組業內人士表示。

「從中長期來看，包括再融資、併購重組在內的註冊制改革能夠提高直接融資比重，特別是在今年疫情衝擊的背景下，能夠為實體企業提供更加多元化的融資渠道選擇，增強企業應對風險挑戰的能力。」方磊說。

殼價值繼續下降

2019年6月20日盤後，證監會就《上市公司重大資產重組管理辦法》徵求意見，意見稿較現行文件在重組上市（即「借殼上市」）方面做出多處修改，包括允許創業板借殼上市。當時，市場上也颳起一陣「炒殼風」。

「囤殼、炒殼行為未來將會有很大壓力，今天的二級市場也反映出來了。經營情況不理想、利潤剛剛能夠維持保殼的上市公司壓力會比較大；純粹是買殼、資產沒有辦法注入、沒有實際經營，甚至是掏空上市公司、存在上市公司佔款的狀況肯定是不被投資人看好的。」上述併購重組業內人士認為。方磊也認為，註冊制改革之後，IPO「堰塞湖」有望疏通，殼資源的價值可能會大幅下降。

「殼公司的價值來源於縮短上市周期的時間優勢和審核獲批的確定性優勢；而註冊制改革之後，新股發行上市的審核時間大幅縮短，核准制之下的IPO『堰塞湖』有望得到疏通，通過借殼上市的時間優勢和確定性優勢弱化，未來殼公司的價值可能會大幅下降。」方磊告訴第一財經。

「上市公司控制權交易，我覺得以後還會有。最近『協議轉讓+定增』實現控制權交易的案例比較多，控制權變更的應該還會持續。上市公司財務性和戰略性的交易行為還會存在。」上述併購重組業內人士進一步說。

歷史上，2013～2015年併購重組政策的放開，在激發資本市場活力的同時，也帶來一些不好的影響。一方面是殼資源的大幅炒作，另一方面是產業併購後上市公司商譽減值爆雷。

「市場毫無疑問被激活，併購重組能不能獲得好的資產，其實是不確定的，商譽減值肯定會存在，我覺得倒是不用特別擔心。」該併購重組業內人士對第一財經表示。

「以後國內在科創領域，我覺得更多是孵化資產、再融資和上市並行的節奏。以前情況是，一家非上市公司，上市前業務和資產體量已經很大，但IPO排隊很慢，那就只能走借殼上市；而以後，沒有大體量資產但具有比較好的資金實力的非上市公司，在買殼的同時，會同步買資產或者尋找/孵化出有潛力的資產，同時操作同時運行。」劉盛宇進一步說。