2020年A股市場穩健上漲，機構主導的結構化行情向縱深演繹，高水平賣方研究的影響力與日俱增。
本刊記者 王丹/文
2020年12月12日，「第十四屆賣方分析師水晶球獎」榜單發布活動在三亞舉辦，來自獲獎研究所的領導、分析師和銷售經理，以及上市公司、審計機構和主辦方嘉賓，現場見證了全部獎項的發布。
中國經濟一枝獨秀A股漲
結構化行情「股王」發力
2020年對於中國經濟和A股市場來說，是不尋常的一年。在成功控制新冠病毒疫情後，中國經濟在全球一枝獨秀，將成為主要經濟體中唯一正增長的國家。
A股市場也表現良好，在經歷了一季度的探底之後，一路穩步上揚。截至12月9日，上證指數年內漲幅達到11.32%，創業板綜合指數更是大漲44.09%。
在指數上漲的同時，A股市場的穩定性也大幅提高，並且一改牛短熊長的痼疾，截至12月9日，當年除1月、3月和9月外，其餘月份上證指數均錄得漲幅，為近年來少見。
同時，以行業和業績為變量，行情結構化特徵明顯。
一方面是行業分化嚴重，截至12月9日，在申萬28個一級行業指數中，食品飲料、電氣設備、休閒服務、汽車和醫藥生物排名前五位，漲幅均超過40%；而房地產、銀行、通信、採掘和建築裝飾排名後五位，均出現了個位數的下跌。
另一方面，行業龍頭股在資金扎堆效應加持下，繼續一路強勢。例如，A股「股王」貴州茅臺（600519.SH）續演不敗神話，在2019年上漲100%的基礎上，截至12月9日，2020年再漲56.55%，股價摸高1875元，迫近2000元大關。作為A股第一高價股，貴州茅臺的強勢帶動了一批高價股，科技、消費、醫藥等行業中出現了大量百元股。
二級市場上漲的同時，2020年IPO融資規模爆發，橫向來比穩坐全球第一，縱向來比為歷史最高，A股上市公司數量也因此突破4000家。
市場制度建設2020年也大步邁進，繼科創板推出之後，創業板也實現了註冊制，全市場註冊制穩步推進。
作為對股市繁榮的側面反映，可轉債市場交易火爆。
2020年表現較差的是信用債和港股。由於一些公司違約爆雷，信用債市場出現了階段性的風聲鶴唳；而港股在A股和美股均強勢上漲的夾擊之下，卻表現出較弱的市況，並導致A-H股比價價差持續擴大，給未來A股的市場表現抹上了些許陰影。
機構化「利好」賣方研究
研究方法和水平日臻完善
2020年行情從投資者構成愈加機構化和市場結構分化等多方面促成了賣方研究重要性的提升。
公募基金無疑是賣方研究最重要的產業鏈「下遊」和最大的需求方。2020年新基金髮行異常火爆，根據財匯數據，截至2020年10月末，年內新成立的基金規模已突破2.52萬億元，數量達1202隻，規模和數量均已超過歷史最高發行記錄2015年的1.65萬億元和2016年的1173隻，2020年因此成為新發基金的「雙料冠軍」。
多年來，公募基金規模的持續擴張一直在間接擴大著賣方研究的影響力。因此，2020年公募基金規模的上佳表現對賣方研究是一個顯著「利好」。
另外，在龍頭股強者恆強等結構化行情特徵的背景下，對高水平賣方研究的需求愈加殷切、其作用越發顯著，以專業研究能力服務於機構的賣方研究正好發揮所長。而行業分化嚴重，則使得「銀行研究員」的自嘲段子廣泛流傳。
2015年以來，被稱為「聰明錢」的北向資金持續流入A股，並逐漸取得了與其市值佔比不相匹配的巨大市場影響。和賣方研究對國內買方機構的高覆蓋和緊密聯繫相比，賣方研究在北向資金的運作鏈條中似乎仍告缺失，不能不說是一個遺憾。
賣方研究行業伴隨中國股市成長壯大，對A股的起起落落和結構變遷極為敏感，在行情中更是引導市場預期的急先鋒。
過去一年，機構所佔市場份額日益增加，以公募基金等機構為主要客戶的賣方研究機構，因此獲得了更高的話語權。
總體上，隨著A股市場上機構投資者佔比的擴大，國內賣方研究的話語權在不斷提升，其研究方法和研究水平也在十多年的發展過程中日臻完善，並在2020年再上一個臺階。
展望未來，結構化行情的格局短期內很難改變，賣方研究的重要性日益彰顯，賣方分析師將以專業化的研究，為投資者創造更大價值。
榜單格局趨於穩定
集中於頭部研究所
從供給看，賣方研究和買方研究互為補充，形成了A股研究供給的基本盤。
其中，賣方研究已經走過了初創期和高速發展期，進入成熟期。在經歷了數年前各家研究所爭相高投入和大舉擴張之後，賣方研究的「勢力」基本塵埃落定，領先梯隊經歷幾番沉浮，相對穩定在了目前格局。
「第十四屆賣方分析師水晶球獎榜單」顯示，長江證券、廣發證券、申萬宏源、海通證券和興業證券摘取了「本土金牌研究團隊」的前五名，再加上只參加「債券」評選的中金公司，以及未參加評選的中信證券和國泰君安，構成了國內賣方研究的第一梯隊。
其中，長江證券在2017-2020年水晶球「本土金牌研究團隊」獎項排名分別是第五、第二、第三和第一；廣發證券排名分別是第一、第一、第二和第二；申萬宏源排名分別是第八、第七、第一和第三；海通證券排名分別是第三、第四、第四和第四；興業證券排名分別是第二、第三、第五和第五。
單項獎方面，榜單格局基本穩定。廣發證券郭磊團隊蟬聯「宏觀」獎項第一名；廣發證券戴康團隊奪得「策略」獎項第一名；中金公司陳健恆團隊仍為「債券」獎項第一名。在其他行業獎項中，傳統研究實力領先的團隊也多數佔先。
從本屆「賣方分析師水晶球獎」榜單來看，獲獎團隊仍集中於幾家頭部研究所，綜合分前五名機構的得分率達到了58.74%。
賣方分析高「含金」
入行難功成名就更難
近些年來，隨著證券市場的高速發展，券商行業成為人才匯聚的熱門行業，賣方分析師更是其中的翹楚。
中國證券業協會網站的統計數據顯示，截至12月9日，125家券商擁有執業資格的從業人員共計33.25萬人，其中擁有證券投資諮詢（分析師）執業資格的僅有3472人，佔比1.04%，比保薦代表人少40%。這足以證明賣方分析師這一身份的「含金量」。
不過，與保薦人團隊做項目拿承銷費的清晰收入模式相比，賣方研究收入高度依賴於買方機構對研究水平和服務水平的外部評價。這也對賣方分析師研究的獨立性提出了挑戰。在股價每天起起落落的大潮中、在基金派點和內部打分的短期評價鞭策中，賣方分析師如何自處，便成為從業者的一個難題。
交銀國際的明星分析師洪灝在「論一名優秀賣方研究員的自我修養」一文中寫道：「問卷調查發現，大部分優秀的研究員有如下特徵：1）善於獨處，我行我素、脾氣急躁；2）獨立思考；3）好奇心強，總是在問為什麼。第一組形容詞，在普通人看來，用來形容的個體是可圈可點的。然而，恰恰是優秀的研究員孤芳自賞，敢於逆流而上，挑戰權威，並承擔失敗的風險，方能成就他們最終的優秀。想要獲得多大的榮譽，就要承擔多大的風險。這些在普通人身上性格的獨特性，反而成為了他們作為一個好的賣方研究員的優勢。」
「如果性格（好奇心、獨處、脾氣）決定成敗，而本性難移於江山，那麼一個優秀的研究員很可能很大一部分就是天生的-無論後天如何努力。這是一個殘酷的推論。然而，從實際經驗觀察看來，這個推論很可能是正確的……我每天目睹著年輕研究員人來人往。來的時候躊躇滿志，但很多都不能貫徹始終……儘管如此，從研究中學習到的方法和知識，足以讓那些即便是不合格的研究員也受用終身。」
主動「佔領」傳播陣地
少數研報受到監管警示
除了研究能力和服務能力，賣方分析師「自帶」的傳播屬性，也越來越被看重。由於信息傳播進入了自媒體時代，賣方分析師也意識到了網上大眾傳播的重要性。有不少賣方分析師在新浪微博等社交網站上經常發表觀點，贏得了大量的關注。
而網絡傳播自有其規律，股市中的信息，其內容的重要性與傳播力相對來說是兩個獨立變量——重要的信息不一定有很強傳播力；產生「病毒式」傳播效果的未必都是重要新聞。
從某種程度上說，信息的專業性對傳播力有著巨大的「傷害」，這正是賣方研究報告的劣勢所在。一份好的研究報告，如果未能有效傳播，就不能影響股價。所謂有效傳播，並不是說發布了就算，甚至不完全取決於被多少人看見，而是真的引起關注。殊不知有多少報告，讀者只瞄了一眼標題就不再關注，時間、精力、心智資源的有限，決定了讀者對大多數信息視若無睹。
為了適應網上信息傳播的要求，以及取悅於80後-90後這新一代投資者，少數賣方分析師開始做出大膽嘗試，對傳統研究報告從形式到內容均有所突破。
不過，對傳播性和影響股價對追求，也帶來了一系列副作用。2020年中國證券業協會接連出手，對一些偏離規範的研究報告作者以及所屬單位進行警示，有力地維護了賣方研究的平穩發展。
分析師加大量化研究力度
機器代替分析師還要多久？
隨著資本市場改革的深化，特別衍生品逐漸豐富，各種原來無法實現的投資方法變得可行，這會分流一部分資金轉向其他投資策略。
近年來，許多傳統行業形態接連被網際網路技術顛覆，接下來大型網際網路公司將目標瞄向了金融行業。後者無論商業價值的體量，還是網際網路化可提升的空間，都有利於變革性應用的開發。
投資者情緒的重要作用早就被市場重視，但苦於無法量化，也就難以分析和應用。隨著大數據技術的成熟，基於投資者情緒量化的投資策略得以實現。
一葉知秋，預計未來隨著更多技術被應用在投資領域，公募基金在策略上將更加多樣化，對於賣方研究的需求也會發生變化。近年賣方研究也在加大量化研究的力度，從「水晶球」榜單來看，各家券商的金融工程研究團隊人數遠超其他團隊。
而對於近期被熱議的「機器代替分析師還要多久」的話題，中金公司表示，「在投研領域機器人替代人可能會沿著從高頻到低頻，從結構化到非結構化數據的路徑逐步發展，在數據採集，清洗與加工，數據分析，到結果展示在內的投研工作的各個環節逐步得到應用。其中令人印象深刻的是，基於衛星影像數據解析的宏觀與行業趨勢分析，以及利用自然語言處理和圖像合成技術實現的虛擬分析師等產品。相信隨著人工智慧技術的運用，分析師工作在未來五年會迎來較大變化。」
完善規則合規舉辦
水晶球評選在路上
「賣方分析師水晶球獎」評選活動由《證券市場周刊》於2007年正式發起，每年舉辦一次，至今已經舉辦了14屆。
從第一屆開始，主辦方就邀請了普華永道會計師事務所作為獨立計票機構。並由晨星（2007-2014年）、格上理財（2015-2020年）作為協辦方提供合資格私募基金投票人名單。
參加「賣方分析師水晶球獎」評選活動的候選機構主要為開展賣方研究業務的券商研究所。參加「賣方分析師水晶球獎」評選活動的候選人主要賣方分析師和銷售經理，經過規範後，要求分析師在報名時需要具有證券投資諮詢（分析師）執業資格，並且沒有受到過證監會和協會的處罰。主辦方對照報名名單，通過證券業協會網站確認候選人的相關資格。
參加「賣方分析師水晶球獎」評選活動的投票機構主要為A股二級市場買方，主要類型包括：公募基金、合資格（規模以上）私募基金和其他類型機構。近幾年來，投票人數連續增加。
活動流程包括：確定候選人、確定投票人、印製投票手冊、發放投票手冊、投票人投票、投票人寄回、普華永道計票、公布結果。
活動的初衷在於鼓勵分析師提升研究水平和強化與買方機構的溝通。從效果來看，在各種賣方分析師評選的推動下，各家研究所展開了良性競爭，共同將賣方研究這一細分市場做大做強，成為證券投資行業最為令人矚目的領域之一，從分析師和銷售經理的數量到研究報告數量，都呈現幾何級數增長。
2020年，主辦方繼續以合規為導向，進一步提高活動組織水平、完善活動規則、加強信息披露。