2020-10-14 17:04:16 來源:投資時報 作者:佚名
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冷鏈物流虧損 應收帳款周轉率下滑！中鐵特貨欲借IPO蛻變？丨IPO稜鏡
儘管近年業績有所增長，但冷鏈物流毛利率長期為負、應收帳款周轉率連年下滑等問題，似乎仍困擾著正謀求上市的中鐵特貨
《投資時報》研究員習羽
儘管「物流」一詞從20世紀80年代才傳入中國，但從「兵馬未動糧草先行」中不難發現，早在若干年前，中國便已出現「物流」的身影。
時間進入21世紀，伴隨著網際網路的發展帶來網購興盛，依託網購平臺而發展壯大的民營快遞企業意識到，企業的高速發展與其迅速擴張需要藉助資本的力量。故此，自2016年一批民營快遞企業集中上市後，也促使物流鏈產業上下遊的企業在資本市場也開始變得活躍起來。
行業利好之下，一批批物流企業先後扣響了資本市場的大門。近日，中鐵特貨物流股份有限公司(下稱中鐵特貨)向證監會遞交了招股說明書，擬在深交所上市。
中鐵特貨本次發行股數上限為13.33億股，不超過公司發行股份總數的25%。該公司擬將本次發行所募集資金扣除發行費用後，投資於物流倉儲基地收購項目、冷鏈物流專用車輛和設備購置項目及信息化平臺建設項目，項目投資總額為53億元(人民幣，下同)。
儘管背靠國鐵集團，但「冷鏈物流毛利率長期為負，應收帳款周轉率連年下滑且低於同行可比企業均值」等問題似乎仍在困擾著正預謀求上市的中鐵特貨。日前《投資時報》發送溝通提綱至該公司，公司董事會辦公室回復稱：「相關事項均以公司披露的招股說明書為準。」
扣非歸母淨利潤大幅波動
據國家統計局相關數據顯示，2014年至2019年中國社會物流總額由213.5萬億元增長至298萬億元，年均複合增長率達到6.90%，呈現穩中有升的發展態勢。
在此背景下，中鐵特貨近年來經營業績有所增長。據招股書顯示，2017年、2018年及2019年(以下稱報告期)，公司營業收入分別為60.92億元、78.84億元及86.47億元；同期歸母淨利潤分別為3.94億元、4.02億元及5.69億元。
然而，《投資時報》研究員注意到，報告期內，中鐵特貨扣非歸母淨利潤波動較為明顯，分別為3.34億元、2.98億元及4.78億元。2018年扣非淨利潤較2017年同比下滑10.78%。
對此，中鐵特貨表示，這是由於2018年公司非經常性損益額相對較高所致。
據招股書顯示，報告期內，該公司非經常性損益額分別為5926.60萬元、1.04億元和9076.78萬元。報告期內，該公司將日常滾動留存的貨幣資金上調至國鐵集團下屬的鐵道資金結算中心進行歸集集中管理，並按照《鐵道結算中心總戶資金運用管理辦法》規定的費率收取資金佔用費，報告期內向國鐵集團收取的資金佔用費收入全部計入當期非經常性損益額。2018年度及2019年度，公司非經常性損益額相對較高，主要系由於公司當期上調資金規模相對更高，收取的資金佔用費收入有所上升。
冷鏈物流毛利率長期為負
隨著行業競爭的日益激烈，物流企業的盈利狀況並不樂觀。就中鐵特貨而言，其主營業務毛利率表現並不穩定，且總體呈現下行趨勢。據招股書顯示，報告期內，公司主營業務毛利率分別為10.32%、7.84%和8.98%。
《投資時報》研究員注意到，影響中鐵特貨毛利率的關鍵性因素是其冷鏈物流業務。據招股書顯示，報告期內公司冷鏈物流業務毛利潤分別為-1.40億元、-1.59億元及-1.72億元，毛利率分別為-42.12%、-34.65%和-32.76%。儘管毛利率狀況有所改善，但利潤一直處於虧損狀態。
從行業發展來看，據不完全統計，中國共有上千家大小不一的冷鏈物流服務供應商。由於部分企業往往使用不規範手段進行運作，採取低價低質的競爭策略搶佔市場份額，導致整體行業處於無序的競爭狀態。
一位業內人士向《投資時報》表示，冷鏈物流主要以生鮮商品為主。然而，鐵路冷鏈物流在配送過程中中間環節過多，從生鮮上遊的生產者到下遊的零售商，要保證產品的配送質量，就要確保在供應鏈的每個環節的配送效率，從產地預冷、冷庫貯藏、全程冷鏈運輸到末端冷鏈配送的全過程，都要進行精細化管理。
然而，實際上流通過程中經常會面臨裝卸環節較為繁瑣、車站條件制約較多、氣候條件影響較大以及清點交付存在困難等狀況。這使得在供應鏈的不同環節中，運輸處於割裂狀態，在生鮮流通鏈中又有不同的幹線和支線，導致每個環節層層加價，商品的流轉時間長，不僅提高了生鮮產品的價格，同時物品產生高損耗，故此無法維持高毛利。
中鐵特貨各業務毛利率情況
數據來源：公司招股書
應收帳款周轉率逐年下滑
隨著營業收入的提升，中鐵特貨的應收帳款餘額也在日益增加。《投資時報》研究員注意到，報告期內，中鐵特貨應收帳款餘額分別為13.19億元、16.35億元及19.84億元，2018年及2019年同比增長23.98%及21.30%；而公司同期營收增速分別為29.42%及9.68%。由此可以看到，該公司2019年應收帳款餘額增速已明顯高於營收增速。
受此影響，中鐵特貨應收帳款周轉率逐年下滑。據招股書顯示，報告期內公司應收帳款周轉率分別為5.78次/期、5.34次/期及4.78次/期，而同期同行可比公司該指標均值分別為9.77次/期、10.26次/期及10.06次/期。
業內人士指出，一般情況下，上期現金銷售比例較大，本期銷售賒銷比例較大，就會出現應收帳款的增長幅度大於營業收入的增長幅度這種情況。
中鐵特貨對此表示，公司應收帳款平均周轉時間為70天左右，公司應收帳款帳齡基本在6個月以內，故此發生壞帳的風險較小。
中鐵特貨與同行業可比公司應收帳款周轉率對比情況
數據來源：公司招股書
客戶集中度較高
《投資時報》研究員注意到，令中鐵特貨難以迴避的還有其客戶集中度較高的風險。據招股書顯示，報告期內，公司前五名客戶收入佔比分別為69.95%、69.79%和68.56%。
中鐵特貨解釋稱，公司客戶集中度較高主要是由於國內汽車生產製造企業市場集中度較高，公司前五大客戶均為汽車廠商或其自有物流企業。
具體而言，根據中國汽車工業協會統計，2019年度國內汽車銷量排名前十位的汽車生產企業銷量合計佔全年汽車銷售總量的90.4%。目前，公司商品汽車物流業務以前述排名前列的大型汽車生產廠商及其下屬企業為核心客戶，因此，汽車生產廠商的市場結構導致公司客戶集中度較高。
中鐵特貨進一步表示，在未來的經營過程中，若汽車市場競爭激烈等因素導致公司主要客戶所生產汽車品牌銷量下滑，可能影響公司的商品汽車物流業務量，將會給公司經營帶來不利影響。