在實施多年QE（量化寬鬆）政策以後，全球經濟仍然增長乏力，全球央行貨幣工具箱還能有什麼招？ 歐洲央行和日本央行的辦法，實施負利率政策。
4月11日，前任美聯儲主席伯南克在美國著名智庫布魯金斯學會網站上發表題為《美聯儲還剩什麼工具——直升機撒錢》的文章，提出了新方案，繼續撒錢，要知道，在他手裡，美聯儲實施了4萬億美元QE的計劃。伯南克在文中系統闡述了由央行貨幣支持的財政刺激政策的利弊以及實施步驟。
伯南克認為，直升機撒錢是一種擴張性的財政政策——增加公共支出或減稅——且是通過增加貨幣供應量來負擔成本的。不過，伯南克也指出，央行貨幣支持的財政擴張方案，也就是所說的「直升機撒錢」，在可以預見的未來，在美國實行的可能性極低。這個方案也伴隨著諸多執行難題，包括如何納入標準貨幣政策框架，如何協調政府和央行。
伯南克認為，在某些極端的情況下，比如財政赤字大幅增加，利率幾乎為零的貨幣政策，政府不願增加債務負擔以實行財政政策之下，那麼該方案是一個可選項。但是現在推出為時尚早。
值得期待的是，美國時間4月14日下午1:30，中國人民銀行副行長易綱和伯南克將在布魯金斯學會對話，討論中國的財政政策，貨幣政策，匯率政策是否會成功。
同時，今年第二次G20全球財長和央行行長會議將於4月14日-15日在華盛頓舉行，此前在上海舉行的會議上，全球財金首腦同意推進結構性改革，包括增加財政政策力度。
4月26-27日，美聯儲將舉行政策會議，目前，期貨市場預計4月加息概率為3%，全年加息概率為59%。
以下為澎湃新聞翻譯的伯南克博客文章全文：假設某一天，直升機飛過小區上方，丟下1000美元的鈔票，迅速被小區居民撿走。進一步假設，所有人都相信這只是一次偶發事件，並不會再次發生。——米爾頓•弗裡德曼，《最優貨幣量》（1969年出版）早在2002年，我（伯南克）在有關通貨緊縮的一次演講中，留下了「直升機本」（Helicopter Ben）的綽號。在討論應對通貨緊縮的各種可能方案時，我提到了一種極端的策略——即大規模減稅，並由央行才承擔減稅的成本。米爾頓•弗裡德曼曾在1969年的論文中首次提到「直升機撒錢」的辦法。當時的美聯儲公關人員Dave Skidmore曾提醒我刪掉這個比喻，他說，「這不是央行官員該說的話」。我當時說「大家都知道這是米爾頓•弗裡德曼提出的」。但結果就是，許多華爾街債券交易員顯然並未深入激烈米爾頓的話。（本•伯南克 《行動的勇氣》2015年出版）在前幾篇博文裡，我論述了如果美國經濟下行，美聯儲可以使用的工具。我說過，目前已經很低的利率限制了使用傳統降息的辦法。美聯儲可以使用的工具有限，從利率政策的「前瞻導向」到長期利率定向寬鬆。然而，只要人們需要保持匯率穩定，央行能夠調整利率的空間就很有限。然而，長期保持低利率的好處會隨著時間慢慢消失，其弊端不斷顯現。結果就是，在某一時點，貨幣政策的效應會慢慢消失。
當只有貨幣政策不足以使經濟恢復，或者避免通脹率過低，於是財政政策就提供了一個強大的選擇，尤其是當利率接近於零之時。然而，近幾年，發達國家的立法者們不願意使用財政政策，擔心政府債務已經過高。再這樣的背景之下，米爾頓的「直升機撒前論」又重新獲得了關注，有影響力的推動者就有 英國金融穩定局前主席 Turner, 花旗集團全球首席Willem Buiter, and 新凱恩斯主義經濟學領軍人物Jordi Gali。
在這篇文章裡，伯南克把「直升機撒錢」作為一種政策制定者可以使用的（無計可施之策）策略來討論。主要有兩點。第一，直升機撒錢是一個有用的工具，尤其是當傳統的貨幣政策失效，政府債務高企之時。第二，作為一個實際問題，直升機撒錢具有一些操作難題，包括1）如何納入標準貨幣政策框架，2）如何和財政政策、貨幣政策協調，而不損害央行的政策獨立性或長期財政規劃。
我提出了以下幾個謹慎的解決方案：
首先明確的是，實際在美國運用直升機撒錢是幾乎不可能的。美國經濟持續走強，不滿足使用該政策的條件（資源利用嚴重不足和通貨緊縮）。並且，美聯儲還擁有其他工具。然而對於市場和公眾而言，應當意識到，一旦出現最嚴重的衰退或通貨緊縮，政府確實有工具應對。隨著歐央行和日本央行努力達成通脹目標，央行支持的財政政策在世界其他國家也都收到了關注。
直升機撒錢是什麼意思，如何運作？
當2002年我第一次提到「直升機撒錢」的辦法之時，對許多人而言是不愉快的。但使用不現實的例子對於看清問題本質卻非常有用。即便不可能有負責的政府會在天上撒錢，也不代表我們不應探究弗裡德曼這一實驗性想法的邏輯，旨在使用極端條件證明——為什麼政府應當盡一切可能避免通縮？
用更為通俗且實際的話來說，直升機撒錢是一種擴張性的財政政策——增加公共支出或減稅——且是通過增加貨幣供應量來負擔成本的。為使大家擺脫這種空想意味的指代，我在下文將之稱為貨幣化融資的財政計劃，縮寫為MFFP。
我們假定現在美國經濟運行在潛在生產力及目標通脹下方，而貨幣政策難以改變當下的處境。於是，國會同意了一次性的1000億美元的財政計劃，包括500億美元的公共支出以及500億美元的一次性退稅。最直接的，政府的預算赤字上升了1000億美元。但是，不同於標準的財政計劃，赤字的增量不是由面向公眾的發行的國債來負擔，而是由聯儲向財政部特別設立在央行的「支票帳戶」授信1000億美元來融資，這些資金被用於財政支出和退稅。另一種做法是財政部發行1000億的債券，而聯儲承諾購買並無限期持有，此外還返還財政部這筆債券的利息。
在這兩種做法下，聯儲都必須保證不推出其他貨幣政策抵消MMFP的政策效果。
從理論上來說，MFFP的好處在於，能夠從多種渠道影響實體經濟，且相當有效——哪怕當下的政府債務負擔已經很重且利率已經達到0或者負的水平。在我們的例子中，傳導渠道包括：
1.直接的政府公職開支效果，影響了GDP，就業及收入。
2.居民部門通過退稅導致的收入增加，這可能促進消費者支出。
3.短暫提升通脹預期，因為貨幣供應量增加了。若名義利率已經陷於零利率左右，更高的預期通脹率意味著更低的實際利率，這將促使資本投資及其他開支。
4.不像依靠發債融資的財政方案，MFFP並沒有增加未來的稅收負擔。
標準的（依靠發債融資）的財政方案，也可以通過1、2兩種渠道實現，然而當通過發債來支持支出增加或減稅，未來的債務成本會增加，未來的稅收壓力也會增加。也就是說，今天增加了家庭支出，也會增加明天的稅收。人們如果聽到未來可能會增加稅收，就會減少支出，這樣就抵消了這個刺激方案的作用。相比之下，由央行負擔的財政擴張斌不會提高政府債務或是家庭的未來稅務負擔，於是與刺激家庭支出也有更好的效果，也就是渠道4。MFFP導致的貨幣供應量的提升將會導致更高的通脹預期，也即是渠道3。這顯然是一個更理想的結果。
那麼，央行是否能夠獨立執行MFFP政策？有些人曾提出「人民」QE的替代方案——央行印錢然後發散出去。從純經濟學的角度，人民QE和央行支持的減稅效果相似，這也更接近米爾頓所說的「直升機印錢」。這個方案的問題是，在大多數或全部國家，這是違法的，並非經濟學邏輯不對而是不合乎政治合法性。退稅應當由行政部門執行，而非由央行決定。
關於MFFP政策，實行起來有2個問題。
實施上的問題一：MFFPs，利率目標及存款準備金利率我在之前提到，MFFPs和傳統的財政政策不同之處在於它通過央行發現貨幣融資，而不是政府發行債務融資。在我描繪的財政方案中，政府增加開支及退稅是通過1000億的新增貨幣承擔的。為了保證效果，還必須讓公眾意識到貨幣供應是永久性增加（而不會通過其他手段衝銷）。
然而，事實上，大多數中央銀行並非選擇固定的貨幣流通量來制定貨幣政策的。他們主要通過設定短期利率（比如美國的聯邦基金利率），並通過調整貨幣供應量來維持利率目標。這麼做的原因是利率與實體經濟的關係，相比於貨幣供應與實體經濟的關係，更為穩定且更好預測。若中央銀行更傾向於釘住目標利率而不是貨幣供應，那麼「貨幣供應永久性增加」的可操作性可能就不明顯。
一種可行的解決辦法是，中央銀行，比起作出明確的貨幣供應承諾，可以選擇暫時性的提高通脹目標——類似地，也可在未來各個時期，提升物價指數目標。由於長期來看，物價與貨幣供應量成比例，以更高的物價水平為目標近似於承諾更高的貨幣供應量。一個缺點在於，公眾可能無法明確了解財政政策是由增量貨幣完成的，而不是新債。這個區別在上文已經提到。公眾必須充分認識到貨幣供應永久性增加，這樣MFFP才是有效的。
中央銀行為實現利率目標所使用的方法增加了複雜程度。在金融危機前，聯儲通過調整市場中的貨幣供應量來達到目標利率水平。金融危機之後的數年中，多輪QE導致了大量的貨幣供應，聯儲無法通過傳統的公開市場操作來維持利率水平。對此，聯儲與其他主要央行一樣，通過多元化聯儲負債端工具的短期利率來影響政策利率。
明尼亞波利斯聯儲主席Narayana Kocherlakota指出，聯儲對準備金付息會影響直升機撒錢的效果。MFFPs的一大前提是，央行發現貨幣融資的財政方案相較於政府發債融資的財政方案，隱含著未來更低的稅收負擔。在長期及更常態的情況下，這個結論沒有問題。值得一提的是，如果聯儲收縮資產負債表，且準備金數量下降的話，聯儲將會停止支付銀行準備金利率，這也是以往通常的做法，或無論怎樣通過支付比財政部債務利息更低的利息來維持利率目標。雖然在短期貨幣增加不會降低政府的債務融資成本，因為聯儲支付的準備金利息與財政部短期國債類似。
利率目標及準備金利息使得達到及溝通貨幣融資的成本節約變得更困難。這裡有一個解決方案，我們繼續剛才的假設，1000億的財政計劃落實後，資金流入銀行體系，帶來了1000億的新的銀行準備金。在現在的條件下，聯儲將對這些準備金付息，如果這個利息，既準備金利率的水平接近財政部短期國債的利率，那相較於負債融資的方法而言，貨幣創造的方法沒有節約任何成本。
但，讓我們考慮一下，如果當MFFP宣布推出以後，聯儲對銀行開徵新稅費——不基於銀行的準備金持有量，而是其他一些基準——比如總負債——來對衝掉聯儲支付的準備金利息。換句話說，這樣的對衝手段，相比於債務融資的成本是更低的。
實施上的問題二：MFFPs的治理問題有關MFFPs的最主要治理問題在於——誰來決定，而又如何決定？不同於傳統的財政及貨幣政策，MFFPs要求政府與中央銀行緊密協調，這是很難做到的。因為這會引發中央銀行獨立性的問題，對於政府而言，則可能會錯誤歸因，把相關性轉化為必然性，即使宏觀條件不適用MFFPs時，政府可能會誤用MFFPs手段來促進支出和減稅。
這些治理問題，按Adair Turner的說法，也許就是該方案不被作為政策首要備選方案（甚至次要備選都不是）的主要原因。但確實也無人在經濟常態期間使用它；它只適用於較困難的極端經濟情形，即貨幣政策和其他財政政策都失效且不可使用的時候。
所以，未雨綢繆地考慮MFFPs是有必要的。
那麼政府和央行可以如何攜手避免上述提到的治理問題呢？可行的方案是：按照法律要求國會在聯儲開設一個特殊的財政部帳戶，並且給予聯儲，尤其是FOMC給該帳戶貸款的唯一權限，也可以設定一個預設的帳戶上限。在大多數情況下這個帳戶都是空的；僅當聯儲及FOMC判斷MFFP可以被用於達到聯儲的就業和通脹目標時，這個帳戶才會被注入資金。然後，行政當局及國會決定如何使用這些資金（比如公共支出或減稅）。重要的是，行政當局及國會有權保留這部分資金。如果這部分資金長時間未使用，聯儲可以被授權撤回這些資金。
這個安排，賦予了聯儲為分析是否運用MFFP的責任，這維護了聯儲的貨幣政策獨立性也限制了國會和行政當局使用貨幣化工具的機會（雖然國會仍然可以通過其他手段幹預聯儲的決策，但這個可能性是一直存在的）。在這樣的情形下，議會及行政當局保留了他們的憲法權利以決定公共資金的支配權，也避免了「人民QE」的退稅問題。立法者在這些情況下可能考慮行動，哪怕普通的財政舉措缺乏吸引力，因為（1）支出和減稅不需要新增政府債務（2）立法者需要獲得美聯儲是否適用MFFP的評估意見。國會有權決定是否採取這個政策。
總結央行貨幣支持的財政方案，也就是MFFPs，也就是所說的「直升機撒錢」，在可以預見的未來，在為美國使用的可能性極低。這個方案也伴隨著諸多執行難題，包括如何納入標準貨幣政策框架，如何協調政府和央行。然而，在某些極端的情況下，比如財政赤字大幅增加，利率幾乎為零的貨幣政策，政府不願增加債務負擔以實行財政政策。那麼該方案是一個可選項。但是現在推出為時尚早。
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