中國發展網訊 12月23日，由中國人民大學國家發展與戰略研究院、經濟學院、中誠信國際信用評級有限責任公司聯合主辦的CMF宏觀經濟熱點問題研討會（第20期）於線上舉行。本期論壇由中國人民大學一級教授、經濟研究所聯席所長、中國宏觀經濟論壇（CMF）聯席主席楊瑞龍主持，聚焦「央行數字貨幣的全球趨勢與政策啟示」。
中國人民大學財政金融學院黨委副書記、國際貨幣研究所副所長宋科代表論壇發布CMF中國宏觀經濟專題報告。
首先，報告指出央行數字貨幣（CBDC）的兩個核心特性是法定性和數字性，並不限制具體發行方式和所用技術。自2008年比特幣的概念被提出後，關於數字貨幣的討論主要分為三輪，第一輪是關於比特幣能否成為新一代法定貨幣，第二輪是Libra推出後關於超主權貨幣的討論，是否有可能出現eSDR功能貨幣，第三輪是當前關於央行數字貨幣的討論。就概念界定而言，可將數字貨幣按照三個維度來進行劃分，即是否以數位化形式存在、是否由央行發行、是否使用區塊鏈、密碼學等技術。其中，央行數字貨幣的主要特徵為：一是數字性，二是由央行發行，但並不限制所用技術。
國際清算銀行（BIS）運用「貨幣之花」圖形對央行數字貨幣的概念進行了界定。國際清算銀行從發行人（中央銀行或非中央銀行）、貨幣形態（數字或實物）、廣泛接受性（廣泛或受限）及實現技術（基於帳戶或基於代幣）四個維度將央行數字貨幣劃分為三種類型，包括基於代幣的批髮型CBDC、基於代幣的零售型CBDC、基於帳戶的零售型CBDC，這是目前受到廣泛認可的定義和劃分方式。
其次，報告分析了央行數字貨幣的全球趨勢。各國發行央行數字貨幣的動機各不相同，主要可以劃分為四類。第一，抵制別國經濟制裁，爭取貨幣主權，以委內瑞拉為代表。第二，提升支付效率，改善現有交易體系，特別是隨著第三方支付衝擊現有金融基礎設施和支付體系，各國央行加快研究央行數字貨幣。第三，維護中央銀行地位，應對貨幣形態變化。從貨幣形態的演進來看，從早期的金屬貨幣、紙幣等實物貨幣到現在的數字貨幣特別是央行數字貨幣，技術進步在其中發揮了重要的推動作用。此外，客觀需求在貨幣形態的演進中也至關主要，很多貨幣形態首先在民間產生，然後才為官方所採用。比如，世界上最早的紙幣「交子」於1023年在中國民間誕生，此後隨著官方發行了「官交子」，紙幣才逐漸進入了國家信用體系。當然這一過程也隱藏了一個重要條件，那就是印刷術和造紙術的技術進步。當前央行也是在很大程度上基於民間數字貨幣對於央行地位甚至央行貨幣的衝擊，才開始對央行數字貨幣進行研究和試點。第四，增強政府對金融的監管，維護金融穩定。
目前各國在發行和試點央行數字貨幣的過程中主要形成了三點基本共識。第一，明確的中心化組織，以國家信用作為擔保。第二，價格相對平穩，這關乎貨幣的價值尺度職能。比特幣之所以在很長時間內無法承擔法定貨幣的職能，很大程度是因為它的價值極不穩定。第三，在技術層面保持技術中性，可以採用分布式記帳，也可以採用二元帳戶體系等傳統銀行帳戶體系。當前分布式記帳方式在高並發方面仍舊無法完全承擔零售層面的交易需求。從適用場景和面向對象來看，央行數字貨幣主要分為批髮型和零售型兩種。批髮型CBDC更多像是金融機構進行結算的新型金融基礎設施，零售型CBDC主要解決現金數位化問題，可以理解為數位化的中央銀行負債，其典型結構包括中心化架構、分布式資料庫兩大類。
從央行數字貨幣全球進展來看，2020年10月，BIS等發布《央行數字貨幣：基本原理和核心特徵》報告，報告顯示，目前全球80%的中央銀行參與了對CBDC的研究，其中一半的中央銀行同時關注了零售型和批髮型兩個方面。全球40%的中央銀行已經從概念研究發展到試點或概念驗證，10%的中央銀行已經開始試點運行。BIS（2020）數據顯示，截至2020年7月中旬，至少有36家中央銀行發布了零售型或批髮型CBDC較為具體的工作，基於現金數位化開發的零售型CBDC佔比更大、發展進程也更快，其中委內瑞拉石油幣、瑞典電子克朗（e-krona）、新加坡Ubin項目、數字美元具有較高的代表性。委內瑞拉石油幣是在國際石油價格暴跌和美國制裁使其本國GDP萎縮並面臨惡性通貨膨脹的背景下推出的，但並不成功，這主要是因為基礎設施不到位、嚴重的技術問題以及國家信用問題，最終導致了石油幣劇烈的單邊上漲。瑞典等北歐國家在無現金或少現金推進中發展較快，現金僅佔瑞典消費額的2%，無現金化程度較高，在此背景下，瑞典電子克朗的發行主要是基於對M0的替代，開發需求較大，並於2020年2月開始測試。新加坡Ubin項目是典型的批髮型CBDC，主要是將分布式帳本技術應用於銀行間市場，以提升結算效率，目前已進行了SGD數位化、國內銀行間結算、基於DLT的DvP結算流程、跨境結算支付、生態系統協作等五個階段，進展較快。數字美元由數字美元基金會和埃森哲共同發起，以創造出一種代幣化的數字美元，目前主要由民間來開發，美聯儲還沒有計劃在短期內推出央行數字貨幣，但相關研究也在進行當中。
從中國數字人民幣的進展來看，自2014年央行成立法定數字貨幣研究小組以來，在相當一段時間進展有限，今年以來數字人民幣發展提速。隨著新冠疫情推動了非接觸式金融的發展，支付中對現金替代的重要性凸顯，數字人民幣迅速進入試點階段。數字人民幣屬於典型的零售型CBDC，零售型CBDC分為直接CBDC、混合CBDC、中間CBDC、間接或合成CBDC，數字人民幣主要是混合CBDC。在架構選擇方面，數字人民幣主要是央行直接負債，中介機構負責零售支付，中央銀行保留所有交易的中央帳本。在技術選擇方面，數字人民幣是技術中性的，傳統基礎設施和分布式帳本技術均有。另外，數字人民幣是「帳戶鬆耦合」，央行採用基於代幣、半帳戶和帳戶的混合支付工具。對於小額交易可以實現一定程度的匿名，對大額交易要求實名驗證，而匿名性命題可以改變對現金的使用邏輯。
數字人民幣還具有四個典型特徵。第一，替代M0。在一個簡易的二元體系結構中，從貨幣當局、其他存款性公司、社會公眾的資產負債表來看，2020年11月的貨幣發行是8.7萬億元，而存款性公司的庫存現金只有5290億元，這一指標在今年央行大規模發行數字貨幣之後快速下降，數字人民幣替代的是部分現金。從發行渠道來說，貨幣發行等於M0和庫存現金之和，數字人民幣就是基於這種層次來替代的。數字人民幣替代M0有多種原因，包括紙幣成本高、匿名性強、便捷性不足以及存在洗錢、恐怖融資等風險。在數位化時代，數字人民幣、央行數字貨幣確實是一個主要的發展趨勢。第二，雙層投放模式。與傳統現金的雙層投放模式相比，數字人民幣的雙層投放模式的重要不同就是在商業銀行體系和央行之間要繳納100%的準備金。第三，可控匿名。現金是一種零息匿名的負債方式，目前央行數字貨幣無法完全複製其匿名性，但這也是央行數字貨幣的主要替代邏輯之一，就是要打掉匿名性。從現在的設計來講，數字人民幣就是一種可控匿名，目前在小額支付中可以匿名使用，但需要運營機構傳輸所有數據，也就是說，在央行層面取消了匿名性。這種基於不同層次交易量的需求對應的KYC等級和對應的匿名性的要求，最終導致了數字貨幣的匿名性相對是消失掉的。就數字人民幣與現金的對比來看，數字人民幣在匿名性和獨立性上弱於現金，獨立性是因為現金不需要任何中介設備，而匿名性是較為重要的問題，這會改變現金需求的基本邏輯。第四，與第三方支付的差異。最近央行貨幣研究所所長穆長春指出，微信、支付寶是金融基礎設施，是錢包，而數字人民幣是支付工具，是錢包的內容。這裡存在本質區別。在貨幣層級方面，數字人民幣主要是M0，第三方支付是M2-M0的部分，當然未來若第三方支付中包含了央行數字貨幣，它也可以進行M0的轉移。在場景推動方面，第三方支付與場景結合十分密切，數字人民幣的推廣存在一定挑戰。從今年4月份開始，央行和主要商業銀行在很多地區的購物、餐飲、娛樂、出行和政務等場景中對數字人民幣進行了大量的推廣，這相當於早期網際網路金融的渠道革命階段，在支付入口打開以後，數字人民幣對金融場景的佔有率將會提升，並將在此基礎上推出金融或準金融業務，而深度參與這一過程的銀行的競爭力也將得到有效提升。
最後，報告提出了針對於央行數字貨幣的政策啟示。
第一，央行數字貨幣與現金需求的關係。
（1）現金（貨幣）需求的影響因素方面，以往的貨幣需求理論，如凱恩斯貨幣需求理論、「平方根模型」、「立方根模型」、弗裡德曼「新貨幣數量論」等，主要研究了收入、利率對於貨幣需求的影響，但如果我們從現金需求的角度看，則存在著兩個重要的問題，即「一個4%」和「兩個80%」的問題。「一個4%」問題指的是現金在廣義貨幣量中的佔比長期不足4%，在傳統的貨幣金融分析中常常被忽略，近年來隨著負利率政策需求的上升，以及對於金融安全的過度關注，這一問題開始得到更多重視。「兩個80%」問題指的是，當前的現金80%以上以大額紙幣的形式存在，另外從歐洲央行和美聯儲的調研數據可以看出，消費者持有現金量（用於日常支付消費）大約僅佔全部現金量的5%-10%，也就是說80%以上的現金量都並非用於日常支付交易，可能很多用於地下經濟活動，尤其是避稅、腐敗、非法移民和恐怖融資等非法地下經濟活動。Rogoff對此進行了長期研究，在多年前他就提出所謂的Rogoff方案，即取消大面額紙幣，保額小額紙幣。央行的數字貨幣為Rogoff方案提供了實現的可能，因為從現在來看，小額交易可以實現一定程度的匿名，大額交易在打掉匿名性後相當於取消了大額紙幣。
（2）關於行動支付是否存在對於現金需求的替代作用，我們注意到一個現象，自1978年以來我國M0一直保持增長，即便是自2011年智慧型手機和行動支付加速發展以來，M0仍然保持長期上升趨勢。從更為廣泛的國際經驗來看，銀行卡、行動支付、虛擬貨幣的發展也不影響M0的增長趨勢，這說明現金需求不僅來源於支付。另外我們也看到，自2011年行動支付加速發展以來，M0總量維持增長，但增速出現下降趨勢，M0同比增速由2011年15%左右下降到2019年的5%左右，可以說基於小額支付場景的行動支付對於現金形成一定程度的增量而非總量替代。為了驗證現金需求與行動支付之間的替代關係，我們研究了來自於農村地區的近一萬份微觀數據。之所以選擇農村地區，是因為農村地區現金需求以日常消費支付為主，地下經濟對現金需求的幹擾和影響相對較少。研究結果發現，行動支付對當前我國農村居民的現金需求有明顯的替代作用，而且在金融科技發展程度越高的區域，替代效應會越強。
（3）2020年新冠疫情暴發以來，我國出現了一次特殊的「現金擠兌」。由於流通中紙幣攜帶大量微生物，有可能會成為流行病的傳播媒介，因此國家提倡非接觸式金融活動，所有的交易活動儘可能線上化，按照正常邏輯來將現金需求應該會出現下降。然而統計數據表明，M0月度同比增長率在今年3月-11月份的大部分時間內都在10%以上，最高達到11.1%，遠遠超過了上一年5%左右的水平，且在3月份-9月份都超過了M2月度同比增長率。以此同時，商業銀行庫存現金卻在快速減少，由1月份的7908億元下降至10月份的5321億元，這表明今年以來商業銀行提現壓力較大。那麼這次特殊的「現金擠兌」是否與央行數字貨幣在今年的加速推進有關呢？我們提出一種猜想，這次「現金擠兌」在某種程度上是基於央行數字貨幣對於匿名性消失或對於匿名性需求的預防性的提前反應。我們做了一個簡單的分析，在中國知網搜索「DCEP」、「央行數字貨幣」、「法定數字貨幣」和「數字人民幣」等關鍵詞得到央行數字貨幣發文量數據，去掉1-2月的極端值後，將其與M0同比增速進行對比，可以發現二者的擬合優度非常高。同樣的，我們把央行數字貨幣百度搜索指數與M0增速進行對比，發現二者相關度接近80%。當然，作為一種猜想，還有待於我們進一步的驗證。綜合來看，如果我們從現金需求的角度來看央行數字貨幣，它又是另外一種邏輯，並沒有想像中那麼簡單。
第二，央行數字貨幣與現金供給的關係。央行最近也有表態，在可預見的將來,數字人民幣和紙鈔將長期並存，在這種情況下二者之間在供給層面的關係就顯得十分重要。我們假設經濟體中所有存款都是活期存款，由於央行數字貨幣替代M0，在引入央行數字貨幣後，貨幣乘數會發生變化。在存款準備金率不變的情況下，現金漏損率（現金存款比）越大，貨幣乘數越小，反之貨幣乘數越大。央行數字貨幣對現金存款比的影響一方面體現為央行數字貨幣發行/計劃發行導致現金提取量增加，比如今年中國M0的異常增長，另一方面是央行數字貨幣發行導致銀行存款大量兌換為央行數字貨幣，即央行數字貨幣對銀行存款的「擠出效應」，當然這種兌換還會影響到超準的比例、定期和活期的比例等等一些結構性的問題。這裡涉及到貨幣創造的問題，是宏觀和微觀共同作用的結果，相對比較複雜。為了緩解、防範上述兩種情況對商業銀行的衝擊，核心措施應當是限制銀行存款向現金或央行數字貨幣的轉換，包括設置限額和提高成本等方式，具體措施有管控央行數字貨幣的大額持有、對銀行存款向央行數字貨幣每日轉帳施加限額、對限額以上的央行數字貨幣不支付利息或收取管理費、對可能接近現金存儲成本的異常大額餘額徵收費用等。
第三，數字人民幣為實施負利率政策創造了空間。在2008年次貸危機以後，全球經濟體都在尋求新的非常規的貨幣政策，其中負利率政策具有較高的代表性。在現有的雙層運營體系下，負利率包含兩層含義，第一層是中央銀行對銀行的準備金收費，第二層是銀行對存款和現金收費，其核心是第一層，但從現有研究和實踐來看效果並不明顯。為什麼負利率對中央銀行具有吸引力？針對這一問題，早在大蕭條時期，凱恩斯、費雪等就提出：政府如果能夠對公眾持有的現金支付一個負收益，那麼擴張性貨幣政策將能夠把世界經濟從衰退中拉出來，這樣可以解決流動性陷阱和 「零下界」問題。Rogoff也提到，他的取消大額現金的方案是有利於負利率政策實施的，因為正是法定紙幣的存在及其被廣泛接受，使得中央銀行的貨幣政策在很大程度上受制於零利率下限的約束，而如果大額現金被完全取消掉，那麼存款向小額現金轉移的可能性就很低了。所以，央行數字貨幣的推出與Rogoff方案有很多相似的地方。此外，全球包括我國在發展央行數字貨幣的過程中都有較大的不確定性，央行數字貨幣對金融穩定和宏觀經濟的影響也存在著較大的不確定性，針對這一點還需要更多、更深入的研究。