豪悅護理：中國紙尿褲唯─標的！4年營收複合增速超60%，未來市場空間超1000億，超8家機構一致建議買入；高景氣度有望長達3-5年，這家公司研發投入全行業第1，產品毛利高達60%以上，機構預計股價有近40%上漲空間
核心邏輯：
1、個護領域龍頭，具有較高的競爭壁壘
豪悅護理是國內個人衛生護理用品領域領先的製造商。2016年至2018年，公司嬰兒紙尿褲和成人紙尿褲的銷售額排名位於行業內國產廠商前列，經期褲銷售額國內市場佔有率連續3年排名第一，市場地位穩固。公司是目前產量最大的國內製造商，紙尿褲目前已升級到第4代無木漿多維複合芯體，研發競爭壁壘不斷提高。與可比公司相比，公司直接材料佔收入比處於較高水平，約為60%，而製造費用佔比相對更低，約為4-5%，證明隨著公司生產規模逐漸擴大，產線利用率提升後將可變成本控制在極低水平。西南證券判斷隨著公司新建產能逐步釋放，規模優勢有望進一步發揮，單位製造成本仍有下行空間。在研發和製造實力支持下，公司幫助下遊客戶快速提升市場份額，並掌握較強話語權，形成產業鏈正反饋。
2、4年營收複合增速超60%，盈利水平快速提升
2019年公司營業收入達20億元，同比增長35%;2016-2019年，公司營業收入複合增速為61%，隨著新客戶規模增長和老客戶放量持續擴張。盈利能力方面，公司受上遊木漿和石油價格上漲影響較小，隨著規模效應逐漸顯現，毛利率呈上升趨勢，2019年公司整體毛利率達到30%。ODM模式下銷售費用與管理費用投入有限，盈利優勢凸顯。與行業內可比公司相比，公司的淨利率處於較高水平，2019年公司淨利率為16%，2020Q3增長至24%。整體來看公司在行業結構性機遇下通過研發創新充分發揮ODM優勢，盈利水平快速提升。
3、多渠道崛起+產品更新替代，未來成長空間巨大
1） 2019年嬰兒衛生用品銷售總額達到649億元，受益滲透率提升疊加產品升級，市場規模穩步擴張。自2015年起，國產新銳品牌藉助新興渠道快速成長，搶佔外資品牌份額，數據顯示，2019年國內TOP10嬰兒紙尿褲品牌（主要為外資龍頭品牌)市佔率為60%，較2015年下降15%。公司抓住機遇切入國牌供應鏈，受益客戶高速成長，並築成規模壁壘，近三年來公司嬰兒紙尿褲單位成本約0.55元/片，低於同行。公司作為目前唯―一家專業紙尿褲代工上市企業，未來有望持續分享國產品牌快速增長和複合芯體替代木漿產品的行業紅利。
2）2018年我國女性衛生用品銷售額達到563億元，2016-2018年複合增速超5%。伴隨著產品的升級換代，公司自主研發的經期褲產品成為攻破女性衛生用品市場的突破口，連續多年國內經期褲市場市佔率超40%。目前經期褲仍處於導入階段，市場滲透率較低，安信證券按照40%-50%滲透率計算，以2.5元/片終端價格計算，對應市場空間約88-163億元；以1.3元/片出廠價格計算，對應市場空間約46-85億元，成長空間大。
3）成人失禁用品市場仍處於導入期，隨著老齡化人口越發得到社會重視以及養老消費的重視度提升，成人失禁衛生用品整體價格也呈現出明顯的增長。2019年公司成人紙尿褲產品單價達到1.6元/片，相較於2016年大幅提升0.26元/片。2019年公司成人失禁用品收入達到2.3億元，4年複合增速超15%。
最新變化：
日前，豪悅護理在互動平臺表示，公司非吸收性衛生用品及其他產品包含：口罩、溼巾、複合芯體、膜、圍兜等，該收入並非全部來源於口罩業務。受疫情影響，公司Q3仍存在少量口罩訂單業務。同時公司生產嬰兒/成人尿褲、衛生巾等產品，會產生廢品，公司對生產過程中產生的廢品進行粉碎，回收裡面的高分子和木漿，做成寵物尿墊，目前市場正在培育，公司努力成為環境友好型企業。